4季度游戏收入不及预期，WPS将开启AI商业化，维持中性

此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 交银国际研究 公司更新 互联网 2024年 3月 20日 金山软件 (3888 HK)4季度游戏收入不及预期，WPS将开启AI商业化，维持中性 4季度游戏收入不及预期：收入同比增 9%至 23.1亿元人民币，较我们预期低2%，主要因游戏收入低于预期。游戏收入同比持平，较预期低 8%，WPS收入同比增 18%，超预期 4%。调整后经营利润同比增 17%至 7.9亿元，较我们预期高 6%，主要因毛利超预期，预计与端游/手游收入结构变化有关。调整后净利润同比增 38%至 5.6亿元，较预期高 6%。2023年总收入增 12%（游戏/WPS分别增 6%/17%），调整后净利润为 20亿元，同比增 33%。2023年度派息每股 0.14港元（2022年为 0.13港元），股息率 0.59%。 4季度业绩要点：我们认为游戏收入增速的变化主要与 2022年 4季度游戏收入高基数有关，《剑网 3无界》开启测试，该游戏今年上线之前预计游戏收入表现稳定。WPS收入增长主要受个人订阅/机构订阅业务推动，收入分别同比增 29%/38%，其中个人会员受益于权益体系升级，带动付费率及客单价提升，机构订阅受益于云平台转型及安全管控的需求，抵消机构授权收入因信创订单减少导致同比 22%的下降。 2024年展望：预计2024年游戏收入同比增9%不变，主要受到《剑网3无界》上线的推动。预计 WPS今年开启 AI商业化，有望带动付费人数继续提升，预计 WPS收入 2024年增 20%。 估值。考虑游戏短期表现将低于预期以及 WPS业务信创业务调整影响，我们下调 2024年收入 6%，微调利润预测。我们将估值调整至 2024年，将目标价从 31港元下调至 26港元，包括游戏 10倍/ WPS 25倍 2024年市盈率（均基于1倍 PEG），业务短期增长潜力已反映在当前股价中，维持中性评级。资料来源：公司资料, 交银国际预测 ^净利润和每股盈利基于Non-GAAP基础 1年股价表现资料来源: FactSet 资料来源: FactSet 收盘价目标价潜在涨幅港元23.55港元26.00↓+10.4%财务数据一览年结12月31日202220232024E2025E2026E收入(百万人民币)7,6378,5349,79411,32112,967同比增长(%)19.911.714.815.614.5净利润(百万人民币)1,4861,9761,9752,3242,827每股盈利(人民币)1.091.441.491.752.14同比增长(%)36.132.43.018.122.0前EPS预测值(人民币)1.481.72调整幅度(%)0.62.2市盈率(倍)19.915.014.612.410.1每股账面净值(人民币)14.3016.1317.1718.7420.53市账率(倍)1.521.341.261.161.06股息率(%)1.51.31.41.41.4个股评级中性3/237/2311/233/24-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%3888 HK恒生指数股份资料52周高位(港元)41.8052周低位(港元)18.72市值(百万港元)31,430.54日均成交量(百万)6.35年初至今变化(%)(2.28)200天平均价(港元)24.98孙梦琪mengqi.sun@bocomgroup.com(86)1088009788-8048谷馨瑜,CPAconnie.gu@bocomgroup.com(86)1088009788-8045赵丽,CFAzhao.li@bocomgroup.com(86)1088009788-8054蔡涵hanna.cai@bocomgroup.com(86)1088009788-8041 2024年 3月 20日金山软件 (3888 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 2图表 1: 2023年 4季度业绩概览(百万人民币)年结 12 月 31 日4Q223Q234Q23环比(%)同比(%)交银国际预测差异(%)收入2,112 2,060 2,310 1292,350 -2网络游戏及其他1,022 961 1,024 701,114 -8办公软件及服务1,090 1,098 1,286 17181,236 4 收入成本(372)(383)(414)811(466)-11毛利1,741 1,677 1,896 1391,884 1毛利率 (%)82 81 82 80 研发成本净额(661)(672)(685)24(704)-3销售及分销开支(335)(441)(377)-1413(349)8行政开支(162)(187)(171)-95(154)11股份酬金(60)(73)(77)628(66)16其他96 72 129 73 76总运营开支(1,122)(1,301)(1,181)-95(1,200)-2运营利润619 376 715 9016684 5运营利润率 (%)29 18 31 29 经调整运营利润679 449 792 7617750 6经调整运营利润率 (%)32 22 34 32 经调整净利润 405 390 560 4438545 3经调整净利润率 (%)19 19 24 23 经调整摊薄每股盈利 (元)0.30 0.27 0.41 49380.38 6资料来源: 公司资料，交银国际预测 2024年 3月 20日金山软件 (3888 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 3图表2: 损益表预测(百万人民币)2021202220232024E2025E2026E总收入6,371 7,637 8,534 9,794 11,321 12,967 同比（%）14 20 12 15 16 15 游戏收入3,107 3,746 3,977 4,319 4,725 4,962 同比（%）-7 21 6 9 9 5 WPS收入3,265 3,891 4,557 5,475 6,597 8,005 同比（%）45 18 17 20 21 21 毛利润5,214 6,177 7,030 8,004 9,223 10,688 毛利润率（%）82 81 82 82 81 82 研发费用(2,328)(2,553)(2,684)(3,088)(3,540)(4,018)营销推广(1,065)(1,243)(1,470)(1,633)(1,888)(2,175)行政开支(570)(619)(661)(718)(809)(903)股权激励开支(219)(261)(314)(304)(352)(403)其他328 367 326 354 363 365 运营费用(3,854)(4,308)(4,803)(5,389)(6,226)(7,135)运营利润1,361 1,869 2,227 2,615 2,997 3,554 运营利润率（%）21 24 26 27 26 27 调整后运营利润率（%）25 28 30 30 30 31 调整后净利润1,072 1,486 1,976 1,975 2,324 2,827 调整后净利润率（%）17 19 23 20 21 22 调整后摊薄EPS (人民币)0.80 1.09 1.44 1.49 1.75 2.14 资料来源: 公司资料，交银国际预测 2024年 3月 20日金山软件 (3888 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 4图表3: 金山软件 (3888 HK)目标价及评级资料来源: FactSet, 交银国际预测图表4: 交银国际互联网和教育行业覆盖公司股票代码公司名称评级收盘价 (交易货币)目标价 (交易货币)潜在涨幅最新目标价/评级发表日期子行业BIDU US百度买入104.17140.0034.4%2024年 01月 25日广告TME US腾讯音乐买入11.0413.0017.8%2024年 03月 20日文娱内容9899 HK云音乐买入93.45104.0011.3%2024年 03月 01日文娱内容BILI US哔哩哔哩买入11.8313.009.9%2024年 01月 24日文娱内容1024 HK快手买入52.2575.0043.5%2024年 01月 23日文娱内容IQ US爱奇艺买入3.955.6041.8%2024年 01月 19日文娱内容YY US欢聚集团中性31.4837.0017.5%2024年 03月 19日文娱内容MOMO US挚文集团中性5.936.6011.3%2024年 03月 15日文娱内容772 HK阅文集团中性28.1029.003.2%2024年 02月 21日文娱内容PDD US拼多多买入127.68180.0041.0%2024年 01月 12日电商BABA US阿里巴巴买入73.42108.0047.1%2024年 01月 11日电商JD US京东中性27.5928.001.5%2024年 03月 07日电商GOTU US高途买入7.359.1023.8%2024年 02月 28日教育DAO US有道买入4.145.3028.0%2024年 02月 03日教育TAL US好未来教育买入11.6215.5033.4%2024年 01月 26日教育9901 HK新东方教育科技买入72.1575.004.0%2024年 01月 25日教育700 HK腾讯控股买入288.80388.0034.3%2024年 01月 19日游戏NTES US网易买入105.50135.0028.0%2023年 11月 17日游戏777 HK网龙网络买入12.0819.9264.9%2023年 03月 28日游戏3888 HK金山软件中性23.5526.0010.4%2024年 03月 20日游戏9690 HK途虎买入14.0426.0085.2%2024年 03月 18日本地生活3690 HK美团买入88.8093.004.7%2024年 02月 23日本地生活2618 HK京东物流买入8.149.5016.7%2024年 03月 07日物流9699 HK顺丰同城买入8.3011.7041.0%2023年 08月 11日物流DADA US达达集团中性2.432.00-17.7%2024年 01月 09日物流9878 HK汇通达网络买入30.0038.0026.7%2023年 04月 12日商户服务9923 HK移卡中性12.3016.0030.1%2024年 02月 26日商户服务780 HK同程旅行买入19.4824.0023.2%2024年 03月 20日在线旅行社9961 HK携程集团买入345.60440.0027.3%2024年 02月 22日在线旅行社资料来源：FactSet，交银国际预测，截至2024年3月20日 2024年 3月 20日金山软件 (3888 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 5财务数据 资料来源: 公司资料，交银国际预测损益表(百万元人民币)年结12月31日202220232024E2025E2026E收入7,6378,5349,79411,32112,967主营业务成本(1,460)(1,503)(1,790)(2,098)(2,278)毛利6,1777,0308,0049,22310,688销售及管理费用(1,861)(2,132)(2,351)(2,