转债市场24年一季度回顾及展望

转债市场24年一季度回顾及展望 研究结论 一季度主要权益指数先抑后扬，在去年底较弱的市场情绪基础上，指数持续探底，在对基本面逻辑、经济数据、公司业绩的相对真空期，恐慌情绪蔓延，上证指数在2月来到2635点，随后在各项利好政策下回暖。 转债市场随着正股下行溢价率攀升，抗跌属性显现，但反弹市中同样因为估值原因难以跟涨，同时对于弱资质个券信用风险的担忧增多，尽管如此，三月下旬转债市场成交放量，热度有所上升。 各机构愈发求稳，我们认为对基本面数据的悲观预期和转债性价比的降低是根本原因，同时多数可转债基金或混合产品的转债仓位近两年收益不佳，叠加对量化监管趋严，使得偏激进的资金离场也是求稳的原因之一。 高YTM策略仍然值得关注，但即将进入年报季报集中披露期，弱资质个券风险较高，估值风险需重视。从各平价区间的溢价率走势看，低平价转债溢价率在一季度显著下行。 近期转债日成交额有所上升，多日在500亿元以上，是近半年来的较高水平。转债市场经过几周的估值消化，当前机构对于转债情绪有所回暖，多数机构对后续增量资金持乐观态度。从目前基本面预期看转债市场较难出现大幅主动下跌的情形，而想通过正股上行消化估值短期内同样难以实现，尤其在权益市场恢复至前期高点且预期将短期震荡时，转债难言上涨，但入场风险较低。 在择券策略上并没有大幅度转向，对防御品种的重视程度依然较高。偏股板块，我们认为各类国际定价的金属、能源板块、出口链、TMT，以及政策支持方向的汽车、机械值得重点关注。 转债净融资为负，优质转债愈发珍贵。一级市场方面，一季度转债发行和上市数量继续下滑，连续两月仅发行一只转债，不管是季度同比还是月度环比均创新低，且目前看暂无改善迹象，预计在权益市场IPO发行放量之前，转债市场发行量也难有提升。需求端情况同样萎靡，一季度上市中签率在发行量触底的前提下再创新高，上市首日溢价率小幅下滑。 风险提示 可转债风险暴露超预期；可转债强赎风险；数据统计可能存在遗误 固定收益|专题报告 报告发布日期2024年04月03日 齐晟qisheng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521120001 杜林dulin@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522080004 银行永续债发行放量，城投永续长端挖掘 2024-04-01 力度增大：2024年3月小品种月报美联储扭转操作对我国债市的启示 2024-03-18 二级资本债发行放量，城农商行利差压缩 2024-03-03 幅度领先：2024年2月小品种月报 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 转债市场一季度回顾及展望4 1、权益市场触底反弹，转债市场跟涨有限4 2、转债策略未见大幅转向，YTM策略有所分化5 3、转债市场净融资为负，优质转债愈发珍贵8 风险提示9 图表目录 图1：各指数收益情况4 图2：平价中枢和转股溢价率中枢4 图3：转债价格结构4 图4：不同YTM水平转债数量4 图5：北上资金月度数据5 图6：各指数对应转债数量5 图7：各平价区间溢价率走势%6 图8：大盘转债成交和溢价率走势（转债规模40亿以上）6 图9：各类转债收益情况7 图10：上交所主要机构转债持仓市值（亿元）7 图11：深交所主要机构转债持仓市值（亿元）7 图12：转债历年一季度发行情况8 图13：转债历年一季度上市情况8 图14：转债月度发行情况8 图15：转债月度上市情况8 图16：近期新券中签率%9 图17：新券上市溢价率月度变化%9 转债市场一季度回顾及展望 1、权益市场触底反弹，转债市场跟涨有限 一季度主要权益指数先抑后扬，在去年底较弱的市场情绪基础上，指数继续探底，在对基本面逻辑、经济数据、公司业绩的相对真空期，恐慌情绪蔓延，上证指数在2月跌至2635点，随后在各项利好政策下回暖。具体看各行业，一季度银行、石油石化、煤炭领涨，医药生物、计算机、电子领跌。北向资金转向流入，一季度净流入682.23亿元，主要流入集中在2月份。全A交易额逐渐回暖，3月全A日均成交额来到1.02万亿。 转债市场随着正股下行溢价率攀升，抗跌属性显现，但反弹市中同样因为估值原因难以跟涨，同时对于弱资质个券信用风险的担忧增多，尽管如此，三月下旬转债市场成交放量，热度有所上升。 从价格结构看，一季度100元以下和100元至115元价格区间转债数量呈上升趋势，高价转债数量减少。全市场YTM为正的转债数量同样呈上升趋势，且YTM大于2%的转债数量波动较为剧烈，目前数量在200只左右。 图1：各指数收益情况图2：平价中枢和转股溢价率中枢 数据来源：Wind,东方证券研究所数据来源：Wind,东方证券研究所 图3：转债价格结构图4：不同YTM水平转债数量 数据来源：Wind,东方证券研究所数据来源：Wind,东方证券研究所 具体看一季度各个月份走势： 24年开年市场快速下行，上证指数1月份跌幅为6.27%，创出2022年4月以来最大月跌幅。市场信心不足，且处于数据真空期，使得一月中上旬权益市场持续下探。过程中，政策面持续释放利好，央行降准及定向降息、国资委推动央企市值考核、证监会优化融券机制等，但利好左右有限，仅小幅反弹后继续下行。1月转债市场情绪低迷，随着正股下行，转债估值大幅走高。因转债过去两年表现较弱，叠加市场走弱，部分机构选择调整转债仓位，从机构持仓看，公募基金、年金等转债持仓大户减持转债，1月转债日均成交额仅335.2亿元。 2月首周权益市场继续下跌，资金托底权重股，小、微盘股跌幅较大，尽管有禁止限售股出借及 降低转融券生效时间等政策，同样改善有限，上证指数下行至2635点。随后政策进一步加码，增 发特别国债、PSL重启、限制恶意做空行为等一系列利好使得情况开始好转，市场赚钱效应增强，成交开始放量，上证指数一度走出八连阳，1月的回撤基本修复。转债在此轮反转行情中跟涨能力较弱，主要原因还是在前期熊市中溢价率冲高，尽管此轮反弹中中小盘股表现强劲，但转债仍处于消化前期估值的行情中。2月转债交易热度有所回升，日均成交升至425.1亿元。 3月初，权益指数继续走强，随着两会召开，国务院关于设备更新和消费品以旧换新等政策的出 台，机械、汽车、家电等板块走强。但随后指数动能有所减弱，上证指数最高来到3090点，在业绩发布前夕，且政策支持板块经过一轮上行之后，红利板块及金、铜等上游资源品在美联储降息逻辑下受到青睐，另外，如光模块、低空经济等概念受到热捧。转债方面，因为3月中上旬中小盘走出独立行情，带动转债正股上行，但转债因为高估值，跟涨能力仍然较弱。 图5：北上资金月度数据图6：各指数对应转债数量 数据来源：Wind,东方证券研究所数据来源：Wind,东方证券研究所 2、转债策略未见大幅转向，YTM策略有所分化 从去年底市场走弱过程中能明显感受到在转债指数一次次下跌时，在指数偏低位置入场的意愿逐渐减弱。今年一季度同样能感受到各机构愈发求稳，我们认为对基本面数据的悲观预期和转债性价比的降低是根本原因，同时多数可转债基金或混合产品的转债仓位近两年收益不佳，叠加对量化监管趋严，使得偏激进的资金离场也是求稳的原因之一。 高YTM策略在很长一段时间里都是防御策略的重要选择，但近期市场对于弱资质个券的信用风险存在担忧，使得高YTM个券走势分化，弱资质个券波动加剧，往后看，高YTM策略仍然值得关 注，但即将进入年报季报集中披露期，弱资质个券风险较高，估值风险需重视。从各平价区间的溢价率走势看，低平价转债溢价率在一季度显著下行。 图7：各平价区间溢价率走势% 数据来源：Wind,东方证券研究所 以银行、交运转债为主的大盘防御策略，在市场下跌过程中，因其体量大、正股稳健而受青睐，大盘转债溢价率显著上行，成交低位波动，而在市场回暖时期，大盘品种溢价率震荡，资金有了结或者转向进攻品种的想法。近期市场来到阶段性高位，横盘震荡概率较大，大盘品种热度再次上升。 图8：大盘转债成交和溢价率走势（转债规模40亿以上） 数据来源：Wind,东方证券研究所 从各类风格转债看，大盘转债和高评级转债走势在最近几个月显著占优，其次是低价和双低策略，其中双低策略回撤略大于低价策略，而高价策略和小盘策略表现较差。值得注意的是此轮市场回暖，弹性策略收益显著偏弱。 图9：各类转债收益情况 数据来源：Wind,东方证券研究所 近期转债日成交额有所上升，多日在500亿元以上，是近半年来的较高水平。转债市场经过几周的估值消化，当前机构对于转债情绪有所回暖，多数机构对后续增量资金持乐观态度。从各机构 持仓数据看，基金、年金、一般机构等主要机构减持趋势仍较为明显，但保险、券商自营、券商资管、私募等有所增持。 转债市场跟涨能力不足，根本原因还是在于前期熊市中溢价率被动升至高位，而估值消化或通过正股上行，或转债市场主动杀估值，从目前基本面预期看转债市场较难出现大幅主动下跌的情形，而想通过正股上行消化估值短期内同样难以实现，尤其在权益市场恢复至前期高点且预期将短期震荡时，转债难言上涨，但入场风险较低。 在择券策略上并没有大幅度转向，对防御品种的重视程度依然较高，其中高YTM策略因对信用风险的担忧叠加近期的弱资质券大幅回调，或许资金短期内将倾向大盘高评级、高股息等同样具有较强防御属性的个券。偏股板块，我们认为各类国际定价的金属、能源板块、出口链、TMT，以 及政策支持方向的汽车、机械值得重点关注。 图10：上交所主要机构转债持仓市值（亿元）图11：深交所主要机构转债持仓市值（亿元） 数据来源：Wind,东方证券研究所数据来源：Wind,东方证券研究所 3、转债市场净融资为负，优质转债愈发珍贵 一级市场方面，一季度转债发行和上市数量继续下滑，连续两月仅发行一只转债，不管是季度同比还是月度环比均创新低，且目前看暂无改善迹象，预计在权益市场IPO放量之前，转债市场发行量也难有提升。需求端情况同样萎靡，一季度上市中签率在发行量触底的前提下再创新高，上市首日溢价率小幅下滑。 图12：转债历年一季度发行情况图13：转债历年一季度上市情况 数据来源：Wind,东方证券研究所数据来源：Wind,东方证券研究所 图14：转债月度发行情况图15：转债月度上市情况 数据来源：Wind,东方证券研究所数据来源：Wind,东方证券研究所 图16：近期新券中签率%图17：新券上市溢价率月度变化% 数据来源：Wind,东方证券研究所数据来源：Wind,东方证券研究所 风险提示 可转债风险暴露超预期：本文假设可转债风险整体稳定，个券价格波动或个别企业风险事件不会对整体转债市场产生影响，但当权益市场走势不及预期或转债投资热度下滑等情况发生时，或许会对转债市场产生较大影响。 可转债强赎风险：本文假设可转债强赎数量整体稳定，不会出现短期大量的赎回情况，但当市场环境发生变化导致多数发行人选择赎回转债时，或许会对转债市场产生影响。 数据统计可能存在遗误：由于转债强赎公告由发行人自行发布，触发情况也是手工统计，信息发布较为零散，手工统计存在遗漏的可能性等。 分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准 （A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%