保险业2023年三季报综述：投资单季承压，负债改革深化

保费增速放缓，新会计准则影响凸显。保险行业持续深化产品结构调整和代理人转型，叠加新会计准则的实施及政策加持，利好行业中长期发展。今年前三季度，A股5家上市险企累计实现保险业务收入16083.4亿元，同比下降24.3%。受新会计准则实施的影响，叠加资本市场的持续震荡，前三季度归母净利润表现相对分化，中国人寿和中国人保同比下降47.9%和12.7%； 新华保险、中国平安、中国太保分别同比上升83.9%、14.5%、14.2%。 寿险：单季度业绩承压，深化长期化改革。受人身险行业改革及短期监管规范性政策等因素影响，上市险企中寿险业务占比较高的公司均出现保险业务收入的大幅下滑，新华保险、中国平安、中国太保、中国人寿单季同比下降62.7%、22.9%、13.9%、4.8%；中国人保财险业务占比较大，前三季度占总原保险保费收入的81.8%，因此保险业务收入受影响较小，整体较去年同期同比上升9.8%。受益于储蓄型保险需求的持续释放，行业进一步深化产品长期化及多元化转型，上市险企新单保费延续高位增速，中国平安、中国人保、中国人寿、中国太保、新华保险同比增长23.8%、16.4%、14.8%、13.1%、9.5%。 随着“开门红”的推进及政策的引导，利好产品创设力较强的险企。 产险：车险稳中有增，非车增速分化。前三季度上市险企产险业务共计实现保费收入7839.6亿元，同比增长6.5%；其中车险业务保费收入4370.5亿元，同比上升5.7%，占总财险保费收入的56.2%；非车险业务保费收入3469.1亿元，同比上升7.6%，占总财险保费收入的43.8%。受经济形势复苏及生产活动的恢复等因素影响，各上市险企承保综合成本率均有所上升。人保财险、平安财险、太保财险分别为97.9%、99.3%、98.7%，同比增加1.7pt、1.6pt、1.0pt。 会计准则调整不改行业经营本质。受到新金融工具准则实施的影响，上市险企利润表出现较大波动，建议同时关注准则调整后资产负债表的变化趋势。原因主要基于以下两方面：1）大量权益资产被指定为FVTPL计量，直接加大利润表波动。2）利润表中与投资收益核算有关的科目发生变化。准则调整不影响行业负债端转型趋势及经营成果，我们持续看好行业转型带来的估值提升机会。 风险提示：新产品吸引力不及预期；“开门红”短期销售节奏调整；资本市场延续震荡；短期自然灾害导致的财产险赔付上升；长端利率下行等。 投资建议：展望2024年“开门红”，行业整体主要从产品创设、团队培训、附加服务等方面进行销售策略的调整，在产品结构优化的同时寻求新的增长曲线。同时预计资本市场的回暖将带动资产端边际改善。维持行业“超配”评级，建议关注负债端相对受益、资产端弹性较高的新华保险和中国人寿。 寿险短期回调，财险稳中有升 人身险：保费增速放缓，归母净利润承压 2023年前三季度，保险行业持续深化产品结构调整和代理人转型，叠加新会计准则的实施及政策加持，利好行业中长期发展。今年前三季度，A股5家上市险企累计实现保险业务收入16083.4亿元，同比下降24.3%。中国人保、中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险总保险业务收入较去年同期分别-24.5%、4.5%、-33.1%、-36.9%、-71.2%。受2023年1月1日开始实施的IFRS17会计准则的影响，叠加资本市场的持续低位震荡，前三季度归母净利润表现相对分化，中国人寿和中国人保同比下降47.9%和12.7%；新华保险、中国平安、中国太保分别同比上升83.9%、14.5%、14.2%。前三季度上市险企新业务价值持续优化，中国平安、中国太保、中国人寿新业务价值同比上升40.9%、36.8%、14.0%。 图1：上市险企2023年前三季度保险业务收入（单位：百万元） 图2：上市险企2023年前三季度归母净利润有所收缩（单位：百万元） 单季度业绩表现不及预期，新单保费延续高增态势 从单季度表现来看，A股5家上市险企中，寿险业务占比较高的公司均出现保险业务收入的大幅下滑，其中新华保险、中国平安、中国太保、中国人寿单季度保险业务收入同比下降62.7%、22.9%、13.9%、4.8%；中国人保财险业务占比较大，前三季度占总原保险保费收入的81.8%，因此保险业务收入受影响较小，整体较去年同期同比上升9.8%。三季度人身险负债端增速疲软主要受多方面因素影响： 1）二季度保费高增透支部分三季度人身险需求。二季度定价利率下调加速行业短期保费增速，对三季度保费收入有一定影响；但从单月保费收入表现来看，9月各上市险企保费基本回升至今年5月水平，预计二季度透支影响已基本见底。2）三季度为保险公司“开门红”筹备期，团队的“优增、优育”为季度性转型重点。 未来行业将坚持提升中高产能人数占比，优化代理人质量。3）监管趋严，利好行业长期稳定发展。三季度银保、个险渠道均迎来监管规范性政策，预计对短期营销节奏有一定影响；但从中长期来看，利于行业及公司有效控制负债成本，实现可持续化发展。随着行业佣金的规范化，未来利好产品创设力较强的保险公司。 图3：上市险企2023年第三季度保险业务收入（单位：百万元） 图4：上市险企2023年前三季度归母净利润有所收缩（单位：百万元） 财富管理需求持续释放，新单保费增速企稳 作为市场上唯一具有刚兑属性的理财产品，储蓄型保险满足长期财富管理需求。 今年9月以来，各险企陆续开始备战2024年“开门红”，主推两全险、年金险、分红险。中国人寿率先推出3年交费期间且8年满期的“鑫耀龙腾”两全险、“鑫禧龙腾”年金险、针对高龄客户的“鑫耀年年”年金险和“鑫耀鸿图”年金险； 新华保险推出“盛世荣耀终身寿险（分红型）”；平安寿险推出了平安盈满金生（尊享版2.0）终身寿险等。随着居民财富管理需求的提升，储蓄型保险在“稳收益、长久期、可避税”等方面仍具有绝对优势，因此未来此类产品仍有较多需求释放的空间；同时，从中长期来看，各险企也有望进一步推动“低保底+高浮动”的分红险产品创设，通过浮动利率实现与客户共担投资风险，控制利差损，优化资产负债管理。 表1：上市险企近期主推产品以储蓄险为主 今年前三季度，受益于储蓄型保险需求的释放，行业进一步深化产品长期化及多元化转型，上市险企新单保费延续高位增速，中国平安、中国人保、中国人寿、中国太保、新华保险同比增长23.8%、16.4%、14.8%、13.1%、9.5%。分渠道来看，代理人渠道在“开门红”期间佣金政策和考核较为宽松，因此预计规范销售行为政策对于短期销售节奏影响有限；银保渠道在销售储蓄险方面仍具有平台优势，未来利好产品创设力较强、产品性价比较高的寿险公司。 财产险:车险保费企稳，非车险增速分化 财险整体保费收入同比上升 随着2023年经济形势的逐步复苏，财产险需求较去年同期大幅提升。前三季度，人保财险、平安财险、太保财险共计实现保费收入7839.6亿元，同比增长6.5%； 其中上述三家车险业务保费收入4370.5亿元，同比上升5.7%，占总财险保费收入的56.2%；非车险业务保费收入3469.1亿元，同比上升7.6%，占总财险保费收入的43.8%。 图5：上市险企财险业务总保费收入同比提升（单位：百万元） 生产活动的复苏及用车频率的增加带动车险刚需的稳步提升，人保财险、平安财险、太保财险前三季度车险保费收入同比稳定增长。在新能源车高增的背景下，汽车需求稳步提升，2023年前三季度平安财险、人保财险、太保财险车险保费同比增长6.2%、5.5%、5.5%。 图6：上市险企车险总保费收入同比提升（单位：百万元） 非车险保费收入增速相对分化，其中中国太保持续领跑，保费较去年同期增长19.3%；人保财险前三季度非车险保费收入增速为9.6%，其中农险加强服务乡村振兴和农业农村现代化，实现保费收入533.3亿元，同比增长16.1%；受信保业务影响，平安财险非车险保费收入同比下降6.6%。 图7：上市险企非车险总保费增速相对分化（单位：百万元） 承保综合成本率同比上升 前三季度各上市险企承保综合成本率均有所上升，人保财险、平安财险、太保财险分别为97.9%、99.3%、98.7%，同比上升1.7pt、1.6pt、1.0pt。主要受以下两大因素影响：1）随着今年生产生活活动的持续复苏，用车需求较去年同期显著提升，车险赔付率有所上升；2）今年大灾频发，财险业务赔付提升。 图8：上市险企财险业务承保综合成本率（单位：%） 市场低位震荡，投资收益承压 受今年前三季度权益市场低位震荡及债市利率中枢下行等因素的影响，各上市险企整体投资收益率承压，中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险总投资收益率分别为2.81%、3.7%、2.4%、2.3%，除平安外，其他四家较去年同期均有所下降；中国人寿、中国平安、中国太保净投资收益率分别为3.81%、4.00%、3.00%，同比下降0.31pt、0.20pt、0.20pt。 图9：上市险企总投资收益率（单位：%） 图10：上市险企净投资收益率（单位：%） 会计准则调整，报表波动加剧 新金融工具准则实施后，现行的金融资产三分类分别为：以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产（FVTPL）、以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产（FVOCI）、以摊余成本计量的金融资产（AC）。2023年前三季度，受到新金融工具准则实施及资本市场持续波荡的影响，上市险企利润表出现较大波动。中国人寿、中国平安、中国人保、中国太保、新华保险前三季度归母净利润分别同比-36%、-6%、-15%、-24%、-15%。新准则实施后，险企利润来源更加透明且更易拆分，主要可分为保险服务利润、投资利润、其他利润。从利润贡献率来看，今年前三季度各险企投资端明显承压，其中中国平安、新华保险中国人寿投资端利润贡献率分别为-35%、-32%、-5%。 表2：2023Q3上市险企利润贡献率分析（单位：百万元，%） *投资收益=利息收入+投资净收益+公允价值变动净收益-信用减值损失 *投资利润=(利息收入+投资收益+公允价值变动损益-信用减值损失)-(承保财务损失-分出再保险财务收益+利息支出）*其他收入=其他业务收入+汇兑损益+资产处置收益+其他收益 *其他支出=手续费及佣金支出+税金及附加+业务及管理费+其他业务成本 新准则实施加大利润波动，叠加三季度资本市场延续低位震荡，险企三季度净利润不及预期。新金融工具准则调整对险企利润表波动的影响主要体现在以下两方面：第一，大量权益资产被指定为FVTPL计量，直接加大利润表波动。按照新金融工具准则规定，权益资产被指定为FVOCI后，该决策不可撤销，只有分红可计入损益，处置时买卖价差不得计入损益，只能计入留存收益，因此保险公司将大量权益资产归入FVTPL，资本市场变动导致的金融资产公允价值变动对利润表的影响变大。第二，利润表中与投资收益核算有关的科目发生变化。旧准则下与投资收益核算相关的主要科目是投资收益、公允价值变动损益和资产减值损失；新准则下的主要相关科目是利息收入、投资收益、公允价值变动损益、信用减值损失，具体计算公式及计算过程请参考上表。其中，“利息收入”反映新金融工具准则下对分类为以摊余成本计量的金融资产和分类为以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产按照实际利率法计算的利息收入。“信用减值损失”反映企业按新金融工具准则计提金融工具信用损失准备所确认的信用损失。 新会计准则的实施主要带来险企金融资产的变动如下： 1.整体来看，新准则后FVTPL和FVOCI资产增加，AC类资产减少。主要原因为：一是受IFRS9(I9)的约束，更多资产被划分为FVTPL科目，例如基金、无法通过SPPI的固定收益类资产；二是应I9和I17的需要，分红险对应的资产均需要采用公允价值计量的方式，而传统险、万能险等其他人身险账户因其负债端以公允价值计量，因此资产端也倾向于公允价值计量；三是新准则实施后，固收类资产倾向于以FVOCI计量，例如在利率下行时，价差收入可