聚焦大金融债系列之三：TLAC供给还是风险么？

债券研究 证券研究报告 债券深度报告2024年04月05日 【债券深度报告】 TLAC供给还是风险么？ ——聚焦大金融债系列之三 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：葛莉江 电话：010-63214662 邮箱：gelijiang@hcyjs.com执业编号：S0360523070008 相关研究报告 《【华创固收】化债与“5%”，如何平衡？》 2024-03-29 《【华创固收】四川：成渝双城经济圈战略下的西南核心增长极——城投全景系列报告》 2024-03-25 《【华创固收】“退平台”后发债还受当前城投融资政策限制吗？——化债攻坚系列之二》 2024-03-13 《【华创固收】AMC行业信用研究与投资序列— —非银金融行业债券投资手册之四》 2024-02-29 《【华创固收】重要货基名单公布，整改压力大么？——机构行为系列专题之二十一》 2024-02-28 随着2025年初TLAC监管体系达标时点临近，今年以来�大国有行先后披露发行TLAC非资本债券，截至2024年一季度末，�大行均已经公布董事会决议的TLAC非资本债券发行额度，合计不超过4400亿元。其中中行、工行、农行、交行、建行的额度分别为1500亿元、600亿元、500亿元、1300亿元 500亿元。考虑到审批流程需要一定时间，预计TLAC非资本债券最早需二季度开始发行落地。 完成2025年初TLAC监管目标还差多少？ 考虑到目前�大行已经公布2023年报以及TLAC发行额度，我们根据最新数据对TLAC缺口动态测算进行更新，同时假设�大行2024年风险加权资产增速取近三年增速均值水平以及资本新规对资本底线下调有利于节约资本充足率1个百分点，具体测算结果如下： 1、若不考虑存款保险基金2.5%抵免上限，2024年我国�大行预计面临TLAC缺口1.90万亿元。截至2024Q1末，�大行二永债净融资850亿元，披露TLAC非资本债券发行额度4400亿元，表明2024年二季度至四季度仍有1.38万亿 元二永债净融资缺口； 2、若考虑存款保险基金2.5%抵免上限，测算得出�大行TLAC缺口将减少 1.72万亿，合计TLAC缺口为1878亿元。其中中行、工行、建行在2025年初TLAC风险加权比率均达标，而农行、交行仍存在一定TLAC缺口，分别 为420亿元、1458亿元，表明�大行在2024年二季度至四季度发行1878亿元TLAC非资本债券即可达标。 当前银行二永债行情怎么看？ 当前�大行已披露拟发行TLAC非资本债券额度不大，尤其是考虑存款保险基金直接抵免2.5%上限后，总损失吸收能力缺口较小，预计TLAC非资本债券对银行二永债的冲击有限，且由于其偿付顺序介于一般商金债与二级资本债之间，票息吸引力较为一般，TLAC非资本债券发行落地后，银行二级资本债的票息价值或将凸显，具体来看： 1、近期在“宽信用”预期扰动下，部分机构止盈情绪阶段性升温，但高收益资产稀缺下当前资产荒行情尚未发生扭转，建议把握银行二永债逢高配置机会，中高等级二永债拉久期策略的性价比较高。当前信用债收益率极致压缩下，市场普遍采取拉久期策略增厚收益，但需注意维持组合流动性以提升防御 能力，行情调整之下中高等级、中低等级二永债品种之间流动性分化显著，中高等级品种配置性价比较高。 2、对于江浙、川渝、广东等经济发达区域的城农商行，可结合主体基本面对其隐含评级AA-、AA二永债适当信用下沉，但建议控制久期。当前各期限、隐含评级二永债品种收益率均处于历史偏低水平，收益挖掘空间较为有限。在 收益诉求压力之下，机构普遍对于银行二永债采取下沉策略，考虑到近年来中小银行盈利能力下滑、资产质量承压、资本补充不足等问题，二永债下沉需保持底线思维，可关注经济发达区域隐含评级AA-及以上城农商行二永债机会。 风险提示： 银行二永债不赎回风险超预期；中小银行资本补充不及预期。 投资主题 报告亮点 基于最新市场情况对�大行TLAC缺口进行动态测算。市场普遍对�大行 TLAC缺口进行静态测算，且测算数据基于2023年半年报或三季报。考虑到 �大行已发布2023年报，本文基于最新数据以及考虑存款保险基金抵免上限后对2024年�大行TLAC缺口进行动态测算，为市场提供参考。 在当前低利率环境下分析银行二永债品种机会并给予最新信用策略。通过测算�大行TLAC缺口，完成2025年初TLAC监管目标压力不大，预计TLAC非资本债券供给对银行二永债的冲击有限。考虑到高收益资产稀缺下当前资 产荒行情尚未发生扭转，建议把握银行二永债逢高配置机会，中高等级二永债拉久期策略的性价比较高。 投资逻辑 当前�大行已披露拟发行TLAC非资本债券额度不大，尤其是考虑存款保险基金直接抵免2.5%上限后，总损失吸收能力缺口较小，预计TLAC非资本债券对银行二永债的冲击有限，且由于其偿付顺序介于一般商金债与二级资本债之间，票息吸引力较为一般，TLAC非资本债券发行落地后，银行二级资本债的票息价值或将凸显。 目录 一、�大行TLAC非资本债券额度公布情况5 二、完成2025年初TLAC监管目标还差多少？5 （一）不考虑存款保险基金2.5%抵免上限6 （二）考虑存款保险基金2.5%抵免上限7 三、当前银行二永债行情怎么看？8 四、风险提示9 图表目录 图表1当前�大行TLAC非资本债发行额度情况梳理5 图表2�大行TLAC缺口动态测算（不考虑存款保险基金2.5%抵免上限，亿元）6 图表3近年来�大行二永债发行与净融资情况7 图表4�大行TLAC缺口动态测算（考虑存款保险基金2.5%抵免上限，亿元）8 图表5分隐含评级银行二级资本债周度换手率走势8 图表6分隐含评级银行永续债周度换手率走势8 图表7存续债规模Top60隐含评级AA-、AA二永债城农商行概览9 一、�大行TLAC非资本债券额度公布情况 随着2025年初TLAC监管体系达标时点临近，今年以来�大国有行先后披露了关于发行TLAC非资本债券的董事会决议公告。截至2024年3月28日，�大行均已经公布董事会决议的TLAC非资本债券发行额度，合计不超过4400亿元，其中中行、工行、农行、交行、建行的额度分别为1500亿元、600亿元、500亿元、1300亿元、500亿元。 考虑到审批流程需要一定时间，预计TLAC非资本债券最早需二季度开始发行落地。根据相关审批流程，董事会决议仍需提交公司股东大会审议通过，并由董事会转授权高级管理层，向国家金融监管总局（批复额度有效期两年）与人民银行（对当年银行发行金融债进行额度管理）等监管机构报批，确定发行条款、发行批次、各批次规模、发行时间等相关事宜。 图表1当前�大行TLAC非资本债发行额度情况梳理 发布日期 银行主体 董事会决议拟发行TLAC额度(亿元) 决议有效期 股东大会召开时间 2024/1/26 中国银行 1500 自股东大会批准之日起至2025年8月29日为止 2024年2月26日召开2024年第一次临时股东大会 2024/1/31 农业银行 500 自股东大会批准之日起至2024年12月31日止 2024年1月30日召开2024年第一次临时股东大会 2024/2/1 工商银行 600 自股东大会批准之日起至国家金融监督管理总局批准后24个月为止 2024年2月29日召开2024年第一次临时股东大会 2024/3/27 交通银行 1300 自股东大会批准之时起至2024年12月31日止 2024年2月28日召开2024年第一次临时股东大会 2024/3/28 建设银行 500 自股东大会批准之日起至2025年6月30日止 2024年4月29日召开2024年第一次临时股东大会 资料来源：各公司公告，华创证券 二、完成2025年初TLAC监管目标还差多少？ 2021年10月29日，中国人民银行、银保监会、财政部联合发布《全球系统重要性银行总损失吸收能力管理办法》，建立总损失吸收能力监管体系，要求我国全球系统重要性银行（G-SIBs）TLAC风险加权比率自2025年起不得低于16%，自2028年起不得低于18%，TLAC杠杆比率自2025年1月1日起不得低于6%，自2028年1月1日起不得低于6.75%。当前来看，�大行TLAC风险加权比率较2025年初16%的监管要求仍有差距，未来存在一定缺口补充压力，而TLAC杠杆比率均已达标。 外部总损失吸收能力（TLAC）构成主要包括合格监管资本、TLAC非资本债务工具、存款保险基金等。当外部TLAC风险加权比率最低要求为16%时，存款保险基金可计入的规模上限为银行风险加权资产的2.5%；当外部TLAC风险加权比率最低要求为 18%时，存款保险基金可计入的规模上限为银行风险加权资产的3.5%。 此前我们在《2024年信用债供给前瞻》中基于2023Q3数据对�大行TLAC缺口进行测算，考虑到目前�大行已经公布2023年报以及TLAC发行额度，我们根据最新数据对TLAC缺口动态测算进行更新，同时假设�大行2024年风险加权资产增速取近三年增速均值水平以及资本新规对资本底线下调有利于节约资本充足率1个百分点，具体 �大行TLAC缺口动态测算结果如下： 1、若不考虑存款保险基金2.5%抵免上限，2024年我国�大行预计面临TLAC缺口 1.90万亿元。截至2024Q1末，�大行二永债净融资850亿元，披露TLAC非资本债券 发行额度4400亿元，表明2024年二季度至四季度仍有1.38万亿元二永债净融资缺口； 2、若考虑存款保险基金2.5%抵免上限，测算得出�大行TLAC缺口将减少1.72万亿，合计TLAC缺口为1878亿元。其中中行、工行、建行在2025年初TLAC风险加权比率均达标，而农行、交行仍存在一定TLAC缺口，分别为420亿元、1458亿元，表明 �大行在2024年二季度至四季度发行1878亿元TLAC非资本债券即可达标。 （一）不考虑存款保险基金2.5%抵免上限 由于当前存款保险基金规模相对较小（截至2023年末为810亿元），若不考虑存款保险基金抵免因素，同时基于以下假设，对�大行TLAC缺口进行测算： 1、当前资本充足率、风险加权资产、资本净额等指标均为2023年报数据； 2、近年来�大行每年净利润转增资本规模基本维持稳定，因而不妨以近三年�大行净利润转增资本均值来预测其2024年内源性补充资本规模； 3、考虑到今年银行信贷或延续扩张，假设2024年风险加权资产增速为近三年风险加权资产增速均值水平； 4、由于资本新规将内评法的资本底线从80%下调至72.5%，若采用内评法计量RWA达到权重法的72.5%底线（资本节约上限），则可节约10%资本，当前�大行资本充足率处于15%-20%水平，则对应可增加资本充足率1.5%-2%。考虑到当前�大行未触底资本底线，保守假设资本底线下调使其资本充足率提升1个百分点。 5、交通银行的TLAC风险加权比率达标时间为2027年初，为统一计算以其2025 年初达标为假设进行测算。 图表2�大行TLAC缺口动态测算（不考虑存款保险基金2.5%抵免上限，亿元） 指标类型 中国银行 工商银行 农业银行 建设银行 交通银行 2023年末资本充足率 17.74% 19.10% 17.14% 17.95% 15.27% 2023年末资本净额 32974 47071 38282 40207 13511 2023年末资风险加权资产 185913 246416 223381 223959 88508 储备资本比率（1） 2.50% 2.50% 2.50% 2.50% 2.50% 逆周期资本比率（2） 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 系统重要性银行附加资本比率（3） 1.50% 1.50% 1.50% 1.50% 1.00% 2024年风险加权资产