系列点评四：自主新能源表现出色，出海战略持续加速

广汽集团（601238.SH）系列点评四： 自主新能源表现出色出海战略持续加速2024年03月29日 事件概述：公司发布2023年报：广汽2023年全年营业总收入为1297.1亿元，同比+17.9%；毛利率为7.5%，同比+0.7pts；扣非归母净利润为35.7亿元，同比-52.3%；其中：2023Q4营业总收入为315.2亿元，同比/环比分别为 +6.3%/-13.1%；2023Q4毛利率为8.2%，同比/环比分别为-2.0pts/-2.3pts；2023Q4扣非归母净利润为-4.5亿元，同比减少2.2亿元。 营收平稳增长利润小幅下降。收入端，2023Q4营业总收入为315.2亿元，同比/环比分别为+6.3%/-13.1%，主要受益于经济恢复，政策落地实施，自主品牌车型特别是广汽埃安新能源车销量大幅增长。利润端，2023Q4扣非归母净利润为-4.5亿元，环比转负。2023Q4归母净利润下滑主要原因为自主收入下降及合资部分投资收益的下滑。据我们测算，2023Q4自主车型单车ASP约为13.2万元，环比-1.5万元。2023Q4投资收益为13.8亿元，同比/环比分别为-32.7%/-24.6%。费用端，2023年Q4销售费用/行政管理费用分别是19.4/13.4亿，费用率6.2%/4.3%，由于销售收入的下滑，费用率呈现小幅上升趋势。 合资销量小幅下滑自主全面向新。销量方面，广汽丰田全年批发95.0万辆，同比-5.5%，广汽本田全年批发64.0万辆，同比-13.7%。广汽本田全年批发64.0万辆，同比-13.7%。合资产品销量虽存在压力但广汽自主品牌销量亮眼。 作为广汽新能源重点产品，广汽埃安全年批发48.0万辆，同比+77.0%，广汽传 祺全年批发40.7万辆，同比+12.1%。我们认为广汽自主品牌有望在2024年从销量提升走向盈利增长，迎来更高质量的发展周期。 出海战略加速国际化有望带来新增长。在国际化方面，广汽自2023年以来布局加速。全年实现出口销量7.6万辆，同比+130.0%，布局41个国家和地区，海外销售服务网点达到236家。目前已建立“三国五地”的全球研发网并已完成中东、美洲、非洲、东南亚、东欧5大板块、39个国家和地区的市场布局。广汽埃安品牌将聚焦东南亚市场，我们认为出海战略有望为广汽集团在2024年带来新的增长点。 投资建议：公司作为合资品牌龙头，自主竞争力不断提升，在混动及智能双核驱动下加速对燃油车的替代。埃安产品力持续验证有望迎来腾飞。我们看好公司中长期成长，调整盈利预测，预计2024-2026年收入为1,569.4/1,833.3/2,016.7亿元，归母净利润为65.0/73.1/79.5亿元；对应2024年3月28日收盘价8.91元/股，PE为14/13/12倍。 风险提示：合资车型销量不及预期；自主品牌盈利不及预期。 推荐维持评级 当前价格：8.91元 分析师崔琰 执业证书：S0100523110002 邮箱：cuiyan@mszq.com 相关研究 1.广汽集团（601238.SH）系列点评三：传祺销量出色合资聚焦旗舰-2024/02/09 2.广汽集团（601238.SH）系列点评二：202 3年自主表现亮眼合资销量平稳-2024/01/ 07 3.广汽集团（601238.SH）系列点评一：11月销量增长稳健新能源加速向上-2023/12/084.广汽集团（601238.SH）2023年一季报点评：Q1业绩略低于预期，自主扭亏拐点在即 -2023/05/02 5.广汽集团（601238.SH）2022年年报点评减值拖累业绩表现，2023年自主扭亏拐点可期-2023/03/31 盈利预测与财务指标项目/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 129,706 156,939 183,334 201,667 增长率（%） 17.6 21.0 16.8 10.0 归属母公司股东净利润（百万元） 4,429 6,498 7,314 7,949 增长率（%） -45.1 46.7 12.6 8.7 每股收益（元） 0.42 0.62 0.70 0.76 PE 21 14 13 12 PB 0.81 0.76 0.72 0.68 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2024年3月28日收盘价） 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 主要财务指标2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 129,706 156,939 183,334 201,667 成长能力（%） 营业成本 119,950 144,869 168,156 185,130 营业收入增长率17.62 21.00 16.82 10.00 营业税金及附加 2,942 3,139 3,667 4,033 EBIT增长率-16.63 -2.05 5.99 -13.57 销售费用 6,196 7,062 8,250 9,075 净利润增长率-45.08 46.71 12.57 8.68 管理费用 4,301 4,708 5,500 6,050 盈利能力（%） 研发费用 1,734 1,883 2,200 2,420 毛利率7.52 7.69 8.28 8.20 EBIT -4,627 -4,722 -4,439 -5,042 净利润率2.88 4.18 4.03 3.98 财务费用 -307 329 669 815 总资产收益率ROA2.03 2.64 2.79 2.86 资产减值损失 -1,359 -843 -1,051 -1,010 净资产收益率ROE3.83 5.32 5.65 5.78 投资收益 8,660 10,986 11,917 13,108 偿债能力 营业利润 3,283 6,616 7,546 8,214 流动比率1.31 1.34 1.37 1.40 营业外收支 242 150 150 150 速动比率1.00 1.08 1.09 1.12 利润总额 3,525 6,766 7,696 8,364 现金比率0.63 0.58 0.58 0.60 所得税 -215 203 308 335 资产负债率（%）43.04 46.87 47.25 47.33 净利润 3,740 6,563 7,388 8,029 经营效率 归属于母公司净利润 4,429 6,498 7,314 7,949 应收账款周转天数14.93 25.00 25.00 25.00 EBITDA 2,171 2,670 4,256 5,523 存货周转天数50.88 42.00 42.00 42.00 总资产周转率0.59 0.64 0.70 0.73 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 每股指标（元） 货币资金 48,895 54,305 58,551 65,261 每股收益0.42 0.62 0.70 0.76 应收账款及票据 5,756 15,029 17,560 19,318 每股净资产11.03 11.66 12.35 13.11 预付款项 2,108 2,897 3,363 3,703 每股经营现金流0.64 0.17 0.77 0.84 存货 16,720 16,650 19,329 21,283 每股股利0.00 0.00 0.00 0.00 其他流动资产 27,631 37,000 40,025 42,431 估值分析 流动资产合计 101,111 125,881 138,828 151,995 PE21 14 13 12 长期股权投资 37,137 40,137 43,137 47,137 PB0.81 0.76 0.72 0.68 固定资产 21,927 22,230 22,391 22,371 EV/EBITDA33.93 27.59 15.92 11.12 无形资产 19,873 20,540 20,698 19,602 股息收益率（%）0.00 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 117,284 120,634 123,477 125,992 资产合计 218,395 246,516 262,305 277,988 短期借款 11,674 12,000 10,000 10,000 现金流量表（百万元）2023A 2024E 2025E 2026E 应付账款及票据 27,584 32,546 37,778 41,591 净利润3,740 6,563 7,388 8,029 其他流动负债 37,869 49,059 53,849 57,309 折旧和摊销6,798 7,392 8,696 10,565 流动负债合计 77,127 93,605 101,626 108,900 营运资金变动3,107 -3,059 1,471 966 长期借款 8,903 13,903 14,203 14,503 经营活动现金流6,728 1,784 8,031 8,779 其他长期负债 7,965 8,035 8,105 8,175 资本开支-11,437 -8,200 -9,200 -9,700 非流动负债合计 16,868 21,938 22,308 22,678 投资-4,915 -3,470 -3,475 -4,475 负债合计 93,995 115,543 123,934 131,578 投资活动现金流-2,471 -634 -708 -1,017 股本 10,490 10,490 10,490 10,490 股权募资489 0 0 0 少数股东权益 8,680 8,745 8,819 8,899 债务募资6,688 5,396 -1,630 370 股东权益合计 124,400 130,973 138,371 146,410 筹资活动现金流4,074 4,260 -3,077 -1,053 负债和股东权益合计 218,395 246,516 262,305 277,988 现金净流量8,386 5,410 4,246 6,709 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准评级说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 免责声明 公司评级行业评级 推荐相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐相对基准指数涨幅5%～15%之间中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避相对基准指数跌幅5%以上 推荐相对基准指数涨幅5%以上 中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避相对基准指数跌幅5%以上 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本