注塑机基本盘稳固，一体化压铸打开成长空间

伊之密（300415）证券研究报告 2024年03月24日 注塑机基本盘稳固，一体化压铸打开成长空间 伊之密：先进模压成型装备系统服务商，注塑+压铸双轮驱动 公司专注于高分子材料及金属模压成型设备，注塑机和压铸机位居行业前列，已成为中国较具规模、竞争力和发展潜力的大型装备综合服务商。公司营收和净利 投资评级行业机械设备/专用设备 6个月评级买入（首次评级） 当前价格19.2元 目标价格23.97元 基本数据 A股总股本(百万股) 468.57 流通A股股本(百万股) 424.05 A股总市值(百万元) 8,996.56 流通A股市值(百万元) 8,141.77 每股净资产(元) 5.51 资产负债率(%) 55.33 一年内最高/最低(元) 22.46/12.90 润高速增长，2013-2022年营收和归母净利润CAGR分别达15.03%、19.97%，毛 利率长期维持30%以上；公司注塑机、压铸机业务占比分别约为70%、20%。 注塑机：塑料行业进入稳定阶段，周期复苏背景下注塑机强势领跑 塑料机械三分天下，注塑机占比40%，下游应用广阔。注塑机市场规模不断扩大，GrandViewResearch预测全球市场规模2028年达1414亿元，2020-28年CAGR达4.5%；除2020年外，近年来我国注塑机市场规模年增速约为3%，2021年为262亿元。我国注塑机基本实现国产替代，呈现“一超多强”格局，海天国 际占40%以上份额；相较同行，伊之密注塑机业务具高增速、高毛利，市占率持续提升。 压铸机：一体式压铸优势全面，超大型压铸机有望乘风而起 压铸机下游应用主要集中于汽车行业，占比超60%。新能源车用铝量持续提升； 铝合金焊接难度较大，带动工艺端压铸工艺推广。一体化铝合金压铸部件具轻量、提效、降本多种优势，头部车企领先推进，二三梯队车企快速跟进，一体化压铸有望替代传统冲压焊接工艺，引领汽车产业进入新制造模式。一体化压铸件需配套6000T以上超大型压铸机，目前仅有四家企业能够生产。压铸机行业一超 作者 朱晔分析师 SAC执业证书编号：S1110522080001 zhuye@tfzq.com 多强，力劲科技占比近半，我们认为当前一体化压铸处于导入期，超大型压铸机 ASP较大，头部企业集中度有望提升。伊之密压铸机具完善种类，最高锁模力达 9000T，超大型压铸机已实现交付。 深厚经验+全周期服务赋能优质产品，优秀设备企业具较强α 综合对比其他模压成型上市公司，公司成长性、盈利性居行业前列，优于行业整体表现。公司深耕多年，有深厚案例积累，非标需求解决能力出色；主要采用直销模式，打造YFO全球化服务战略，响应能力强，持续赋能客户。 盈利预测与估值：首次覆盖给予“买入”评级 伊之密2023-2025年归母净利润为4.84、6.24、7.60亿元。所选取的可比公司 2024年PE平均为17.9倍，考虑到伊之密注塑+压铸双轮驱动，注塑机业务夯实长期增长基础，一体化压铸打开成长空间，近十年来具备较为稳定且高于行业平均水平的增长速度和盈利能力。给予伊之密2024年PE18倍，目标市值112亿元， 目标价为23.97元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：注塑机行业竞争格局恶化；一体化压铸下游需求不及预期；新系列注塑机和大型压铸机研发进度不及预期；周期复苏进度不及预期；环保政策的影响；文中假设及盈利预测具有主观性；选取的可比公司与公司在不同证券交易所上市，存在一定的估值体系差异风险 股价走势 伊之密创业板指 1% -5% -11% -17% -23% -29% -35% 2023-032023-072023-11 资料来源：聚源数据 相关报告 1《伊之密-公司点评:年报业绩超预期，盈利能力显著提升，全球注塑机市场国产化大有可为》2021-01-22 2《伊之密-季报点评:业绩表现超预期，盈利能力大幅提升，推出第三期股权激励》2020-10-29 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 期修复》2019-05-05 营业收入(百万元) 3,532.87 3,679.89 4,126.40 5,222.93 6,089.26 增长率(%) 29.97 4.16 12.13 26.57 16.59 EBITDA(百万元) 784.04 693.77 673.04 868.96 1,030.93 归属母公司净利润(百万元) 516.03 405.46 484.08 624.06 759.89 增长率(%) 64.24 (21.43) 19.39 28.92 21.77 EPS(元/股) 1.10 0.87 1.03 1.33 1.62 市盈率(P/E) 17.43 22.19 18.58 14.42 11.84 市净率(P/B) 4.12 3.80 3.40 2.98 2.59 市销率(P/S) 2.55 2.44 2.18 1.72 1.48 EV/EBITDA 12.32 11.95 13.09 9.97 8.09 资料来源：wind，天风证券研究所 3《伊之密-年报点评报告:投资复苏黎明已至，被低估的塑机强者或将迎来预 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.伊之密：先进成型装备系统服务商，注塑+压铸双轮驱动5 1.1.先进模压成型装备系统服务商，注塑+压铸双轮驱动5 1.2.营收持续稳定增长，盈利能力保持稳定7 1.3.股权激励激发员工活力，股份回购彰显增长自信8 2.注塑机：行业趋于稳定阶段，需求周期有望见底复苏9 2.1.应用场景：塑料机械重要组成细分，下游应用广阔9 2.2.行业规模：塑料制品行业发展趋于稳定，注塑机市场稳健发展11 2.3.行业格局：国内市场一超多强，国产注塑机高端化道阻且长12 2.4.伊之密注塑机：产品型号齐全，持续创新提高效率14 3.压铸机：一体压铸优势全面，汽车行业望进入新“福特时代”15 3.1.应用场景：金属压铸剑指汽车产业，压铸铝合金广泛应用15 3.2.行业趋势：电车轻量化拉动铝应用，一体化压铸引领新“福特时代”18 3.3.行业发展：头部车企掀起一体化压铸潮流，二三梯队迅速跟进21 3.4.行业格局：大型化单台价值量提升，市场头部或趋集中22 3.5.伊之密压铸机：打造品牌矩阵，超大型压铸机持续布局23 4.伊之密优势：深厚经验+全周期服务，优秀设备企业具较强α24 5.盈利预测27 6.风险提示28 图表目录 图1：伊之密发展历程5 图2：伊之密股权结构图（截至2023年10月30日）6 图3：2018-2023Q1-3伊之密营业收入及增速（右轴）7 图4：2018-2023Q1-3伊之密归母净利润及增速（右轴）7 图5：2018-2023H1伊之密营业收入产品构成（亿元）7 图6：2018-2023H1伊之密各产品毛利率对比7 图7：2018-2022年伊之密分行业营业收入（亿元）8 图8：2018-2022年伊之密营业收入行业构成8 图9：2018-2023Q1-3伊之密毛利率与归母净利率8 图10：2018-2023Q1-3伊之密期间费用8 图11：2018-2022年伊之密ROE（摊薄）与ROA（%）8 图12：2018-2022年伊之密资产负债率8 图13：注塑机3D机构图9 图14：螺杆注塑机剖面结构图9 图15：注塑机主要工作流程10 图16：注塑机分类10 图17：注塑机产业链示意图11 图18：2000-2023Q3年中国塑料制品年产量及同比增速11 图19：2017-2023年9月中国塑料制品月产量及同比增速11 图20：2015-2022年中国注塑制品产量及增速11 图21：2015-2022年中国注塑制品市场规模及增速11 图22：2020-2028年全球注塑机市场规模及增速12 图23：2016-2021年中国注塑机行业规模及增速情况12 图24：全球注塑机市场层次12 图25：2021年中国注塑机行业市场竞争格局13 图26：2020-2023H1中国上市注塑机企业相关业务营收（亿元）13 图27：2013-2023H1中国注塑机厂商营收对比（亿元）13 图28：2013-2023H1中国注塑机厂商毛利率对比（%）13 图29：2014-2021年中国注塑机进出口数量13 图30：2014-2021年中国注塑机进出口单价13 图31：2021年中国注塑机出口目的国情况14 图32：2021年中国注塑机进口来源国14 图33：伊之密注塑成型设备产品系列14 图34：冷室压铸机与热室压铸机结构示意图15 图35：压铸主要工艺流程16 图36：压铸机分类16 图37：压铸机下游应用结构17 图38：汽车铝合金压铸件主要应用产品17 图39：汽车行业压铸产业链示意图17 图40：2018-2030年纯电动车单车用铝渗透率18 图41：2021-2030年单车用铝量（Kg）18 图42：汽车轻量化总体技术路线图18 图43：汽车制造传统冲压焊接工艺和一体化压铸工艺对比19 图44：车身及壳体可一体式压铸的部件20 图45：特斯拉认为可通过一体化压铸技术减少工厂占地面积20 图46：2021-2025年中国一体化压铸市场规模及预测21 图47：2021-2025年中国一体化压铸渗透率及预测21 图48：2020年中国存量冷室压铸机市场份额22 图49：2022年中国压铸机市场份额测算22 图50：2013-2022年主要厂商压铸机业务营收对比（亿元）23 图51：2013-2022年主要厂商压铸机业务毛利率对比（%）23 图52：伊之密压铸机产品矩阵23 图53：模压成型设备上市公司总营收对比（亿元）24 图54：模压成型设备上市公司总营收同比增速对比（%）24 图55：模压成型设备上市公司销售毛利率对比（%）25 图56：模压成型设备上市公司销售净利率对比（%）25 图57：模压成型设备上市公司ROE对比（%）25 图58：伊之密注塑成型、压铸成型下游应用25 图59：2022年伊之密与泰瑞机器销售模式营收占比26 图60：伊之密生命周期服务流程26 表1：伊之密产品梳理6 表2：伊之密股权激励详细情况9 表3：注塑机主要构成部件介绍9 表4：铝合金是现阶段汽车轻量化专注度较高的材料19 表5：一体化压铸降本实现途径20 表6：不同压铸件及对应压铸机锁模力要求21 表7：特斯拉一体化压铸进度及规划21 表8：各汽车主机厂商一体化压铸规划与进展22 表9：全球超大型压铸设备主要提供厂家22 表10：伊之密全生命周期服务内容27 表11：伊之密2023-2025年盈利预测27 表12：伊之密与可比公司估值情况（注：可比公司数据来源为Wind一致预期，截至 2024/3/22收盘价）28 1.伊之密：先进成型装备系统服务商，注塑+压铸双轮驱动 1.1.先进模压成型装备系统服务商，注塑+压铸双轮驱动 图1：伊之密发展历程 模压成型专用设备系统集成供应商，深耕行业20余年 伊之密股份有限公司是一家专注于高分子材料及金属成型领域的系统集成供应商，专业从事模压成型专用机械设备的研发、生产、销售及服务。公司主要产品为注塑机、压铸机、橡胶注射机、高速包装系统、机器人自动化系统及相关配套产品，产品广泛应用于汽车、3C产品、家用电器、包装、日用品、建材、医疗等领域。公司自2002年成立以来历经20余年的发展，已成为中国较具规模、竞争力和发展潜力的装备制造企业、大型装备综合服务商，产品设计水平、性能品质在国内外均具备一定领先优势。 伊之密前身伊之密精密机械有限公司成立于2002年，次年第一批伊之密A系列精密节能注塑机研制成功。2004年，伊之密成立压铸机事业部，开启注塑、压铸双轮驱动模式。业务版图持续扩张，2009至2014年，橡胶机事业部、高速包装事业部、机器人自动化事业部陆续成立，公司持续深耕模压成型行业。2015年，公司在深交所创业板上市，成为国内首家A股上市的模压成型装备企业。