煤电联营稳步推进，转型成长空间广阔

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 李春驰电力公用联席首席分析师 执业编号：S1500522070001联系电话：010-83326723 邮箱：lichunchi@cindasc.com 左前明能源行业首席分析师 执业编号：S1500518070001联系电话：010-83326712 邮箱：zuoqianming@cindasc.com 买入 上次评级 买入 投资评级 证券研究报告 公司研究深度报告 新集能源(601918.SH) 煤电联营稳步推进，转型成长空间广阔 2024年3月20日 事件：2024年3月20日，新集能源发布2023年报，公司实现营业收入 128.45亿元，同比增加7.01%；实现归母净利润21.09亿元，同比增加1.57%；扣非后净利润20.52亿元，同比减少1.47%。经营活动现金流量净额37.96亿元，同比增加26.25%；基本每股收益0.814元/股，同比增加1.5%。第四季度，公司实现营业收入31.53亿元，同比增加1.87%，归母净利润1.89亿元，同比下降19.95%。 点评： 煤炭：商品煤产销量同比提升，煤炭板块盈利表现优异。煤炭产销量方面，受益于煤质条件改善，2023年公司商品煤产量1937万吨，同比 +5.16%；商品煤销量1969万吨，同比+8.7%。当前公司煤炭产能利用率维持较高水平，叠加杨村煤矿复建手续仍需一定时间，我们认为未来公司煤炭产量将保持平稳态势。价格方面，煤炭综合售价551元/吨，同比+0.2%；公司煤炭售价保持平稳主要得益于85%的高长协比例。展望2024年，公司电煤长协比例仍然维持85%，其煤炭综合售价有望保持稳态。成本方面，商品煤成本351元/吨，同比+5%；吨煤成本上升受人员工资上涨、安全生产费计提标准提高等因素影响。我们预计，随着公司持续强化成本管理，未来成本基本保持稳态。综上，公司煤炭板块量价本均有望保持稳态，煤炭板块将稳定为公司创造业绩贡献。 电力：煤电联营优势尽显，控股电厂业绩表现可观。2023年，受益于安徽电价持续顶格上浮和公司煤炭板块的联营优势，公司电力板块业绩维持稳定。电量方面，板集一期电厂继续实现高利用小时数发电。2023年全年发电量实现103.93亿千瓦时，同比降低2.67%。折合机组利用小 时数5197小时，高于安徽省火电平均利用小时107小时，同时高于全 国火电平均利用小时731小时。电价方面，受益于安徽电价顶格上浮，板集一期电厂实现平均上网电价（不含税）409.8元/兆瓦时，同比上升0.39%，继续维持高电价水平。成本方面，受益于板集煤矿的自有煤炭 100%按长协价格供应，板集电厂一期电厂度电燃料成本仅为253.15元 /兆瓦时，同比降低1.24%。电力板块燃料成本实现稳中有降。我们预计，随着板集二期电厂在下半年落地投产发电并贡献业绩，公司电力板块业绩将实现同比提升，为公司创造增量业绩贡献。 成长：煤电一体协同发展，估值提升空间广阔。公司在建及规划燃煤机组容量高达596万千瓦，分布于安徽、江西等地。截至3月20日，板 集电厂二期有望于2024年10月投产；江西上饶电厂和六安电厂已经 开工，预计将于2025年年底至2026年上半年投产；滁州电厂也将有 望于2024年内开工建设。至2026年，公司煤电控股装机有望达到796万千瓦，未来三年装机与板块业绩有望实现高速增长。未来其电厂的煤炭需求主要由公司煤矿供应，新建电厂有望具备稳定的燃料供应链，形成“煤电一体”产业新格局。至2027年公司有望实现商品煤由大部分外 销全面转向自用，实现从煤炭公司向煤电一体化公司的转型，从而带动公司估值逐步抬升。同时，在安徽经济高速发展推动用电量需求增长的大背景下，新建煤电机组利用小时数有望维持高位。叠加安徽电力现货市场加快推进，省内煤电机组有望获得现货增量收益。 盈利预测及评级：新集能源作为中煤能源集团控股的华东地区动力煤央企龙头，其煤炭资产优质、成本管控能力强，叠加未来煤电一体化的协同发展，稳健经营的同时又具有高增长潜力。我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为23.4/25.5/29.0亿元；EPS分别为0.9/0.98/1.12元/股；对应PE分别为8.86/8.13/7.13倍；对应PB分别1.31/1.14/1倍。我们看好公司煤电一体化战略实施带来的业绩成长性和确定性，综 合考虑转型为煤电一体化公司的估值水平，未来新集能源价值修复空间较大，维持公司“买入”评级。 风险因素：国内外能源政策变化带来短期影响；国内外宏观经济失速或复苏严重不及预期；煤电利用小时数下滑风险；煤电电价下降风险；煤矿安全生产事故风险；煤质下降风险。 重要财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 12,003 12,845 13,007 13,854 16,922 同比(%) -3.9% 7.0% 1.3% 6.5% 22.1% 归属母公司净利润 2,077 2,109 2,336 2,547 2,902 同比(%) -22.0% 1.6% 10.8% 9.0% 13.9% 毛利率(%) 42.4% 39.7% 43.2% 44.7% 43.4% ROE(%) 18.1% 15.6% 14.7% 14.0% 14.0% EPS（摊薄）（元） 0.80 0.81 0.90 0.98 1.12 P/E 9.97 9.81 8.86 8.13 7.13 P/B 1.80 1.53 1.31 1.14 1.00 EV/EBITDA 4.53 5.08 5.50 5.87 4.96 资料来源：iFind，信达证券研发中心预测。注：截至2024年3月20日收盘价。 预付账款 39 28 44 46 57 无形资产 1,758 1,920 1,920 1,920 1,920 其他 6,367 8,595 9,375 14,334 10,072 资产总计 33,735 36,295 41,907 53,831 63,359 流动负债 10,896 10,051 11,404 13,915 16,657 短期借款 1,481 1,551 2,091 4,351 5,591 应付票据 207 130 226 234 293 非流动资产 30,418 33,157 34,465 44,085 48,220 减值损失合计 长期股权投资 668 762 772 772 782 投资净收益 固定资产（合计） 21,624 21,880 22,398 27,059 35,446 其他 管理费用 790 779 910 901 1,100 研发费用0 8 0 0 0 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A 2023A2024E 2025E2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E2026E 流动资产 3,317 3,1377,442 9,746 15,139 营业总收入12,00312,84513,00713,85416,922 货币资金1,406 1,6355,349 7,537 12,458 营业成本 6,913 7,750 7,388 7,662 9,575 应收票据0 00 0 0 营业税金及附 419 421 455 485 592 应收账款1,169 8591,265 1,347 1,645 销售费用 59 58 65 69 85 加 存货 344 298 369 383 479 其他 359 317 415 433 500 财务费用 644 539 613 819 922 -13 -24 -3 -4 -5 75 93 80 80 80 7 31 13 14 17 营业利润 3,246 3,389 3,664 4,009 4,740 营业外收支 -8 48 2 2 2 利润总额 3,238 3,438 3,666 4,011 4,742 所得税 890 1,033 1,027 1,123 1,328 净利润 2,348 2,405 2,640 2,888 3,414 少数股东损益 271 296 304 341 512 归属母公司净 2,077 2,109 2,336 2,547 2,902 利润EBITDA 5,009 5,110 5,719 6,526 7,735 EPS(当年)(元) 0.80 0.81 0.90 0.98 1.12 现金流量表 单位:百万元 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 3,007 3,796 4,843 5,486 7,397 2,163 2,463 2,554 3,192 其他6,875 6,207 6,625 6,776 7,581 非流动负债10,400 11,418 13,038 19,818 23,538 长期借款7,826 8,961 10,581 17,361 21,081 其他2,574 2,457 2,457 2,457 2,457 负债合计21,296 21,470 24,443 33,733 40,195 少数股东权益942 1,306 1,609 1,950 2,462 归属母公司股东 权益 负债和股东权益 11,497 33,735 13,51915,85518,14820,702 36,29541,90753,83163,359 重要财务指标单位:百万 元 净利润2,3482,4052,6402,8883,414 折旧摊销1,1981,2871,4391,6962,071 投资损失 -75 -93 -80 -80 -80 财务费用650552621846960 营业总收入 12,00312,84513,00713,85416,922 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E营运资金变动-1,130-3522221341,029 其它16-4123 同比（%）-3.9%7.0%1.3%6.5%22.1%投资活动现金 流 -2,076-3,039-2,668-11,238-6,128 归属母公司净利 润 2,077 2,109 2,336 2,547 2,902 资本支出 -2,081-3,006-2,738-11,318-6,198 毛利率（%）42.4%39.7%43.2%44.7%43.4% 其他 5 -5 70 80 70 同比（%）-22.0%1.6%10.8%9.0%13.9%长期投资0-27000 ROE%18.1%15.6%14.7%14.0%14.0%筹资活动现金 流 -1,267-5751,5397,9403,652 EPS(摊薄)(元)0.80 0.81 0.90 0.98 1.12 吸收投资 77 70 0 0 0 P/E9.979.818.868.137.13借款5,0846,0192,1609,0404,960 支付利息或股 息 -740 -816 -621 -1,100-1,308 P/B 1.80 1.53 1.31 1.14 1.00 EV/EBITDA 4.53 5.08 5.50 5.87 4.96 现金流净增加额 -3371823,7142,1874,921 应付账款 2,334 研究团队简介 左前明，中国矿业大学博士，注册咨询（投资）工程师，信达证券研发中心副总经理，中国地质矿产经济学会委员，中国国际工程咨询公司专家库成员，中国价格协会煤炭价格专委会委员，曾任中国煤炭工业协会行业咨询处副处长（主持工作），从事煤炭以及能源相关领域研究咨询十余年，曾主持“十三五”全国煤炭勘查开发规划研究、煤炭工业技术政策修订及企业相关咨询课题上百项，2016年6月加盟信达证券研发中心，负责煤炭行业研究。2019年至