国债周度报告：资金面转松，债市延续上涨

国债周报 资金面转松，债市延续上涨 2024年4月7日 国债周度报告 报告要点： 周内期货市场表现看，国债期货多品种周内宽幅震荡，超长债表现偏强。截至周三收盘，TS2406收101.62，较上周三上涨0.04%；TF2406收103.14，较上周三上涨0.1%；T2406收104.07，较上周三上涨0.15%；TL2406收106.48，较上周三上涨0.77%；期货走势方面，周一受到周 创元研究 创元研究金融组研究员：金芸立 期货从业资格号：F3077205 投资咨询资格：Z0019187 末公布的PMI数据利好影响，债弱股强，债市低开低走；周二周三 PMI交易结束，跨季后资金面宽松，债市重回强势。 资金面上，央行本周累计投放60亿元，因有4500亿元逆回购到期， 合计净回笼4440亿元，但季末资金压力消退，资金分层缓解，R007较月末回落近70bp至2.1%，DR007较月末回落近15bp至1.85%。 整体看，债市的主要逻辑没有改变，即地产未见拐点，居民信贷需求 仍在低位，实体融资成本较高，以及资产荒行为延续。但近期考虑到人民币贬值压力加大，除降准外的宽货币政策短期预计较难出现，成为制约债市的边际利空因素。叠加二季度财政扩张预计提速，特别国债供应对于流动性的冲击，市场担忧资金面收敛，债市短期持续向上 压力增大。 短期关注债券发行节奏以及流动性对于债市的冲击，中长期债牛格局不变。 风险点：债券供给节奏，汇率波动，政策出台等 债券市场跟踪3 期货市场回顾3 资金面回顾4 债券供给：7 宏观数据跟踪：7 经济数据：7 社融：8 2月同比少增1.64万亿，累计同比少增1.1万亿8 分项：表内信贷以及政府债融资同比下滑明显9 信贷11 2月同比回落，企业强于居民11 货币增速及存款15 春节效应减退后，M1重回低位15 债券市场跟踪 期货市场回顾 期货市场方面，国债期货多品种周内宽幅震荡，超长债表现偏强。截至周三收盘，TS2406收101.62，较上周三上涨0.04%；TF2406收103.14，较上周三上涨0.1%；T2406收104.07，较上周三上涨0.15%；TL2406收 106.48，较上周三上涨0.77%； 收益率方面，周内各期限债券收益率全线下行。 图：国债期货主力合约结算价（元） 105 104 103 102 101 100 99 二年国债主连五年国债主连 十年国债主连三十年国债主连（右） 109 107 105 103 101 99 97 95 资料来源：同花顺、创元研究 图：国债收益率曲线（%，bp) 2.33 2.29 2.18 2.06 1.90 1.73 2.4 2.3 2.2 2.1 2 1.9 1.8 1.7 最新上月 1年2年3年5年7年10年 资料来源：同花顺、创元研究 表：国债期货主力合约结算价：周度表现（元） 资料来源：同花顺、创元研究 期限利差方面：周内30Y-10Y期限利差继续收窄，10Y-1Y期限利差走扩。 图：近一年：国债期限利差：30Y-10Y(%，bp)图：近一年：国债期限利差：10Y-1Y（%，bp） 3.4000 3.2000 3.0000 2.8000 2.6000 2.4000 2.2000 2023-04-06 2023-05-06 2023-06-06 2023-07-06 2023-08-06 2023-09-06 2023-10-06 2023-11-06 2023-12-06 2024-01-06 2024-02-06 2024-03-06 2.0000 30Y-10Y国债到期收益率:30年 国债到期收益率:10年 45 40 35 30 25 20 15 2023-03-27 2023-04-27 2023-05-27 2023-06-27 2023-07-27 2023-08-27 2023-09-27 2023-10-27 2023-11-27 2023-12-27 2024-01-27 2024-02-27 2024-03-27 10 3.10 2.90 2.70 2.50 2.30 2.10 1.90 1.70 1.50 10Y-1Y（右轨）国债到期收益率:1年 国债到期收益率:10年 1.00 0.90 0.80 0.70 0.60 0.50 0.40 0.30 0.20 0.10 0.00 资料来源：同花顺、创元研究资料来源：同花顺、创元研究 资金面回顾 央行公开市场周内整体净回笼状态，但季末压力消退，资金面宽松。 资金面上，央行本周累计投放60亿元，因有4500亿元逆回购到期，合计净回笼4440亿元，但季末资金压力消退，资金分层缓解，R007较月末回落近70bp至2.1%，DR007较月末回落近15bp至1.85%。 2023-01-03 2023-02-03 2023-03-03 2023-04-03 2023-05-03 2023-06-03 2023-07-03 2023-08-03 2023-09-03 2023-10-03 2023-11-03 2023-12-03 2024-01-03 2024-02-03 2023-01-03 2023-02-03 2023-03-03 2023-04-03 2023-05-03 2023-06-03 2023-07-03 2023-08-03 2023-09-03 2023-10-03 2023-11-03 2023-12-03 2024-01-03 2024-02-03 投放量:合计 回笼量：合计 货币净投放量 40000 30000 20000 10000 0 -10000 -20000 -30000 -40000 图：周度央行逆回购操作（亿元） 资料来源：同花顺、创元研究 变动（BP)：右轴 本期均值 上期均值 2.50 21.0 2.00 25 20 15 1.50 3.8 5.2 5.5 1.00 #N/A 0.50 -2.9 0.00 10 5 0 -5 -10 R001 -5.2 DR001R0071D DR007 7D R014 DR014 -8.0 R1M 14D DR1M 1M 2023-09-15 2023-09-29 2023-10-13 2023-10-27 2023-11-10 2023-11-24 2023-12-08 2023-12-22 2024-01-05 2024-01-19 2024-02-02 2024-02-16 2024-03-01 2024-03-15 2024-03-29 图：质押式回购利率（R&DR）周度表现（%，BP） 资料来源：同花顺、创元研究 R001-DR001 DR001 R001 R007-DR007 R007 DR007 2.20 2.00 1.80 1.60 1.40 1.20 1.00 0.25 0.20 0.15 0.10 0.05 0.00 2.60 2.40 2.20 2.00 1.80 1.60 1.40 1.20 1.00 0.70 0.60 0.50 0.40 0.30 0.20 0.10 0.00 图：R001与DR001月均值（%）图：R007与DR007月均值（%） 资料来源：同花顺、创元研究资料来源：同花顺、创元研究 R001 R007 R021 R1M DR001 DR007 DR021 DR1M 3.0000 2.5000 2.0000 1.5000 1.0000 0.5000 0.0000 2.40 2.20 2.00 1.80 1.60 1.40 1.20 1.00 2024-01-31 2024-02-21 2024-03-13 图：银行间质押回购利率R（%）图：存款类机构质押式回购利率DR（%） 资料来源：同花顺、创元研究资料来源：同花顺、创元研究 R001-DR001 DR001 R001 R007-DR007 DR007 R007 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 0.35 0.30 0.25 0.20 0.15 0.10 0.05 0.00 -0.05 3.0000 2.5000 2.0000 1.5000 1.0000 0.5000 0.0000 1 1 0 0 0 0 0 0.00 2024-01-31 2024-02-21 2024-03-13 图：R001-DR001（%）图：R007-DR007(%) 资料来源：同花顺、创元研究资料来源：同花顺、创元研究 债券供给： 国债方面，前三个月，国债累计发行2.45万亿元，累计净发行4825亿 元，同比增长1850亿元，体现财政靠前发力的特征，一方面为超长特别国债的发行提供空间，另一方面弥补地方政府债发行偏慢。截至目前，超长国债的发行计划尚未公布。 地方债方面，前三个月，地方政府债累计发行2.45万亿元，其中新增地方 债合计8423亿元，同比减少8271亿元。 图：国债净发行（亿元）图：地方政府债净发行（亿元） 10000 8000 6000 4000 2000 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 0 -2000 -4000 2019年2020年2021年 2022年2023年2024年 16000 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 -2000 -4000 2019年2020年2021年 2022年2023年2024年 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 资料来源：同花顺、创元研究资料来源：同花顺、创元研究 宏观数据跟踪： 经济数据： 3月官方PMI以及财新PMI指数均指向，经济景气度显著回暖。分项显示，生产及新订单均加速向好，关注持续性。 2024-03 2024-02 制造业PMI 制造业PMI 中型企业 大型企业 小型企业 生产经营活动…55 在手订单 53 51 49 47 45 43 生产 新订单 产成品库存 原材料库存 出厂价格 从业人员 主要原材料购… 采购量 供应商配送时… 新出口订单 56 54 52 50 48 46 44 42 40 进口 图：官方制造业PMI图：官方制造业PMI：分企业类型 资料来源：同花顺、创元研究资料来源：同花顺、创元研究 图：财新PMI指数（%）图：中国官方PMI（%） 综合制造业服务业荣枯线 60 55 50 45 40 35 制造业PMI非制造业PMI:商务活动中国综合PMI:产出指数荣枯线 60 58 56 54 52 50 48 46 44 42 40 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 资料来源：同花顺、创元研究资料来源：国家统计局、创元研究 社融： 2月同比少增1.64万亿，累计同比少增1.1万亿 首先社融数据方面，2024年2月，新增社融规模1.52万亿元，同比少增1.64万亿元。1-2月因含有春节假期错位影响，数据波动较大，累计数据更有代表性。1-2月累计新增社融8.06万亿元，同比少增1.1万亿元。社融增 速9%，较1月下滑0.5pct，剔除政府债后社融存量增速为7.7%，连续11 个月处于下滑趋势。总量数据表现偏冷，实体经济融资需求仍待改善。 图：历年1-2月新增社融细分（亿元） 人民币贷款外币贷款 委托贷款信托贷款 未贴现银行承兑汇票政府债券 企业债券融资非金融企业境内股票融资 其他社融 100000 48775 43482 56456 59272 69127 73929 91566 8057850000 60000