CMF中国宏观经济月度数据分析报告：中国经济稳与进、破与立的再平衡

中国经济稳与进、破与立的再平衡 闫衍 中诚信国际信用评级有限公司董事长中国宏观经济论坛（CMF）副主席2024年1月 主要观点 2023年疫情转段后中国经济实现“恢复性增长”，经济运行呈现出五大特征：1）产出缺口逐季收窄，修复节奏波动起伏； 2）名义增长相对偏低，宏观数据与微观感受存在差异；3）接触型服务业与装备制造业生产亮点突出，新动能持续蓄能；4）需求不足的问题依然突出；5）物价水平疲弱、资产价格走低，通缩风险仍存。 2023年中国经济复苏呈现“波浪式前进”进程，经济波动修复的逻辑是：1）经济运行从“三重压力”转为“多重压力”；2） 结构性、周期性、趋势性问题叠加疫情期间累计矛盾集中释放，影响经济修复的总体深度；3）增长动力结构性调整，新旧动能持续转换；4）预期不稳持续影响经济修复的力度与节奏；5）价格水平并未与经济修复同步调整，通缩压力制约个人收入和企业利润改善。 中国经济常态化恢复需要寻求“稳与进、破与立”的再平衡：1）投资需求和投资结构转换的再平衡；2）消费需求结构和供 给结构的再平衡；3）新旧动能转换与传统动能平稳衔接的再平衡；4）房地产调整转型与行业向新发展模式转变的再平衡；5）债务风险化解中中央加杠杆与地方稳杠杆的再平衡。 预期2024年中国经济增长将达5%左右，主要宏观经济指标也支持该增速的实现，建议从以下五个方面发力：1）“稳”的要 求不放松，保持宏观政策的一致性、稳定性、持续性，稳定信心与预期；2）“进”的力度应加强，特别是财政政策应更为积极；3）“立”的节奏应当有所加快，加速释放新动能的辐射带动作用；4）“破”的过程应当更加稳妥，降低新旧动能转换脱节形成的负面影响；5）进一步深化改革，释放市场主体尤其是民营经济的活力。 一、中国经济复苏的进展、特征与逻辑 目录二、2024年中国经济：稳与进、破与立的再平衡三、2024年中国经济增长展望 四、实现2024年经济增长目标的政策建议 1.2023年疫情转段后中国经济实现“恢复性增长” »2023年是中国经济恢复发展的一年，走出了疫情期间经济增长的低估，中国经济实现了恢复性增长，全年经济增长5.2%，顺利实现5%的增长目标。从季度修复的趋势看，四个季度同比增长4.5%、6.3%、4.9%、5.2%，环比增长2.5%、0.5%、1.3%、1%。 20.00 15.00 10.00 5.00 10.00 顺利实现5%的预期增长目标 % 5.20 8.00 6.00 4.00 二季度GDP环比走低，三季度环比回升 % 6.30 4.50 2.10 4.905.20 0.00 -5.00 2.00 2018-12 2019-04 2019-08 2019-12 2020-04 2020-08 2020-12 2021-04 2021-08 2021-12 2022-04 2022-08 2022-12 2023-04 2023-08 2023-12 0.00 2021-06 2021-09 -2.00 0.601.501.00 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 -10.00 中国:GDP:不变价:当季同比中国:GDP:不变价:累计同比 -4.00 中国:GDP:季调:环比中国:GDP:不变价:当季同比 2023年中国经济修复呈现波浪式恢复进程，两年复合增长为4.1% »2022-2023两年复合增长4.1%，与疫情前相比，增长中枢有所下移。主要宏观指标总体低于2019年。 2023年两年复合增速仅为4.1%主要宏观指标低于2019年 5% 4.5 3.3 4 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 二季度 三季度 四季度 2023年 0 4.6 4.4 疫情前（2019） 2023年 GDP增速 6% 5.2% 工业增加值增速 5.7% 4.6% 社零额增速 8.0% 7.2% 固定资产投资增速 5.4% 3% 社会融资规模增速 10.7% 9.5% 4.14.1 2023年一季度 两年复合增速 经济实现了恢复性增长，最终消费贡献趋于常态 »服务业与最终消费在疫情期间受冲击更为严重，其增长贡献率在2020年三季度、2022年二季度触及低点；2023年则实现了恢复性增长，服务业与最终消费增长贡献率总体恢复，其中最终消费的增长贡献率高于疫情前。 最终消费增长贡献率高于疫情前水平第三产业贡献率显著反弹 400.00 300.00 200.00 100.00 % 58.6082.50 80.00%70.0060.00 50.00 59.00 0.00 -100.00 -200.00 2015-12 2016-07 2017-02 2017-09 2018-04 2018-11 2019-06 2020-01 2020-08 2021-03 2021-10 2022-05 2022-12 2023-07 -300.00 28.90 40.00 30.00 20.00 10.00 2013-04 2014-01 2014-10 2015-07 2016-04 2017-01 2017-10 2018-07 2019-04 2020-01 2020-10 2021-07 2022-04 2023-01 2023-10 0.00 -10.00 -20.00 35.30 5.70 中国:GDP累计同比贡献率:最终消费支出 中国:GDP累计同比贡献率:资本形成总额 中国:GDP累计同比贡献率:货物和服务净出口 线性(中国:GDP累计同比贡献率:资本形成总额)线性(中国:GDP累计同比贡献率:资本形成总额) 中国:GDP累计同比贡献率:第一产业中国:GDP累计同比贡献率:第二产业中国:GDP累计同比贡献率:第三产业 与海外经济体相比，疫情后我国经济向常态回归的时点偏晚，但当前我国增速仍高于发达经济体 »欧美日韩总体在2022年初已向常态回归，而我国在2022年二季度又出现一次低点；但当前我国经济增速仍高于美、欧等发达经济体。 19.00% 14.00 9.00 4.00 -1.00 我国经济向常态回归的时点偏晚，但经济增速仍高于发达经济体 欧美日韩总体在2022年初已向常态回归，而我 国在2022年二季度又出现一次低点 5.2- 0 2.50 0.10 2017-12 2018-03 2018-06 2018-09 2018-12 2019-03 2019-06 2019-09 2019-12 2020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 -6.00 -11.00 -16.00 中国GDP:当季同比欧元区日本韩国美国 注：美国、欧元区、韩国2023年第四季度GDP增速为预测值 2.中国经济修复的特征 01 产出缺口逐季收窄，但是修复节奏呈现明显波动起伏 02 名义GDP增长相对偏低，宏观数据与微观感受存在差异 03 04 需求不足的问题依 然突出 05 物价水平疲弱、资产价格走低，通缩风险 仍存 接触型服务业与装备制造业生产亮点突出，新动能持续蓄能 特征一：产出缺口逐季收窄，但是修复节奏呈现明显波动起伏 »产出缺口逐季收窄，由一季度9000亿以上收窄至四季度的4000亿以内，也说明经济总体持续修复； »但修复的节奏出现显著波动起伏，总体呈现出1至3月走高，4至7月回调，8至9月改善，10至12月巩固的过程。 今年以来产出缺口逐季收窄主要经济指标波浪曲折 亿元%% 8000 6000 4000 2000 0 -2000 -4000 -6000 -8000 %16.0 14.0 12.0 10.0 8.0 6.0 -3970.28 4.0 25.006 20.00 5 15.00 10.004 5.00 3 0.00 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 -5.002 -10000 -12000 -9400.683 2.0 2000.Q4 2002.Q4 2004.Q4 2006.Q4 2008.Q4 2010.Q4 2012.Q4 2014.Q4 2016.Q4 2018.Q4 2020.Q4 2022.Q4 2023.Q2 2023.Q4 0.0 -10.00 1 -15.00 -20.000 季度GDP缺口:均值-趋势值:右轴GDP:累计同比:右轴 出口金额:当月同比规模以上工业增加值:当月同比 社会消费品零售总额:累计同比固定资产投资完成额:累计同比（右轴） 特征二：GDP名义增长相对偏低，宏观数据与微观感受存在差异 »2023年四个季度GDP名义增速分别为5.0%、4.8%、3.5%与3.7%，实际GDP增速为4.5%、6.3%、4.9%与5.2%，全年名义增速为4.6%； »GDP平减指数下行的特征较为显著，2023年全年GDP平减指数同比为-0.54%，其中二、三、四季度同比分别为-0.9、-0.8%、-1.4%。 2023年名义增速低于实际增速约0.6个百分点平减指数由正转负拖累名义GDP增速下行 40.00% 35.00 30.00 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 5.20 15.0 13.0 11.0 9.0 7.0 5.0 3.0 1.0 -1.0 -3.0 % 5.3.0.9 2 7 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 2023-12 -1.4 0.00 4.64 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023 GDP实际同比GDP名义同比 GDP平减指数:当季同比GDP:名义:当季同比GDP:实际:当季同比 特征三：接触型服务业与装备制造业生产亮点突出，新动能持续蓄能 »接触型服务业增速较快，其中住宿和餐饮业服务业生产指数同比增速持续高于16%；装备制造业增加值、利润、投资增速高于工业与制造业整体。 60.00 % 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 2023-12 0.00 -10.00 -20.00 2023年服务业生产同比8.1%，其中住宿和餐饮业生产的当月同比始终处于16%以上 34.80 % 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 2021-12 2022-02 2022-04 -5.00 装备制造业增加值增速相对较高 6.80 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 2023-12 服务业生产指数:当月同比服务业生产指数:累计同比住宿和餐饮业生产指数:当月同比 规模以上工业增加值:装备制造业:累计同比采矿业:累计同比 高技术产业:累计同比石油和天然气开采业:累计同比煤炭开采和洗选业:累计同比 特征四：需求不足