化妆品势能延续向好，看好组织调整后效能提升

公司3月21日公告23年归母净利润3.03亿元（超过业绩预 告上限）、同增567.44%，其中化妆品及医药等业务归母净利润2.31亿元、同增12.93%；扣非净利润1.39亿元、同增 137.4%，非经常损益主要为房地产业务剥离产生投资收益 1.4亿元。 化妆品：渠道优化+新品放量+核心老品升级，瑷尔博士&颐莲4Q23增速延续靓丽、1Q24势能持续向好。23年化妆品业务营收24.16亿元、同比+23%，毛利率提升1.2PCT至 62.13%。根据炼丹炉+飞瓜数据，估算24年YTD（截至 人民币(元)成交金额(百万元) 3.15）天猫旗舰店&抖音颐莲/瑷尔博士分别同比 +24%/+30%。 瑷尔博士：23年/4Q23营收13.48/4.55亿元、同比 +27%/+45%，Q4环比提速（Q3yoy+34%）。24年稳步推进益生菌线水乳升级、闪充线的闪充面霜升级以及摇醒系列水乳和面膜上市，期待闪充系列助力品牌向高客单&抗老赛道更进一步拓展。 颐莲：23年/4Q23营收8.57/2.45亿元、同比+20%/+42%。产 品端，24年继续聚焦高保湿心智，持续加码投入第一大单品玻尿酸喷雾，提升以面霜为代表的二梯队产品销售占比。 医药维稳。23年医药营收5.2亿元，同比+1.6%。 原料及衍生产品、添加剂增长提速。23年营收3.51亿元、 同比+23.2%，其中口服美容产品销售起量，同增3倍。滴眼液级玻璃酸钠原料药/辅料、依克多因药用辅料国内完成CDE注册登记，滴眼液级玻璃酸钠原料药获得欧洲CEP证书，依克多因获得美国FDA的原料药DMF备案。 12.00 10.00 8.00 230322 6.00 成交金额福瑞达沪深300 500 400 300 200 100 0 展望24年，地产业务完全剥离，卸下包袱轻装上阵、聚焦 化妆品&医药主业；管理层换届完成、内部治理&激励持续优化，瑷尔博士&颐莲势能望继续向好。 预计24-26年归母净利润为3.53/4.33/5.24亿元，同比 +16%/+23%/+21%，对应24-26年PE分别为28/22/19倍，维持“买入”评级。 化妆品竞争加剧，新品牌孵化不及预期，新品发展不及预期；爬虫数据误差。 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 12,363 12,951 4,579 4,764 5,594 6,464 货币资金 5,139 4,318 1,734 1,965 3,525 3,642 增长率 16.6% 4.8% -64.6% 4.0% 17.4% 15.6% 应收款项 1,532 2,027 3,609 3,245 1,435 1,570 主营业务成本 -9,187 -9,759 -2,450 -2,212 -2,537 -2,878 存货 48,204 46,047 525 605 694 709 %销售收入 74.3% 75.4% 53.5% 46.4% 45.3% 44.5% 其他流动资产 3,795 3,237 117 56 176 186 毛利 3,176 3,192 2,129 2,551 3,057 3,586 流动资产 58,670 55,629 5,984 5,872 5,831 6,107 %销售收入 25.7% 24.6% 46.5% 53.6% 54.7% 55.5% %总资产 95.5% 95.1% 76.5% 75.1% 74.5% 74.8% 营业税金及附加 -588 -539 -36 -38 -45 -52 长期投资 883 934 238 232 232 232 %销售收入 4.8% 4.2% 0.8% 0.8% 0.8% 0.8% 固定资产 1,328 1,352 1,186 1,250 1,298 1,359 销售费用 -1,253 -1,313 -1,446 -1,734 -2,059 -2,405 %总资产 2.2% 2.3% 15.2% 16.0% 16.6% 16.6% %销售收入 10.1% 10.1% 31.6% 36.4% 36.8% 37.2% 无形资产 411 404 356 352 352 352 管理费用 -380 -350 -223 -229 -285 -336 非流动资产 2,745 2,845 1,833 1,950 1,997 2,058 %销售收入 3.1% 2.7% 4.9% 4.8% 5.1% 5.2% %总资产 4.5% 4.9% 23.5% 24.9% 25.5% 25.2% 研发费用 -119 -134 -153 -167 -196 -246 资产总计 61,415 58,474 7,818 7,822 7,828 8,165 %销售收入 1.0% 1.0% 3.3% 3.5% 3.5% 3.8% 短期借款 5,529 5,498 1,504 1,801 1,500 1,500 息税前利润（EBIT） 836 856 269 384 473 548 应付款项 22,221 25,538 652 670 772 880 %销售收入 6.8% 6.6% 5.9% 8.1% 8.5% 8.5% 其他流动负债 23,344 19,570 246 112 125 139 财务费用 -91 -353 -57 -28 32 68 流动负债 51,093 50,606 2,402 2,582 2,397 2,519 %销售收入 0.7% 2.7% 1.2% 0.6% -0.6% -1.1% 长期贷款 3,751 2,215 665 265 155 5 资产减值损失 -297 -335 -46 -1 0 0 其他长期负债 72 86 71 48 46 44 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 54,916 52,907 3,138 2,895 2,598 2,568 投资收益 201 116 214 60 5 0 普通股股东权益 4,727 3,717 4,015 4,261 4,565 4,932 %税前利润 31.3% 44.5% 51.9% 14.5% 1.0% 0.0% 其中：股本 1,009 1,017 1,017 1,017 1,017 1,017 营业利润 678 311 419 415 510 616 未分配利润 2,014 1,894 2,137 2,384 2,687 3,054 营业利润率 5.5% 2.4% 9.2% 8.7% 9.1% 9.5% 少数股东权益 1,773 1,850 665 665 665 665 营业外收支 -34 -50 -6 0 0 0 负债股东权益合计 61,415 58,474 7,818 7,822 7,828 8,165 税前利润 644 261 413 415 510 616 利润率 5.2% 2.0% 9.0% 8.7% 9.1% 9.5% 比率分析 所得税 -250 -196 -47 -62 -76 -92 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 38.8% 75.1% 11.3% 15.0% 15.0% 15.0% 每股指标 净利润 394 65 366 353 433 524 每股收益 0.359 0.045 0.298 0.347 0.426 0.515 少数股东损益 32 20 63 0 0 0 每股净资产 4.684 3.656 3.949 4.192 4.490 4.851 归属于母公司的净利润 362 45 303 353 433 524 每股经营现金净流 6.786 0.982 0.466 0.574 2.214 0.571 净利率2.9%0.4% 6.6% 7.4% 7.7% 8.1% 每股股利 0.110 0.000 0.100 0.104 0.128 0.155 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 7.66% 1.22% 7.56% 8.28% 9.49% 10.63% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 0.59% 0.08% 3.88% 4.51% 5.54% 6.42% 净利润 394 65 366 353 433 524 投入资本收益率 3.24% 1.61% 3.48% 4.67% 5.84% 6.56% 少数股东损益 32 20 63 0 0 0 增长率 非现金支出 399 465 203 76 81 88 主营业务收入增长率 -9.20% 4.76% -64.65% 4.04% 17.44% 15.55% 非经营收益 -86 284 -130 -73 20 6 EBIT增长率 9.05% 2.37% -68.52% 42.51% 23.22% 15.93% 营运资金变动 6,142 185 35 227 1,716 -37 净利润增长率 -43.34% -87.44% 567.44% 16.31% 22.79% 20.94% 经营活动现金净流 6,848 998 474 583 2,251 580 总资产增长率 -0.14% -4.79% -86.63% 0.06% 0.07% 4.31% 资本开支 -281 -160 -207 -123 -128 -148 资产管理能力 投资 -67 -91 2,687 6 0 0 应收账款周转天数 6.9 8.9 32.1 35.0 35.0 35.0 其他 -103 253 194 60 5 0 存货周转天数 1,884.5 1,762.5 3,468.9 100.0 100.0 90.0 投资活动现金净流 -452 1 2,673 -56 -123 -148 应付账款周转天数 297.3 280.3 593.4 80.0 80.0 80.0 股权募资 800 148 3 0 0 0 固定资产周转天数 38.0 36.1 84.1 83.4 72.8 65.3 债权募资 -2,193 -1,677 -2,682 -120 -411 -150 偿债能力 其他 -5,396 -88 -419 -172 -155 -163 净负债/股东权益 63.71% 60.99% 9.30% 2.04% -35.76% -38.19% 筹资活动现金净流 -6,789 -1,618 -3,097 -292 -566 -313 EBIT利息保障倍数 9.2 2.4 4.7 13.8 -14.9 -8.0 现金净流量 -393 -609 49 235 1,562 119 资产负债率 89.42% 90.48% 40.14% 37.02% 33.18% 31.45% 来源：公司年报、国金证券研究所 日期 一周内 一月内 二月内 三月内 六月内 买入 4 14 35 44 116 增持 0 0 1 2 0 中性 0 0 0 0 0 减持 0 0 0 0 0 评分 1.00 1.00 1.03 1.04 1.00 市场中相关报告评级比率分析 来源：聚源数据 市场中相关报告评级比率分析说明： 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持” 得2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 最终评分与平均投资建议对照： 1.00=买入；1.01~2.0=增持；2.01~3.0=中性 3.01~4.0=减持 序号 日期 评级 市价 目标价 13.00 1 2022-10-28 买入 7.30 N/A 12.00 2 2022-11-16 买入 7.91 N/A 11.00 3 2023-01-31 买入 10.99 N/A 10.00 4 2023-03-31 买入 10.37