中国燃气-调研纪要-20240318

要点 1.股价承压原因及应对 燃气行业经营压力增大：近两年，城市燃气企业因上游价格上调而终端销售价格未能同步提升，导致燃气公司经营和现金流受压；严重时出现供应紧张甚至断供。 新定价政策利好行业：去年国家出台限价政策，引导地方政府建立天然气价格联动机制，适时调整居民天然气价格；这有望缓解下游销售价格受制于过时省、市门站价格的问题，改善城市燃气行业经营状况。 2023年价格调整预期：预计到2023年6月底，全国大中城市将实行一轮天然气价格调整，主要向上调整；到9月底，全国城市和县均将完成价格调整，执行价格联动机制，对城市燃气公司是有益的。 2.运营业绩及展望 中国燃气2022-2023两财年盈利下滑，主要因行业接驳见顶、房地产收缩、停止特定市场如农村煤改气项目投资，致使接驳业务大幅降低影响利润。 2023年毛利有所恢复，预期从0.42元提升至约0.52元，下半财年气量回暖，商业气量增长10%，全年预计实现低单位数增长。接驳业务下半年目标完成压力不大，预计全年接驳150-160万户，增值业务增速加快。 3.调价策略及预期 公司面临的挑战在于居民天然气价格调整，非居民气价调整较为顺利，但居民气价因为交叉补贴和其他政策考虑而存在调整难度。 公司能够及时获得非居民气价顺价批文，这有助于公司应对上游天然气价格调整带来的影响。最近几年调整时间窗口逐步缩短，有的地方已实现自动升价。 天然气价格计算采用历史法或预测法两种方法，不同地区可根据具体情况调整。中石油等气源较 稳定的情况，预测法可能更准确。未来价格调整至少年度一次，符合条件的居民气价可半年调整一次，工商业气价更灵活。公司会尽力弥补过去未能调价的损失，保证未来调价周期内优先上调。 4.业务调整与市场策略 公司未来分红策略暂未提及；正在采取历史成本法来收回成本，留待毛利空间恢复后按市场预估做进一步调整。毛利空间恢复正常后，将依预测市场价格和量趋势调整。 中燃签约海外长约超过300万吨，预计于2027年开始供货；通过长约可平抑上游管道系采购成本，并在价格过高时作为对冲。现有长约能在未来对冲上游采购成本。 接驳业务占经营利润比下降至25%以下，预计财年末到达20%左右；销售气业务的利润贡献增至接近50%，预计年毛差大约上升20%。接驳业务比重下降，销售气业务成主要利润来源。 5.业务转型与分红前景 接驳业务重要性下降：接驳业务占比由60%下降至20%，未来继续下降对中燃业绩影响可忽略不计。 接驳业务量缩减预期：预计2026年接驳业务量将缓慢下降至140万户至130万户，中燃计划在8到10年内保持每年至少100万户接驳。 分红政策与负债管理：公司派息比例为62.5%，股息率约7%。未来将不追求高股息率，而是优先降低高成本外币债务，增加自由现金流，并着重现金流管理和投资控制，预期资本开支将下降至60-70亿。 6.交流会顺利闭幕 中石化已开始小范围透露下一年的定价政策信息，建议投资者可就这个话题深入探讨。 业内人士对中石化定价政策有一定了解，投资者对此感兴趣可寻求专业团队进行更深一步的了解与分析。投资者应保持对中国燃气的发展动态的持续关注和跟踪。 Q&AQ：请您先就中国燃气公司的经营情况作一个介绍。 A：中国燃气在过去两年内由于上游价格上调而下游终端销售价格未能传导出去，导致盈利状况承压，业绩明显下滑。这种现象不仅发生在中国燃气，而是普遍存在于整个城市燃气行业。此外，城市燃气公司的主营业务中毛差受到压缩，利润和现金流都受到了考验。特别是在某些地区，由于居民气量供应不足，而需要高价采购气源以保供，导致了运营压力巨大，某些地方甚至出现了供应紧张乃至断供的局面。 Q：有关城市燃气行业目前的价格形势及其对公司的影响，请您谈谈看法。 A：去年六月份，国家主管部门出台了一个非常重要的限价政策，旨在指导地方政府建立天然气价格的联动机制，从而及时调整居民天然气价格，这种调整不仅包括价格上涨，也包括下调。 新政策被比作90年代末成品油改革，未来将使城市燃气行业能够根据上游供应商和国际天然气价格的变化作出更及时的调整。同时，国家发改委引导各地政府，采用加权平均采购价格作为定价的基础，以真实反映企业实际采购成本，并按照2017年的管理办法计算输配天然气应获得的收入。预计今年6月底前，全国36个大中城市会实现天然气价格的调整，而到九月底前，所有城市和县都会完成至少一次价格调整。这表明，价格调整将有利于城市燃气公司，因为它意味着与气源价格联动的机制将确保销售毛差能够维持一定水平，无论气源价格上涨还是下降。这次价格改革的背景和动向将非常有利于行业的长期发展。 Q：公司在最近一段时间内的运营情况如何？A：中国燃气在2022年和2023年的财年中经历了利润的快速下滑，这两年是利润下滑最为严重的时期。这主要是因为接驳业务的下降和国际气价上涨影响了公司的毛利。接驳业务由于国家宏观政策的调整和房地产市场的收缩，从过去每年五 百多万户的规模下降到目前年均一百多万户，影响了在利润中占比较高的业务部分。同时，国际气价的波动使得公司的销售毛利受挫。但随着气价的稳定和国家气价联动政策的实施，公司的毛差在2023年有望恢复，预计毛差将从0.42元修复至0.52元左右。 Q：公司的气量销售情况和未来展望如何？ A：在2023年上半年，总体气量同比下降了2%，但下半年出现了回升，尤其是工业气量和居民气量。由于冬季采暖需求强劲，工业气量由负增长转为正增长。商业气量也随着疫情放开，实现了十分之一左右的增长。整体而言，公司气量销售全年预计将实现低单位数的增长。关键是未来两个月内，公司是否能够达到预期的平均下半年0.49元的毛差。 Q：公司在接驳业务和增值业务方面的情况怎样？ A：在接驳业务方面，公司下半年的目标是再接入四十万以上用户，以实现全年150万至160万户 的接驳目标。上半年公司已经完成了105万户的接驳。至于增值业务，同样在上半年表现出向好的增长趋势，并且增速有所加快。以上是中国燃气近几个月的主要运营和业绩回顾，并且对未来部分业务的盈利能力稳定性解决表示出乐观的态度。 Q：目前中国燃气的售价方式是怎样的？居民和非居民的天然气价格是否是一起调整？ A：对于中国燃气而言，居民和非居民的天然气价格调整是不同的。在我国，天然气价格的定价有其特殊性，居民气价通常低于工商业气价，这与常规的经济学原理相反。居民气价的调整受到了较多的关注，特别是涉及核心一线城市的调整。而非居民气价调整在业界通常不会遇到太大困难，因为政府对于较高的非居民天然气价格有更高的容忍度，导致燃气公司能够在上游价格调整时，较为及时地获得顺价批文。未来我们预计，居民价格和非居民价格还是会分开存在，但两者的定价会基于加权平均采购价格加上一定的 收费。长远来看，居民价格有可能会高于非居民价格。 Q：顺价机制是如何选择成本点进行价格调整的？ A：顺价机制有两种计算方式：历史法和预测法。历史法是基于过去一定时间段的平均采购价格来调整；而预测法则是基于对城市未来气量增长和上游气源供应方的价格政策进行预测。各地可以根据实际情况选择采用哪种方法进行计算。若中石油等三桶油的气源占比较高，预测法可能更准确一些；如果是其他情况，历史法也是可以采用的。实际操作中，我们会根据国家价格主管部门的改革思路，至少每年进行一次天然气价格的调整，有条件的地方居民气价可以调整两次，而非居民气价的调整可以更加频繁，甚至达到每月一次。对于中国燃气本身，我们会努力在允许的调价周期内尽量弥补之前未能调价的损失，并考虑在价格继续下行时进行上调。 Q：公司”在计量方面对2023年至2024年的销售量有何判断？未来会考虑资源匹配以促进消费量增长吗？ A：对于未来销售量的判定和资源匹配问题，首先我们会跟随行业领先步伐，在签订长约方面已经行动起来，目前已经签订了超过300万吨的长期合同，预计在2027年开始供货。长约供应后，能够有效熨平我们与上游管道系采购成本，甚至运用长约进行成本对冲。同时，现货价格也给我们提供了一定的对冲空间，比如可以采购一定数量的液化天然气（LNG）融入管道内，减少上游资源方价格上涨的影响。即便如此，短期内我们仍会更注重与国内三大石油公司的合作。预计公司接入业务在全年财年结束时可能占经营利润的比重会降至20%左右。销售气体的利润比例预计将接近50%，业务结构由过去的“金字塔”模式转变为现在的“倒金字塔”，其中销售气体业务成为利润的主要来源。 Q：目前”中国燃气”的气源来源构成为何？与国内三大石油公司的合作情况如何？ A：目前，大约70%的气量来源于中石油，其中一部分气量是通过省级天然气公司采购的。中石化的供气比例大约为16%-17%，中海油大约占8%。此外，我们也会与其他第三方进行管道气的采购。中国燃气自身的国际贸易团队每年会通过进口及分销销售约380万吨的LNG，其中一部分用于内部消耗。未来几年，我们仍将与三大资源方保持紧密合作。我还要补充的是，在新的国家价格政策逐渐落实后，门站价格、合同气量和居民气量的关注度可能会降低，未来更多关注加权平均采购价格。 Q：公司”未来的分红策略和接驳业务规模预期如何？ A：关于分红策略和接驳业务的问题，分红策略方面的具体信息尚未提及。而接驳业务在过去一年中占经营利润的比例已经下降到25%以下，预计到年末可能会到达20%左右。随着我们销售气 体业务稳定性的提升，业务结构和利润结构出现了显著变化，接驳业务的占比不断下降，而销售气体业务逐渐成为公司主要的利润贡献者。 Q：中燃公司接驳业务的占比变化对公司业绩的影响如何？ A：接驳业务的占比从过去近60%下降到现在的20%。尽管占比降低，但这种调整对公司长远来说是有利的，未来即使接驳继续下降，其对业绩的影响也可以忽略不计。举例来说，假设接驳业务占经营利润20%，即使明年下降10%，实际对公司利润的影响也只有2%。所以，从公司业绩的角度考虑，接驳业务的减少对中燃影响极小。Q：中燃公司如何看待接驳业务规模的未来以及公司的投资策略？ A：我们预计，在房地产市场承压的背景下，我们会努力达到每年150万户的接驳规模。在未来两三年，可能会缓慢下降至140万或130万户。中长期来看，中燃每年至少还有8到10年能够维持年接驳100万户。在投资方面，我们会严控投 资，资本开支已经见顶，未来会进一步下降至60到70亿，长远的目标是减至50亿以下。特别是城市燃气方面，我们计划每年的资本开支控制在 30亿以内，其他一些项目（如LPG、LNG和电力新能源）也将投入一定的资本开支。 Q：公司如何规划分红政策和未来的财务管理？A：中燃目前的分红政策派息比率为62.5%，这一比率在城市燃气行业甚至公用事业中排名前 三。未来，我们可能不会一直维持这样高的股息率，会锚定一个行业中稍靠前的派息比率。现金流管理是我们的重点之一，我们会优先用多余的自由现金流来偿还负债。中燃会积极降低海外借贷成本，并在可能的情况下增加给股东的派息。Q：未来唯品会的发展计划是怎样的？ A：唯品会目前已经成为中燃除主营天然气业务外的第二大利润来源。预计未来几年，唯品会将保持至少15%的增速。这得益于它在中燃客户中的低渗透率，以及商业模式的不断迭代和优化。 我们认为，唯品会在未来的收入和利润都将维持快速增长。 Q：未来中石油中石化的定价策略将如何影响中国燃气？ A：关于中石油和中石化未来的定价策略，我并不能代表他们进行解答，因为具体的信息应该由他们自己来公布。不过根据业内信息，中石化已经开始在小范围内逐步透露下一年的定价政策。