光学玻璃领军企业，特种玻璃快速崛起，研发+扩产促增长

公司研究/新股覆盖研究 2024年3月21日 戈碧迦（835438.BJ） 光学玻璃领军企业，特种玻璃快速崛起，研发+扩产促增长 公司近一年市场表现 投资要点： 公司是光学玻璃和特种玻璃领域的国家级专精特新“小巨人”企业，公司在光学玻璃领域市占率全国前三，2022年之前公司90%以上的营收和毛利由光学玻璃贡献，2022年特种玻璃在纳米微晶玻璃的带动下显著提升，2023年特种玻璃已成为公司营收和毛利的重要来源。短期来看，光学玻璃元件车灯非球面透镜和纳米微晶特种玻璃有望支撑增长，2022年6月车灯非球面透镜作为公司第一款光学元件产品进入比亚迪供应链体系；纳米微晶玻璃与重庆 鑫景合作开发，2023年迅速放量，未来前景广阔。长期来看，研发+扩产助 市场数据：收盘价（元）： 总股本（亿股）：流通股本（亿股）：流通市值（亿元）： 基础数据：2023年12月31日 每股净资产（元）：5.76 每股资本公积（元）：2.11 每股未分配利润（元）：2.37 资料来源：最闻 分析师：盖斌赫 执业登记编码：S0760522050003邮箱：gaibinhe@sxzq.com 赵晨希 执业登记编码：S0760521090001邮箱：zhaochenxi@sxzq.com 力光学玻璃和特种玻璃千亿市场持续拓展。核心观点： 光学玻璃：公司市占率前三，车辆照明为未来重点突破方向之一。2023年公司光学玻璃营收占营业总收入比约35%，其中材料占比约21%、型件占比约12%、元件占比约3%。我国为全球最大的光学玻璃生产基地，2022年光学材料市场规模达31亿元，公司市占率全国前三，光学玻璃型号多达100多个，已覆盖冕牌、火石、镧系、磷酸盐等光学玻璃主流品种。公司光学玻璃产品形态不断丰富，2021年初设立全资子公司戈碧迦精密生产光学玻璃型件，2022年6月车灯非球面透镜作为公司第一款光学元件产品进入比亚迪供应链体系，未来随着公司销售渠道逐步打通，预计车灯非球面透镜及预制件将迎来增长。 特种玻璃：快速放量成新增长点，纳米微晶玻璃逐步兴起。2023年公司特种玻璃营收占比约64%，主要包括纳米微晶玻璃、防辐射玻璃、耐高温高压玻璃，分别在抗跌耐摔高强度手机盖板、强辐射环境防护及耐高温高压环境应用等领域实现批量销售。纳米微晶玻璃主要客户为重庆鑫景，2023年公司对其销售额达4.94亿元，占公司特种玻璃营收的95%。纳米微晶玻璃抗摔性能相对传统高铝硅玻璃有成倍提升，近两年作为盖板玻璃广泛应用于移动终端，为5G时代盖板玻璃的发展方向，2020年10月苹果发布的iPhone12所应用的“超瓷晶面板”和2022年9月华为发布的Mate50系列所应用的昆仑玻璃均属纳米微晶玻璃。 长期研发+扩产助力光学玻璃和特种玻璃千亿市场持续拓展。光学玻璃和特种玻璃下游场景丰富，可应用于安防监控、消费电子、投影、车载镜头、防护、高端工艺品等领域，市场空间超千亿。公司注重技术研发，自建和引进研发、生产、检测设备，为技术创新突破提供先进的硬件条件，同时持续深化产学研合作，提高技术创新的成果转化效率。募投项目拟在公司现有厂区内扩建6条特种高清成像光学玻璃材料产线，预计新增1,632.00吨/年的光学玻璃材料和特种功能玻璃产能，可实现年净利润3,742.06万元，同时拟建设光电材料研发中心，满足市场需求、促进研发成果的培育和转化。 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 投资建议：戈碧迦在光学玻璃领域市占率领先，与成都光明和新华光共同跻 身全国前三；特种纳米微晶玻璃与重庆鑫景合作开发，2023年迅速放量，未来前景广阔。公司2024年3月13日网上申购，发行价格10元/股，发行后 总股本为1.38亿股（行使超额配售1.41亿股），对应市值13.83亿元（超额配售后14.13亿元），对应2023年市盈率为13.27x（2022年30.16x）。截至2024年3月20日，可比公司2022年平均市盈率达66.36x（光电股份72.29x/奥普光电89.96x/力诺特玻36.82x），奥普光电2023年市盈率达78.04x，公司较可比公司存在一定折价。 风险提示：诉讼纠纷及《和解协议》约定对公司经营及财务状况影响；原材料价格波动风险；产品和技术替代风险；特种功能玻璃单一客户依赖风险；毛利率下滑风险；存货规模较大及减值风险；环境保护风险；安全生产风险等 目录 1.戈碧迦：光学玻璃和特种玻璃领域的国家级专精特新“小巨人”5 2.光学玻璃：公司市占率前三，车辆照明为未来重点突破方向之一7 3.特种玻璃：快速放量成新增长点，纳米微晶玻璃逐步兴起10 4.长期研发+扩产助力光学玻璃和特种玻璃千亿市场持续拓展13 5.可比公司：高成长、高回报，盈利能力较强17 6.风险提示20 图表目录 图1：公司设立以来主营业务、主要产品、主要经营模式的演变情况5 图2：公司主营业务构成（万元）6 图3：公司股权结构图（上市前）6 图4：全球光学玻璃市场规模（亿美元）7 图5：2023年全球光学玻璃市场地区分布7 图6：公司光学玻璃材料产量&公司光学玻璃和特种玻璃综合产能利用率情况8 图7：公司光学玻璃产品各领域收入概况（万元）10 图8：特种功能玻璃主要应用领域及产品11 图9：特种玻璃重点客户收入情况（万元）12 图10：特种玻璃各应用领域收入概况（万元）12 图11：苹果iPhone12超瓷晶面板12 图12：华为Mate50昆仑玻璃12 图13：公司光学玻璃和特种玻璃已实现大批量生产的核心技术15 图14：2023年12月31日公司不同岗位员工构成16 图15：公司研发投入及占营业收入比16 图16：公司与可比公司营收规模对比(亿元)18 图17：公司与可比公司营收增速对比18 图18：公司与可比公司归母净利润规模对比(万元)19 图19：公司与可比公司归母净利润增速对比19 图20：公司与可比公司毛利率对比19 图21：公司与可比公司加权ROE对比19 表1：公司主要光学玻璃产品8 表2：公司主要特种玻璃产品11 表3：光学玻璃和特种玻璃下游应用前景及市场空间13 表4：公司核心技术产品收入占营业收入比例15 表5：公司正在从事的研发项目情况15 表6：公司募投项目概况17 表7：公司与同行业可比上市公司的市场地位、技术实力17 表8：同行业可比公司估值情况（截至2024年3月20日）20 1.戈碧迦：光学玻璃和特种玻璃领域的国家级专精特新“小巨人” 公司是一家从事光学玻璃及特种功能玻璃研发、制造和销售的高新技术企业。自成立以来，公司专注于光学玻璃的配方、熔炼、检测等技术的研发，掌握了主要光学玻璃的产线设计和制造技术、窑炉定制及工业化生产技术，并在光学玻璃配方研制、设备及产线定制、批量生产及工艺创新等方面积累了一系列的技术成果及工艺经验，形成了涵盖产品研发、生产、销售等完整的业务体系。 图1：公司设立以来主营业务、主要产品、主要经营模式的演变情况 资料来源：戈碧迦招股说明书，山西证券研究所 公司整体营收规模快速提升，特种玻璃和光学玻璃为主要收入来源。公司2021年至2023年的营业收入分别为38,496.68万元、42,938.10万元、80,833.75万元。其中，公司光学玻璃加工原材料营收占比逐步下降，占比分别为62.87%、46.79%、20.98%；特种功能玻璃作为新的业绩增长点，发展前景良好、市场认可度较高，营收规模快速上升，2021年至2023年公司特种玻璃的收入分别为1,898.57万元、11,502.08万元、51,734.36万元，占主营业务收入的比例分别为4.93%、26.79%、64.00%。 图2：公司主营业务构成（万元） 资料来源：Wind，山西证券研究所 公司股权结构稳定。虞顺积先生持有公司股份29,942,900股，占上市前公司总股本的 25.32%，为公司的控股股东；虞顺积、虞国强父子二人合计控制公司股份38,762,900股，占上市前公司总股本的32.78%，为公司实际控制人。此外，公司设有戈碧迦精密、浦江戈碧迦、宝应戈碧迦3个全资子公司。 图3：公司股权结构图（上市前） 资料来源：戈碧迦招股说明书，山西证券研究所 2.光学玻璃：公司市占率前三，车辆照明为未来重点突破方向之一 全球光学玻璃市场规模稳步扩张，北美需求较高。近年来，随着信息化、数字化进程的加快，安防监控、智能驾驶、运动DV、无人机、激光投影、AR/VR等新兴技术兴起，光学玻璃下游需求呈持续增长态势。根据百谏方略，全球光学玻璃市场规模呈现稳步扩张的态势，2023年全球光学玻璃市场销售额将达到18.9亿美元，预计2030年将达到27.6亿美元，2023年至 2030年复合增长率（CAGR）为5.56%。其中，北美是全球最大的市场，2023年占有大约30% 的市场份额。 图4：全球光学玻璃市场规模（亿美元）图5：2023年全球光学玻璃市场地区分布 资料来源：百谏方略，山西证券研究所资料来源：百谏方略，山西证券研究所 中国已成为光学玻璃主要生产基地。随着我国光学玻璃熔炼技术的逐步成熟，企业制造成本降低，国际上对光学元件以及光学产品的需求逐步转移到中国，光学玻璃生产基地逐渐由德国、日本等国家向中国转移，我国光学玻璃制造业得到发展。根据中国光学光电子行业协会数据，2022年我国光学材料市场规模达到31亿元，其中发挥光学成像等作用的光学玻璃材料及型件是应用最广泛的光学材料之一，2021年度30亿元的光学材料市场规模中，光学玻璃占比超过80%。 高进入门槛造就行业高集中度。由于光学玻璃行业具有投资规模大，投资回报期长、技术壁垒高等特点，行业进入门槛较高，行业集中度高，国内主要企业有成都光明、新华光、戈碧迦，三者合计占有较高市场份额，2023年公司光学玻璃材料产量达1.57万吨，光学玻璃和特 种玻璃综合产能利用率达94.45%。 图6：公司光学玻璃材料产量&公司光学玻璃和特种玻璃综合产能利用率情况 资料来源：戈碧迦招股说明书，山西证券研究所 注：（1）目前公司生产的特种功能玻璃均为基础材料，系通过光学玻璃材料的熔炼窑炉生产，光学玻璃材料和特种功能玻璃的产能在一定程度上可相互转换；（2）由于窑炉需要连续不间断熔炼生产，因此用窑炉生产线24小时的出货量乘以分产品的年计划生产天数再乘以该产品的额定良品率，就可以得出窑炉的理论产能，光学玻璃材料和特种功能玻璃的产能由各窑炉生产线产能加总计算得出，其中年计划生产天数根据年总天数减去年计划更换料槽、牌号及停炉、开炉至出货状态的天数得出。 产品形态方面，公司光学玻璃产品丰富，形态由材料向型件、元件延伸。公司自2009年成立以来，始终专注于光学玻璃材料配方、熔炼、检测等核心技术的研究和生产实践。目前公司可以生产的光学玻璃牌号从成立初期的2个增加到100余个，已覆盖冕牌、火石、镧系、磷酸盐等光学玻璃主流品种，光学玻璃的产品形态从材料（板材）向型件、元件延伸。 表1：公司主要光学玻璃产品 产品分类 细分产品 产品简介 应用产品 产品图例 光学玻璃材料 冕牌玻璃 折射率低、阿贝数较高，物理与化学性质高度均匀，从紫外到可见波段具有较高透过率 主要用于光学成像系统的凸透镜、棱镜、反射镜及高端工艺品 火石玻璃 具有高折射率和低阿贝数的特性，在光学成像中火石与冕牌玻璃组合可有效消除色差 主要用于光学成像系统的凹透镜、棱镜等 锏系玻璃 具有高折射率、高阿贝数的特性，能有效简化光学成像系统，扩大视角，使产品轻量化、小型化 主要用于小型化、高成像质量的凹凸透镜、棱镜等 磷酸盐玻璃 有特殊的光学常数，可以很好的消除球面光学元件的色差 主要应用于高精密度、高分辨率的光学仪器系统 光学玻璃型件 压型件 各种透镜、棱镜毛坯，产品单重在0.3g-5,000g之间 - 切割件 直径在3mm-200mm之间的切割件毛坯产品 - 棒料 直径5mm-20mm、长度300mm以内的各种规格产品 - 光学元件 光学车灯非球面透镜 以光学玻璃材料配方为基础，通过特定工艺