行业景气下行致业绩承压，双基地同步发展保障中长期成长

2024年4月2日 公司报告 华鲁恒升 强烈推荐/维持 华鲁恒升（600426.SH）：行业景气下行致业绩承压，双基地同步发展保障中长期成长 华鲁恒升发布2023年年报：公司全年实现营业收入为272.60亿元， YoY-9.87%，归母净利润为35.76亿元，YoY-43.14%。公司拟每10股派发现 金红利6元（含税）。 多数主营产品价格下行，导致公司业绩下滑。2023年，受到需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力影响，化工行业景气度下行，市场竞争加剧，公司主要产品价格低位震荡，受此影响公司营收及利润同比下滑。从收入端看，公司 各主要板块虽然销量均有增长（新能源新材料相关产品、有机胺、肥料、醋酸及衍生品销量分别同比增长20.2%、8.80%、14.89%、24.20%），但受到价格下滑影响，上述板块营收增速不及销量增速，新能源新材料相关产品、有机胺、肥料、醋酸及衍生品板块营收分别同比增长5.61%、-55.38%、2.86%、-2.59%。从利润端看，受到产品下滑的不利影响，公司综合毛利率同比下滑8个百分点至20.85%。 双基地项目建设同步推进，保障公司中长期发展。公司依托洁净煤气化技术，充分发挥“一头多线”的循环经济柔性多联产经营模式，多产品链协同生产，持续提高资源综合利用能力，并依托固有优势，持续推进产业链的延伸拓展和 产品的迭代升级，开辟新的盈利增长点。同时，公司按照“本地高端化，异地谋新篇”战略定位，公司一方面在德州基地不断实施新项目建设、老项目技改升级，并储备了新能源、可降解塑料等后续项目，延伸产业链条；另一方面，公司抓住良机布局荆州第二基地，全力推进荆州基地项目建设，打开成长空间。2023年，公司荆州基地一期项目建成开车并运营达效；德州本部同时推进新能源、新材料等项目，高端溶剂、高效大容量燃煤锅炉等项目顺利投产，尼龙 66高端新材料一期项目如期推进。目前，公司荆州、德州基地仍在持续推进 后续建设项目，我们预期后续新增项目的陆续投产有望贡献业绩增量，助力公司中长期发展。 公司简介： 华鲁恒升是多业联产的现代化工企业，主要产品为肥料、多元醇、有机胺、醋酸及衍生品、己二酸及中间品等。公司打造了洁净煤气化、羰基合成、“一头多线”柔性多联产等多个产业和技术平台。公司将加快结构调整和优化产业布局,推动传统产能改造升级，积极发展合成气下游深加工项目，与石油化工下游产业链融合，打造高端新材料板块。资料来源：公司公告、东兴证券研究所 交易数据 52周股价区间（元）35.25-24.09 总市值（亿元）555.46 流通市值（亿元）552.47 总股本/流通A股（万股）212,332/212,332 流通B股/H股（万股）-/- 52周日均换手率0.78 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 52周股价走势图 华鲁恒升 沪深300 8.0% -1.1% -10.2% -19.3% -28.4% -37.5% 公司盈利预测及投资评级：公司充分发挥“一头多线”循环经济柔性多联产的优势，不断提升降本增效能力，同时未来新产品相继落地，提升公司盈利能力。基于公司2023年年报，我们相应调整公司2024~2026年盈利预测。我们预测 公司2024~2026年净利润分别为46.80、56.58和67.36亿元，对应EPS分别为2.20、2.66和3.17元，当前股价对应P/E值分别为12、10和8倍。维持“强烈推荐”评级。 风险提示：项目建设进度不及预期；原材料和产品价格大幅波动；下游需求不 及预期。 4/37/310/21/14/1 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 分析师：刘宇卓 010-66554030liuyuzhuo@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480516110002 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 财务指标预测指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 30,245 27,260 33,765 39,899 46,990 增长率（%） 13.55% -9.87% 23.86% 18.17% 17.77% P2东兴证券公司报告 华鲁恒升（600426.SH）：行业景气下行致业绩承压，双基地同步发展保障中长期成长 归母净利润（百万元） 6,289 3,576 4,680 5,658 6,736 增长率（%） -13.30% -43.14% 30.87% 20.90% 19.05% 净资产收益率（%） 23.36% 12.38% 14.49% 15.59% 16.43% 每股收益（元） 2.96 1.68 2.20 2.66 3.17 PE 9 16 12 10 8 PB 2.06 1.92 1.72 1.53 1.35 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P3 东兴证券公司报告 华鲁恒升（600426.SH）：行业景气下行致业绩承压，双基地同步发展保障中长期成长 附表：公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2022A 2023A2024E 2025E2026E 2022A 2023A2024E 2025E2026E 流动资产合计 8581 792314799 2209132941 营业收入 30245 2726033765 3989946990 货币资金 1849 20418541 1597926419 营业成本 21491 2157626480 3131536918 应收账款39 5770 83 98 营业税金及附加 217 190236 278 328 其他应收款0 18-70 -83 -98 营业费用 52 6074 88 104 预付款项805 492604 543 640 管理费用 262 336416 491 578 存货1173 14931832 1747 2060 财务费用 59 68102 -31 -154 其他流动资产4715 38213821 3821 3821 资产减值损失 27 338 -1 8 非流动资产合计26424 3612934661 33083 31482 公允价值变动收益 1 -6-6 -6 -6 长期股权投资0 00 0 0 投资净收益 38 88 8 8 固定资产 20617 3214230773 29284 27764 营业利润 7604 44285745 6924 8223 无形资产 1737 19471902 1858 1813 营业外收入 28 88 8 8 其他非流动资产 4070 20401986 1941 1904 营业外支出 221 156156 156 156 资产总计 35005 4405149460 55174 64423 利润总额 7411 42815597 6777 8076 流动负债合计 3571 57887234 8381 12312 所得税 1123 658861 1042 1242 短期借款 0 200200 200 200 净利润 6288 36224736 5735 6834 应付账款 1624 33144431 5240 6177 少数股东损益 -2 4757 77 98 预收款项 0 0185 219 257 归属母公司净利润 6289 35764680 5658 6736 一年内到期的非流动负债 473 2820 0 0 EBITDA 9245 63558111 9247 10425 非流动负债合计 3514 78267826 7826 7826 EPS（元） 2.96 1.682.20 2.66 3.17 长期借款 3257 7348 7348 7348 7348 主要财务比率 应付债券 0 0 0 0 0 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 负债合计 7085 13614 15060 16207 20138 成长能力 少数股东权益 998 1547 2103 2680 3278 营业收入增长 14% -10% 24% 18% 18% 实收资本（或股本） 2123 2123 2123 2123 2123 营业利润增长 -11% -42% 30% 21% 19% 资本公积 2318 2386 2386 2386 2386 归属于母公司净利润增长 -13% -43% 31% 21% 19% 未分配利润 21642 23520 26457 29882 33928获利能力 归属母公司股东权益合计 26923 28891 32297 36287 41007 毛利率(%) 29% 21% 22% 22% 21% 负债和所有者权益 35005 44051 49460 55174 64423 净利率(%) 21% 13% 14% 14% 14% 现金流量表 单位:百万元 总资产净利润（%） 18% 8% 9% 10% 10% 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 23% 12% 14% 16% 16% 经营活动现金流 6999 4715 8658 9575 12802 偿债能力 净利润 6289 3576 4680 5658 6736 资产负债率(%) 20% 31% 30% 29% 31% 折旧摊销 1774 2053 2468 2578 2601 流动比率 2.40 1.37 2.05 2.64 2.68 财务费用 59 68 102 -31 -154 速动比率 2.07 1.11 1.79 2.43 2.51 应收帐款减少 38 -18 -14 -13 -15 营运能力 预收帐款增加0 0 185 34 39 总资产周转率 0.95 0.69 0.72 0.76 0.79 投资活动现金流-7292 -7280 -1000 -1000 -1000 应收账款周转率 525.95 570.76 530.77 519.59 518.79 公允价值变动收益1 -6 -6 -6 -6 应付账款周转率 15.85 11.04 8.72 8.25 8.23 长期投资减少 0 0 0 0 0 每股指标（元） 投资收益 38 8 8 8 8 每股收益(最新摊薄) 2.96 1.68 2.20 2.66 3.17 筹资活动现金流 276 2658 -1158 -1137 -1362 每股净现金流(最新摊薄) -0.01 0.05 3.06 3.50 4.92 应付债券增加 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 12.68 13.61 15.21 17.09 19.31 长期借款增加 1551 4092 0 0 0 估值比率 普通股增加 11 0 0 0 0 P/E 8.83 15.53 11.87 9.82 8.25 资本公积增加 252 67 0 0 0 P/B 2.06 1.92 1.72 1.53 1.35 现金净增加额 -13 101 6500 7439 10440 EV/EBITDA 6.21 9.65 6.73 5.09 3.52 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P4东兴证券公司报告 华鲁恒升（600426.SH）：行业景气下行致业绩承压，双基地同步发展保障中长期成长 分析师简介 刘宇卓 10年化工行业研究经验。曾任职中金公司研究部。加入东兴证券以来获得多项荣誉，包括2017年水晶球总榜第二名、公募榜第一名，2016、2018年水晶球公募榜入围，2019年新浪金麒麟新锐分析师、东方财富化工行业前三甲第二名等。 分析师承诺 负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师，在此申明，本报告的观点、逻辑和论据均为分析师本人研究成果，引用的相关信息和文字均已注明出处。本报告依据公开的信息来源，力求清晰、准确地反映分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。 风险提示 本证券研究报告所载的信息、观点、结论等内容仅供投资者决策参考。在任何情况下