一季度占优方向多数是年度主线：科技+出海与高股息——中国股市记忆第二期

策略主题报告 证券研究报告 2024年03月28日 -季度占优方向多数是年度主线：科技+出海与高股息——中国股市记忆第二期 相关报告两会临近：如何评估市场？ 2024-03-03 透视A股：历史上两会后市 2024-02-29 场有何特征？站在3000点：继续高看OR 2024-02-25 步入大跌后的震荡？节后定价核心：中小盘重生 2024-02-18 +科技出海双主线崛起产业全球竞争力总论：未来 2024-02-08 3年大盘成长的投资胜负手！——面向中国企业“新大航海”时代的投资方法论 面向二季度A股市场，市场最关注的问题是：是否有望改变震荡实现变盘向上？从投资逻辑的角度，内部核心是对A股盈利底位置的判断；外部核心是以FDI为代表的全球资本是否会在美联储降息预期下重返中国。目前看，我们认为二季度A股定价核心依然是以内为主，以外为辅。 从历史复盘来看，大涨之后有大跌，大跌之后是震荡，震荡市大多持续半年左右，从历史复盘来看，大跌后震荡过程中，DDM核心因子边际明显恶化，或者从强预期向弱现实靠拢的过程，以及突发事件的影响使得市场结束震荡行情 （例如：2010年下半年-2011年、2015年下半年-2016年初熔断）；当然，也 有可能DDM核心因子持续改善过程中，从震荡市走向变盘向上，往往A股盈利增速底部位置的判断是大跌后震荡转向变盘向上的关键，即便盈利增速环比改善只持续1-2个季度，也能够诱发变盘向上的定价（比如2016-2017、2018年底-2019上半年、2014下半年、2022年下半年）。总结看，DDM核心因子边际明显恶化，或者从强预期向弱现实靠拢的过程，以及突发事件的影响使得市场以下跌结束震荡行情；当然，也有可能DDM核心因子持续改善过程中实现变盘向上，往往A股盈利增速底部位置的判断是关键（即便环比改善只持续1-2个季度亦会定价。事实上，2016年Q2A股盈利增速见底，2016Q3-2017年演绎出结构性慢牛。同时，08-09年和18-19年变盘时刻定价所对应的2009Q1是盈利底，2018Q4也是阶段性盈利底）根据PPI与A股盈利增速走势的关系，A股盈利底部判断需要两个条件：1、PPI环比走平；2、PPI同比回升，如果二季度要突破震荡格局，那么需要的条件是在未来半年能遇见盈利底，也就是最迟Q3。 外部因素来看，最新披露1-2月FDI同比回落19.9%，意味着目前北向资金流入并不能明确指向反转定价，美联储降息后的全球资本流向仍需观察。当前依然维持大跌后震荡判断，行情演绎与2016年熔断后行情走势较为接近，不 轻易类比于08-09年定价（核心问题是金融经济危机，处于大跌中继式定价）类比2018末-2019初则为时尚早（内外部定价条件改善形成反转定价）。 结构层面：根据2009年-2023年复盘经验，一季度A股占优的方向成为全年主线的概率能达到80%以上。可以看到，一季度高股息+科技+出海三个方向验证我们去年反复强调：四种有效投资策略，尤其是我们率先市场提出2024年科技（AI（传媒+光模块+人行机器人）+新质生产力（TMT+医药+低空经济） +出海（出海三条线，认准车（商用车）船电（家电））双主线进一步得到验证同时也再次印证大跌后震荡市占优的两个方向：中小盘成长+低位景气Δg。值得高度重视的是2月以来风格切换是显著的，年初至今通信涨幅回升至全行业第二，传媒第四；出海领域商用车指数涨幅25%+，船舶和家电指数15%+。 短期超配行业：科技股美股映射（TMT+医药+人形机器人）；产业全球竞争力（机器人零部件、商用车、汽车零部件、船舶、光模块、家电、纺服、跨境电商、智能物流）、高股息（能源、电力、家电和运营商）；消费平替。指数投资关注中证1000指数 林荣雄分析师 SAC执业证书编号：S1450520010001 linrx1@essence.com.cn 内容目录 1.行情概览4 1.1.行情回顾4 1.2.市场特征5 2.宏观环境和产业政策8 2.1.经济特征8 2.2.宏观政策11 2.3.产业政策11 3.海外市场13 3.1.最新动态13 3.2.海外权益市场16 图表目录 图1.近一年各一级行业月度超额表现（%）(以Wind全A为基准)4 图2.2月中证1000和沪深300涨幅分解4图3.工业机器人、通信、高新技术板块涨幅居前4 图4：一季度占优的行业成为全年主线的概率为86.7%（2009年至今）5 图5：一季度占优的行业成为全年主线的概率为86.7%（2009年至今）5 图6：2月机构重仓指数表现优于沪深300（以起点为基准）6 图7：上证指数和沪深300指数换手率（%）6 图8：创业板指和中证500指数换手率（%）6 图9.近期北向资金流入，南向资金流入7图10.全A隐含风险溢价（股债性价比）目前处于7年90%分位水平（截至2024年2月）7 图11.大类资产行情估值概览（截至2月29日）8 图12.生产、需求端持续下滑9图13.2月中国大型企业PMI位于荣枯线上方，中小型企业位于荣枯线下方9 图14.2月建筑业PMI持续回落9图15.2月服务业PMI明显回升，但新订单、销售价格均下降9 图16.1月社融存量同比增速同12月持平10 图17.1月企业债券、银行承兑汇票、外币贷款等较上月新增扩大10 图18.就业形势总体稳定10图19.宏观政策显效发力，高质量发展稳步推进11 图20.近期核心产业赛道产业动向与重大事件（1/4）11 图21.近期核心产业赛道产业动向与重大事件（2/4)12 图22.近期核心产业赛道产业动向与重大事件(3/4)12 图23.近期核心产业赛道产业动向与重大事件(4/4)13 图24.1月美国CPI持续超预期14图25.美国住房分项CPI增速粘滞14图26.核心CPI商品端保持下降，服务端重新上升14 图27.1月美国PCE同比保持下降15图28.1月美国PCE环比分项普遍出现反弹15图29.欧元区2月通胀继续放缓15图30.欧元区2月服务业PMI显著上升，制造业PMI略有下跌15 图31.全球主要国家2月市场指数表现(截至2月29日）16 图32.标普500一级行业表现（2月）16 图33.海外行业龙头表现（%）(截至2月29日）16 图34.海内外各指数涨跌幅与PE(TTM)（截至2月29日）17 1.行情概览 1.1.行情回顾 行业轮动:计算机＞通信＞电子＞汽车 图1.近一年各一级行业月度超额表现（%）(以Wind全A为基准) 资料来源：Wind,国投证券研究中心 2月国内经济复苏仍在过程中，A股震荡上行，呈现先下降后上升的趋势，行业轮动较快， 中证1000强于沪深300。工业机器人、通信、高新技术板块涨幅居前。 行业表现：2月小盘强于中大盘，工业机器人、通信、高新技术涨幅居前 图2.2月中证1000和沪深300涨幅分解图3.工业机器人、通信、高新技术板块涨幅居前 资料来源：Wind,国投证券研究中心资料来源：Wind,国投证券研究中心 1.2.市场特征 图4：一季度占优的行业成为全年主线的概率为86.7%（2009年至今） 2009年至今Q1占优行业在全年的涨跌幅表现（%） 2009年 2010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 占优概率 Q1涨幅前五平均 161.66 23.30 -22.19 21.88 48.02 41.97 106.62 0.08 26.25 -22.85 57.70 20.44 19.98 -2.29 11.52 全行业平均 113.81 5.44 -28.49 3.28 15.71 47.32 52.26 -13.26 1.94 -29.21 28.62 23.42 11.76 -14.47 -4.45 86.7% 万得全A 105.47 -6.88 -22.42 4.68 5.44 52.44 38.50 -12.91 4.93 -28.25 33.02 25.62 9.17 -18.66 -5.19 86.7% 沪深300 96.71 -12.51 -25.01 7.55 -7.65 51.66 5.58 -11.28 21.78 -25.31 36.07 27.21 -5.20 -21.63 -11.38 86.7% 资料来源：Wind，国投证券研究中心 图5：一季度占优的行业成为全年主线的概率为86.7%（2009年至今） 资料来源：Wind，国投证券研究中心 2月机构表现优于市场 2月份Wind基金重仓指数上行，2月普通股票型基金指数（11.06%）和偏股混合型基金指数（10.74%）表现优于市场（9.67%）。 图6：2月机构重仓指数表现优于沪深300（以起点为基准） 资料来源：Wind,国投证券研究中心 2月A股核心指数月日均换手率环比较1月普遍上升 2月四类指数换手率月日均环比普遍上升，主要指数换手率数据如下：上证综指月日均 换手率为0.95%，前值（1月）0.68%；创业板指月日均换手率为1.85%，前值（1月）1.24%；沪深300月日均换手率为0.55%，前值（1月）0.42%；中证500月日均换手率为1.39%，前值（1月）0.84%。 图7：上证指数和沪深300指数换手率（%）图8：创业板指和中证500指数换手率（%） 资料来源：Wind,国投证券研究中心资料来源：Wind,国投证券研究中心 2月北向资金流入大幅增加，南向资金流入小幅增加 2月北向资金净流入607.44亿元，上个月净流出145.06亿元；南向资金净流入223.22亿元，上个月净流入206.16亿元。 2月北向资金流入大幅增加，南向资金流入小幅增加。图9.近期北向资金流入，南向资金流入 资料来源：Wind,国投证券研究中心 近期A股震荡上行，全A隐含风险溢价目前处于7年90%分位附近的较高水平，股债性价比仍处于历史上较高水平。 图10.全A隐含风险溢价（股债性价比）目前处于7年90%分位水平（截至2024年2月） 资料来源：Wind,国投证券研究中心 注：全A隐含风险溢价=全A市盈率的倒数-10年期国债收益率 大类资产：2月权益市场主题炒作和低位股迭起现象明显，美元走弱 当前大类资产交易所体现出的关注重点：1、A股市场，主题炒作和低位股迭起现象明显；2、行业中，通信、计算机、汽车板块表现出色，综合板块表现不佳；3、1月PCE未超 预期升温，2月，ISM制造业意外萎缩，保持了6月降息的可能性，美债收益率下跌，美元走软。 2月美元走软，美元指数呈下行走势。本月人民币汇率呈震荡下行走势，下跌14BP。 2月A股权益市场普涨。其中创业板指领涨，上涨11.3%；深圳成指上涨8.7%。全球市场涨多跌少，长短端债券收益率震荡下行，除黑色金属、布油、伦敦金外其他商品均上涨。 图11.大类资产行情估值概览（截至2月29日） 资料来源：Wind,国投证券研究中心 2.宏观环境和产业政策 2.1.经济特征 2月PMI：中国2月制造业PMI连续第5个月处于收缩区间 中国2月官方制造业PMI49.1，略低于前值49.2；非制造业PMI51.4，显著高于前值50.7。中国2月制造业PMI连续第5个月处于收缩区间，且收缩速度趋于稳定；非制造业PMI仍处于扩张区间，同时扩张速度较上月明显加快。中国2月综合PMI产出指数为50.9，同上月数据持平，继续高于50的荣枯临界点，表明我国企业生产经营活动总体保持扩张态势。 分企业规模来看，不同规模企业的景气度走势存在较大差异：2月大型企业PMI为50.4,同1月保持一致；中型企业PMI较1月上升0.2个点，为49.1；而小型企业PMI则出现暴跌，从47.2跌至46.4，追平2023年6月以来最低纪录。 图12.生产、需求端持续