非银行金融行业跟踪：建议继续关注行业政策的边际变化

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 行业研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 非银行金融行业跟踪：建议继续关注行业政策的边际变化 2024年4月8日 看好/维持 非银行金融 行业报告 证券：上周日均成交额环比增加约300亿至0.97万亿；两融余额（周二，4月2日）微升至1.55万亿。清明节前后无重要行业政策落地，主要关注点集中在中美重要经济数据的披露。中国3月官方PMI和财新PMI双双报喜，继续回升且保持在扩张区间；美国3月非农超预期增加超30万人且失业率下降，两国经济复苏态势明显。但美国经济数据屡超预期，叠加通胀前景愈发不清晰，给美联储降息节奏带来诸多不确定性，进而影响全球资本市场。此外，结合国内监管层近期针对资本市场的相关表态，我们预计严监管环境已经基本确立，将有更多规范各类参与主体行为，维护资本市场稳定，促进投资者信心回暖的政策出炉，涉及面的宽度和广度或超预期，后续加快节奏落地实施亦可期待。整体上看，在更为积极的财政、货币政策支持下，配合各类优化资本市场运行的政策落地，“政策—市场—投资者”间的正循环有望加快形成，进而有效改善证券公司中期业绩预期。 从投资角度看，当前行业核心关注点仍在财富管理主线和投资类业务在权益市场复苏中的业绩弹性，但考虑到市场近年的高波动性和较为有限的风险对冲方式，财富管理&资产管理业务在提升券商估值下限的同时平抑估值波动的作用将不断提升此类业务在券商业务格局中的重要性。相比之下，2023年下半年以来监管层加大对股权投行业务的调节力度，且2024年有进一步政策收紧的迹象，股权投行业务发展不确定性有所加大。我们认为，资本市场改革节奏和宏观经济复苏趋势将成为主导行业价值回归的核心因素，业务模式创新将为券商盈利增长开启想象空间，同时应重点关注政策边际变化。整体上看，我们更加看好行业内头部机构在中长期创新发展模式下的投资机会，当前具备较高投资价值的标的仍集中于估值仍在低位的价值个股，此外证券ETF为板块投资提供了更多选择。 板块表现：4月1日至4月3日3个交易日间非银板块整体上涨0.09%，按申万一级行业分类标准，排名全部行业24/31；其中证券板块上涨0.08%，保险板块下跌0.02%，均跑输沪深300指数（0.86%）。个股方面，券商涨幅前五分别为长江证券（7.80%）、国信证券（3.46%）、方正证券（3.18%）、华安证券（2.40%）、东吴证券（2.19%），保险公司涨跌幅分别为中国太保（2.65%）、新华保险（2.35%）、天茂集团（1.62%）、中国人保（1.54%）、中国人寿（1.37%）、中国平安（-0.76%）。 风险提示：宏观经济下行风险、政策风险、市场风险、流动性风险。 未来3-6个月行业大事： 无 行业基本资料 占比% 股票家数 83 1.8% 行业市值(亿元) 53442.32 6.23% 流通市值(亿元) 41405.62 6.05% 行业平均市盈率 16.58 / 行业指数走势图 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 分析师：刘嘉玮 010-66554043 liujw_yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号： S1480519050001 -32.5%-22.1%-11.6%-1.1%9.3%19.8%4/107/810/51/23/31非银行金融沪深300 P2 东兴证券行业报告 非银行金融行业跟踪：建议继续关注行业政策的边际变化 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 1. 行业观点 证券： 上周日均成交额环比增加约300亿至0.97万亿；两融余额（周二，4月2日）微升至1.55万亿。清明节前后无重要行业政策落地，主要关注点集中在中美重要经济数据的披露。中国3月官方PMI和财新PMI双双报喜，继续回升且保持在扩张区间；美国3月非农超预期增加超30万人且失业率下降，两国经济复苏态势明显。但美国经济数据屡超预期，叠加通胀前景愈发不清晰，给美联储降息节奏带来诸多不确定性，进而影响全球资本市场。此外，结合国内监管层近期针对资本市场的相关表态，我们预计严监管环境已经基本确立，将有更多规范各类参与主体行为，维护资本市场稳定，促进投资者信心回暖的政策出炉，涉及面的宽度和广度或超预期，后续加快节奏落地实施亦可期待。整体上看，在更为积极的财政、货币政策支持下，配合各类优化资本市场运行的政策落地，“政策—市场—投资者”间的正循环有望加快形成，进而有效改善证券公司中期业绩预期。 从投资角度看，当前行业核心关注点仍在财富管理主线和投资类业务在权益市场复苏中的业绩弹性，但考虑到市场近年的高波动性和较为有限的风险对冲方式，财富管理&资产管理业务在提升券商估值下限的同时平抑估值波动的作用将不断提升此类业务在券商业务格局中的重要性。相比之下，2023年下半年以来监管层加大对股权投行业务的调节力度，且2024年有进一步政策收紧的迹象，股权投行业务发展不确定性有所加大。我们认为，资本市场改革节奏和宏观经济复苏趋势将成为主导行业价值回归的核心因素，业务模式创新将为券商盈利增长开启想象空间，同时应重点关注政策边际变化。整体上看，我们更加看好行业内头部机构在中长期创新发展模式下的投资机会，当前具备较高投资价值的标的仍集中于估值仍在低位的价值个股，此外证券ETF为板块投资提供了更多选择。 从中长期趋势看，除政策和市场因素外，有三点将持续影响券商估值：1.国企改革、激励机制的市场化程度；2.财富管理转型节奏和竞争者（如银行、互联网平台）战略走向；3.业务结构及公司治理能力、风控水平、创新能力。整体上看，证券行业当前业务同质化仍较高，在马太效应持续增强的背景下，仅龙头的护城河有望持续存在并加深，资源集聚效应最为显著，进而有机会获得更高的估值溢价。故我们继续首推兼具beta和较高业绩增长确定性的行业龙头中信证券。公司在市场剧烈波动的情况下前三季度业绩仍能保持较强稳定性和确定性，且近年来公司业务结构持续优化，不断向海外头部平台看齐，具备较强的前瞻性。近期在补充资本后经营天花板有望进一步抬升，大股东中信金控积极增持亦彰显信心，且华南多家分公司管理框架调整后财富管理业务想象空间打开，我们坚定看好公司发展前景。公司当前估值仅1.06xPB，建议持续关注。 保险： 展望全年，我们对2024年险企负债端仍抱有信心。居民保险意识增强和消费复苏趋势不改，叠加资产保值增值需求提升和竞品吸引力下降，保险产品的整体需求仍在上升通道。随着五年期LPR25bp的下调，存款利率继续下行是大概率事件，储蓄型险种的比较优势凸显。同时，预定利率年内或将再次下调，“炒停”有望形成储蓄险销售小高峰。整体上看，2024年寿、财险有望协同发力，推动险企经营业绩和估值稳健修复。同时，险企在分红方面的积极举措有望提振市场信心，高股息有望成为其提升市场认可度的重要抓手，2023年中国平安（中期+年末）、中国太保、中国人保每股股息分别达到2.43元、1.02元、0.156元，若按照4月3日收盘价40.50元、23.61元、5.28元计算，股息率分别达到6%、4.32%、2.95%，高股息优势较为明显。但考虑到偏向储蓄型产品的负债端结构令NBV Margin持续保持在较低水平，且地产、非标等风险暂时无法证伪，保险股的估值天花板短期难以抬升。此外，自2021年起涉及险企经营行为规范的监管政策频出， 东兴证券行业报告 非银行金融行业跟踪：建议继续关注行业政策的边际变化 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 2022-2023年政策推出频率进一步上升，可以预期监管政策仍是当前险企经营重要的影响因素，需要持续重点关注。 2. 板块表现 4月1日至4月3日3个交易日间非银板块整体上涨0.09%，按申万一级行业分类标准，排名全部行业24/31；其中证券板块上涨0.08%，保险板块下跌0.02%，均跑输沪深300指数（0.86%）。个股方面，券商涨幅前五分别为长江证券（7.80%）、国信证券（3.46%）、方正证券（3.18%）、华安证券（2.40%）、东吴证券（2.19%），保险公司涨跌幅分别为中国太保（2.65%）、新华保险（2.35%）、天茂集团（1.62%）、中国人保（1.54%）、中国人寿（1.37%）、中国平安（-0.76%）。 图1：申万II级证券板块走势图 图2：申万II级保险板块走势图 资料来源：iFinD，东兴证券研究所 资料来源：iFinD，东兴证券研究所 图3：申万I级行业涨跌幅情况 图4：保险个股涨跌幅情况 资料来源：iFinD，东兴证券研究所 资料来源：iFinD，东兴证券研究所 -25.00%-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%2023-04-102023-04-192023-04-282023-05-122023-05-232023-06-012023-06-122023-06-212023-07-042023-07-132023-07-242023-08-022023-08-112023-08-222023-08-312023-09-112023-09-202023-10-092023-10-182023-10-272023-11-072023-11-162023-11-272023-12-062023-12-152023-12-262024-01-052024-01-162024-01-252024-02-052024-02-222024-03-042024-03-132024-03-222024-04-02沪深300券商II(申万)-30.00%-25.00%-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%2023-04-102023-04-192023-04-282023-05-122023-05-232023-06-012023-06-122023-06-212023-07-042023-07-132023-07-242023-08-022023-08-112023-08-222023-08-312023-09-112023-09-202023-10-092023-10-182023-10-272023-11-072023-11-162023-11-272023-12-062023-12-152023-12-262024-01-052024-01-162024-01-252024-02-052024-02-222024-03-042024-03-132024-03-222024-04-02沪深300保险II(申万)-4%-2%0%2%4%6%8%有色金属基础化工石油石化农林牧渔钢铁环保轻工制造建筑材料纺织服饰电力设备煤炭商贸零售家用电器交通运输建筑装饰综合社会服务食品饮料汽车医药生物银行公用事业机械设备非银金融电子美容护理房地产传媒国防军工通信计算机-1.0%-0.5%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%中国太保新华保险天茂集团中国人保中国人寿中国平安 P4 东兴证券行业报告 非银行金融行业跟踪：建议继续关注行业政策的边际变化 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 图5：证券个股涨跌幅情况 资料来源：iFinD，东兴证券研究所 4月1日至4月3日3个交易日合计成交金额28992.28亿元，日均成交金额9664.09亿元，北向资金合计净流出38.93亿元。截至4月2日，沪深两市两融余额15465.62亿元，其中融资余额15040.67亿元，融券余额424.95亿元。 图6：市场交易量情况 图7：两融余额情况 资料来源：iFinD，东兴证券研究所 资料来源：iFinD，东兴证券研究所 图8：市场北向资金流量情况 资料来源：iFinD，东兴证券研究所 -10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%长江证券国