保险业2023年中期财报综述：定价改革不改负债端向好

保费同比稳增，归母净利润收缩。2023年保险行业持续深化产品结构调整和代理人转型，叠加二季度定价利率下调的窗口指导，行业已基本实现筑底回升。上半年A股5家上市险企共计实现总保费收入13993亿元，同比增长5.5%；受2023年1月1日开始实施的IFRS17会计准则的影响，归母净利润收缩至1346亿元，同比下降6.9%。 寿险：NBV边际改善，人力转型已见成效。1）各上市险企上半年均实现NBV的高位增长，二季度边际增速进一步扩张。5家上市险企上半年共计实现新业务价值691亿元，同比增长30.8%，其中新华保险上半年NBV已超越2022年年底水平；二季度新业务价值及保费增速边际得到进一步改善。2）人均产能大幅提升，新华保险实现人均产能的翻倍。预计三季度开始，随着“开门红”的筹备，代理人规模有望实现触底回升，建议关注2023年下半年新团队引进情况及人均产能提升情况。3）作为储蓄型保险销售的主力，银保渠道在客户储备、网点数量、选择对比等方面具有天然优势。2023年上半年，各上市险企利用自身优势，均实现银保渠道保费收入及NBV的双升。 产险：车险稳中有增，非车强势复苏。1）上半年上市险企产险业务共计实现保费收入5588亿元，同比增长8.7%；其中车险业务保费收入2880亿元，同比上升5.7%，占总财险保费收入的51.5%；非车险业务保费收入2708亿元，同比上升12.0%，占总财险保费收入的48.5%。2）受经济形势复苏及生产活动的恢复等因素影响，上半年各上市险企COR均有所上升。其中，车险COR增幅较高，主要受用车需求提升导致的赔付率及成本率上升等因素的影响。非车险业务COR均有所改善，上市险企上半年平均优化1.3pt，受非车险需求的提升及政策的加持，各险企均实现非车险业务的承保盈利。 风险提示：新产品吸引力不及预期；经济复苏增速乏力；银保渠道手续费上升导致的业务成本激增；短期自然灾害导致的财产险赔付上升；长端利率下行等。 投资建议：行业整体上半年保费收入维持高增态势，预计负债端的持续改善有望带动全年NBV增速；同时，保费增长提升资产端资产配置需求，地产政策及权益市场的回暖有望带动投资收益边际的改善。维持行业“超配”评级，建议关注资产端配置弹性较高的中国人寿，以及下半年负债端基数相对较低、资产端弹性较高的新华保险。 深化转型，险资入市 2023年保险行业持续深化产品结构调整和代理人转型，叠加二季度定价利率下调的窗口指导，行业已基本实现筑底回升。上半年中国人保、中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险总保费收入较去年同期分别增长8.8%、2.7%、7.2%、2.5%、4.2%、37.5%；受2023年1月1日开始实施的IFRS17会计准则的影响，中国人寿、中国平安、中国太保归母净利润分别同比下滑36.3%、1.2%、8.7%，中国人保、中国平安、新华保险同比上升5.4%、8.6%。A股5家上市险企上半年NBV共计同比上升30.8%，总保费收入稳中有升，助力险资入市。 图1：上市险企总保费收入同比增长（单位：百万元） 图2：上市险企归母净利润有所收缩（单位：百万元） 寿险复苏延续，财险盈利企稳 人身险：人力转型初见成效，银保渠道贡献价值 各上市险企上半年均实现NBV的高位增长，二季度边际增速进一步扩张。中国人保、中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险上半年分别实现新业务价值同比增速66.8%、19.9%、45.0%、31.5%、17.1%、30.8%，其中新华保险上半年NBV已超越2022年年底水平；二季度中国平安、中国太保单季NBV同比增速为75.5%、54.8%，较一季度均实现边际的进一步改善，拉升上半年整体增幅。新华保险二季度长期险首年期交保费较去年增长99.7%至40.4亿元。 图3：上市险企新业务价值同比高增（单位：百万元） 图4：上市险企新业务价值增速回升（单位：%） 产品结构调整，银保渠道价值贡献凸显 行业坚持多元化、长期化、期交化转型，产品结构得到进一步优化。上半年在定价利率下调和行业整体转型向好的驱动下，居民财富管理需求得到集中释放，以增额终身寿险和年金险为代表的长期储蓄型保险带动上半年长期险首年保费增速。作为保险行业龙头，中国人寿上半年实现总保费收入389.5亿元，同比增长16.2%，维持保费规模首位，其中10年期及以上的产品保费增幅同比上升28.9%。 新华保险长期首年保费增速扭亏为盈，上半年实现14.8%的双位增速。平安寿险持续推行多元创新渠道的改革，网格化试点模式已初见呈现，上半年代理人渠道NBV同比提升43%，渠道贡献NBV占比同比提升2.1pt。中国太保“长航”一期收官，带动新保保费较去年同期提升4.1%，成为拉动整体保费收入的增长点。预计三季度各上市险企保费增速边际较二季度将有所放缓，但从中长期来看，储蓄型保险有望成为各险企核心的增长势能。我们认为储蓄型保险以下的两大核心优势将持续满足居民在养老及财富管理两方面的需求1）储蓄型保险的投资收益确定性及稳健性使其在目前理财产品中脱颖而出，同时具有投资属性的保险产品受市场利率波动的影响相对较小，未来具有较大上升空间。2）年金险等灵活度相对较高的产品通过终身持有、定期给付现金流等方式为被保险人提供可靠的养老保障，有望成为目前老龄化趋势下的“中流砥柱”。同时，过去几年储蓄型保险整体市场份额较小，因此未来有较大上涨空间，以2019年为例，国内增额终身寿险总保费收入为1.9亿元，仅占行业总保费收入的0.0084%。 图5：中国人寿首年期交保费收入高增（单位：百万元，%） 图6：新华保险长期险首年保费同比回升（单位：%） 图7：中国平安期交保费收入高增（单位：百万元，%） 图8：中国太保保费收入高增（单位：百万元，%） 同时，行业竞争赛道的改变叠加政策引导将持续助力人身险企有效控制利差损，优化资产负债管理。随着行业产品结构的不断调整，保险行业预计将从依赖传统单一保障型产品向投资属性更强的保险产品转型，通过年金险、万能险、投连险等以“低保底+高浮动”的形式与客户共担投资风险，从而进一步减小利差可能带来的损失。 作为储蓄型保险销售的主力，银保渠道在客户储备、网点数量、选择对比等方面具有天然优势。2023年上半年，各上市险企利用自身优势，均实现银保渠道保费收入及NBV的双升。银行理财和基金代销等产品销售难度的加大使得银行客户经理展业相对困难，储蓄型保险成为各银行上半年主要的发力点，同时中国平安、中国人寿等上市险企进一步加强与银行间的合作，着力提升客户经理保险产品销售技能，提供科技化支持。 图9：上市险企银保渠道NBV超预期（单位：百万元） 图10：上市险企银保渠道保费收入（单位：百万元） 代理人规模筑底，人均产能显著抬升 2020年以来，健康险增速的疲软叠加代理人供给过剩，使得代理人出现“获客难”和“收入低”等难题，从而导致行业内代理人数量大幅下跌。各上市险企积极把握人力转型机遇，主动加快人力清虚，提升代理人人均产能和综合销售能力。截止到2023年6月30日，A股5家上市险企代理人数量共计156万人，较2020年高峰时期的416万人下降了62.5%。上半年各上市险企人力降幅边际均有所放缓，预计代理人规模出清已基本完成。与此同时，人均产能得到大幅提升。其中中国人保和新华保险均实现人均产能的翻倍;中国太保人均月保费收入同比提升66.1%；中国平安人均月新业务价值同比增长94.3%。预计三季度开始，随着“开门红”的筹备，代理人规模有望实现触底回升，建议关注2023年下半年新团队引进情况及人均产能提升情况。 图11：上市险企代理人规模基本实现筑底（单位：万人） 图12：上市险企人均产能同比大幅提升（单位：元/月） 产险:车险受益于新能源，非车延续复苏态势 财险整体保费收入同比上升 随着2023年经济形势的逐步复苏，财险需求较去年同期大幅提升。上半年人保财险、平安财险、太保财险共计实现保费收入5588亿元，同比增长8.7%；其中三家车险业务保费收入2880亿元，同比上升5.7%，占总财险保费收入的51.5%；非车险业务保费收入2708亿元，同比上升12.0%，占总财险保费收入的48.5%。 图13：上市险企财险业务总保费收入同比提升（单位：百万元） 生产活动的复苏及用车频率的增加带动车险刚需的稳步提升，人保财险、平安财险、太保财险上半年车险保费收入同比稳定增长。新能源汽车需求的提升叠加政策的利好，使得其销量近年来激增，各上市险企积极开拓新能源车险市场的蓝海，人保财险上半年新能源车承保数量同比增长54.4%，太保财险新能源车险同比增速达65.1%。 图14：上市险企车险总保费收入同比提升（单位：百万元） 非车险保费收入相对分化，其中中国太保实现领跑，保费较去年同期增长24.5%，健康险、农业险、责任险保费收入增速分别为26.3%、33.9%、35.1%；平安财险非车险保费收入增速不及预期，仅为2.9%，主要受保证保险的拖累；人保财险上半年非车险保费收入增速为11.6%，其中农险加强服务乡村振兴和农业农村现代化，实现保费收入250亿元，同比增长22.2%。 图15：上市险企非车险总保费增速相对分化（单位：百万元） 车险COR有所上升，非车险COR同比优化 上半年各上市险企COR均有所上升，人保财险、平安财险、太保财险COR分别为96.4%、98%、97.9%，同比上升0.1pt、0.9pt、0.6pt。车险COR分别为96.7%、97.1%、98.0%，同比上升0.9pt、2.7pt、1.4pt，主要受用车需求提升导致的赔付率上升等因素的影响。而各财险公司非车险业务COR则均有所改善，人保财险、平安财险、太保财险分别为94.4%、97.9%、99.9%，同比下降1.0pt、0.5pt、2.4pt，受非车险需求的提升及政策的加持，各险企均实现非车险业务的承保盈利。 图16：人保财险综合费用率及综合赔付率（单位：%） 图17：平安财险、太保财险综合费用率及综合赔付率（单位：%） 投资收益承压，配置结构调整 受上半年权益类资产分红下降及债市利率中枢下行等因素的影响，各上市险企整体投资收益率承压，中国人保、中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险总投资收益率分别为4.9%、3.8%、3.4%、2.0%、3.7%，除平安外，其他四家较去年同期均有所下降；净投资收益率分别为4.4%、3.4%、3.5%、2.0%、3.4%，同比下降0.2pt、0.8pt、0.4pt、0.1pt、1.2pt。 图18：上市险企总投资收益率（单位：%） 图19：上市险企净投资收益率（单位：%） 因保险公司风险偏好相对较低，当市场位于低位时股债性价比较高，保险公司加仓意愿较强，因此成为市场底部时增量资金的主要来源之一。 图20：保险公司股票及基金倾向于在市场底部加仓（单位：%） 上半年各上市险企积极调整资产配置结构以应对市场波动，叠加近期积极的地产政策，有望助力各险企地产债和地产非标的重估，同时带动进一步的市场宽信用，债市收益率未来也有望实现回升，利好险企资产端投资收益。 表1：中国人寿2023年H1资产配置情况 表2：中国太保2023年H1资产配置情况 表3：新华保险2023年H1资产配置情况 投资建议 行业整体上半年保费收入维持高增态势，预计负债端的持续改善有望带动全年NBV增速；同时，保费增长提升资产端资产配置需求，地产政策及权益市场的回暖有望带动投资收益边际的改善。维持行业“超配”评级，建议关注资产端配置弹性较高的中国人寿，以及下半年负债端基数相对较低、资产端弹性较高的新华保险。 风险提示 新产品吸引力不及预期；经济复苏增速乏力；银保渠道手续费上升导致的业务成本激增；短期自然灾害导致的财产险赔付上升；长端利率下行等。 免责声明