2016年8月CPI数据的点评：全年物价最低点已过，服务类项目贡献率首超食品烟酒

此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告 宏观点评报告 宏观经济 [Table_Main] 宏观经济点评 全年物价最低点已过，服务类项目贡献率首超食品烟酒 ——2016年8月CPI数据的点评 [Table_InvestRank] 报告日期： 2016-9-9 [Table_oneYearFieldChart] 上证综指-沪深300走势图 主要指数表现 指数名称 年初以来的涨跌幅% 上证综指 13.0 沪深300 11.1 创业板指 18.8 中小板综 12.4 财富证券研究发展中心 宏观研究小组 周洁 0731-84779514 S0530514010001 [Table_Summry] 投资要点  低基数效应和食品价格同比涨幅回落较多，共同导致食品价格同比增速大幅下降2个百分点，是导致8月CPI超预期下降的主因。  服务类项目对CPI的贡献率快速提高，8月达到约46%，首次超过食品烟酒的贡献率，CPI上涨驱动力的结构性分化特征明显，并且还会持续。  预计8月CPI为全年物价最低点，9-12月物价将小幅上升，全年增长1.8%左右。  原因一是食品烟酒的翘尾因素最低点出现在8月份，随后提高。  原因二是鲜菜价格环比增速将趋于降低，同比增速也将趋稳。  原因三是猪肉价格虽然还会在高位徘徊，但高基数效应和供给能力增加使其对物价的影响成强弩之末。  原因四是2016年下半年将面临去产能和去杠杆两大主要任务，经济下行压力仍然较大，需求面不足以支撑物价的大幅上涨。  原因五是在供给大于需求的商品市场格局下，生产企业难以将增加的成本转移到最终消费品，导致PPI向CPI的传导效应较小且时滞长。  国际大宗商品价格（CRB）恢复性上涨将继续推动工业生产者出厂价格指数（PPI）降幅收窄，预计全年PPI下降2.8%左右。 宏观经济点评 此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目 录 一、食品价格同比涨幅回落较多，是导致8月CPI超预期下降的主因，但服务类项目贡献率快速上升 ........................................................................ - 4 - 1.1 低基数效应和食品价格同比涨幅回落较多，共同导致食品价格超预期下降 ............ - 4 - 1.2服务类项目对CPI的贡献率快速提高，8月达到约46%，CPI上涨驱动力的结构性分化特征明显 ...................................................................... - 4 - 二、预计8月CPI为全年物价最低点，9-12月物价将小幅上升，全年增长1.8%左右 ........... - 5 - 2.1食品烟酒的翘尾因素最低点出现在8月份，随后提高 ............................... - 5 - 2.2鲜菜价格环比增速将趋于降低，同比增速也将趋稳 ................................. - 5 - 2.3猪肉价格虽然还会在高位徘徊，但高基数效应和供给能力增加使其对物价的影响成强弩之末 ........................................................................ - 6 - 2.4 2016年中国经济下行压力仍然较大，需求面不足以支撑物价的大幅上涨 .............. - 7 - 2.5 PPI向CPI的传导效应较小且时滞长 ............................................. - 7 - 2.6 预计全年CPI增长1.8%左右 .................................................... - 7 - 三、国际大宗商品价格（CRB）恢复性上涨推动工业生产者出厂价格指数（PPI）降幅收窄，预计全年PPI下降2.8%左右 ............................................................ - 8 - 宏观经济点评 此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 - 3 - 图表目录 图表1 2016年8月食品烟酒的翘尾因素低 .............................................. - 4 - 图表2 2016年猪肉和鲜菜价格同比增速 ................................................ - 4 - 图表3 猪肉和鲜菜对CPI上涨的贡献率下降明显 ......................................... - 5 - 图表4 服务类项目贡献率快速提高 ..................................................... - 5 - 图表5 8月份食品烟酒的翘尾因素最低 ................................................. - 5 - 图表6 鲜菜价格环比和同比增速的历史均值 ............................................. - 5 - 图表7 猪肉价格与能繁母猪/生猪存栏 .................................................. - 6 - 图表8 生猪供给能力增加 ............................................................. - 6 - 图表9 低养殖成本有利于抑制猪肉价格 ................................................. - 6 - 图表10 猪肉价格与肉及肉制品进口增速 ................................................ - 6 - 图表11 2014-2016年翘尾因素 ........................................................ - 7 - 图表12 PPI与国际大宗商品价格指数（CRB） ........................................... - 7 - 图表13 2016年国际大宗商品价格将恢复性上涨 ......................................... - 8 - 图表14 中国外贸进口市场结构变化 .................................................... - 8 - 宏观经济点评 此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 - 4 - 事件：2016年8月份全国居民消费价格指数（CPI）环比下降0.1%，同比上涨1.3%，1-8月同比上涨2.0%；工业生产者出厂价格指数（PPI）环比上涨0.2%，同比下降0.8%，1-8月同比下降3.2%。 点评： 一、食品价格同比涨幅回落较多，是导致8月CPI超预期下降的主因，但服务类项目贡献率快速上升 1.1 低基数效应和食品价格同比涨幅回落较多，共同导致食品价格超预期下降 8月食品价格同比涨幅回落2.0%，加上低基数效应（见图表1），直接影响CPI同比涨幅比上月回落0.38%，是CPI超预期下降的主因。其中，鲜菜价格下降3.9%，较上月小幅收窄0.4个百分点，影响CPI下降约0.09个百分点；猪肉价格上涨6.4%，较7月大幅下降9.7个百分点，影响CPI上涨约0.18个百分点（见图表2）；两者对物价的影响，比7月份降低约0.22%，对8月食品价格涨幅回落的贡献率达到近6成。 从CPI各成分的贡献率看，猪肉和鲜菜价格的贡献率分别比上月降低余额23%和提高月1.0%（见图表3）。 图表1 2016年8月食品烟酒的翘尾因素低 图表2 2016年猪肉和鲜菜价格同比增速 资料来源：WIND，财富证券 资料来源：WIND，财富证券 1.2服务类项目对CPI的贡献率快速提高，8月达到约46%，CPI上涨驱动力的结构性分化特征明显 2016年以来，医疗保健、教育文化和娱乐、生活用品及服务、其他用品及服务等服务类项目对CPI的贡献率快速提高，从1月的不到24%，爬升到7月的36%和8月的46%（见图表4），第一次超过食品烟酒对CPI的贡献率。随着我国经济结构调整和收入水平的提高，预计服务类项目对CPI的贡献率会继续上升，传统食品烟酒等项目的贡献率下降， 宏观经济点评 此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 - 5 - 服务类项目成为驱动物价上涨主力也将成为新的常态。 图表3 猪肉和鲜菜对CPI上涨的贡献率下降明显 图表4 服务类项目贡献率快速提高 资料来源：WIND，财富证券 资料来源：WIND，财富证券 二、预计8月CPI为全年物价最低点，9-12月物价将小幅上升，全年增长1.8%左右 2.1食品烟酒的翘尾因素最低点出现在8月份，随后提高 从食品烟酒各月的翘尾因素看，8月份是全年最低点，比7月份降低1.8%左右，随后几个月逐步提高，尤其是10月和11月上升明显（见图表5）。 图表5 8月份食品烟酒的翘尾因素最低 图表6 鲜菜价格环比和同比增速的历史均值 资料来源：WIND，财富证券 资料来源：WIND，财富证券 2.2鲜菜价格环比增速将趋于降低，同比增速也将趋稳 根据历史数据，三季度鲜菜价格环比增速为正，但8月后增幅将逐步下降，同比增速却呈小幅下降趋势（见图表6）。所以，除非2016年随后几个月天气出现极端变化，鲜菜价格对物价的影响将趋于平稳。根据农业部的高频数据，9月份农产品批发价格指数明显趋于平稳，表明农产品价格对未来物价压力减弱。 0.970.980.991.001.011.021.031.041234567891011食品烟酒翘尾因素0.72.4-15.0 -10.0 -5.0 0.0 5.0 10.0 15.0 123456789101112鲜菜：环比均值鲜菜：同比均值 宏观经济点评 此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 - 6 - 图表7 猪肉价格与能繁母猪/生猪存栏 图表8 生猪供给能力增加 资料来源：WIND，财富证券 资料来源：WIND，财富证券 2.3猪肉价格虽然还会在高位徘徊，但高基数效应和供给能力增加使其对物价的影响成强弩之末 自3月份以来，我们在报告中一直坚持“猪肉价格在高位徘徊至三季度末”的判断，本期报告中仍然维持上市判断。 一是基数效应将对同比增速形成明显的抑制作用，因为从2015年4月开始猪肉价格快速上涨，将对今年的同比增速构成明显的下拉作用（见图表7）。衡量未来猪肉供给能力的指标“能繁母猪/生猪存栏”，目前见底迹象明显，同时猪肉价格也见顶回落，与2011-2012年猪肉价格走势非常类似。 二是生猪供给能力增加，能繁母猪和生猪存栏量均已结束下降势头并企稳回升（见图表8）。此外，养殖成本的降低（见图表9）和