存单周报：4月理财入场，存单或有修复机会

债券研究 证券研究报告 债券周报2024年03月24日 【债券周报】 存单周报（0318-0324）：4月理财入场，存单或有修复机会 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：宋琦 电话：010-63214665 邮箱：songqi@hcyjs.com 执业编号：S0360523080002 相关研究报告 《【华创固收】逢高配置：信用短端相对优势兑现 ——信用周报20240323》 2024-03-23 《【华创固收】数据开始有变化：暖意渐长——每周高频跟踪20240323》 2024-03-23 《【华创固收】市场结构分化（一）：极具误导性的评级分化——可转债周报20240318》 2024-03-18 《【华创固收】存单周报（0311-0317）：到期高峰，震荡延续》 2024-03-17 《【华创固收】央行缩量，资金有压力吗？——债券周报20240317》 2024-03-17 供给方面，本周存单发行突破万亿，周度净融资转正，期限结构小幅拉长。本周（3月18日至3月24日）存单发行规模为11286.6亿元，净融资额4029.1亿元（上周为-3228.6亿元）。供给结构上，本周国有行发行占比由上周的29%下行至24%；股份行发行占比由38%上行至39%。期限方面，存单发行加权期限上升至6.89个月附近（上周为6.32个月）。下周（3月25日至3月31日）到期规模减少，存单到期规模为5095.7亿元，周度环比减少2161.8亿元 需求方面，三农配置需求增加，预计资本新规扰动或相对有限；季末货基配置小幅增加，理财机构配置需求有所下滑。（1）就二级配置机构而言，本周三农配置需求增加，由上周的180.77亿元大幅上升至551.8亿元，为需求端最大支 撑；理财资金回表，机构配置由上周的352.51亿元减少至35.29亿元；季末货币市场基金二级配置需求小幅转正，由-552.31升至38.35亿元。（2）一级发行方面，本周全市场募集率由87%小幅上行至89%。 估值方面，一级定价方面，本周存单各期限利率均有下行，短端下行幅度更大，1Y-3M期限利差走扩。（1）本周股份行存单各期限利率均有下行，1M品种下行6BP，3M品种下行6BP，6M品种下行8BP，9M品种下行1BP，1Y品种下行2BP。（2）期限利差而言，股份行1Y-3M期限利差走扩，由11.54BP上行至15.91BP。（3）信用利差方面，1Y期城商行与股份行利差较上周收窄1.92BP，农商行与股份行利差走扩8.85BP。 二级收益率方面，本周AAA等级存单收益率均有下行，1Y-3M期限利差小幅走扩。（1）本周AAA等级存单二级收益率均有所下行，1M品种下行5BP，3M品种下行6BP，6M品种下行4BP，9M品种下行4BP，1Y品种下行2BP （2）期限利差而言，股份行1Y-3M期限利差由10.88BP上行至14.51BP。 资产比价方面，季末资金面整体紧平衡，1y国股行存单定价延续震荡。3月15日至3月22日，1Y股份行存单发行利率下行-1.51BP至2.27%附近，DR007:15DMA上行0.70BP左右至1.87%附近，R007:15DMA下行1.49BP左 右至2.01%附近，股份行存单与R007资金价差持平，分位数维持在26%位置1Y国债利率下行7BP至1.76%，股份行存单与国债价差走扩，分位数上行至 73%附近；此外，MLF-存单价差上行2BP，价差分位数上行至54%附近，AAA 等级中短票利率下行3.95BP，中短票-存单的价差下行至40%的分位数水平。 4月供需格局或相对有利，理财资金回流或带动存单定价有修复机会。一方面 4月为信贷小月，到期压力较3月边际缓和，供给的刚性约束不大；另一方面 2至3月农村机构存单二级配置明显弱于去年同期，3月末资本新规影响过后， 自营配置需求或有释放；并且，4月伴随理财资金季节性增长，存单配置需求或有所增加，有望带动存单行情修复。季节性来看，4月、7月理财增持叠加季末财政支出的助益，资金环境较为平稳，对应存单定价下行居多（2019年4月为防范流动性幻觉；2020年7月为货币政策转向）。此外，当前存单相较于国债价差接近50bp左右，处于80%左右的偏高分位数位置，性价比也相对较 高。 风险提示：流动性超预期收紧。 目录 一、供给：发行规模突破万亿，净融资转正，期限结构拉长4 二、需求：三农配置增加，货基小幅增持，理财机构配置需求下滑5 三、估值：存单一二级定价下行，期限利差走扩7 四、比价：4月理财入场，存单或有修复机会9 �、风险提示11 图表目录 图表1本周存单发行11286.6亿元，净融资额4029.1亿元4 图表2截至3月24日，当月净融资额1187.5亿元4 图表3各类型银行发行进度较上周上升4 图表4国有行发行占比降至24%左右5 图表56M及以上中长久期发行占比升至63%5 图表6存单发行加权久期在6.89个月附近5 图表7下周存单到期规模在5095.7亿元5 图表8三农配置增加，货基小幅增持，理财机构配置需求有所下滑6 图表9分机构看，三农机构配置需求大幅增加6 图表10理财机构配置需求有所下滑6 图表11全市场募集率上行至89%6 图表12股份行募集率上行至92%6 图表13各期限、类型存单发行利率以及期限利差7 图表14股份行存单各期限发行利率变动7 图表15存单1Y-3M期限利差分位数水平在历史分位数18%水平8 图表16农商行与股份行以及城商行与股份行的发行利差走势8 图表17各期限、类型存单二级利率以及期限利差9 图表18股份行存单各期限二级收益率变动9 图表19存单一二级价差情况9 图表20存单一级发行利率与资金、国债、MLF、中短票比价10 图表21存单二级发行利率与资金、国债、MLF、中短票比价10 图表22存单-R007价差维持在历史分位数26%位置10 图表23存单-国债价差上行至73%分位数位置10 图表24MLF-存单价差上行至54%分位数位置11 图表25中短票-存单价差下行至40%分位数位置11 图表261年期股份行存单定价走势11 一、供给：发行规模突破万亿，净融资转正，期限结构拉长 供给方面，本周存单发行突破万亿，周度净融资转正，期限结构小幅拉长。本周（3月18日至3月24日）存单发行规模为11286.6亿元，净融资额4029.1亿元（上周为- 3228.6亿元）。截至3月24日，本月存单净融资额1187.5亿元。供给结构上，本周国有行发行占比由上周的29%下行至24%；股份行发行占比由38%上行至39%；城商行发行占比由25%上行至31%，农商行发行占比由8%下行至6%。期限方面，1M存单发行占比由14%下行至9%，3M存单占比由37%下行至28%，6M期存单占比由8%大幅上行至21%，9M期存单占比由10%上行至12%，1Y期存单占比由31%下行至30%，存单发行加权期限上升至6.89个月附近（上周为6.32个月）。下周（3月25日至3月31日） 到期规模减少，存单到期规模为5095.7亿元，周度环比减少2161.8亿元，到期主要集中在股份行、城商行，基于期限视角，1Y存单到期金额最高，为1505.6亿元。 图表1本周存单发行11286.6亿元，净融资额4029.1亿元 15,000.00 10,000.00 5,000.00 0.00 -5,000.00 -10,000.00 2022/3/6 2022/3/27 2022/4/17 2022/5/8 2022/5/29 2022/6/19 2022/7/10 2022/7/31 2022/8/21 2022/9/11 2022/10/2 2022/10/23 2022/11/13 2022/12/4 2022/12/25 2023/1/15 2023/2/5 2023/2/26 2023/3/19 2023/4/9 2023/4/30 2023/5/21 2023/6/11 2023/7/2 2023/7/23 2023/8/13 2023/9/3 2023/9/24 2023/10/15 2023/11/5 2023/11/26 2023/12/17 2024/1/7 2024/1/28 2024/2/18 2024/3/10 -15,000.00 总发行量(亿元)总偿还量(亿元)净融资额(亿元) 资料来源：Wind，华创证券 图表2截至3月24日，当月净融资额1187.5亿元图表3各类型银行发行进度较上周上升 30,000.00 20,000.00 10,000.00 0.00 -10,000.00 -20,000.00 -30,000.00 2022/1/31 2022/3/31 2022/5/31 2022/7/31 2022/9/30 2022/11/30 2023/1/31 2023/3/31 2023/5/31 2023/7/31 2023/9/30 2023/11/30 2024/1/31 截至2024/3/24 2024/5/31 -40,000.00 15000 10000 5000 0 -5000 -10000 -15000 -20000 -25000 -30000 90000 81645.5573 71091.3 67428 82.79% 66.25% 55.76% 20977.5627 51.04% 80000 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 国有大型商业银行股份制商业银行城市商业银行农村商业银行 总发行量(亿元)总偿还量(亿元)净融资额(亿元,右) 备案额度(亿元）存量发行进度上周进度 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 45% 35% 25% 15% 5% -5% 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 图表4国有行发行占比降至24%左右图表56M及以上中长久期发行占比升至63% 国有行发行(亿元)股份行发行(亿元)城商行发行(亿元) 10.00 9.00 8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 3 2. 2. 2. 2. 2 1. 下周到期 1M 3M 6M 9M 1Y 合计 国有行 30.00 0.00 229.80 216.60 468.40 944 .80 股份行 33.80 358.70 667.50 119.50 811.50 1991.00 城商行 239.90 917.40 220.90 196.20 185.30 1759.70 农商行 70.40 88.00 47.50 48.40 36.50 290.80 其他 29.40 73.60 2.00 0.50 3.90 109.40 合计 403.50 1437.70 1167.70 581 .20 1505.60 5095.70 农商行发行(亿元)其他发行(亿元)国有行占比(右) 1M发行(亿元)3M发行(亿元)6M发行(亿元) 9M发行(亿元)1Y发行(亿元)6M及以上占比 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 图表6存单发行加权久期在6.89个月附近图表7下周存单到期规模在5095.7亿元 8 6 4 2 8 加权发行期限（月） 50%分位数（2014年以来） 50%分位数（2019年以来）股份行发行利率1Y（右） 资料来源：Wind，华创证券；分位数统计自2019年。资料来源：Wind，华创证券 二、需求：三农配置增加，货基小幅增持，理财机构配置需求下滑 需求方面，三农配置需求增加，预计资本新规扰动或相对有限；季末货基配置小幅 增