全年盈利大增，α-烯烃项目打开成长空间

卫星化学（002648） 公司研究/公司点评 全年盈利大增，α-烯烃项目打开成长空间 投资评级：买入（维持） 报告日期： 2024-03-26 收盘价（元） 17.04 近12个月最高/最低（元） 17.30/12.56 总股本（百万股） 3,369 流通股本（百万股） 3,365 流通股比例（%） 99.90 总市值（亿元） 574 流通市值（亿元） 573 公司价格与沪深300走势比较 7% -6%3/236/239/2312/23 18% 31% 20% - - 卫星化学沪深300 分析师：王强峰 执业证书号：S0010522110002电话：13621792701 邮箱：wangqf@hazq.com 联系人：潘宁馨 执业证书号：S0010122070046电话：13816562460 邮箱：pannx@hazq.com 相关报告 1.绿色创新可持续，质量回报双提升 2024-03-04 2.美国天然气价格中枢趋势下移，轻烃龙头成本优势凸显2024-02-18 3.四季度业绩稳健，新材料项目加速推进2024-01-24 主要观点： 事件描述 3月25日晚，卫星化学公布2023年年报，全年实现收入414.87亿 元，同比+12%；实现归母净利润47.89亿元，同比+54.71%，实现扣 非归母46.72亿元，同比+51.80%。2023Q4实现归母净利润13.78 亿元，环比-12.97%；实现扣非归母12.98亿元，环比-9.66%。 原料成本分化，产品价格略有回落，公司经营稳健 2023年，公司业绩同比大幅增长，持续验证自己经营的稳健。业务板块分拆来看，全年功能化学品/高分子材料/新能源材料贡献毛利33.15亿元/35.22亿元/1.71亿元，毛利率同比-5.87pct/+6.45pct/- 1.45pct。重要子公司连云港石化（C2生产环节主体）实现净利润 26.12亿元。 2023Q4C2成本端下行明显，下游需求略有回落。成本端来看，四季度乙烷价格显著下行，丙烷价格有所回升，C2C3成本端影响有所分化。四季度乙烷平均价格22.76美分/加仑，环比三季度下降22.5%， 美国天然气淡季到来，乙烷价格支撑不足下降明显，C2链成本端快速改善。四季度丙烷（华东）平均价格5428元/吨，环比上涨14%，C3产业链成本有所上升。需求端，四季度烯烃下游在金九银十旺季不旺的影响下，国庆节后有所回落，但由于已达行业成本位置以下，整体成本端支撑下价格下行不显著，仍处于低位徘徊。 2024年一季度以来（截止3/22），乙烷平均价格维持在19.36美分/加仑，较四季度环比继续下降，烯烃类产品受降息、需求回升、原油支撑等因素在年后价格回升，C2和C3即时价差均有所修复。从2024年来看，我们认为油价仍将保持高位震荡，美国天然气供应过剩趋势不变，公司盈利稳定向好。 2023年内嘉宏新材实现并表，2024年项目储备丰富 在建项目陆续落地，2024年储备项目丰富。报告期内，公司（聚）苯乙烯、乙醇胺、电池级DMC、电子级双氧水等装置陆续投产，同 时嘉宏新材年底前完成并表贡献一部分利润。公司2024年项目储备丰富，80万吨丁辛醇项目预计于二季度开始试车投料，投产后一部分实现丙烯酸酯单元的降本稳供，另一部分能够进行丁辛醇的调节根据市场情况进行外售增利，目前丁辛醇市场盈利尚可。另外，26万吨高分子乳液和20万吨丙烯酸精酸产能也将在下半年贡献利润， 2024年项目储备仍丰富。 加强研发投入，加快向一流新材料平台型企业迈步。报告期内，全年研发投入超16.26亿元，同比增长31.05%。公司自主研发的1,000吨α-烯烃项目顺利投产，达到预期的各项指标，并经中国石油与化 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 工联合会组织专家进行成果鉴定，评价该技术国际先进，产品品质超过国内外产品，技术填补国内空白，为公司向高端聚乙烯产品发展提供核心原料保障；公司与韩国SK集团子公司合作亚洲首个EAA项目落地，实现公司乙烯与丙烯酸联动向高端包装材料发展。 α-烯烃综合利用高端新材料产业园项目快速推进，打开成长空间α-烯烃综合利用高端新材料产业园项目顺利推进，即将迎来落地。项目总投资约257亿元，建成后公司烯烃产能将翻倍，进一步加强烯烃平台化优势。2023年6月17日，项目与园区管委会完成签约并签署第一批租船协议。2023年11月10日，项目完成省相关备案流程。2023年12月29日，项目一阶段进行一次环评公示。公司各项前期工作扎实推进，有望在2024年上半年开启建设，2025年底有望投产。 投资建议 考虑到2024年或有检修因素影响，对2024年业绩预期进行调整，预计公司2024-2026年归母净利润分别为62.45、71.71、79.55亿元（2024-2025原值67.32、74.86亿元，出于谨慎性原则，2026年收入利润暂未考虑α-烯烃项目影响），同比增速为30.4%、14.8%、10.9%。对应PE分别为9.19、8.00、7.22倍。维持“买入”评级。 风险提示 （1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险； （2）安全生产风险； （3）环境保护风险； （4）项目投产进度不及预期； （5）股权激励不及预期。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 41487 56537 63680 66294 收入同比（%） 12.0% 36.3% 12.6% 4.1% 归属母公司净利润 4789 6245 7171 7955 净利润同比（%） 54.7% 30.4% 14.8% 10.9% 毛利率（%） 19.8% 18.8% 19.2% 19.9% ROE（%） 18.8% 20.6% 19.7% 18.4% 每股收益（元） 1.42 1.85 2.13 2.36 P/E 10.39 9.19 8.00 7.22 P/B 1.95 1.89 1.58 1.33 EV/EBITDA 7.25 6.20 5.41 5.00 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 12733 19722 21868 24800 营业收入 41487 56537 63680 66294 现金 6399 9845 12284 15083 营业成本 33257 45884 51430 53107 应收账款 639 1036 1103 1128 营业税金及附加 144 190 217 224 其他应收款 63 131 162 141 销售费用 145 166 205 204 预付账款 355 534 640 615 管理费用 531 774 843 893 存货 4233 6446 6740 7060 财务费用 811 988 1006 1040 其他流动资产 1043 1730 940 772 资产减值损失 -9 -16 -8 -12 非流动资产 51849 55924 63905 70339 公允价值变动收益 187 0 0 0 长期投资 2471 2666 2880 3085 投资净收益 -14 295 156 254 固定资产 25258 25413 27478 29243 营业利润 5378 6972 8027 8896 无形资产 1801 2202 2670 3105 营业外收入 11 17 13 13 其他非流动资产 22319 25642 30877 34907 营业外支出 20 15 17 17 资产总计 64582 75645 85774 95139 利润总额 5368 6974 8023 8892 流动负债 11915 14731 15523 15699 所得税 584 718 850 929 短期借款 1226 0 0 0 净利润 4784 6256 7173 7963 应付账款 5037 8555 9333 9194 少数股东损益 -6 11 2 8 其他流动负债 5651 6175 6190 6505 归属母公司净利润 4789 6245 7171 7955 非流动负债 27174 30513 33853 36256 EBITDA 10185 12935 15006 16150 长期借款 10839 9521 8204 6945 EPS（元） 1.42 1.85 2.13 2.36 其他非流动负债 16335 20992 25649 29311 负债合计 39089 45244 49376 51955 主要财务比率 少数股东权益 28 40 42 50 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 股本 3369 3369 3369 3369 成长能力 资本公积 4465 4465 4465 4465 营业收入 12.0% 36.3% 12.6% 4.1% 留存收益 17632 22528 28523 35301 营业利润 56.0% 29.6% 15.1% 10.8% 归属母公司股东权益 25465 30362 36356 43134 归属于母公司净利润 54.7% 30.4% 14.8% 10.9% 负债和股东权益 64582 75645 85774 95139 获利能力毛利率（%） 19.8% 18.8% 19.2% 19.9% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 11.5% 11.0% 11.3% 12.0% 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） 18.8% 20.6% 19.7% 18.4% 经营活动现金流 7996 12979 15597 15691 ROIC（%） 9.6% 10.6% 10.6% 10.3% 净利润 4789 6245 7171 7955 偿债能力 折旧摊销 4170 5468 6427 6741 资产负债率（%） 60.5% 59.8% 57.6% 54.6% 财务费用 992 988 1006 1040 净负债比率（%） 153.3 148.8% 135.7% 120.3% % 投资损失 14 -295 -156 -254 流动比率 1.07 1.34 1.41 1.58 营运资金变动 -1886 551 1136 187 速动比率 0.68 0.86 0.93 1.09 其他经营现金流 6593 5717 6047 7790 营运能力 投资活动现金流 -2044 -9253 -14257 -12936 总资产周转率 0.64 0.75 0.74 0.70 资本支出 -2403 -9158 -14003 -12833 应收账款周转率 64.88 54.59 57.71 58.76 长期投资 -378 -172 -190 -192 应付账款周转率 6.60 5.36 5.51 5.78 其他投资现金流 737 76 -63 89 每股指标（元） 筹资活动现金流 -5072 -279 1099 44 每股收益 1.42 1.85 2.13 2.36 短期借款 149 -1226 0 0 每股经营现金流薄） 2.37 3.85 4.63 4.66 长期借款 -1142 -1318 -1318 -1259 每股净资产 7.56 9.01 10.79 12.81 普通股增加 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -1518 0 0 0 P/E 10.39 9.19 8.00 7.22 其他筹资现金流 -2561 2264 2416 1303 P/B 1.95 1.89 1.58 1.33 现金净增加额 1050 3446 2439 2799 EV/EBITDA 7.25 6.20 5.41 5.00 资料来源：公司公告，华安证券研究所 重要