烯烃综合利用项目签约，打开长期成长空间

卫星化学（002648） 公司研究/公司点评 α-烯烃综合利用项目签约，打开长期成长空间 2023-06-18 报告日期： 投资评级：买入（维持） 主要观点： 事件描述 收盘价（元）14.79 近12个月最高/最低（元）19.81/12.40 总股本（百万股）3,369 流通股本（百万股）3,365 流通股比例（%）99.89 总市值（亿元）498 流通市值（亿元）498 公司价格与沪深300走势比较 6/229/2212/223/23 16% 1% -14% -29% -44% 卫星化学沪深300 分析师：王强峰 执业证书号：S0010522110002电话：13621792701 邮箱：wangqf@hazq.com 联系人：潘宁馨 执业证书号：S0010122070046电话：13816562460 邮箱：pannx@hazq.com 相关报告 1.乙烷价格显著下行，轻烃龙头整装出发2023-05-05 2.拟建二期EAA装置，致力解决卡脖子关键材料2023-03-27 3.三季度业绩承压，原料价格下降盈利修复在即2022-10-25 6月17日，卫星化学发布公告，α-烯烃综合利用高端新材料产业园项 目与园区管委会完成签约。该项目总投资约257亿元，建设内容主要包括250万吨/年α-烯烃轻烃配套原料装置、5套10万吨/年α-烯烃装置、3套20万吨/年POE装置、2套50万吨/年高端聚乙烯（茂金属）、2套40万吨/年PVC综合利用及配套装置、1.5万吨/年聚α-烯烃装置、5万吨/年超高分子量聚乙烯装置、副产氢气降碳资源化利用装置、LNG储罐（以项目备案为准）。公司应于6个月内完成开工前各类手续办理，并于2024年底前开工建设。 轻烃原料产能翻倍，打开长期成长空间 卫星化学现有250万吨乙烷裂解制乙烯装置及下游配套装置，此次投 资包含250万吨/年轻烃配套原料装置，从烯烃原料规模上较原有产能翻倍，打开未来成长空间。公司轻烃路线具有流程短、收率高、低成本、低碳排、低能耗、低水耗等特点，同时具有很强的稀缺性，难以复制壁垒极高，公司α-烯烃综合利用项目进一步提升规模优势，原料采购量提升便于成本进一步降低，同时为α-烯烃及POE、高端聚烯烃等新材料提供低成本原料，一体化产业链优势抗风险能力强。 加码α-烯烃及POE产业链，聚焦高端聚合物新材料 下游配套装置来看，公司继此前10万吨α-烯烃及POE项目规划之后又规划50万吨α-烯烃及60万吨POE装置，把握α-烯烃及POE国产化先机。3月底，公司α-烯烃成功完成千吨级别中试，实现国内首套1-辛烯装置的投产。我们认为在未来POE的竞争中，α-烯烃将是制约产业以及决定未来企业成本竞争力的关键，同时公司也拥有处于行业成本最左侧的乙烯，我们认为公司将在未来POE产业链的竞争中将脱颖而出。 此外，公司规划的高端聚乙烯（茂金属）、聚α-烯烃、超高分子量聚乙烯等均为国内供给不足环节，从技术上与α-烯烃及POE项目有一定的协同性，从盈利性角度而言，较一期、二期项目产品附加值提升明显，盈利中枢有望进一步提升。 投资建议 短期来看，C2、C3成本压力显著减轻，乙烷价格较去年高点下跌超60%将对卫星成本端带来显著改善。同时，6月丙烷CP指导价格环比下调105美金，C3PDH盈利将迎来改善。成本端改善将在二季度和三季度逐步体现，业绩预计有环比上升弹性。同时C2、C3下游产 品价格价差处于历史底部，需求有望逐季迎来修复。长期来看，公司α-烯烃综合利用项目产能翻倍，进一步加强烯烃平台化优势。 预计公司2023-2025年归母净利润分别为50.64、68.05、75.50亿元 （出于谨慎性原则，暂未考虑此次α-烯烃综合利用项目），同比增速为65.4%、34.4%、10.9%。对应PE分别为9.84、7.32、6.60倍。维持“买入”评级。 风险提示 （1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险； （2）安全生产风险； （3）环境保护风险； （4）项目投产进度不及预期。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 37044 48953 56975 59455 收入同比（%） 29.7% 32.1% 16.4% 4.4% 归属母公司净利润 3062 5064 6805 7550 净利润同比（%） -49.0% 65.4% 34.4% 10.9% 毛利率（%） 16.5% 18.6% 20.2% 21.9% ROE（%） 14.5% 20.4% 22.3% 20.5% 每股收益（元） 0.91 1.50 2.02 2.24 P/E 17.03 9.84 7.32 6.60 P/B 2.47 2.01 1.64 1.35 EV/EBITDA 10.74 6.98 6.06 5.36 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 11735 21857 28818 38811 营业收入 37044 48953 56975 59455 现金 5532 10777 17650 28264 营业成本 30925 39855 45439 46454 应收账款 676 1263 1241 1305 营业税金及附加 119 160 185 194 其他应收款 138 132 153 180 销售费用 88 110 132 135 预付账款 463 546 575 640 管理费用 534 789 870 933 存货 3877 6041 6751 6589 财务费用 849 1012 1304 1695 其他流动资产 1050 3098 2448 1833 资产减值损失 0 -16 -25 -20 非流动资产 44650 54399 62456 70635 公允价值变动收益 -291 0 0 0 长期投资 2239 2308 2421 2512 投资净收益 399 427 556 549 固定资产 19033 21370 21631 22264 营业利润 3448 5792 7716 8601 无形资产 1265 1469 1705 1925 营业外收入 11 23 21 18 其他非流动资产 22113 29252 36700 43934 营业外支出 14 21 15 17 资产总计 56385 76256 91275 109446 利润总额 3445 5795 7721 8603 流动负债 10067 18402 15900 16548 所得税 368 716 889 1027 短期借款 1077 0 0 0 净利润 3077 5079 6832 7576 应付账款 5537 11652 10191 10773 少数股东损益 15 15 26 26 其他流动负债 3453 6750 5709 5775 归属母公司净利润 3062 5064 6805 7550 非流动负债 25168 32973 44838 55962 EBITDA 6882 10457 12858 14631 长期借款 10549 11487 16487 20487 EPS（元） 0.91 1.50 2.02 2.24 其他非流动负债 14619 21485 28351 35475 负债合计 35235 51375 60738 72510 主要财务比率 少数股东权益 34 49 75 101 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 股本 3369 3369 3369 3369 成长能力 资本公积 4982 4983 4983 4983 营业收入 29.7% 32.1% 16.4% 4.4% 留存收益 12765 16481 22110 28484 营业利润 -50.6% 68.0% 33.2% 11.5% 归属母公司股东权益 21117 24833 30461 36835 归属于母公司净利润 -49.0% 65.4% 34.4% 10.9% 负债和股东权益 56385 76256 91275 109446 获利能力毛利率（%） 16.5% 18.6% 20.2% 21.9% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 8.3% 10.3% 11.9% 12.7% 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） 14.5% 20.4% 22.3% 20.5% 经营活动现金流 206 1311 1197 1464 ROIC（%） 7.7% 9.4% 9.7% 9.1% 净利润 1016 922 986 1045 偿债能力 折旧摊销 314 215 213 238 资产负债率（%） 62.5% 67.4% 66.5% 66.3% 财务费用 26 113 212 189 净负债比率（%） 166.6 206.5% 198.9% 196.3% % 投资损失 -4 -380 0 0 流动比率 1.17 1.19 1.81 2.35 营运资金变动 -974 440 -214 -8 速动比率 0.73 0.83 1.35 1.91 其他经营现金流 1819 483 1201 1053 营运能力 投资活动现金流 -858 -455 -194 -390 总资产周转率 0.66 0.64 0.62 0.54 资本支出 -401 -835 -194 -390 应收账款周转率 54.80 38.76 45.91 45.57 长期投资 -752 0 0 0 应付账款周转率 5.58 3.42 4.46 4.31 其他投资现金流 295 380 0 0 每股指标（元） 筹资活动现金流 1198 2851 -951 -1010 每股收益 0.91 1.50 2.02 2.24 短期借款 -730 7340 -739 -821 每股经营现金流薄） 1.76 4.20 2.75 4.38 长期借款 0 0 0 0 每股净资产 6.27 7.37 9.04 10.93 普通股增加 385 0 0 0 估值比率 资本公积增加 1625 -4375 0 0 P/E 17.03 9.84 7.32 6.60 其他筹资现金流 -82 -113 -212 -189 P/B 2.47 2.01 1.64 1.35 现金净增加额 546 3707 52 64 EV/EBITDA 10.74 6.98 6.06 5.36 资料来源：公司公告，华安证券研究所 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进