海外宏观及大类资产周度报告
国泰君安期货·海外研究 海外宏观及大类资产周度报告 国泰君安期货研究所 王笑Z0013736 戴璐（联系人）F03107988 刘雨萱（联系人）F03087751 日期：2024年3月24日 GuotaiJunanFuturesallrightsreserved,pleasedonotreprint 周度重点宏观逻辑追踪 及FICC观点 美联储：“软着陆”叙事下的鸽派——Everythinglooksgood 美联储保持利率水平不变。新的经济预测上调了对本年度的GDP增长预测与通胀预测。鲍威尔重申利率周期已经见顶，“今年某个时点降息是合适的”。经济预期上调年度增长预期和通胀预期。 点阵图中位维持不变，预计2024年降息3次（10位委员），但2025年降息次数较12月下调至3次，但市场淡化远期预期。 SpecialreportonGuotaiJunanFutures 鲍威尔对通胀下行进展表示满意，“再通胀”担忧并未进入视野，“多数人对实现目标保持信心、利率将会下调”。对于就业，表示“就业过强不会影响降息决议”。我们亦提醒过，美联储过往历史倾向于淡化大宗商品上行和短端通胀预期上行的影响。 鲍威尔表示“不久后放缓缩表是适当的”“我们正在研究放缓缩表的最佳速度和最佳规模”。 后续通胀尤其是核心通胀是否能够证实下行趋势，成为检验当前略显矛盾的美联储论调的关键数据指引。 3月点阵图中位数按兵不动且在委员中更具有共识经济增长和通胀预期皆有所上调 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 日央行：历史性变革但市场反应温和，定量追踪外溢影响，后续或仍有加息 日央行宣布最新利率决议将基准利率从-0.1%上调至0-0.1%，为2007年以来首次加息，长达8年的负利率时代宣告终结。 退🎧YCC（收益率曲线控制），本央行结束YCC框架，声明中不再提及引导长期利率至0%左右的收益率控制曲线。 SpecialreportonGuotaiJunanFutures 取消对日股ETF和REITS（不动产信托投资基金）的购买计划。但日央行强调仍旧将维持宽松的货币环境，继续购买国债，购买规模与此前基本持平，并且声称将关注长期利率变化，若利率快速上升，则会增加国债购买额度用以控制利率水平。 定量上我们可以通过构建全球M2流动性指标、全球国债集合指数、全球国债流动性指标、考虑对冲成本后的日元Carry交易 利差变化、日本投资者周度购买海外资产（债券/股票）等综合指标，避免大而化之，而为准确的追踪此消彼长下的全球流动性和金融条件变化。我们认为日央行在当前日本通胀和薪资增速下，或仍有加息，日债和日元短期反映未必具有趋势性。 日本投资者周度购买境外资产高频追踪美元-日元Carry回报指数及日元波动率追踪 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 欧系央行：英央行2位鹰派委员边际转鸽，瑞士央行超预期降息 英国央行将基准利率维持在5.25%，但两名前期支持升息的货币政策委员会成员转为支持维持利率不变，体现�一定边际转鸽的态度，英央行行长都对当前通胀趋势表示满意，认为“处在正确的方向上”。我们认为英国通胀趋势随着就业市场再平衡以及核心通胀趋势相对更为乐观，英央行在夏季降息的概率更大、幅度或大于美联储。 SpecialreportonGuotaiJunanFutures 瑞士央行议息会议中意外降息，使得瑞郎大幅走低，且欧系央行普遍更为鸽派使得近期美国与非美收益率利差走阔，推升美元。 本轮“央行周”后，美欧央行都倾向于对降息给�更明确的指引，论据都以通胀尤其是是核心通胀趋势处在下行的“正确”轨道 中，这使得今年6-7月份成为主要央行降息预期时点，收益率天然具有上方压力，而在此之前的通胀数据成为重要观察点。 英央行对当前通胀下行趋势感到满意 欧系央行转鸽使得美国与非美利差近期走阔，推升美元 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 人民币：远期波动率传导至近端最终兑现 前期，我们提示人民币远期波动率（覆盖美国大选期间的CNH9个月波动率）已经提前上涨，且与近端（CNH1个月、3个月波动率）差值处于历史高位，这意味着人民币已经开始计价地缘政治影响，而近端一方面受稳定中间价支撑，另一方面受国内近期风险偏好在政策频�背景下的反弹，为人民币带来一段地波动率时期，相对免疫外界美元和美债波动变化。 SpecialreportonGuotaiJunanFutures 但近期地缘政治端再生一定扰动；同时国内权益市场反弹后，一方面仍旧面临实际需求的验证（内需商品、地产端商品仍旧偏弱），另一方面则有监管政策方面对风险情绪的扰动。总体上看，人民币在前期低波动率环境，叠加国内权益市场反弹过程中积累的风险再平衡需求（对于利空的消化）在近期集中释放。 22日人民币中间价仍旧较为强势，与预期差重新走阔至1000点以上，对市场略有安抚。 离岸人民币9个月波动率与3个月波动率差走阔至历史极值 欧系央行转鸽使得美国与非美利差近期走阔，推升美元 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 资产周度观点主要逻辑 0 美元仍旧维持震荡判断，短期日元反预期走弱和欧系央行鸽派带来美元短期反 美元弹，但中长期美欧货币政策并无无明显分化。本周美元测试前高104.9压力。 1 市场前期预期充分及日央行维持货币政策宽松的态度另日元议席会议落地后偏 1 SpecialreportonGuotaiJunanFutures 日元弱，但前方日本通胀和薪资增速影响下或仍有加息，维持日元大级别见顶判断。 0 人民币兑美元 地缘政治端再生扰动；CNY在前期低波动率环境，叠加国内权益市场反弹过程中积累的风险再平衡需求（对于利空的消化）在近期集中释放。提升套保比例 10年期美债收益率 2年期美债收益率 伦敦金现 金银比 当前10年期美债收益率基本面端定价（经济动能和惊喜指数、供需指标、DM利率传导等）较为均衡。 1 短端利率受FOMC鸽派影响下挫，6-7月份仍为美欧央行降息的一致预期节点，利率端有压力，但当前美国基本面数据对利率定价较为均衡，下行幅度有限，2Y关注4.10、5.15、6.12公布的通胀数据是否支持FED通胀下行趋势判断。 -1 FOMC会议鸽派信号流露美联储对降息较为坚定的信心，黄金再创新高充分Pricein全年降息预期后，其加速上行阶段告一段落。后续在阶段性数据真空、商品通胀回落、以及美元因欧系央行更快进入降息周期且经济仍具韧性而反弹明显的情况下，黄金或短期高位承压。 0 白银高位回落快于黄金致使金银比本周回升。金银比短期没有明显驱动逻辑，但我们仍然提示关注基于超预期的光伏需求白银具有逢低做多更好的向上弹性。 7 偏弱 中性 偏强 大类资产周度表现 及市场高频数据 9 SpecialreportonGuotaiJunanFutures 各期限美债收益率周度变化主要发达国债收益率周度变化 美债收益率 2024/3/22 周度变化(bp) 3M美债收益率 5.36 -1.3 2年美债收益率 4.59 -13.85 10年美债收益率 4.20 -10.82 30年美债收益率 4.38 -5.1 10年期TIPS收益率 1.85 -13.9 DM国债收益率 2024/3/22 周度变化(bp) 10年期德债收益率 2.32 -11.9 10年期英债收益率 3.93 -17.4 10年期日债收益率 0.74 -4.2 10年期意大利债收益率 3.64 -5.7 10年期西班牙债收益率 3.16 -8.4 美国信用债ETF周度表现彭博全球国债集合指数 指数彭博全球国债集合指数 Aaa级ETF 0.65% 203 高收益ETF 0.82% 198 REITS收益ETF 1.96% 193 iSharesAaa级公司债ETF 0.65% 188 iSharesBbb级公司债ETF 0.66% 183 iShares安硕高收益公司债ETF 0.82% 美债收益率曲线1月、3月和6月变化美债收益率长短利差 %2024/3/221M3M6M 6 bp30-5Y利差10-2Y利差(右轴)bp 400 5.5 5 4.5 4 3.5 3M美债收益率2年美债收益率10年美债收益率30年美债收益率 35 30 25 20 15 10 5 0 2023/92023/102023/112023/122024/12024/2 -10 -20 -30 SpecialreportonGuotaiJunanFutures -40 -50 -60 主要发达国家政府债券流动性指标欧元区国债收益率利差 10 指数美国政府债券流动性指标日本政府债券流动性指标 9德国政府债券流动性指标英国政府债券流动性指标 7 6 5 4 3 2 1 0 8 % 2.15 1.95 1.75 1.55 1.35 1.15 0.95 0.75 0.55 希腊-德国10年期利差 西班牙-德国10年期利差(右轴) % 意大利-德国10年期利差 1.08 0.98 0.88 0.78 0.68 0.58 0.48 Aaa与高收益信用债ETF高收益/Aaa级ETF相对强弱 Aaa级ETF高收益ETF(右轴) 65 60 55 50 45 2024/3/22 2023/10/30 2023/6/8 2023/1/17 2022/8/24 2022/4/1 2021/11/9 2021/6/21 2021/1/28 2020/9/4 2020/4/16 2019/11/21 2019/7/3 2019/2/11 2018/9/18 2018/4/27 2017/12/4 2017/7/14 2017/2/22 2016/9/29 2016/5/10 2015/12/16 2015/7/28 2015/3/6 2014/10/13 2014/5/22 2013/12/30 2013/8/8 2013/3/19 2012/10/22 2012/5/31 40 100 95 90 85 80 75 70 65 60 2 1.9 1.8 1.7 1.6 1.5 1.4 1.3 1.2 高收益/Aaa级ETF相对强弱 SpecialreportonGuotaiJunanFutures 高收益信用债和Aaa级信用债信用利差Bbb级信用债和MBS信用利差 %高收益率债信用利差Aaa级企业信用利差(右轴) 5.4 4.9 4.4 130 120 110 100 90 80 70 %Bbb级企业信用利差MBS与5/10年国债收益率利差(右轴) 2 1.9 1.8 1.7 1.6 1.5 3.9 60 120 50 1.3 110 3.4 40 1.2 100 1.4 200 190 180 170 160 150 140 130 11 12 美国短期国库券发行量（周度）美国中长期国债和FRN及TIPS国债发行量 SpecialreportonGuotaiJunanFutures 2、10、30年美国国债投标/认购比例美债期货持仓（资产管理和杠杆性对冲基金） 主要汇率周度表现 % 离岸人民币即期 SpecialreportonGuotaiJunanFutures 2024/3/22 周度变化 美元指数 104.4300 0.96% 欧元 1.0808 -0.74% 日元 151.4100 1.59% 加元 1.3604 0.46% 瑞士法郎 0.8975 1.55% 澳元 0.6515 -0.69% 挪威克朗 10.7559 1.29% 在岸人民币即期 7.2292 0.45% 离岸人民币即期 7.2761 0.98% 0.98% 在岸人民币即期 挪威克朗 0.45% 1.29% 13 澳元-0.69% 瑞士法郎 加元日元 欧元-0.74% 美元指
