公司简评报告：产品价格回落拖累业绩，麻米错盐湖年底有望投产

产品价格回落拖累业绩麻米错盐湖年底有望投产 藏格矿业(000408)公司简评报告|2024.03.27 评级：买入 吴轩 有色行业首席分析师 SAC执证编号：S0110521120001 wuxuan123@sczq.com.cn 刘崇娜 有色行业研究助理liuchongna@sczq.com.cn电话：010-81152687 0.5藏格矿业 沪深300 0 -0.5 市场指数走势（最近1年） 26-Mar 13-Jan 1-Nov 20-Aug 8-Jun 27-Mar 资料来源：聚源数据 公司基本数据 最新收盘价（元）29.65 一年内最高/最低价（元）32.11/20.88市盈率（当前）13.70 市净率（当前）3.59 总股本（亿股）15.80 总市值（亿元）468.60 资料来源：聚源数据 核心观点 主营产品价格回落，2023年业绩下滑。公司2023年实现营业收入52.26亿元，同比-36.22%；归母净利润34.20亿元，同比-39.52%；扣非后归母净利润35.75亿元，同比-37.25%。其中，Q4实现营业收入10.37亿元，同比-58.23%，环比-25.58%；归母净利润4.51亿元，同比-69.69%，环比-52.11%；扣非后归母净利润6.26亿元，同比-58.97%，环比-34.05%。2023年公司氯化钾平均售价（含税）2709.64元/吨，同比-28.6%。碳酸锂平均售价（含税）21.69万元/吨，同比-52.46%。 产销量：公司2023年生产氯化钾109.42万吨，完成生产计划的109.42%；销售129.34万吨，完成销售计划的107.78%。公司2023年生产碳酸锂12062.5吨，完成生产计划的100.52%；销售10314.5吨，完成销售计划的85.95%。2024年公司计划生产氯化钾100万吨，销售104.2万吨；计划生产并销售电池级碳酸锂1.05万吨。 麻米错盐湖首期5万吨碳酸锂项目，预计24年投产。公司目前有氯化钾产能200万吨/年，电池级碳酸锂产能1万吨/年，为国内第二大氯化钾生产商及领先的锂盐生产商。麻米错盐湖首期5万吨碳酸锂项目预计2024年底前建成投产，待条件成熟后再投资兴建二期项目(2025-2027年)增加到年产10万吨。老挝巴俄矿区年产100万吨氯化钾项目、老挝塞塔尼矿区的野外勘探、大浪滩黑北钾盐矿深层矿详查、碱石山钾盐矿详查勘探、小梁山-大风山地区可研报告编写等有序推进，公司锂盐及钾盐业务具备高成长性。 巨龙铜矿二期改扩建预计2025年底投产，投资收益再创新高。公司持有巨龙铜业30.78%股份，2023年实现投资收益约12.96亿元，续刷新高。2024年2月22日，巨龙铜矿二期改扩建工程项目获有关部门核准。项目预计2025年底建成投产，达产后一二期合计年采选矿石量将超过1亿吨，年矿产铜将达30-35万吨，成为国内采选规模最大、全球本世纪投产的采选规模最大的单体铜矿山。 投资建议：公司是国内第二大钾肥生产商及领先的碳酸锂生产企业，西藏麻米错盐湖及老挝钾盐矿项目有序推进，参股巨龙铜业铜精矿产能持续扩大，公司具备高成长性。预计公司2024-2026年实现营业收入分别为36.59/72.81/119.38亿元，归母净利润分别为27.70/52.66/80.48亿元，对应EPS分别为1.75/3.33/5.09。首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示：铜铅锌等金属价格大幅下跌，项目建设进度及产量不及预期。 盈利预测 2023A 2024E 2025E 2026E 营收（亿元） 52.26 36.59 72.81 119.38 营收增速（%） -36.22% -29.98% 98.99% 63.95% 归母净利润（亿元） 34.20 27.70 52.66 80.48 归母净利润增速（%） -39.52% -19.01% 90.11% 52.84% EPS(元/股) 2.18 1.75 3.33 5.09 PE 13.60 16.92 8.90 5.82 资料来源：Wind，首创证券 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元）2023 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元）2023 2024E 2025E 2026E 流动资产3,143.98 3,344.18 5,206.17 9,137.10 经营活动现金流2984.05 1470.74 2794.61 5622.31 现金1,586.76 1,624.09 2,653.10 6,108.03 净利润3412.35 2769.81 5265.75 8048.21 应收账款18.19 103.91 139.05 259.29 折旧摊销420.47 519.91 628.80 739.71 其它应收款316.05 316.05 316.05 316.05 财务费用3.13 0.00 0.00 0.00 预付账款26.02 89.63 115.96 208.20 投资损失-1263.35 -1654.55 -2481.83 -3102.28 存货497.97 511.51 1,283.02 1,546.54 营运资金变动-1181.37 -158.33 -606.52 -45.61 其他632.61 632.61 632.61 632.61 其它1592.83 -6.10 -11.59 -17.71 非流动资产10,947.61 12,735.25 14,414.01 15,981.86 投资活动现金流-1406.78 -658.32 168.95 789.41 长期投资4,129.85 4,129.85 4,129.85 4,129.85 资本支出-214.36 2612.87 2612.87 2612.87 固定资产2,861.95 4,489.23 6,065.58 7,571.56 长期投资-861.89 0.00 0.00 0.00 无形资产328.11 300.66 273.20 245.74 其他-330.53 -3271.20 -2443.92 -1823.46 其他3,508.02 3,508.02 3,508.02 3,508.02 筹资活动现金流-2769.52 -775.09 -1934.55 -2956.79 资产总计14,091.58 16,079.43 19,620.18 25,118.96 短期借款0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债935.64 934.86 1,156.01 1,581.07 长期借款0.00 0.00 0.00 0.00 短期借款0.00 0.00 0.00 0.00 其他-2769.52 -775.09 -1934.55 -2956.79 应付账款344.54 263.91 469.15 739.74 现金净增加额-1192.25 37.33 1029.01 3454.93 其他538.31 538.31 538.31 538.31 主要财务比率2023 2024E 2025E 2026E 非流动负债105.70 105.70 105.70 105.70 成长能力 长期借款0.00 0.00 0.00 0.00 营业收入 -36.22% -29.98% 98.99% 63.95% 其他105.70 105.70 105.70 105.70 营业利润 -38.74% -18.09% 84.79% 51.15% 负债合计1,041.33 1,040.56 1,261.71 1,686.77 归属母公司净利润 -39.52% -19.01% 90.11% 52.84% 少数股东权益 -7.53 -13.62 -25.21 -42.92 获利能力 归属母公司股东权益 13,057.78 15,052.49 18,383.69 23,475.11 毛利率 65.25% 58.58% 63.00% 64.41% 负债和股东权益 14,091.58 16,079.43 19,620.18 25,118.96 净利率 65.44% 75.70% 72.32% 67.42% 利润表（百万元） 2023 2024E 2025E 2026E ROE 26.15% 18.38% 28.62% 34.27% 营业收入 5,225.72 3,659.07 7,281.33 11,937.88 ROIC 48.12% 37.35% 55.27% 67.71% 营业成本 1,816.17 1,515.60 2,694.25 4,248.20 偿债能力 营业税金及附加 293.61 205.59 409.10 670.73 资产负债率 7.39% 6.47% 6.43% 6.72% 营业费用 49.65 34.76 69.18 113.42 净负债比率 -10.66% -3.68% -3.22% -5.97% 研发费用 23.56 16.50 32.83 53.82 流动比率 3.36 3.58 4.50 5.78 管理费用 281.12 196.84 391.71 642.21 速动比率 2.83 3.03 3.39 4.80 财务费用 -18.61 0.00 0.00 0.00 营运能力 资产减值损失 -18.06 -18.06 -18.06 -18.06 总资产周转率 0.38 0.24 0.41 0.53 公允价值变动收益 3.89 0.00 0.00 0.00 应收账款周转率 57.92 59.94 59.94 59.94 投资净收益 1,263.35 1,654.55 2,481.83 3,102.28 应付账款周转率 16.92 12.03 19.87 19.75 营业利润 4,063.03 3,328.10 6,149.86 9,295.54 每股指标(元) 营业外收入 3.94 3.94 3.94 3.94 每股收益 2.18 1.75 3.33 5.09 营业外支出 200.66 200.66 200.66 200.66 每股经营现金 1.89 0.93 1.77 3.56 利润总额 3,866.31 3,131.38 5,953.14 9,098.82 每股净资产 8.26 9.52 11.63 14.85 所得税 453.96 367.66 698.98 1,068.32 估值比率 净利润 3,412.35 2,763.71 5,254.16 8,030.50 P/E 13.60 16.92 8.90 5.82 少数股东损益 -7.53 -6.10 -11.59 -17.71 P/B 3.59 3.11 2.55 2.00 归属母公司净利润 3,419.88 2,769.81 5,265.75 8,048.21 EBITDA 4,428.19 3,848.01 6,778.66 10,035.25 EPS（元） 2.18 1.75 3.33 5.09 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明1 分析师简介 吴轩，金融硕士，曾就职于长城证券。2021年12月加入首创证券，负责有色金属板块研究。刘崇娜，有色行业助理研究员，FRM，2022年5月加入首创证券。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财