公司信息更新报告：2023年经营质量提升，看好2024年零售恢复增长

2023年经营质量提升，看好2024年零售恢复增长，维持“买入”评级 2023年公司实现营收77.92亿元（同比-9.4%），归母/扣非净利润4.2亿元（同比+128.4%）/2.9亿元（同比增加3.16亿元），主要系零售折扣改善带动毛利率提升叠加降本控费效果显著所致。由于闭店较深且女装&乐町处于调整阶段，2024年初至今零售恢复缓慢，我们下调2024-2025年并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润5.6/6.6/7.5亿元（此前2024-2025年为6.6/7.6亿元），对应EPS分别为1.2/1.4/1.6元，当前股价对应PE为14.3/12.1/10.6倍，考虑到公司经营质量提升，看好2024年零售稳步恢复增长，维持“买入”评级。 品牌端：男装收入稳中有升，其他品牌闭店下收入短期承压 2023年女装/男装/乐町/童装实现营收28.8/30.4/7.6/9.6亿元 ，同比-12.0%/+4.2%/-24.5%/-12.5%，男装稳中有升，其他品牌闭店下收入短期承压。 门店：女装/男装/乐町/童装净关423/133/218/144家至1458/1370/340/553家。 渠道端：2023年线下主动闭店&线上承压，静待2024年逐步回暖 2023年线上实现收入20.9亿元（同减23.4%），未来逐步实现线上线下融合发展。 线下实现收入56.3亿元（同减2.8%），其中直营/加盟实现营收32.7/23.6亿元，同减4.3%/0.7%；公司主动关闭低效、老货门店，2023全年净闭940家至3731家，直营/加盟净闭252/688至1175/2556家，门店调整接近尾声，看好2024年直营渠道稳步扩面积、提店效；店效恢复后加盟商信心提升稳步开店。 各渠道毛利率改善明显，库存及结构显著优化 盈利能力：2023年公司毛利率54.1%（+5.9pct），线上/直营/加盟毛利率分别同比+1.9/+7.9/+5.5pct至44.28%/71.33%/40.32%，公司控制零售折扣，毛利率改善明显；期间费用率46.00%（-0.3pct），其中销售/管理/财务/研发费用率分别为-0.8/-0.4/-0.1/+1.1pct，控费下期间费用率基本维持稳定，综合来看归母净利率为5.4%（+3.3pct）。营运能力：2023年末存货15.1亿元，同比-29.0%，库龄2年以上老货占比显著下降，存货周转天数183天，同比-6天。经营性现金流量净额同增220%至12.8亿元。 风险提示：线下零售需求疲软、产品调整不及预期、门店开拓不及预期。 财务摘要和估值指标 1、2023变革元年收入短期承压，利润大幅改善 2023年收入承压，但利润大幅改善。2023年公司实现收入77.92亿元，同比-9.41%，归母净利润4.22亿元，同比+128.42%，扣非净利润2.89亿元，同比增加3.16亿元，利润端大幅增长，主要系零售折扣改善带动毛利率提升叠加降本控费效果显著所致。 分季度看，2023Q1-4收入及增速分别为20.74/15.28/16.22/25.69亿元，同比-15.8%/-11.9%/-20.0%/+8.0%；2023Q1-Q4归母净利润及增速分别为2.17/0.34/-0.41/2.12亿元，同比+14.2%/增长0.9亿元/减少0.6亿元/+560.1%。 图1：2023年公司实现收入77.92亿元（-9.41%） 图2：2023Q1-4收入同比-15.8%/-11.9%/-20.0%/+8.0% 图3：2023年公司归母净利润为4.22亿元（+128.42%） 图4：2023Q4归母净利润同比+560.1% 1.1、分品牌看：男装稳中有升，其他品牌闭店下收入短期承压 PB女装：2023年营收28.81亿元，同比-12.01%，收入占比为36.97%（同比-1.1pct）； PB男装：2023年营收30.44亿元，同比+4.16%，收入占比为39.06%（同比+5.1pct）； 乐町少女装：2023年营收7.57亿元，同比-24.51%，收入占比为9.72%（同比-1.9pct）； Mini Peace童装：2023年营收9.60亿元，同比-12.51%，收入占比为12.32%（同 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3/10 qViXiVeYoXaYqVuZbR8Q9PoMrRnPnRlOqQsRkPnPsP8OmNpPNZoOrQvPnRmR 比-0.4pct）。 表1：2023年男装稳中有升，其他品牌短期承压（单位：亿元） 图5：2023年各品牌收入降幅回升 图6：2023年男装收入占比提升5.1pct 门店方面，2023年全年PB女装门店净减少423家至1458家；PB男装门店净减少133家至1370家；乐町少女装门店净减少218家至340家；Mini Peace童装门店净减少144家至553家。 表2：2023年女装/男装/乐町/童装分别净闭店423/133/218/144家（单位：家） 1.2、分渠道看：2023年线下主动闭店&线上承压，静待2024年逐步回暖 线下渠道：2023线下渠道共实现收入56.32亿元（同比-2.8%），其中直营收入32.71亿元（同比-4.3%），占比为41.98%（同比+2.24pct），直营老店单店店效增长19%；加盟收入23.60亿元（同比-0.7%）,占比为30.29%（同比+2.65pct）。 线上渠道：2023年线上渠道实现收入20.93亿元（占总收入26.86%），同降23.39%。 表3：2023年线下渠道收入闭店下降幅回升，线上渠道承压（单位：亿元） 图7：2023年线下渠道收入降幅回升 图8：2023年线上收入占比下降4.9pct 门店方面，2023年整体净减少940家至3731家，其中直营净减少252家至1175家；加盟净减少688家至2556家，门店数下降主要系公司改变过往渠道规模增长策略，主动大力关闭低效门店，经营重点转向提升终端品牌形象和门店坪效。 图9：2023年直营净减少252家，加盟净减少688家 图10：2023年直营和加盟店数均下降 2、盈利能力大幅改善，库存及结构显著优化 2.1、盈利能力：毛利率创上市后最优，盈利能力大幅改善 （1）毛利率：2023年公司整体毛利率为54.13%（同比+5.9pct）。 分渠道看：线上毛利率为44.28%（同比+1.9pct），直营毛利率为71.33%（同比+7.9pct），加盟毛利率为40.32%（同比+5.5pct）。 分品牌看：PB女装毛利率为56.71%（同比+7.5pct），PB男装毛利率为56.54%（同比+6.3pct），乐町少女装毛利率为44.43%（同比+0.2p Ct ），MiniPeace童装毛利率为55.53%（同比+5.6pct）。 图11：2023年各品牌毛利率均有所提升 图12：2023年各渠道毛利率均有所提升 （2）费用端：2023年公司期间费用率为46.00%，同比-0.3pct，销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别同比-0.8/-0.4/-0.1/+1.1pct。 （3）净利率：2023年公司净利率5.41%，同比提升3.3pct。 图13：2023年公司期间费用率下降0.3pct 图14：公司2023年毛利率和净利率均大幅提升 2.2、营运能力：新品优化叠加老货清理，年末存货减少 （1）存货：截至2023年底，公司存货净值为15.09亿元，同比下降29.00%，库存管理改善主要受益于强化商品产销计划性管理，新品库存得到优化；强化过季老品的消化处理，2年及以上货品库存明显降低，占比由最高时期的28%逐渐控制在2023年的3%左右。2023年存货周转天数为183天，同比减少6天。 （2）应收账款：截至2023年底，应收账款为4.86亿元，同比减少8.22%，应收账款周转天数为23天，同比减少1天。 图15：新品优化叠加老货清理，年末存货减少 图16：2023年应收账款周转天数基本持平 （3）经营性现金流：2023年经营活动产生的现金流量净额为12.76亿元，同比增加220%。 3、盈利预测与投资建议 2023年收入短期承压，由于闭店较深且女装&乐町处于调整阶段，2024年初至今零售恢复缓慢，我们下调2024-2025年并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润5.6/6.6/7.5亿元（此前2024-2025年为6.6/7.6亿元），对应EPS分别为1.2/1.4/1.6元，当前股价对应PE为14.3/12.1/10.6倍，考虑到公司经营质量提升，看好2024年零售稳步恢复增长，维持“买入”评级。 4、风险提示 线下零售需求疲软、产品调整不及预期、门店开拓不及预期。 附：财务预测摘要