23年业绩点评：两镇景区稳步修复，跨境游业务静待花开

证券研究报告公司研究 公司点评报告 中青旅(600138.SH)投资评级上次评级 刘嘉仁社零&美护首席分析师执业编号：S1500522110002联系电话：15000310173邮箱：liujiaren@cindasc.com王越社零&美护分析师执业编号：S1500522110003联系电话：18701877193邮箱：wangyue1@cindasc.com宿一赫社服行业研究助理联系电话：15721449682邮箱：suyihe@cindasc.com张洪滨社服行业研究助理联系电话：18916616659邮箱：zhanghongbin@cindasc.com 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 中青旅23年业绩点评：两镇景区稳步修复，跨境游业务静待花开 2024年4月3日 事件：公司发布2023年年报。1）23年公司实现营收96.35亿元，较19年 -31.4%，归母净利润1.94亿元，较19年-65.9%，扣非归母净利润1.30亿元， 较19年-69.3%；2）23Q4公司实现营收29亿元，较19年-35.7%，归母净利润-0.12亿元，扣非归母净利润-0.63亿元。 分业务来看，旅行社业务营收12.3亿元，较19年-73.9%，毛利率13%，较 19年+4.8pct；会展业务营收21.80亿元，较19年-18.4%，毛利率21.4%， 较19年+1.2pct；景区业务营收17.20亿元，较19年-2.1%，毛利率75.1%， 较19年-6.2pct；酒店业务营收4.05亿元，较19年-25.6%；房屋租赁营收 1.89亿元，较19年+108.1%；房地产销售2280万元，较19年-94.6%。 毛利端来看，23年公司毛利率24.5%，较19年+0.37pct，主要源于各业务恢复度不同及毛利率变化各异。费用端来看，期间费用率19.7%/+2.54pct，其中销售费率9.3%，较19年-1.6pct；管理费率7.9%，较19年+2.6pct，管理费用与19年基本一致，收入减少导致费率提升；财务费率2.4%，较19年 +1.61pct，源于融资规模提高（用于现金流补充和疫情间客房投入）。费用提升导致利润端下滑，归母净利率2.0%，较19年-2.03pct。 周边游需求承压，两镇仍处于修复阶段，出售濮院降低房产去化风险。疫后长线游兴起，对周边游形成分流，导致两镇景区客流承压，尚未完全恢复。23年乌镇强化休闲度假、文化会展综合型目的地优势，实现营收17.84亿元， 较19年-18.1%，净利润2.84亿元，较19年-64.8%，接待游客772.07万人 次，较19年-15.9%（其中东栅游客较19年-41.5%，西栅游客较19年+2.8%）。 23年古北水镇聚焦精细化运营，深耕独特资源禀赋，实现营收7.35亿元， 较19年-22.6%，接待游客152.36万人次，较19年-36.3%。此外，由于濮院景区整体规划较初期变化较大，导致建设周期、投资额、回报期等偏离原始预测，因此乌镇公司以2.54亿对价转让其持有的37.24%濮院股权，以降低整体房产去化风险。 跨境游业务厉兵秣马，政策利好助推潜力释放。公司疫情前以出境游为旅行社业务核心，疫情期间在资源、产品端提前布局，与全球2000+家合作伙伴沟通紧密。23年以来，随着文旅部逐步陆续恢复出境团队游国家，公司有望稳步提升市占率和影响力，同时在出境签证业务基础上稳健开拓入境签证业务。23年旅行社业务实现营收12.98亿元，经营持续向好，后续随着24年跨境旅游有望进入加速复苏通道，旅行社业务有望快速复苏。 投资建议：我们看好公司两镇优质景区持续受益周边游及度假游趋势，多元业务协同韧性强，跨境游业务提前布局、业绩释放弹性较高。根据iFind一致预期，2024-26年归母净利润为4.52、5.67、5.96亿元，4月3日收盘价对应PE分别为17、14、13倍。 风险因素：行业竞争加剧，项目建设不及预期，经营管理风险等。 研究团队简介 刘嘉仁，社零&美护首席分析师。曾供职于第一金证券、凯基证券、兴业证券。2016年加入兴业证券社会服务团队，2019年担任社会服务首席分析师，2020年接管商贸零售团队，2021年任现代服务业研究中心总经理。2022年加入信达证券，任研究开发中心副总经理。2021年获新财富批零与社服第2名、水晶球社服第1名/零售第1名、新浪 财经金麒麟最佳分析师医美第1名/零售第2名/社服第3名、上证报最佳分析师批零社 服第3名，2022年获新浪财经金麒麟最佳分析师医美第2名/社服第2名/零售第2名、医美行业白金分析师。 王越，美护&社服高级分析师。上海交通大学金融学硕士，南京大学经济学学士，2018年7月研究生毕业后加入兴业证券社会服务小组，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美、社会服务行业。 周子莘，美容护理分析师。南京大学经济学硕士，华中科技大学经济学学士，曾任兴业证券社会服务行业美护分析师，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美。 涂佳妮，社服&零售分析师。新加坡南洋理工大学金融硕士，中国科学技术大学工学学士，曾任兴业证券社服&零售行业分析师，2022年11月加入信达新消费团队，主要覆盖免税、眼视光、隐形正畸、宠物、零售等行业。 蔡昕妤，圣路易斯华盛顿大学金融硕士，曾任国金证券商贸零售研究员，2023年3月加入信达新消费团队，主要覆盖黄金珠宝、培育钻石板块。 李汶静，伊利诺伊大学香槟分校理学硕士，西南财经大学经济学学士，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美。 林凌，厦门大学经济学院金融硕士，2023年2月加入信达证券研究所。主要覆盖化妆品医美板块。 张洪滨，复旦大学金融学硕士，复旦大学经济学学士，2023年7月加入信达新消费团队主要覆盖酒店、景区。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。 在法律允许的情况下，信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务。 本报告版权仅为信达证券所有。未经信达证券书面同意，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若信达证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，信达证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成信达证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。 如未经信达证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。信达证券将保留随时追究其法律责任的权利。 评级说明 投资建议的比较标准 股票投资评级 行业投资评级 本报告采用的基准指数：沪深300指数（以下简称基准）；时间段：报告发布之日起6个月内。 买入：股价相对强于基准15％以上； 看好：行业指数超越基准； 增持：股价相对强于基准5％～15％； 中性：行业指数与基准基本持平； 持有：股价相对基准波动在±5%之间； 看淡：行业指数弱于基准。 卖出：股价相对弱于基准5％以下。 风险提示 证券市场是一个风险无时不在的市场。投资者在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。建议投资者应当充分深入地了解证券市场蕴含的各项风险并谨慎行事。 本报告中所述证券不一定能在所有的国家和地区向所有类型的投资者销售，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业顾问的意见。在任何情况下，信达证券不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。