2023年报点评：23年利润大幅提升，第三次创业新征程高歌猛进

中集车辆（301039）2023年报点评 / 23年利润大幅提升，第三次创业新征程高歌猛进 2024年03月27日 挖掘价值投资成长 增持（维持） / 【投资要点】 23年业绩稳定增长，公司有望积极把握国内外替换及增量需求。2023年全年公司实现营收250.87亿元，同比+6.21%，归母净利润24.56亿元，同比+119.66%，扣非归母净利润15.53亿元，同比+69.68%。从销量看，公司2023年实现全球销量13.9万辆，同比-8.46%，主要系全球供应链紧张改善及欧美半挂车需求放缓等因素影响。其中专用车上装实现增长，销量达到1.7万辆，同比+9.57%。展望未来，国内半挂车和专用车朝着规范化、新能源化和智能化发展，替换需求有望在“以旧换新”政策促进下逐步释放；海外新兴市场有望在“一带一路”倡议下催生物流运输需求，进而带动半挂车市场增长，公司有望抓住窗口期，实现业绩的持续增长。 积极推进组织优化，盈利能有望持续向好。公司全年毛利率18.96%，同比+5.68pct，净利率9.76%，同比+5.05。其中Q4毛利率19.52%，同比/环比+1.90/+3.53pct，净利率3.21%，同比/环比 -3.00/-4.01pct。Q4净利率下降主要系资产清理减值计提及优化组织产生额外费用所致，全年盈利能力提升主要受益于产品结构优化、高毛利产品销售占比提升、销售模式创新、灯塔制造网络提升规模效应。未来，随着公司持续改善经营质量与推进组织优化，公司盈利能力有望继续向好。 全面开启第三次创业，推进头挂一体的高质量发展。公司开启第三次创业，分为三个阶段：第一阶段是“星链计划”（2023—2025年），全面推动星链式高端制造体系的落地，实现内循环和“一带一路”市场 的半挂车业务跃升，营业收入和生产效率实现高增长；第二阶段是新能源头挂列车试水阶段（2025—2027年），强冠业务集团进入高质量发展阶段，新能源头挂一体列车形成增量业务；第三阶段是外循环业务进入高质量发展阶段（2028—2030年），新能源头挂一体列车进入外循环，外循环业务实现跃升。当前公司借助“星链计划”，积极整合国内7家半挂车工厂的生产、流通、分配和消费资源，对国内半挂车业务带来端到端的商业模式变化。星链灯塔先锋集团对组织、品牌、产品与销售渠道进行了全面升级，打造“好头牵好挂”的“头挂一体”销售模式，全面提升运营效率，推进头挂一体的高质量发展。 东方财富证券研究所 证券分析师：周旭辉 证书编号：S1160521050001 联系人：贾国琛 电话：021-23586035 相对指数表现 45.07% 31.91% 18.74% 5.57% -7.59% -20.76% 3/275/277/279/2711/271/27 中集车辆沪深300 基本数据 总市值（百万元)18582.10 流通市值（百万元)6679.43 52周最高/最低（元）15.19/7.61 52周最高/最低（PE）26.47/5.88 52周最高/最低（PB）2.33/1.09 52周涨幅（%）-7.36 52周换手率（%）704.37 相关研究 《经营质量持续改善，向好趋势依然稳固》 2023.10.27 《各产品市占率稳步提升，半挂车龙头地位持续巩固》 2023.09.13 《国内海外双轮驱动齐发力，业绩持续超预期》 2023.08.01 《盈利能力不断提升，北美业务高歌猛进》 2023.05.04 《主营市场销量高增，半挂车龙头Q1业绩飙升》 公司研究 汽车行业 证券研究报告 【投资建议】 短期，在国内复苏+欧美增长+新兴市场开拓等三重因素叠加影响下，2024年公司营收有望继续保持增长；中长期，公司不断深化“跨洋经营，当地制造”的经营模式，持续建设高端制造体系。考虑到海外市场复苏较弱，我们下调了公司2024-2025年盈利预测，并增加了2026年盈利预测，预计2024-2026年公司营收分别为289.49/332.89/388.95(原405.78/483.05)亿元；归母净利润16.42/19.22/23.46(原25.74/28.84)亿元；EPS分别为0.81/0.95/1.16(原1.27/1.42)元，对应PE为12/10/8倍，维持“增持”评级。 盈利预测 项目\年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 25086.58 28949.00 33289.00 38895.00 增长率(%) 6.21% 15.40% 14.99% 16.84% EBITDA（百万元） 2684.72 2072.20 2410.64 2859.22 归母净利润（百万元） 2455.67 1642.48 1922.10 2345.93 增长率(%) 119.66% -33.11% 17.02% 22.05% EPS(元/股) 1.22 0.81 0.95 1.16 市盈率（P/E） 7.69 11.65 9.95 8.15 市净率（P/B） 1.28 1.22 1.15 1.08 EV/EBITDA 5.15 6.08 4.66 3.44 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 全球宏观经济下行风险 零部件供应不足、原材料价格上涨风险 汇率波动风险 环保政策风险 至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 1790.20 2200.71 2262.15 2484.38 净利润 2447.76 1637.19 1915.91 2338.37 折旧摊销 583.07 408.69 448.20 447.18 营运资金变动 -323.61 317.42 76.93 -88.55 其它 -917.01 -162.58 -178.89 -212.63 投资活动现金流 347.33 79.94 95.94 119.03 资本支出 -430.41 124.41 122.81 161.06 投资变动 798.82 -77.00 -67.48 -92.48 其他 -21.08 32.53 40.60 50.45 筹资活动现金流 -974.31 -801.83 -963.79 -1148.06 银行借款 486.75 30.00 40.00 40.00 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 股权融资 7.99 0.00 0.00 0.00 其他 -1469.05 -831.83 -1003.79 -1188.06 现金净增加额 1211.23 1478.83 1394.29 1455.35 期初现金余额 4682.82 5894.05 7372.88 8767.17 期末现金余额主要财务比率 5894.05 7372.88 8767.17 10222.53 至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 成长能力（%）营业收入增长 6.21% 15.40% 14.99% 16.84% 营业利润增长 121.69% -40.38% 16.97% 22.37% 归属母公司净利润增长 119.66% -33.11% 17.02% 22.05% 获利能力（%）毛利率 18.96% 14.30% 14.60% 14.80% 净利率 9.76% 5.66% 5.76% 6.01% ROE 16.58% 10.51% 11.59% 13.21% ROIC 9.64% 8.10% 9.04% 10.40% 偿债能力资产负债率（%） 35.20% 37.40% 38.46% 39.57% 净负债比率 - - - - 流动比率 2.13 2.09 2.10 2.10 速动比率 1.40 1.36 1.38 1.38 营运能力总资产周转率 1.05 1.11 1.19 1.28 应收账款周转率 6.82 7.80 8.46 9.19 存货周转率 4.89 4.91 5.06 5.25 每股指标（元）每股收益 1.22 0.81 0.95 1.16 每股经营现金流 0.89 1.09 1.12 1.23 每股净资产 7.34 7.75 8.22 8.80 估值比率P/E 7.69 11.65 9.95 8.15 P/B 1.28 1.22 1.15 1.08 EV/EBITDA 5.15 6.08 4.66 3.44 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 至12月31日2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产16521.52 18938.95 21233.74 23944.93 货币资金6010.49 7489.32 8883.61 10338.97 应收及预付4024.32 4082.50 4352.13 4725.75 存货5126.51 5899.85 6577.24 7414.59 其他流动资产1360.20 1467.28 1420.76 1465.63 非流动资产7316.31 7039.25 6745.04 6474.85 长期股权投资225.78 282.02 343.54 405.06 固定资产4755.85 4570.98 4360.55 4117.18 在建工程173.47 178.78 159.02 63.22 无形资产771.65 535.11 335.42 245.73 其他长期资产1389.56 1472.36 1546.51 1643.66 资产总计23837.83 25978.20 27978.78 30419.77 流动负债7740.45 9064.88 10130.60 11396.18 短期借款177.55 227.55 277.55 327.55 应付及预收4202.34 4865.70 5359.55 5924.45 其他流动负债3360.56 3971.63 4493.51 5144.18 非流动负债650.28 650.28 630.28 640.28 长期借款240.81 220.81 210.81 200.81 应付债券0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动负债409.47 429.47 419.47 439.47 负债合计8390.73 9715.16 10760.88 12036.46 实收资本2017.60 2017.60 2017.60 2017.60 资本公积4800.64 4800.64 4800.64 4800.64 留存收益7660.26 8481.50 9442.55 10615.52 归属母公司股东权益14808.86 15630.10 16591.15 17764.11 少数股东权益638.24 632.94 626.75 619.20 负债和股东权益23837.83 25978.20 27978.78 30419.77 利润表（百万元）至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入25086.58 28949.00 33289.00 38895.00 营业成本20330.35 24809.29 28428.81 33138.54 税金及附加97.65 107.11 123.17 140.02 销售费用677.52 738.20 832.23 933.48 管理费用1367.71 1389.55 1664.45 1944.75 研发费用396.52 434.24 515.98 622.32 财务费用-68.34 -119.67 -154.49 -187.00 资产减值损失-125.64 -30.00 -30.00 -30.00 公允价值变动收益-0.10 0.00 0.00 0.00 投资净收益1094.83 40.53 46.60 54.45 资产处置收益12.32 202.64 233.02 272.27 其他收益68.69 167.90 193.08 241.15 营业利润3264.67 1946.36 2276.57