天风总量联席解读（2024-03-20）

天风总量每周论势（2024-03-20）证券研究报告 2024年03月20日 天风总量联席解读（2024-03-20） 宏观：开门红，完成5%还需要多少？ 固收：如何看待近期金融数据与宏观现实？金工：格局逆转再次确认，应对方案维持不变策略：两强两严，金融强国 风险提示：经济数据表现超预期，高频数据与实际月度数据存在背离，模型误差；经济形势不确定性，债券市场走势不确定性，对宏观政策解读存在误差；市场环境变动风险，模型基于历史数据；地缘冲突超预期，海外通胀持续性超预期，流动性收紧超预期。 作者 孙彬彬分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 宋雪涛分析师 SAC执业证书编号：S1110517090003 songxuetao@tfzq.com 吴先兴分析师 SAC执业证书编号：S1110516120001 wuxianxing@tfzq.com 吴开达分析师 SAC执业证书编号：S1110524030001 wukaida@tfzq.com 近期报告 1《固定收益：新房和土地成交较弱，螺纹钢价格下跌、开始去库，出行偏强-国内需求周度跟踪20240318》2024-03-18 2《固定收益：300城经济财政数据怎 么样？-城投数据追踪》2024-03-18 3《固定收益：工增消费超预期，地产不改弱势-固定收益点评》2024-03-18 内容目录 1.宏观：开门红，完成5%还需要多少？3 2.固收：如何看待近期金融数据与宏观现实？3 3.金工：格局逆转再次确认，应对方案维持不变4 4.策略：两强两严，金融强国5 1.宏观：开门红，完成5%还需要多少？ 年初经济数据开门红。 生产端，工业和服务业表现均不弱。1-2月工业增加值同比增长7%，环比增速明显超季节性规律，即使刨除去年低基数，今年1-2月两年复合增速也达到了4.7%，高于去年末。服务业生产指数同比增长5.8%，其中住宿和餐饮业，信息传输、软件和信息技术服务业分别同比增长12.1%、10.4%。 需求端，1-2月服务业零售同比增长12.3%汽车同比增长8.7%，体育、娱乐用品同比增长11.3%，带动社零同比增速上行至5.5%。1-2月制造业投资同比增长9.4%，对冲了-9%的房地产开发投资下滑压力，带动固定资产投资同比增速4.2%，比去年末增速高1.2个百分点。 我们用工业增加值估算第二产业同比增速，用服务业生产指数估算第三产业同比增速，预计1-2月GDP同比增速在4.9%-5.3%左右。 3月开始，随着基数走高，地产销售、复产复工等高频数据走弱。我们估算一季度GDP 同比增速在4.7%-5%左右，达到了实现全年增长目标所需水平。 从一季度看全年，要实现5%的增长目标，需要三驾马车各实现多少增速呢？首先，今年的GDP平减指数有望转正。 CPI方面，受到猪肉供给稳定、以汽车为代表的部分商品价格年内明显回落等因素影响，我们预计年内CPI同比增速或在0.5%左右。PPI方面，考虑到M1同比增速对PPI的领先性以及参考EIA的原油预测值，我们预计年内PPI同比增速或在-0.8%左右。 由此推算今年GDP平减指数或在0.5%左右，意味着支出法GDP名义增速的目标是实现 5.5%左右。 再来看三驾马车对支出法GDP的拉动情况。 根据官方公布的2023年分项拉动率估算，最终消费、资本形成总额、净出口占GDP的比重分别为54.7%、42.8%和2.5%（其中出口和进口的占比各为19.7%和17.1%）。也就是说，最终消费、资本形成总额、净出口每增长1个百分点，名义GDP将各增长0.547、0.428、 0.025个百分点。 总的来看，一季度GDP同比增速有望达到4.7%-5%，为实现全年增长目标开了好头。也让政策期待更多地聚焦在存量政策落地，而非增量政策继续出台。 风险提示：经济数据表现超预期，高频数据与实际月度数据存在背离，模型误差 2.固收：如何看待近期金融数据与宏观现实？ 今年开年政策基调从“不要有大干快上的冲动”转为把“各方面的干劲带起来”。但是市场并未观察到明显发力或者加速的迹象： 地方政府债发行节奏偏慢，一季度政府债供给总体低于预期。我们认为可能是因为去年底增发国债有结转今年使用。 我们进一步观察项目开工行为和情况：工业生产和基建开工偏弱，建筑业施工强度偏低，一方面说明内需不足、产能过剩；另一方面也说明总体开年政府投资也偏弱，国债资金结转的作用可能暂未体现，可能还受到了隐债严控和化债等因素制约。 PSL等各项地产政策继续推进，但地产销售量价仍低迷，地产企业融资和自身存续压力依然高企。 以上三点，表明政策依然是以稳健的姿态和兼顾长远的考量在推进逆周期调控。 1-2月金融货币数据也是类似的表现： 数据上并未显著体现社会融资规模指标排在货币供应量前面。企业中长贷上体现并不明显，居民信贷总量和结构亦无显著改变，M1继续走低，说明总体库存周期继续筑底。 在1-2月金融数据的基础上，我们下修全年新增社融规模预测值至36.5万亿左右，增速在9.6%左右。 虽然政策端关注未来物价变化，但是二季度降准和降息的可能性仍在，只是降息或许还受到外围因素的影响。 值得注意的是，3月MLF平价缩量续作，2022年以来较为少见。从2022年结果看，上缴利润与大规模留抵退税结束后，8-11月MLF缩量或等量续作，此后资金面波动收敛。当前央行表述为“全额满足了金融机构需求”，且后续几个月MLF到期规模并不大，市场可能会考虑短期内银行并不非常缺负债。 但是央行的态度更为重要，在防范资金淤积空转的背景下，我们预计后续资金利率中枢可能继续维持在不显著低于OMO利率的水平上，需要注意税期、季末和政府债后续供给变化的或有影响和扰动。 对于超长期特别国债可能带来的情况变化，需要关注3月底陆续公布的二季度发行计划。此后若出现腾挪发行窗口情况，可能推动市场预期变化，毕竟全年供给量给定，4月和二季度可能压力加大。 宏观角度，库存周期继续筑底，政策坚持稳健，债券市场总体交易逻辑并未改变，仍需保持多头思维。 与此同时，毕竟前期利率下行较快，短期虽无显著利空，市场仍然会关注局部或有变化，预计10年国债短期可能在2.25%到2.4%之间波动。 风险提示：经济形势不确定性，债券市场走势不确定性，对宏观政策解读存在误差。 3.金工：格局逆转再次确认，应对方案维持不变 从择时体系来看，我们定义的用来区别市场整体环境的wind全A长期均线（120日）和短期均线（20日）的距离有所减小，最新数据显示20日线收于4366，120日线收于4499点，短期均线位于长线均线之下，两线距离由之前的-6.32%降低至-2.96%，绝对距离小于3%，市场由下行趋势进入震荡格局。 市场进入震荡格局，最为关键的观察变量在于市场风险偏好的度量。宏观层面，下周最为重要的宏观事件当属美联储的议息会议，对市场的风险偏好或有一定的压制。技术指标上，当前市场进入底部的强势反弹阶段，关于反弹的幅度和时间，我们建议使用均线系统进行控制风险，参照历史上几次大底后第一轮反弹的情景，建议参考20日均线进行控制风险，也就是在20日均线未跌破之前，反弹有望延续。 配置方向上，我们的行业配置模型显示，进入3月份，我们的行业配置模型继续持有困境反转板块，推荐消费电子和保险；此外TWOBETA模型3月开始推荐周期上游。当前行业建议继续关注消费电子和保险以及周期上游中有色煤炭。 从估值指标来看，wind全A指数PE位于20分位点以内，属于较低水平，PB低于5分位点，属于极低水平，结合短期趋势判断，根据我们的仓位管理模型，当前以wind全A为股票配置主体的绝对收益产品建议仓位80%。 择时体系信号显示，均线距离-2.96%，距离绝对值小于3%，进入震荡格局，最为关键的观察变量在于市场风险偏好的度量。宏观层面，下周最为重要的宏观事件当属美联储的议息会议，对市场的风险偏好或有一定的压制。技术指标上，当前市场进入底部的强势反弹阶段，关于反弹的幅度和时间，我们建议使用均线系统进行控制风险，参照历史上几次大底后第一轮反弹的情景，建议参考20日均线进行控制风险，也就是在20日均线未跌破之前，反弹有望延续。我们的行业配置模型显示，进入3月份，我们的行业配置模型继续持有困境反转板块，推荐消费电子和保险；此外TWOBETA模型3月开始推荐周 期上游。当前行业建议继续关注消费电子和保险以及周期上游中有色煤炭。风险提示：市场环境变动风险，模型基于历史数据。 4.策略：两强两严，金融强国 市场思考：监管层发声频繁，“两强两严”基调已明确 1）梳理近期监管层发声，“严监管”是主基调，从座谈会、监管罚单到新闻发布会，“长牙带刺”底色屡次体现。3/6，证监会主席在2024两会经济主题记者会上阐释未来监管工作方向，提出“强”、“严”两个重点，“两强两严”基调已明确，强就是要强本强基，严就是严监严管。2）3/15，证监会发布四项“两强两严”政策文件，分别聚焦于上市准入（提高拟上市企业申报质量，压实各方责任）、已上市公司监管（防范绕道减持，加强现金分红监管，提升股份回购效果，支持并购重组）、投资机构监管（目标通过5年左右时间，推动形成10家左右优质头部机构引领行业高质量发展）、证监会自身队伍管理 （“政治过硬”、“能力过硬”和“作风过硬”）四个角度。 国内：2月M1、社融整体回落 1）2月社融规模增量为1.5万亿元，比上年同期少16399亿元，社融脉冲回落至27.07%，结构上新增政府债、新增人民币贷款少增走阔。信贷结构方面，企业中长贷同比转正、居民中长贷同比转负，M1增速为1.2%，回归至春节前水平，M2增速持平为8.7%，社融-M2的剪刀差降至0.3%。2）交运高频指标方面，地铁客运量指数回落，货运流量指数回升。3）工业生产腾落指数持平，甲醇、涤纶长丝、轮胎回升，唐山高炉、纯碱、山东地炼回落。4）国内政策跟踪：证监会发布四项“两强两严”政策文件，《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》发布。 国际：美国2月通胀超预期强劲，但核心CPI下降 1）俄乌冲突跟踪：俄大选投票首日，俄乌互相发动夜袭。2）巴以冲突跟踪：阿巴斯任命巴勒斯坦新总理，以色列总理称将继续推进在拉法的军事行动，胡塞组织表示军事行动扩大至印度洋。3）美国2月通胀超预期上行，但去除食品和能源的核心CPI下行。2月CPI同比增长3.2%，预期3.1%，前值3.1%，核心CPI同比增长3.8%，预期3.7%，前值3.9%，此外核心服务通胀环比下行。 市场：北向资金大幅回流 北向上周净流向力度-27.01亿元，本周净流向335.03亿元，主要流入行业为电力设备、食品饮料、汽车、有色金属、家用电器；杠杆资金流入，杠杆资金流入行业前五为电子、电力设备、公用事业、医药生物、汽车。以两大资金主体合力结果来看，电力设备、电子、汽车、食品饮料、家用电器获得较强共识。 行业配置建议 结合政策导向与经济情况，“产业升级”与“发展支撑”是2024年的两大投资主线。产业升级方面，我们认为关注数字中国和制造强国两大板块，发展支撑建议关注能源安全和金融强国两大板块。1、数字中国，建议关注半导体、计算机、传媒；2、制造强国，建议关注汽车、工业母机、工业机器人和消费电子；3、能源安全，建议关注煤炭、核电、光伏、风电；4、金融强国，建议关注券商、银行。 风险提示：地缘冲突超预期，海外通胀持续性超预期，流动性收紧超预期。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会