2023年报点评：业绩仍有修复空间，火电长期估值有望重塑

事项： 公司2023年实现营业收入2543.97亿元，较上年同期增长3.11%；归属于上市公司股东的净利润84.46亿元，较上年同期增长214.33%。2023年四季度实现营业收入630.75亿元，较上年同期增长0.48%；归属于上市公司股东的净利润-41.18亿元。 评论： 经营复盘：火电修复、风光快速增长。1）电量层面：23年煤机/燃机/风电/光伏发电量分别为4010.04/284.93/324.37/109.97亿千瓦时 ， 同比分别变化+3.32%/+5.06%/+15.56%/+81.03%。2）利用小时层面：全口径电厂利用小时3776小时，煤机/燃机/风电/光伏分别为4388/2503/2328/1180小时，同比变化分别为+160/-107/+72/-104小时。3）装机层面：2023年全年合计新增装机10GW，其中火电/风电/光伏分别新增1.145GW/2.033GW/6.826GW；23年底可控装机容量为135.655GW，其中风电/光伏装机分别为15.5GW/13.1GW。 四季度煤价走高和全年减值导致23Q4业绩承压。2023年进入四季度之后，市场煤价格持续走高，影响火电部分经营业绩；同时因此前火电经营压力较大，2023年全年资产减值损失共29.72亿，对当年业绩形成一定影响。 后续仍继续在新能源发力，火电现金流支撑后续资本开支。2024年全年资本开支计划预计将达到801.53亿元，火电/风电/太阳能资本开支计划分别为61.65/295.44/353.81亿元，其中风电/太阳能资本开支计划将比2023年分别增加61/98亿元，风光扩张节奏将进一步加快。资金来源方面，一方面公司2023年经营性净现金流为454.97亿元，满足部分资本开支的需要；另一方面也会积极使用国家对新能源的各项优惠融资政策，以满足风光发展的需要。 火电仍然有看点：煤价下行将带动业绩持续释放，辅助服务等电改有望推动火电长期估值切换。短期看：近期市场煤价格开始出现回落迹象，此前煤炭价格经历周期顶点之后后续有望逐渐收敛，火电的盈利释放还有空间。长期看：容量+辅助等电改政策有望使火电逐渐摆脱周期属性，长期估值逻辑有望重塑。 去年容量电价落地，今年辅助服务政策频出，发改委、能源局明确27年前实现火电存量机组应该尽改、消纳压力大的地区要求火电额定负荷至30%。电改仍在进行，火电的类储能属性还远未被市场定价，持续看好当前位置的火电。 投资建议：由于煤价下调不及预期，我们对公司盈利预测有所调整并新增26年的预测，预计24-26年实现归母净利129/152/179亿元（预测前值为153/178亿元）。对公司采用分部估值法，预计24年火电业绩中枢约45亿，给予火电13x PE对应火电部分市值590亿；新能源部分给予13xPE，预计2024年新能源部分可实现利润84亿，对应新能源板块市值为1086亿。预计2024年公司市值为1677亿，较当前市值有17%上浮空间，目标价10.68元，维持“强推”评级。 风险提示：煤价波动风险、电力市场化改革不及预期、电价上升不及预期、风光推进不及预期等。 主要财务指标