货币政策与流动性观察：资金利率温和回升

证券研究报告|2024年03月26日 货币政策与流动性观察 资金利率温和回升 核心观点经济研究·宏观周报 资金利率温和回升 海外方面，上周（3月18日-3月22日）日本央行加息靴子落地。3月21日，美联储主席鲍威尔称，相信利率可能处于周期性峰值，在今年某个时间点开始降息是适宜的，但目前通胀仍然较高。联邦资金利率期货隐含5月FOMC降息25bp的可能性为8.8%，不降息的可能性为91.2%。 国内流动性方面，上周（3月18日-3月22日）在央行持续回收流动性等因素下，货币市场利率温和反弹，非银-银行利差（如R007-DR007）走阔。国信货币政策力度指数较前一周（3月11日-3月15日）边际下降0.06至100.83，已连续三周收紧。其中价格指标贡献64%，数量指标贡献36%。价格指数下降（紧缩）主要由上周全周标准化后的R001利率、R加权利率偏离度和DR加权利率偏离度（7天/14天利率减去同期限政策利率）总体环比上行拖累，同业存单加权利率环比下行支撑。数量上，央行上周公开市场操作缩量续作，对数量指标形成拖累。本周需关注以下因素的扰动：同业存单到期超过5000亿元。 央行公开市场操作：上周（3月18日-3月24日），央行净投放流动性资金-170亿元。其中：7天逆回购净投放-170亿元（到期390亿元，投放220亿元），14天逆回购净投放0亿元（到期0亿元，投放0亿元） 本周（3月25日-3月31日），央行逆回购将到期220亿元，其中7天 逆回购到期220亿元，14天逆回购到期0亿元。截至本周一（3月25 日）央行7天逆回购净投放400亿元，14天逆回购净投放0亿元，OMO 存量为620亿元。 银行间交易量：上周银行间市场质押回购平均日均成交7.10万亿，较前一周（3月11日-3月17日）减少0.05万亿。隔夜回购占比为89.1%，较前一周（88.9%）升高0.2pct。 债券发行：上周政府债净融资2631.3亿元，本周计划发行2251.9亿元，净融资额预计为-308.1亿元；上周同业存单净融资4009.4亿元，本周计划发行1222.7亿元，净融资额预计为-3873.0亿元；上周政策银行债净融资1219.0亿元，本周计划发行110.0亿元，净融资额预计为-50.0 亿元；上周商业银行次级债券净融资-545.0亿元，本周计划发行30.0亿元，净融资额预计为-475.0亿元；上周企业债券净融资1328.6亿元 （其中城投债融资贡献约16.56%），本周计划发行1498.0亿元，净融资额预计为-2930.9亿元。 上周五（3月22日）人民币CFETS一篮子汇率指数较前一周（3月8日）上行0.43至99.30，同期美元指数上行0.98，位于104.43。3月22日，美元兑人民币在岸汇率较3月15日汇率上行318基点，位于7.23；离岸汇率上行500基点，位于7.25。 风险提示：需求改善不及预期，海外经济进入衰退。 证券分析师：董德志联系人：田地021-609331580755-81982035 dongdz@guosen.com.cntiandi2@guosen.com.cnS0980513100001 基础数据 固定资产投资累计同比4.20 社零总额当月同比7.40 出口当月同比5.60 M28.70 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《宏观经济宏观周报-国内以投资、房地产为主导的旧经济或持续走弱》——2024-03-24 《高技术制造业宏观周报-国信周频高技术制造业扩散指数小幅回落》——2024-03-21 《货币政策与流动性观察-资金面维持韧性》——2024-03-19 《宏观经济宏观周报-今年以来国内经济增长的结构分化或加剧》——2024-03-18 《高技术制造业宏观周报-国信周频高技术制造业扩散指数转跌为涨》——2024-03-15 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 周流动性回顾：资金利率温和回升4 流动性观察6 外部环境：美联储5月降息预期依然较低6 国内利率：短端利率小幅上行7 国内流动性：上周央行继续缩量续作9 债券融资：上周政府债券净融资大幅回升11 汇率：美元兑人民币快速升值12 图表目录 图1：国信货币政策力度指数（上升指向宽松，下降指向紧缩）4 图2：价格指数4 图3：数量指数4 图4：美联储关键短端利率6 图5：欧央行关键短端利率6 图6：日央行关键短端利率6 图7：主要央行资产负债表相对变化6 图8：央行关键利率7 图9：LPR利率7 图10：短端市场利率与政策锚8 图11：中期利率与政策锚8 图12：短端流动性分层观察8 图13：中期流动性分层观察8 图14：货币市场加权利率8 图15：SHIBOR报价利率8 图16：“三档两优”准备金体系9 图17：7天逆回购到期与投放9 图18：央行逆回购规模（本周投放截至周一）9 图19：央行逆回购余额跟踪9 图20：MLF投放跟踪10 图21：MLF投放季节性10 图22：银行间回购成交量10 图23：上交所回购成交量10 图24：银行间回购余额10 图25：交易所回购余额10 图26：债券发行统计（本周统计仅含计划发行及到期）11 图27：政府债券与同业存单净融资12 图28：企业债券净融资与结构12 图29：主要货币指数走势12 图30：人民币汇率12 周流动性回顾：资金利率温和回升 海外方面，上周（3月18日-3月22日）日本央行加息靴子落地。3月21日，美联储主席鲍威尔称，相信利率可能处于周期性峰值，在今年某个时间点开始降息是适宜的，但目前通胀仍然较高。联邦资金利率期货隐含5月FOMC降息25bp的可能性为8.8%，不降息的可能性为91.2%。 图1：国信货币政策力度指数（上升指向宽松，下降指向紧缩） 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图2：价格指数图3：数量指数 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 国内流动性方面，上周（3月18日-3月22日）狭义流动性环比持续收敛。国信货币政策力度指数较前一周（3月11日-3月15日）边际下降0.06至100.83。其中价格指标贡献64%，数量指标贡献36%。价格指数下降（紧缩）主要由上周全周标准化后的R001利率、R加权利率偏离度和DR加权利率偏离度（7天/14天利率减去同期限政策利率）总体环比上行拖累，同业存单加权利率环比下行支撑。数量上，央行上周公开市场操作缩量续作，对数量指标形成拖累。本周需关注以 下因素的扰动：同业存单到期超过5000亿元。 央行公开市场操作：上周（3月18日-3月24日），央行净投放流动性资金-170亿元。其中：7天逆回购净投放-170亿元（到期390亿元，投放220亿元），14天逆回购净投放0亿元（到期0亿元，投放0亿元）。本周（3月25日-3月31 日），央行逆回购将到期220亿元，其中7天逆回购到期220亿元，14天逆回购 到期0亿元。截至本周一（3月25日）央行7天逆回购净投放400亿元，14天逆 回购净投放0亿元，OMO存量为620亿元。 银行间交易量：上周银行间市场质押回购平均日均成交7.10万亿，较前一周（3 月11日-3月17日）减少0.05万亿。隔夜回购占比为89.1%，较前一周（88.9%）升高0.2pct。 债券发行：上周政府债净融资2631.3亿元，本周计划发行2251.9亿元，净融资 额预计为-308.1亿元；上周同业存单净融资4009.4亿元，本周计划发行1222.7亿元，净融资额预计为-3873.0亿元；上周政策银行债净融资1219.0亿元，本周计划发行110.0亿元，净融资额预计为-50.0亿元；上周商业银行次级债券净融资-545.0亿元，本周计划发行30.0亿元，净融资额预计为-475.0亿元；上周企业债券净融资1328.6亿元（其中城投债融资贡献约16.56%），本周计划发行1498.0亿元，净融资额预计为-2930.9亿元。 上周五（3月22日）人民币CFETS一篮子汇率指数较前一周（3月8日）上行0.43至99.30，同期美元指数上行0.98，位于104.43。3月22日，美元兑人民币在岸汇率较3月15日汇率上行318基点，位于7.23；离岸汇率上行500基点，位于7.25。 流动性观察 外部环境：美联储5月降息预期依然较低 美联储 3月FOMC继续暂停加息，其两大管理利率——存款准备金利率（IORB）与隔夜逆回购利率（ONRRP）或已达到本轮加息高点，分别保持在5.40%和5.30%。上周四 （3月21日）SOFR利率较前一周（3月14日）保持不变，位于5.31%。3月21日，鲍威尔声称，相信利率可能处于周期性峰值，在今年某个时间点开始降息是适宜的，但目前通胀仍然较高。联邦资金利率期货隐含5月FOMC降息25bp的可能性为8.8%，不降息的可能性为91.2%。 截至3月20日，美联储资产负债表规模为7.51万亿美元，较前一周（3月13日） 减少276.21亿美元，约为去年4月本次缩表初期历史最高值（8.97万亿）的83.82%。 图4：美联储关键短端利率图5：欧央行关键短端利率 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图6：日央行关键短端利率图7：主要央行资产负债表相对变化 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 欧央行 欧央行在3月议息会议暂停加息，其三大关键利率——主要再融资操作（MRO）、边际贷款便利（MLF）和隔夜存款便利（DF）利率保持不变，分别位于4.5%、4.75%和4%。欧元短期利率（ESTR）上周四（3月21日）较前一周（3月14日）保持不变，位于3.91%。 日央行 3月19日，日本央行宣布加息10个基点，将政策利率从-0.1%-0%上调至0%-0.1%。 日本央行政策目标利率、互补性存款便利利率上升为0.0%、0.1%，贴现率保持0.3%不变。东京隔夜平均利率（TONAR）上周四（3月21日）较前一周（3月14日）保持上升8bp，位于0.07%。 国内利率：短端利率小幅上行 央行关键利率 上周（3月18日-3月24日），央行关键利率无变化。 图8：央行关键利率图9：LPR利率 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 市场利率 短端利率方面，隔夜利率与七天利率小幅上升。上周（3月18日-3月22日），R001和DR001较前一周（3月11日-3月15日）分别上升3.9bp、2.4bp，位于1.89%和1.77%；R007和DR007分别上升4.0bp、下降1.1bp，位于2.03%和1.87%；R007-DR007扩张至16bp，接近历史平均水平。考虑R成交量权重的货币市场加权利率（7天移动平均）上周五较前一周上行4.4bp至1.91%。 存单利率方面，各类发债主体一致下行。上周五（3月22日）国有行1年期存单发行利率较3月15日下行1.0bp，位于2.24%；股份行下行1.5bp，位于2.27%；城商行下行3.4bp，位于2.38%。 图10：短端市场利率与政策锚图11：中期利率与政策锚 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图12：短端流动性分层观察图13：中期流动性分层观察 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图14：货币市场加权利率图15：SHIBOR报价利率 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 国内流动性：上周央行继续缩量续作 上周（3月18日-3月24日），央行净投放流动性资金-170亿元。其中：7天逆回购净投放-170亿元（到期390亿元，投放220亿元），14天逆回购净投放0 亿元（到期0亿元，投放0亿元）