现实的分化与预期的博弈

全品种 摘要 周度报告 本周我们继续召开行情沙龙，对各个板块的投资机会进行梳理。 宏观金融：展望后市：大宗商品或继续分化走势。国内方面，继前2月经济取得开门红，3月制造业PMI指数重回荣枯线上方，内外需同步改善，产需缺口得到修复，表明国内经济复苏势头良好，后续随着专项债、增发国债、超长期特别国债、PSL等广义财政工具的落地，内需有望继续得到改善，且基建和制造业领域的需求要好于房地产。海外方面，全球多国制造业PMI普遍回升，尤其是美国部分行业补库带来的商品需求改善值得关注，同时，欧美央行在今年年中降息的概率持续升温，全球需求回暖叠加货币宽松预期或给大宗商品带来支撑，预计铜、油短期的支撑较强。 2024年4月2日 国贸期货·研究院 李泽钜从业资格号：F0251925投资咨询号：Z0000116 有色金属：美国通胀回落、就业市场小幅降温，市场对美联储6月份降息预期较足，与此同时，美国主要经济数据表现偏强，软着陆预期提升。近期市场风险偏好受到提振，而供应端扰动持续发酵，铜价有望维持高位。 黑色金属：虽然螺纹05高持仓的问题已进入缓解阶段，但当前升水的期货价格以及高企的现货库存，对应螺纹2405仓单量偏高，仍是交割月估值定价的最大压力；虽然本周建材库存拐头向下，现货高库存堰塞湖的压力在现货流动起来以后暂时摆脱无解的尴局，但在库存去化到合理区间之前（需求能否提速可以重点跟踪后期是否有增量政策跟进落地），要警惕资金去反复交易弱现实和巨量仓单的压力。 能源化工：原油方面中长期来看，供给端仍存在较多扰动变量因素，地缘政治因素仍是油价多头的催化剂。煤炭方面全球煤炭供应平稳，国内进口量增加，国内需求的增量不足以支撑煤价继续在高位水平运行；能源化工品种持续分化。 农产品：谷物方面，短期内糙米利空影响减弱，增储和进口政策利多预期增强，玉米维持震荡偏强走势。蛋白方面，连粕预期跟随美豆表现较为坚挺，但在预期二季度国内供需格局改善的情况下短期不会出现大幅上涨行情，建议逢低做多。油脂方面，棕榈油短期仍是三油中基本面最强、菜籽油最弱，进入二季度后，大豆及菜籽的宽松预期预计使期价上方承压。 欢迎扫描下方二维码进入国贸投研小程序 1宏观金融板块 【宏观】 观点：国内外宏观驱动分化，大宗商品或维持分化走势。逻辑：上周国内商品走势分化，其中，一是，受国内房地产产业链需求持续走弱的影响，黑色系商品跌跌不休，持续弱势运行；二是，受供应面消息的刺激(由于铜加工费继续下行，CSPT季度会议建议减产)，铜价回升带动有色金属反弹；三是，市场普遍预期OPEC+产油国组织将维持当前的减产政策，这将加剧供需偏紧的格局，刺激原油价格反弹；四是，油脂油粕类在USDA报告公布前后的走势欲扬先抑。 展望后市：大宗商品或继续分化走势。国内方面，继前2月经济取得开门红，3月制造业PMI指数重回荣枯线上方，内外需同步改善，产需缺口得到修复，表明国内经济复苏势头良好，后续随着专项债、增发国债、超长期特别国债、PSL等广义财政工具的落地，内需有望继续得到改善，且基建和制造业领域的需求要好于房地产。海外方面，全球多国制造业PMI普遍回升，尤其是美国部分行业补库带来的商品需求改善值得关注，同时，欧美央行在今年年中降息的概率持续升温，全球需求回暖叠加货币宽松预期或给大宗商品带来支撑，预计铜、油短期的支撑较强。 【股指】 一季度A股经历了跌宕起伏，先是2月初的单边下坠，部分结构化雪球产品触及“敲入”线、私募基金产品触及清盘线，市场流动性极致枯竭，恐慌情绪蔓延，中小盘指数跌幅居前。随后在政策强力呵护下，呵护资本市场的政策“组合拳”落地，2月初股指触底“V型”反弹，市场流动性快速恢复，上证指数从2635点底部连续反弹并回归3000点。板块中，“红利”和“中字头”概念股表现较强。 经历了连续的上涨，当前沪指在3000点关口陷入震荡。展望二季度，政策的托底夯实了股指的阶段性底部，企业盈利和全球流动性走势将成为后续股指是否打开上行区间的关键变量。一是，当前国内经济总量层面呈现复苏态势，工业生产、线下消费为重要支撑，工业企业利润增速已触底回升，有望驱动企业盈利改善；地产销售预计呈现局部核心区域回暖、总体延续下行的格局，地产投资对经济的拉动或难有超预期表现。二是，美国经济、就业仍然保持较强韧性，核心PCE处于2.8%水平，短期降息必要性有所降低，年内降息次数预期由6次下调为2-3次。美联储的降息预期调整或带来市场流动性的阶段性修正，不过，拉长时间周期来看，结合美国历史上两次“软着陆”降息的经验，美国停止加息->保持高利率水平->首次降息期间，A股先是提前反应全球流动性改善利好，大幅反弹，随后陷入震荡调整，最后在美联储确认首次降息后，开启震荡上行，整个过程呈现“N”型走势。综合来看，对于股指来说，经历了风险释放，股指在政策托底下，下方存在支撑，策略上可考虑低位布局，并等待企业盈利因素、全球流动性因素改善后开启上行空间。 【贵金属】 观点：整体仍是多头趋势，但仍需警惕短期高位调整风险，短期建议观望，长期多单可继续持有。 逻辑：基于地缘政治风险的持续、对降息预期的提前计价、对美国大选的确定性担忧、央行强势购金和 再通胀等逻辑的交易，国内外黄金价格再度纷纷刷新历史新高。白银整体跟随黄金上涨，但涨势仍稍弱于黄金。展望后市，我们认为黄金价格整体仍处于多头趋势，未来仍有一定上涨空间。但美国2月PCE小幅反弹，美联储主席鲍威尔称当前并不急于降息，因此仍需警惕短期的高位调整风险，短期建议观望为主。此外，国内3月PMI数据意外高于预期，人民币汇率短期贬值压力或有缓解，也可能会对国内金价构成扰动。 长期来看，美联储下半年启动降息周期仍是大概率事件，加上全球地缘冲突风险频发，美国大选不确定性或加剧全球动荡局势，各国央行料维持净购金需求等，在金融属性和货币属性的双重支撑下，贵金属价格长期上涨趋势不变，建议以回调做多为主。 2有色金属板块 【金属铜】 宏观层面，美国通胀回落、就业市场小幅降温，市场对美联储6月份降息预期较足，与此同时，美国主要经济数据表现偏强，软着陆预期提升；国内经济数据有所好转，但房地产拖累仍较明显，经济复苏基础仍需巩固。 供应端，2023年年底开始，海外铜矿供应扰动不断，进口铜矿加工费由90美元/吨下滑至10美元/吨，冶炼厂亏损明显，受此影响，国内冶炼厂联合减产预期提升，预计二季度供应短缺将逐步显现；需求端，电网投资增长相对稳定，空调排产略超预期，而新能源汽车及光伏/风电等新能源领域保持快速增长，继续拉动铜需求。 库存方面，今年一季度，由于铜价持续高企，下游需求复苏缓慢，国内铜库存累库明显，受此影响，国内铜现货贴水走扩，近月价格表现明显弱于远月。 整体而言，在市场对美联储下半年降息以及美国经济存在软着陆预期情况下，市场风险偏好提升，而供应端扰动持续发酵，铜价有望维持高位，策略上关注逢低做多机会。 【金属锌】 锌精矿TC持续下行，矿端偏紧状态维持，锌价区间震荡。原料供应端，截止到3月29日，锌精矿港口库存13.5万吨，周环比下降0.2万吨。由于供应紧张，近期港口库存维持下降的趋势，预计短期内矿端将保持偏紧态势。库存方面，截止到3月29日，国内锌锭社会库存为18.7万吨，较上周增加0.25万吨。海外库存方面，截止至2024年3月28日，LME锌库存为270,875吨，较上一交易日增加7,325吨，注销仓单占比为16.14%。从季节性角度分析，当前库存较近五年相比维持在较高水平。总体来看，海外高利率环境维持，国内政策刺激实际效果存疑，锌价上行空间有限。基本面上，社库处于相对低位锌价存在一定支撑。策略方面，布局正套。 【金属镍】 总体而言，美国2月PCE数据未超预期增长，美联储鲍威尔表示对降息决策持谨慎态度，市场对降息 预期有所降温。国内方面，3月制造业PMI强劲反弹，为六个月来首次扩张，国内经济复苏预期转好，关注市场对稳增长政策出台的预期差。此外，近期地缘政治风险频发，俄乌冲突持续发酵，俄罗斯诺里尔斯克表示一些欧盟买家拒绝购买俄罗斯金属产品，关注相关消息进展。近期宏观情绪转暖，新能源需求预期向好，而印尼RKAB审批担忧减缓，镍价震荡运行，下方关注电积镍成本支撑，镍基本面变化暂有限，纯镍库存维持垒库趋势，且后续原生镍供应仍有增量，关注印尼政策进展及下游需求恢复情况。操作上建议观望，短线为主，中长期过剩难改，关注反弹空机会，注意控制风险。 3黑色金属板块 【螺纹钢】 投资逻辑： 1、本周钢联数据是偏好的，但是无奈现货端对去库的要求似乎更高，周末钢材现货依旧存在砸价抢跑的情绪，周末不少现货品种的价格仍是下跌。这一点，我们在上周的日报中已经有提到一个很重要点:整体市场情绪偏差，产业的矛盾可能不是一周的数据能缓解的。 2、钢材目前供需层面遇到的困局，一是虽然螺纹05高持仓的问题已进入缓解阶段，但当前升水的期货价格以及高企的现货库存，对应螺纹2405仓单量偏高，仍是交制月估值定价的最大压力:二是虽然建材库存拐头向下，现货高库存堰塞湖的压力在现货流动起来以后暂时摆脱无解的尴局，但在库存去化到合理区间之前(需求能否提速可以重点跟踪后期是否有增量政策跟进落地)，要警惕资金去反复交易弱现实和巨量仓单的压力。 3、基于多品种期货升水格局，可以关注期现滚动正套的头寸。 操作策略：期现保持基差走扩的滚动止盈操作。 【焦煤焦炭】 投资逻辑： 1、现货端，本周焦炭第七轮提降顺利落地，受钢材需求低迷影响，清明节前后市场仍有提降预期，使得之前稍有回暖的现货氛围再度转凉，港口贸易准一焦炭报价1820(周环比-100)，钢联炼焦煤价格指数1605.5(周环比-33.8):蒙煤方面，口岸通关维持高位，监管区库存维持高位，短盘运费报55元，下游企业采购意愿不足，口岸成交氛围冷清，现甘其毛都口岸:家5原煤1280(周环比-40)，蒙5精煤1525(周环比-45)，蒙3精煤1460(周环比-20)。 2、期货端，黑链指数继续大幅下挫，品种基本跌破前低，下跌的主要逻辑是空头开始赶在表需见顶之前交易旺季不旺的逻辑。 3、宏观方面，3月官方制造业PMI升至50.8，重回扩张区间，其中新订单指数录得53.0，制造业需求景气改善幅度进一步超季节性，对比3月建筑业PMI在传统旺季仅环比上行2.7个点，低于季节性，同时 新订单指数也处于48.2低位，表明当下经济短板仍在主导黑色板块的建筑链条，后期改善机会主要在二季度广义财政进一步落地，包括专项债“前低后高”的发行节奏、增发国债实物工作量的形成，以及三大工程”的推进。 4、产业方面，受上周现货空单回补带来的需求脉冲影响，本周建材库存数据表现较好，叠加供给快速下降，库存加速去化，尴尬的地方是总需求表现依然不佳，建材地供给的代价是铁水转向板材，使得同时板材供需开始边际走弱，出现旺季累库的局面。除了板材外，本周的高表需还隐含着需求见顶的问题，我们在之前的日报提过，本轮下跌的主要逻辑是市场开始抢跑需求见顶，毕竟近期高频的现货成交数据再次走弱，马上又是清明放假，后面还有梅雨季。Mysteel预计4月日均铁水产量226.4万吨/天，大幅低于预期，加上冬储高库存仍有待进一步消化，市场再次面临负反馈压力。 5、双焦方面，前期高估值的焦煤期货开始补跌，毕竟在当前超低铁水的压制下，焦煤即使有供给端收缩也难言紧缺，随着钢材市场再度走弱，焦炭第七轮提降落地，落地后焦炭仓单成本跌至1950左右，市场仍有继续提降预期。 操作策略：单边暂时观望，产业客户介入期现正套。 【铁矿石】 投资逻辑： 1、周度数据去库情况较好，但盘面继续大跌，虽然螺纹出现大幅去库，表需来到280的高位，但热卷的表需却出现回落已见顶，因此卷螺差大幅缩小，个人认为虽然数据有好转，但螺可以用废钢来补充，而卷的铁元素基本来自铁矿，所以即便螺纹表需大幅上升，但热卷表需见顶对冲掉了螺纹的利好，所以盘面继续下跌，市场继续博弈螺纹的交割，目前看空头仍然占据主动权。 2、这波反弹结束确实较之前的分