2023年报点评：银保助力NBV稳增，产险增速跑赢同业

事项： 公司发布2023年报。2023年，公司实现归母净利润273亿元，同比-27.1%； 实现归母营运利润355亿元，同比-0.4%。寿险实现新业务价值110亿元，同比+19.1%，新业务价值率同比+1.7pct至13.3%；产险承保综合成本率同比+0.7pct至97.7%。截至2023年末，公司内含价值达到5295亿元，同比+1.9%。 2023年 ， 实现净/总/综合投资收益率4.0%/2.6%/2.7%， 同比-0.3pct/-1.5pct/+0.4pct。拟派发每股股利1.02元（含税）。 评论： 量质双优，NBV稳增。太保寿险2023年实现规模保费2528亿元，同比+3.2%，其中新单同比+3.7%；新业务价值率同比+1.7pct至13.3%，新业务价值在假设调整并重述后同比+19.1%至110亿元。新业务价值实现较快增长，来自于新单增速与新业务价值率双指标改善，前者主要由产品政策调整带来的销售窗口期奠定基础，后者则得益于公司积极促进结构优化。 代理人改革稳步推进，银保实现NBV超高增。代理人渠道实现新业务价值91亿元，同比+8.8%；实现规模保费1955亿元，同比+3.0%。其中，新单同比+14.2%，新单期缴同比+32.3%，期趸比上行。太保寿险坚持“芯”基本法推动为核心，持续推进“三化五最”职业营销转型。2023年，公司月均保险营销员21万人，同比-24.7%，降幅较2022年大幅收窄。队伍质态明显提升，月均举绩率同比+4.5pct至67.9%。产能明显优化，核心人力月人均首年规保同比+26.6%至4.35万元，月人均首年佣金收入同比+46.3%至6051元。银保渠道实现新业务价值19亿元，同比+115.6%，实现超大幅度增长，占比同比+7.6pct至16.9%。银保渠道新业务价值增长预计主要来自新业务价值率的改善，新单同比+3.6%，其中期缴新保同比+170.2%，期趸比快速上行。 传统险占比显著提升，积极构建“保险+服务”覆盖客户全生命周期需求。2023年传统险占比大幅上行，相对地分红险占比下行明显，预计与产品政策调整、权益市场波动、整体风险偏好下行等有关。2023年，传统险实现规模保费1595亿元，贡献主要保费收入，占比63.1%，同比+14.2pct。其中，长期健康险受整体市场需求及供需不匹配等因素影响，同比-3.7%。分红险同比-31.2%，占比-11.7pct至23.4%；万能险占比-1.3pct至7.4%。围绕健康保障、养老传承、财富管理三个方面，公司致力于提供“保险+服务”综合解决方案，以服务赋能主业，同时打造潜在的第二增长曲线。 产险保费增速跑赢同业，多重压力下COR保持优良水平。2023年太保产险实现保险服务收入1771亿元，同比+11.8%；原保费1883亿元，同比+11.4%，跑赢主要上市险企（平安1.4%，人保6.3%）。综合成本率同比+0.8pct至97.7%，主要是受疫情出清、出险率上行、以及自然灾害加剧等影响，赔付率同比+1.1pct影响，费用率同比-0.3pct部分抵消影响。 非车占比提升，各险种COR表现分化。车险保费维持稳定增长，新能源车贡献重要增量，预计是未来打破增速瓶颈的重要推力。2023年实现保费1035亿元，同比+5.6%，其中新能源车险同比+54.7%。受出行增加、自然灾害加剧等影响，赔付率同比+1.1pct，构成COR同比+1.1pct至97.6%。非车险合计保费收入848亿元，同比+19.3%，占比同比+3.0pct至45.0%，主要贡献来自责任险（6.6%）、农险（5.6%）、健康险（3.8%）。综合成本率方面，非车险整体COR达到97.7%，同比持平。其中农业险、健康险实现COR优化，分别同比-0.4pct/-3.3pct至98.8%/99.2%。责任险出现承保亏损，预计公司未来将通过推动业务品质优化，提升盈利能力。 投资端承压，债券配置明显提升。截至2023年末，公司投资资产达到22501亿元，同比+11.3%。受利率下行与权益市场波动双重影响，公司净/总投资收益率均同比下降0.3pct/1.5pct至4.0%/2.6%；综合投资收益率同比+0.4pct至 2.7%，主要来自计入FVOCI的权益类资产。配置结构上，2023年末固收类占比81.8%，同比+2.3pct，其中债券同比+8.7pct至51.7%，非标占比-2.7pct至18.6%；权益类占比15.5%，同比-0.6pct，其中股票与基金同比-0.8pct至10.7%； 地产敞口同比-0.1pct至0.5%。会计处理上，股票资产FVOCI/FVTPL分别占比14.4%/85.6%。 ❖ 假设调整，审慎经营。公司风险贴现率假设由11%下调到9%，投资收益率假设由5%下调到4.5%。在长期利率持续下行背景下，公司适当下调投资收益率假设，有助于缓解利差损隐患，助力资负联动管理。 ❖ 投资建议：2023年公司产寿均取得良好业绩，NBV稳健增长，COR保持行业较优水平，产险保费增速跑赢同业。展望2024年，我们认为“长航”转型将持续助力代理人改革，为NBV增长提供动力引擎。考虑新旧准则切换、监管持续推动报行合一对渠道端短期影响、3.0时代第一个完整年度，下调2024-2026年EPS预测值为3.3/3.6/4.0元（原值2024-2025E为3.8/4.2元）。下调公司2024年目标PEV为0.60x，对应2024年目标价为35.35元，维持公司“推荐”评级。 ❖ 风险提示：监管变动、改革不及预期、自然灾害加剧、权益市场波动、长期利率持续下行 主要财务指标