2024年2月债券市场分析报告

债券市场分析报告 分析周期 2024.02.01-2024.02.29 技术研究部（研究院） 邮箱：research@dagongcredit.com 2024年2月债券市场分析报告 摘要 宏观动态 经济运行：央行超预期降准降息，政策高标起步抓开局，提信心、稳预期是关键。 宏观政策：财政政策方面，地方财政组织申报2024年专项债项目，以持续拉动社融和基建融资。货币政策方面，央行降准50BP、5年期LPR超预期下调25BP，推动实体经济融资成本进一步下降和房地产市场加速复苏。 10年期国债收益率：在基本面经济内生修复有待提振、政策面LPR非对称降息落地、资金面市场流动性稳中偏宽等多因素影响下，10年期国债收益率震荡下行。 一级市场 发行量：受春节错位、假期延长因素影响，信用债发行数量和规模均下降明显，超预期货币政策影响下，信用债净融资额虽下降明显但仍为净流入；全国首单科技创新低碳转型“一带一路”公司债券、全国首单数字人民币科创公司债券上市发行；取消发行数量和取消发行规模环比均下降。 发行利率：本月超预期降准降息，MLF小幅增量续作，信用债平均发行利率边际下行，且在高标起步抓开局的政策取向下，预计信用债发行成本将维持低位。 新债特征：分行业看，化债逐步落实影响下本月城投债发行规模创近一年低值，融资协调机制影响下地产债净融资额增长。分券种看，资产支持证券、企业债净流出同比走扩。企业性质方面，地方国有企业、民营企业信用债发行规模和净融资额均下降，民营经济将入法。 存量债特征：截至2024年2月末，存量城投债延续向发行头部省份集中、向较高级别集中两个特点。 二级市场 信用利差：本月利率债和信用债收益率整体均继续下行，信用利差随二者下行速度的不同而上下波动，二级市场信用利差整体水平降至50BP左右。 产业债利差：除农林牧渔行业利差增长较多以外，其余各行业信用债利差中位数均下降，电力设备行业利差降幅最大。 城投债利差：各区域信用利差涨跌互现，区域利差排序变动较大，特殊再融资债和城中村专项借款或为城投公司转型奠定基础，城投债利差有望下行。 风险预警 评级调整：本月共有7家企业主体级别下调，3家企业评级展望下调；主体级别下调企业较为分散，评级展望下调集中在非银金融行业。 热点行业：房地产方面，2月百城新房价格同环比微涨，二手房环比连跌22个月，房地产融资协调机制加速落实，全国楼市仍在深度调整中；城投方面，2024年地方政府隐性债务化解工作仍是重中之重，多地推动“1+N”化债方案持续落地，预计短期内城投公司整体信用风险将有所缓释。 1.宏观动态 1.1央行超预期降准降息，政策高标起步抓开局，提信心、稳预期是关键 2024年政策显示出高标起步、抓开局的良好气象。从2月超预期降准和5年期以上LPR降息来看，货币政策提前发力，旨在提信心、稳预期，在2023年圆满实现经济主要预期目标的基础上，2024年维持经济恢复向好趋势，为两会圆满举行打下坚实基础。一是IMF上调中国经济增长预期。2月3日IMF预计中国2024年经济将增长4.6%，较2023年10月的预测值上调了0.4个百分点。IMF认可2023年中国经济在疫情后的强劲复苏，认为复苏主要由包括消费在内的国内需求所驱动，也得益于包括宽松的货币政策、税收减免、灾害救助目的财政支出在内的宏观政策。二是核心CPI温和上涨。据国家统计局2月8日数据，1月全国CPI环比上涨0.3%，主要是节日效应影响下居民消费需求持续增加所致，核心CPI环比同比均保持温和上涨。1月寒潮天气和春节临近等因素影响下，食品中鲜菜等价格环比上涨；但市场供应充足影响下，鸡蛋等价格环比下降。飞机票和旅游价格环比上涨，主要是出行需求增加所致。家政等服务类价格环比上涨，主要是节前务工人员返乡及服务需求增加所致。同比方面，猪肉、鲜果等食品价格下降是影响CPI同比下降的主因，而非食品价格同比上涨，其中服务、旅游价格上涨。三是PPI环比同比降幅均收窄。1月全国PPI环比同比均下降，但降幅均收窄。1月石油和天然气开采业价格环比下降，主要是国际市场原油、有色金属等大宗商品价格波动所致。黑色金属冶炼和压延加工业价格环比上涨，主要是钢材节前补库需求增加所致。煤炭开采和洗选业价格环比上涨，主要是部分地区采暖需求增加所致。PPI下降显示出部分行业进入传统生产淡季以及需求不足。四是社融存量规模同比增长。据央行2月9日数据，1月社融规模增量为6.5万亿元，比上年同期多0.5万亿元；1月末社融存量为384.29万亿元，同比增长9.5%，其中企业债券余额、政府债券余额、非金融企业境内股票余额同比均增长。五是央行调降LPR，释放稳定房地产行业发展积极信号。2月20日，央行授权全国银行间同业拆借中心公布1年期LPR为3.45%，5年期以上LPR为 3.95%，5年期以上LPR降息25BP，远超市场预期，创下了2019年LPR形成机制改革以 来最大降幅，传递出提振居民住房消费、促进房地产市场平稳发展的强烈信号。 1.2本月地方财政组织申报2024年专项债项目，以持续拉动社融和基建融资；央行降准50BP、5年期LPR超预期下调25BP，推动实体经济融资成本进一步下降和房地产市场加速复苏 财政政策方面，本月，地方财政和发改部门开始组织申报2024年专项债项目，本 次申报在投向领域、项目要求、申报程序上均有变化。投向领域上，总体仍保持着11大领域不变，但专项债作资本金的投向领域新增了保障性住房建设，存量已审核通过的专项债项目没有实质性变化，可以率先发债，后续监管部门审核地方新报项目后，将为项目库提供新的“弹药”，支撑专项债发行，以持续拉动社融和基建融资，修复内生需求不足，有力支持经济持续回升向好。货币政策方面，2月5日，中国人民银行下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，此次降准将向市场提供长期流动性约1万亿元，此外，2月20日，LPR非对称下调，1年期LPR保持不变，5年期LPR大幅下调25个基点，体现了央行对于房地产行业的呵护，加大楼市托底力度，释放了更加积极信号，有利于稳定房地产行业信心，促进投资和住房消费，进一步促进房地产市场平稳健康发展。本次 超预期降准、降息力度较大，释放了一定流动性，有助于银行进一步降低综合经营成本，提升超额储备金水平，从而进一步降低实体经济融资成本，修复部分潜在信用风险，并支持实体经济平稳健康发展。整体来看，2024年年初宽松的财政政策和货币政策组合发力，将切实增强经济活力、防范化解风险、改善社会预期，巩固和增强经济回升向好态势，持续推动经济实现质的有效提升和量的合理增长。 1.3在基本面经济内生修复有待提振、政策面LPR非对称降息落地、资金面市场流动性稳中偏宽等多因素影响下，10年期国债收益率震荡下行 2月，10年期国债收益率震荡下行，主要受经济内生修复有待提振、LPR非对称降息落地和市场流动性稳中偏宽等多重因素影响。基本面，本月宏观经济总体呈现假期消费强劲、总体消费平淡，其余活动相对放缓的特征，上旬公布的CPI受节日拉动居民消费需求影响，环比连续两个月上涨，PPI由于我国部分行业进入传统淡季和国际大宗商品价格波动等原因，环比、同比均下降，最新发布的大中城市商品住宅销售价格统计数据显示，房地产市场整体仍在延续降势，未出现明显回温。政策面，一是实体经济政策走向积极，例如中央财经委员会第四次会议强调“推动新一轮大规模设备更新和消费品以旧换新，有效降低全社会物流成本”，国常会再提“更大力度吸引和利用外资的政策举措”等；二是央行授权全国银行间同业拆借中心2月20日公布，当月5年期以上LPR下降25BP至3.95%，1年期LPR维持3.45%不变，本次长端LPR降幅创下2019年8月机制改革以来最大幅度，短期降息预期进一步升温，叠加中小银行存款利率补降，催化市场做多情绪。资金面，受降准正式落地、春节后MO回流、税期与跨月部分重合、月末最后一周央行通过公开市场操作向市场“补水”等影响，2月资金面总体稳中偏宽。综合影响下，10年期国债收益率呈现震荡下行态势，利率曲线进一步下移。 图12024年2月10Y国债到期收益率复盘（单位：%） 月以来连续第 次维持利率不 1月社会融资规模 和人民币贷款 超出市场预期 机构 连续 上涨，市场再次推 后美联储降息预期 1月份CPI环 续2个月上涨 ；P 称下调 LPR 央行本月最后一周 （23-29日）通过 公开市场操作净投 亿元 240 金10 放资 BP 25 下调 LPR 上 降 均下 同比 比、 利率 存款 下调 宣布 以 5年期 变， 持不 PI环 下降 同比 银行 中小 多家 多地 维 1年期 不对 ， 央行 LPR 比连 ， 券 币债 人民 境内 预期 胀超 月通 1 美国 9月 年 增持 2023 5个月 境外 以来 增量 增量 4 变 9 3年 202 储 美联 2.46 2.45 2.44 2.43 2.42 2.41 2.40 2.39 2.38 2.37 2.36 2.35 2.34 2.33 数据来源：Wind，大公国际整理 图22023年3月-2024年2月政策利率及市场利率走势（单位：%） 3.00 2.80 2.60 2.40 2.20 2.00 1.80 1.60 逆回购利率:7天 DR007 国债到期收益率:1年同业存单到期收益率(AAA):1年 中期借贷便利(MLF):利率:1年国债到期收益率:10年 数据来源：Wind，大公国际整理 2.债券一级市场 2.1发行量方面，受春节错位、假期延长因素影响，信用债发行数量和规模均下降明显，超预期货币政策影响下，信用债净融资额虽下降明显但仍为净流入；新券种发行缩量，全国首单科技创新低碳转型“一带一路”公司债券、全国首单数字人民币科创公司债券上市发行；取消发行数量和取消发行规模环比均下降 受春节错位、假期延长因素影响，2月信用债发行数量和规模均下降明显，超预期货币政策影响下，信用债净融资额虽下降明显但仍为净流入。2024年2月信用债发行840只，共募集资金8,599.50亿元，发行数量和规模环比同比均有较明显下降，偿还规 模环比同比均下降，实现净融资额561.81亿元，环比同比均下降。信用债发行额和净 表12024年2月一级市场发行情况（单位：只、亿元） 券种 发行数量 发行规模 净融资额 2月末存量规模 利率债 167 15,291.41 2,781.62 952,131.60 同业存单 1,788 19,820.20 1,602.80 162,503.20 信用债 840 8,599.50 561.81 465,660.97 总计 2,795 43,711.11 4,946.23 1,580,295.77 融资额环比同比均下降明显，主要是春节错位、假期延长因素所致。但2月央行超预期降准降息，货币政策较为宽松，使信用债在季节因素导致发行量大幅下降的情况下，净融资额仍为净流入，在一定程度上显示出政策抓开局的效力。 数据来源：Wind，大公国际整理 图3信用债发行与净融资情况（亿元） 数据来源：Wind，大公国际整理 新券种发行方面，发行数量和规模环比均下降明显，全国首单科技创新低碳转型“一带一路”公司债券、全国首单数字人民币科创公司债券上市发行。2月新型主题券种共发行59只，共募集资金516.81亿元，发行数量和规模环比分别下降59.31%和60.06%，降幅较大，主要是信用债整体发行下降所致。除三农债外，其他各新券种发行规模环比均下降。首单方面，全国首单科技创新低碳转型“一带一路”公司债券助力中企参与世界级铁矿开发，高品位矿粉实现减排；全国首单数字人民币科创公司债券运用数字货币的三个优势为债券发行带来便利，数字货币应用场景丰富有助于更好构建现代化金融体系。 图42024年2月新券种发行情况 数据来源：Wind，大公国际整理 取消发行方面，2月债市取消发行数量和取消发行规模环比均下降，城投债和地产债取消发行数量和规模环比