酒店行业概况及酒店CMBS(N)产品 评级尽调关注要点

1 酒店行业概况及酒店CMBS(N)产品 评级尽调关注要点 目录 一、酒店行业概况及主要经营模式 ... 2 二、酒店CMBS(N)发行情况 .......... 5 三、酒店CMBS(N)评级尽调关注要点 .. 7 酒店CMBS(N)作为商业物业抵押资产支持专项计划的重要产品构成，近年来得到一定发展。评级尽调过程中，通过对标的酒店实际运营中主要影响因素的综合分析，有助于完成对标的酒店整体情况的准确评判，有助于酒店CMBS(N)产品的信用风险分析。 评级尽调关注要点： 不动产证照及权属：酒店不动产证照和资质是否完备是开展酒店类CMBS (N)的首要前提。无论是自建还是外购，须确保不动产不存在瑕疵且权属清晰。 区位因素：酒店所处城市发达程度、行政区域或商圈活跃程度等，对酒店运营产生重要影响，并在一定程度上影响酒店运营收入的稳定性。 酒店管理集团：酒店管理集团成熟的经营模式及管理标准是标的酒店良好运营的基础。 客源结构：是影响酒店客房收入的重要因素。酒店客房客户大致分为四类：到店客户、第三方预订平台客户、酒店管理集团会员客户、战略合作客户。 历史经营数据：能够真实反映酒店经营情况，并可结合现场尽调获取的信息综合评判酒店经营表现。 现金流归集：不同客户类型产生的酒店客房收入在入账或现金流归集时有所区分。 2020年初，新冠疫情虽然对酒店市场的消费能力产生一定影响，但随着国内疫情逐步得到控制，消费者信心逐步回升，商务出行及国内旅游均得到逐步恢复。同时，随着国内旅游服务设施和配套日趋完善，我国旅游消费结构也在逐步向发达国家靠拢，为酒店的持续健康运营创造了良好的环境，或将促进酒店CMBS(N)产品的进一步发展。 分析师 郑 蒙 结构融资部 010-67413446 zhengmeng@dagongcredit.com 客户服务 电话：010-67413300 客服：4008-84-4008 Email：research@dagongcredit.com 2020年9月22日 评级技术研究 资产支持证券 评级技术研究 | 资产支持证券 2 酒店行业需求主要来源于休闲旅游和商务出行。随着社会经济的发展，人们对旅游等高层次的消费需求越来越强烈，我国旅游消费总额逐步提升，国内居民的人均旅游消费水平也不断提高。根据2019年国民经济和社会发展统计公报，2019年全年国内游客60.1亿人次，比上年增长8.4%。2013～2018年，中国差旅支出平均增长为11.0%。旅游住宿和商务出行的增加，为酒店行业的高速增长提供了重要保证。 2020年初，新冠疫情虽然对酒店市场的消费能力造成一定影响，但随着国内疫情逐步得到控制，消费者信心逐步回升，商务出行及国内游均逐步恢复。同时，随着国内旅游服务设施和配套日趋完善，我国旅游消费结构也在逐步向发达国家旅游消费结构靠拢，中端酒店市场需求将进一步提升。 本文主要分为三部分：首先介绍酒店行业概况并对行业主要经营模式进行简要分析；其次对酒店CMBS（N）产品发行情况进行梳理，从物业所处城市、估值、发行规模等方面比较现行市场上已发行产品情况；最后对酒店CMBS（N）评级尽调过程中影响标的酒店运营及综合情况的因素进行阐述，归纳提炼出尽调过程中的关注要点。 一、酒店行业概况及主要经营模式 近十年来，我国星级酒店总量有所减少，但高星级酒店数量基本保持稳定且高星级酒店保持较高的平均房价和平均出租率。 星级制是当前国际上较为流行的划分方法，不同国家对星级酒店设定不同的划分标准，星级越高表明酒店档次和级别越高，很多国家把五星级作为最高级别。通常按酒店的环境、规模、建筑、设施、管理、服务项目、质量等具体条件划分等级，往往综合若干项去做判定，如（1）酒店舒适程度，综合反映酒店的室内外环境，豪华酒店往往选择最佳的室外景观、优美的园林、方便使用的室外空间；（2）客房投资，星级越高的每间客房在装修投资上花费的水平越高；（3）客房面积，是客房舒适程度的重要条件，不同等级酒店对于不同客房类型甚至卫生间面积有详细的要求。我国同样设置酒店星级划分标准。 图1：我国星级酒店构成情况（家） 数据来源：WIND，大公国际整理 02,0004,0006,0008,00010,00012,000一星级二星级三星级四星级五星级 评级技术研究 | 资产支持证券 3 从数量来看，我国星级酒店整体数量虽有所减少，但高星级酒店数量基本保持稳定，国际酒店集团也加快在我国的发展，如国际知名酒店集团——洲际酒店集团、希尔顿酒店集团、万豪酒店集团、四季酒店集团、香格里拉酒店集团等，均在我国一线、二线甚至三线城市有所布局。2019年末，全国星级酒店数量为7,434家，同比减少1,408家，其中通过省级旅游行政管理部门审核的五星级酒店数量为739家，同比减少68家，四星级酒店数量为2,117家，同比减少198家，三星级酒店数量为3,565家，同比减少644家。与三星级及以下酒店数量相比，高星级酒店数量基本稳定。从营业收入方面来看，2019年末，全国通过省级旅游行政管理部门审核的星级酒店营业收入合计1,923.75亿元，同比有所减少，其中餐饮收入占营业收入的40.32%；客房收入占营业收入45.54%。 图2：我国星级酒店平均房价（元/夜/间） 数据来源：WIND，大公国际整理 从我国星级酒店平均房价来看，酒店星级越高，平均房价越高。2019年末，五星级酒店平均房价为622.00元/夜/间，四星级酒店平均房价为350.58元/夜/间，三星级酒店平均房价为249.52元/夜/间，二星级及一星级酒店平均房价约为或不足200.00元/夜/间。就平均房价趋势来看，五星级酒店平均房价由下滑趋势逐渐趋于稳定，四星级酒店平均房价基本保持稳定并在350.00元/夜/间的水平波动，二星级及三星级酒店平均房价整体呈上扬趋势。 图3：我国星级酒店平均出租率（%） 数据来源：WIND，大公国际整理 0.00100.00200.00300.00400.00500.00600.00700.00800.00五星级四星级三星级二星级一星级40.0045.0050.0055.0060.0065.00201120122013201420152016201720182019五星级四星级三星级二星级一星级 评级技术研究 | 资产支持证券 4 近年来，我国高星级酒店平均出租率基本围绕“保本线”波动，但高星级酒店平均出租率明显好于其他星级酒店。通常情况下，酒店房间出租率“保本线”是60.00%。根据公开数据显示，2019年，我国星级酒店平均出租率为55.60%；其中，五星级、四星级及三星级酒店全年平均出租率分别为62.58%、57.40%和53.16%,除五星级酒店平均出租率基本持平外，四星级及三星级酒店平均出租率同比均有所下降。此外，国际酒店集团加快了在我国二、三线城市的发展，也使国内酒店品牌面临日趋激烈的市场竞争格局。 从地区来看，北京、上海、广州、深圳等超一线城市五星级酒店平均房价和平均出租率均表现较突出。 从我国主要城市五星级酒店平均房价来看，我国超一线城市五星级酒店平均房价水平明显高于其他主要城市，上海五星级酒店平均房价水平最高。2017～2019年，北京、上海、广州、深圳平均房价水平明显高于其他城市，除深圳五星级酒店平均房价不足800元/夜/间外，北京、上海、广州五星级酒店平均房价均不低于800元/夜/间，上海五星级酒店平均房价最高，约在1000元/夜/间左右。 从五星级酒店平均出租率来看，北京、上海、广州、深圳平均出租率基本高于全国其他主要城市，其中南京2017～2019年平均出租率水平较高，基本与广州持平，保持在75.00%左右。上海、深圳、广州2017～2019年平均出租率水平基本稳定，北京2019年平均出租率较2017～2018年有小幅提升，约为73.61%。综合来看，我国超一线城市五星级酒店平均房价和平均出租率均表现较为突出。 图4：我国主要城市五星级酒店平均房价和平均出租率（元/夜/间、%） 数据来源：WIND，大公国际整理 酒店经营管理模式大致可分为特许经营管理、委托经营管理、联销合作经营、酒店品牌自营和带资管理等模式，其中特许经营管理最为广泛。 从酒店经营管理模式来看，大致可分为特许经营管理、委托经营管理、联销合作经营、酒店品牌自营、带资管理等管理模式，其中特许经营是最常见、最广泛的经营管理模式，带资管理更多地出现在酒店集团初创阶段、适用于资金短缺且融资困难的单体酒店。下表主要列示了50.0055.0060.0065.0070.0075.0080.000.00200.00400.00600.00800.001,000.00北京上海深圳广州长沙杭州南京西安成都重庆2019年平均房价2018年平均房价2017年平均房价2019年平均出租率2018年平均出租率2017年平均出租率 评级技术研究 | 资产支持证券 5 几种主要酒店经营模式： 表1：酒店主要经营模式概述 经营模式 概述 特点 代表酒店 特许经营 特许经营权转让 1.受许人可拥有酒店管理集团品牌及预定系统等相应知识产权的使用权； 2.受许人自行组建团队或聘用第三方管理团队运营酒店； 3.酒店管理集团收取特许经营转让费或根据营业收入浮动的特许经营服务费。 皇冠假日 希尔顿欢朋 委托经营 酒店业主与酒店管理集团签订管理合同，约定双方权利、义务 1.酒店管理集团以其质量标准及运营方式向被管理酒店输出专业技术、实施管理； 2.酒店管理集团控制酒店日常运营的人物财，但受酒店业主方监督； 3.酒店管理集团收取相应的管理费。 喜来登酒店 万怡酒店 联销经营 由众多单体经营管理的酒店通过资源共享形成的互助联合体 1.参与方自愿付费参加； 2.通过分享联合采购、联合促销、联合预订、联合培训、联合市场开发、联合技术开发等实现资源共享。 - 带资管理 通过独资、控股或参股等直接/间接投资方式获取酒店经营管理权 1.一般出现在酒店集团初创阶段，适合于资金短缺且融资困难的单体酒店； 2.对下属系列酒店实行相同品牌标识、服务程序、预订网络、采购系统、经营理念等管理方式。 香格里拉 数据来源：公开资料，大公国际整理 二、酒店CMBS(N)发行情况 根据公开资料，2017年至2020年6月末，已发行的CMBS(N)中标的物业为（包含）酒店类CMBS(N)产品共计19单，发行规模共计460.19亿元，其中包括2单CMBN。优先级信用等级方面，已发行酒店CMBS(N)优先级均可获得AAA、AA+的信用等级。从发行规模来看，目前发行规模最大的为德邦海通-复星旅文-三亚亚特兰蒂斯资产支持专项计划，发行规模共计70.01亿元，标的酒店为三亚亚特兰蒂斯酒店，优先级信用等级为AAA；发行规模最小的为碧桂园十里银滩酒店资产支持专项计划，发行规模共计5.00亿元，标的酒店为惠州碧桂园十里银滩酒店，优先级信用等级为AAA。 从标的酒店城市分布来看，已发行产品标的酒店多集中于一线城市或旅游城市，其中深圳市涉及5家标的酒店，分别为京基瑞吉酒店、大梅沙京基喜来登度假酒店、大梅沙京基海湾大酒店、星河丽思卡尔顿酒店、卓越四季酒店；三亚市涉及5家标的酒店，分别为三亚山海天JW万豪、傲途格精选、仁恒皇冠假日酒店、亚特兰蒂斯酒店、三亚天域酒店；北京市涉及2家标的酒店，分别为北京渔阳饭店和金融街威斯汀酒店；南京市涉及2家标的酒店，南京世茂希尔顿酒店和南京金鹰珠江壹号国际酒店；其余标的酒店分别