区域城投研究专题：河南区域城投值得关注

作为经济大省和人口大省，其主要经济财政指标皆位于前列。河南省2023年GDP为59132亿元，全国排名第6，2022年全省常住人口约9872万人，全国排名第3。但进一步来看，进步空间仍存。2022年河南省人均GDP为62106元，全国排名第22，低于全国平均值85698元。财政方面，尽管一般公共预算收入排名位于全国上游，但其中税收占比为61%，低于全国平均70%；政府性基金收入2217亿元，全国排名13位。 以上问题或主要源于河南待优化的产业结构。“大国粮仓”的定位要求河南省扛起粮食安全重任，截止2022年，全省耕地面积稳定在1.1亿亩以上，居全国第3位；粮食播种面积稳定在1.6亿亩以上，居全国第2位。河南省第一、二、三产业增加值比率为9：38：53，城镇化率57%，低于全国平均65%。 不过在中央与省委部署谋划下，河南自身战略地位凸显，利用其独特禀赋促进产业升级，正加快由大到强的转型攻坚。十四五期间，河南积极推动交通区位优势向枢纽经济优势，加快融入“一带一路”建设，“米+井+人”综合运输通道格局逐步形成，打造国内大循环和国内国际双循环大枢纽。产业转型升级方面，河南省十四五规划中提出“高位嫁接4大优势主导产业，抢滩占先5大高成长产业，前瞻布局6大未来产业”，并于2023年谋划出炉28个千亿级重点产业链，形成新材料、电子信息、先进装备、新能源汽车、现代医药、现代食品、现代轻纺7个万亿级先进制造业集群，推进新型工业化、建设制造业强省，引领中部地区高质量发展。 截至2024年3月7日，河南区域城投债存量规模超6900亿元，在全国范围内位列第9，处于上游，而整体信用利差约为90bp，在全国范围内位于第17，处于中游。分地市来看，河南省城投债券存量规模较为集中，主要分布在郑州、省级平台以及洛阳市，其中郑州区域城投平台存量规模最高，为2028亿元，省级平台与洛阳区域城投平台城投债规模为1411亿元和693亿元，占全省城投债券存量规模近6成。 信用利差方面，河南省级平台信用利差最低为52bp，而开封市、许昌市、焦作市、安阳市以及鹤壁市信用利差相对较高。 风险提示：化债政策力度与效果不及预期；河南省产业转型不畅； 信用债突发负面舆情，打压债市风险偏好。 1.河南省主要经济财政指标皆位于前列 河南省，简称"豫"，位于我国中东部、黄河中下游，东临安徽、山东，西接陕西，南依湖北，北靠河北、山西。河南省自然资源与历史文化底蕴丰厚，交通区位优势突出，产业基础坚实，作为农业大省，小麦、玉米等农产品产量皆位于我国前列，被誉为“中原粮仓”。制造业方面，农产品加工、装备制造、有色金属冶炼、现代物流、汽车及电子信息皆为河南省重点产业，并加快培育智能终端、生物医药、节能环保、新能源及智能网联汽车等新兴产业。 河南省作为经济大省和人口大省，其主要经济财政指标皆位于前列。具体来看，河南省2023年GDP为59132亿元，全国排名第6，2022年全省常住人口约9872万人，全国排名第3，一般公共预算收入4250亿元，全国排名8，工业增加值76076亿元，全国排名第9。但进一步来看，进步空间仍存。2022年河南省人均GDP为62106元，全国排名第22，低于全国平均值85698元。财政方面，尽管一般公共预算收入排名位于全国上游，但其中税收占比为61%，低于全国平均70%；政府性基金收入2217亿元，全国排名13位。 表1：河南省主要经济财政指标皆位于前列 河南省财政收入方面，可从财税收入结构进一步分析，考虑到数据可得性，我们此处以2021年财政收入数据为基础进行分析。河南与全国财政收入结构区别主要集中在三方面： 1、从地方一般公共预算收入来看，河南财政收入依靠中央转移支付占比在55%，高于全国平均43%，河南省财政对上级依赖度较高； 2、从地方本级收入角度，河南省税收收入占比为30%，对应在本级财政收入中占比65%（税收收入/地方本级收入，即地方本级收入中税收收入：非税收入为65：35），低于全国平均75%，河南省财政收入结构有待优化。 3、进一步拆解分项，河南省税收收入中增值税、企业所得税与个人所得税在税收收入中占比分别为38%、13%和3%，所得税占比水平低于平均，而城镇土地使用税、耕地占用税、契税等品种占比水平高于平均。 产业附加值较低，利润空间较薄或是所得税占比偏低的主要原因。 表2：河南与全国财政收入结构区别主要集中在三方面 以上问题或主要源于河南待优化的产业结构。“大国粮仓”的定位要求河南省扛起粮食安全重任，截止2022年，全省耕地面积稳定在1.1亿亩以上，居全国第3位；粮食播种面积稳定在1.6亿亩以上，居全国第2位。 河南省第一、二、三产业增加值比率为9：38：53，城镇化率57%，低于全国平均65%。 图1：河南产业结构第三产业占比相对较低 图2：河南城镇化率较低 后续河南仍需守牢耕地和永久基本农田保护红线。2024年国务院关于《河南省国土空间规划（2021—2035年）》的批复中提出预计至2035年，河南省耕地保有量不低于10955.52万亩，其中永久基本农田保护面积不低于9837.89万亩；生态保护红线面积不低于1.40万平方千米；城镇开发边界扩展倍数控制在基于2020年城镇建设用地规模的1.3倍以内等要求。后续河南仍将以黄淮海平原和南阳盆地为主体建立农产品主产区，扛牢耕地和永久基本农田保护责任。 图3：后续河南仍需守牢耕地和永久基本农田保护红线 省内产业结构转型受限，也将反映在省内企业数量与盈利能力上。统计2023年末全国各省市规上企业情况，可以发现虽然河南省规上企业的数量很多，48626家排名全国第4，但在整体资产规模、营业收入以及利润总额上排名相对较低，分别为第12名、第9名和第6名。这也意味着平均来看，河南省企业在规模大小以及盈利能力方面优势并不明显。 表3：河南规上企业资产、营业收入以及利润总额皆相对较低（单位：家，亿元） 不过在中央与省委部署谋划下，河南自身战略地位凸显，利用其独特禀赋促进产业升级，正加快由大到强的转型攻坚。十四五期间，河南积极推动交通区位优势向枢纽经济优势，加快融入“一带一路”建设，“米+井+人”综合运输通道格局逐步形成，打造国内大循环和国内国际双循环大枢纽。 产业转型升级方面，河南省十四五规划中提出“高位嫁接4大优势主导产业，抢滩占先5大高成长产业，前瞻布局6大未来产业”，并于2023年谋划出炉28个千亿级重点产业链，形成新材料、电子信息、先进装备、新能源汽车、现代医药、现代食品、现代轻纺7个万亿级先进制造业集群，推进新型工业化、建设制造业强省，引领中部地区高质量发展。 表4：河南省十四五规划提出谋划战略性新兴产业发展新蓝图 从行政区划上看，河南省下辖郑州、洛阳、南阳、许昌、周口、新乡、焦作、安阳、商丘、信阳、驻马店、平顶山、开封、濮阳、三门峡、漯河、鹤壁17个地级市及1个河南省直辖县级市济源市。其中以郑州市为国家中心城市，洛阳市和南阳市为两个副中心城市，基于多中心城市共同构成“一主两副一圈四区多节点”的总体规划。 图4：河南省国土开发“一主两副一圈四区多节点”的总体规划 河南省内实行强省会发展战略，郑州市经济实力远远强于省内其他地市。 截至2022年，郑州市GDP12935亿元，占全省21.1%；人口1283万人，占全省13.0%；一般公共预算收入1131亿元，占全省26.4%；财政自给率77.64%，同样领先于省内其他地市。产业结构方面，郑州市第三产业占比相对较高，为58.6%，而南阳市、周口市、商丘市、驻马店市、信阳市等地第一产业占比相对较高。 表5：郑州市经济实力远远强于省内其他地市 表6：郑州市对省内人口有一定虹吸效应 图5：郑州市第三产业占比省内较高 2.河南区域城投债存在一定挖掘空间 河南省债务率相对较低，在全国范围内位于下游。2023年河南省宽口径负债率为69.23%，位于全国第19位，宽口径债务率为620.21%，位于全国第10位。分地市来看，郑州市、开封市以及商丘市负债率较高，郑州市、周口市以及商丘市债务率较高。 图6：河南省债务率相对较低 图7：郑州市、开封市以及商丘市负债率较高，郑州市、周口市以及商丘市债务率较高 余额+城投平台有息债务)*100%/地方政府综合财力 图8：河南省部分地市负债率变化较快 从利差角度来看，自永煤事件后，2021年初河南省城投平台信用利差与其他中部省份城投平台开始出现分化且趋于显著，直至2023年下半年化债政策逐步落地后，河南省城投平台信用利差相较于其他中部省份开始收窄。 图9：河南省城投信用利差自2021年开始相对走扩 河南省城投平台仍存在一定流动性压力。从商票数据来看，据企业预警通统计，截止2024年2月，河南省城投平台已逾期未结清的商票余额为1.98亿元，其中许昌市6453.75万元、周口市6160万元、焦作市2960万元、洛阳市2270万元；非标方面，据企业预警通，自2023年7月24日以来，河南省平台仍涉及部分非标舆情。 图10：河南省城投平台商票逾期额较高 图11：河南省城投平台非标舆情仍存 城投平台方面，河南省共有127家发债城投，全国排名第11位。其中11家省级平台，68家地市级平台，48家区县级平台，区县级平台相对较少。分地市来看，郑州市、洛阳市、开封市发债城投平台数量最多，濮阳市、济源市、鹤壁市发债城投平台数量最少。 图12：河南省共有127家发债城投，全国排名第11位。 图13：郑州市城投平台数量省内排第一 城投债券方面，截至2024年3月7日，河南区域城投债存量规模超6900亿元，在全国范围内位列第9，处于上游，而整体信用利差约为90bp，在全国范围内位于第17，处于中游。 表7：河南省城投债信用利差中枢偏高，存量规模较大 分地市来看，河南省城投债券存量规模较为集中，主要分布在郑州、省级平台以及洛阳市，其中郑州区域城投平台存量规模最高，为2028亿元，省级平台与洛阳区域城投平台城投债规模为1411亿元和693亿元，占全省城投债券存量规模近6成。信用利差方面，河南省级平台信用利差最低为52bp，而开封市、许昌市、焦作市、安阳市以及鹤壁市信用利差相对较高。 表8：河南省城投债券存量规模较为集中，主要分布在郑州、省级平台以及洛阳市 从城投债券收益率角度来看，城投债极致行情下河南省内平台城投公募债收益率普遍集中在2%到3%之间，但仍存在部分地市城投债收益率分布在3%-5%，可综合收益率以及存量规模考虑，适度挖掘开封、许昌、焦作等地城投债券。 表9：综合收益率以及存量规模考虑，适度挖掘开封、许昌、焦作等地城投债券 3.风险提示 化债政策力度与效果不及预期；河南省产业转型不畅；信用债突发负面舆情，打压债市风险偏好。