2月债券托管数据跟踪：非银机构配置力度显著分化

固收研究|固定收益跟踪报告 2024年03月20日 非银机构配置力度显著分化 ——2月债券托管数据跟踪 固收研 究 固定收益跟踪报 告 证券研究报 告 投资要点： 总览：债券托管增量环比回落。中债登和上清所债券总托管余额为 142.61万亿元，较上月增加0.79万亿元，月增量环比下滑（前值为 1.38万亿元）。其中，中债登总托管余额为106.48万亿元，较上月增加0.22万亿元，增量主要来源于国债和地方政府债；上清所总托管余额为36.13万亿元，较上月增加0.57万亿元，增量主要来源于中期票据和同业存单。 分券种：1）利率债方面，国债、地方债放量，政金债持续负增，利率债托管增量稳中有升。2月利率债托管总增量为3,024.72亿元，较前 一个月温和放大（前值为2,724.36亿元），其中：国债、地方政府债、政策性银行债托管月增量分别为2,625.6亿元、3,385.63亿元、-2,986.5亿元，增量较上月分别+1,851.66亿元、+1,212.3亿元、- 2,763.6亿元。2）信用债及存单方面，托管增量维持正值，但增持力 度显著回落。信用债托管总增量为1,021.62亿元，其中：企业债、中 期票据、短融及超短融、定向工具托管月增量分别为-95.87亿元、 889.69亿元、342.1亿元、-114.3亿元，增量较上月分别+42.67亿元、 -77.48亿元、-1,389.73亿元、+339.78亿元。同业存单托管量环比增加3,158.82亿元，增量较上月-6,119.25亿元。 分机构：1）商业银行：国债、地方债增持力度大幅回升，信用债全面减配，存单增持力度有所减弱。2）广义基金：国债由减转增，信用及存单增持力度仍不弱。3）证券公司：利率、信用减持为主，存单由减 转增。4）保险机构：小幅减利率、增信用，存单再遭减持。5）信用社：利率、信用均由减转增，存单持续增持。6）境外机构：利率、信用全面减持，存单持续增持。 债市杠杆率：由于自2021年3月起中债登口径的待回购余额不再披露，我们采用银行间质押回购式余额来代替待回购余额对债市杠杆率进行 估算（2021年3月及之前数据已追溯）。经计算，2024年2月债市杠杆率为108.3%，环比-0.2pct，同比+1.4pct。 债市总结与展望：近期，受机构配置行为调整、获利盘止盈离场、CPI同比转正、股债跷跷板效应等因素影响，债市波动性明显加大。短期来看，市场多空分歧仍需进一步消化，收益率大概率维持区间震荡，建议 把握波段交易机会。长期来看，政策面和基本面对债市均有支撑，债牛逻辑维持不变。 3397 风险因素：经济基本面变化超预期，资金面波动超预期，化债进度不及预期。 分析师:刘馨阳 执业证书编号：S0270523050001 电话：18652269737 邮箱：liuxy1@wlzq.com.cn 相关研究 地方化债工作取得积极成效 如何看待当前信用债择券方向？ 信用利差多数收窄，中长端表现整体占优 正文目录 1总览：托管增量环比回落3 2分券种：3 2.1利率债：托管增量小幅回升3 2.2信用债及存单：托管增量环比回落4 3分机构：4 3.1商业银行：国债、地方债增持力度大幅回升，信用债全面减配4 3.2广义基金：国债由减转增，信用及存单增持力度仍不弱4 3.3证券公司：止盈离场，利率、信用减持为主，存单由减转增5 3.4保险机构：小幅减利率、增信用，存单再遭减持5 3.5信用社：利率、信用均由减转增，存单持续增持6 3.6境外机构：利率、信用全面减持，存单持续增持6 4债市杠杆率7 5债市总结与展望7 6风险提示7 图表1：中债登、上清所债券托管余额及增量（单位：亿元）3 图表2：利率债主要券种托管月增量（单位：亿元）3 图表3：信用债及同业存单托管月增量（单位：亿元）4 图表4：机构主要券种托管月增量（单位：亿元）5 图表5：商业银行债券托管情况（单位：亿元）5 图表6：广义基金债券托管情况（单位：亿元）5 图表7：证券公司债券托管情况（单位：亿元）6 图表8：保险机构债券托管情况（单位：亿元）6 图表9：信用社债券托管情况（单位：亿元）6 图表10：境外机构债券托管情况（单位：亿元）6 图表11：债市杠杆率走势（估算）7 1总览：托管增量环比回落 债券托管增量环比回落。中债登和上清所债券总托管余额为142.61万亿元，较上月增加0.79万亿元，月增量环比下滑（前值为1.38万亿元）。其中，中债登总托管余额为 106.48万亿元，较上月增加0.22万亿元，增量主要来源于国债和地方政府债；上清所总托管余额为36.13万亿元，较上月增加0.57万亿元，增量主要来源于中期票据和同业存单。 图表1：中债登、上清所债券托管余额及增量（单位：亿元） 1500000中债登托管量上清所托管量24000 中债登环比增量（右轴）上清所环比增量（右轴） 20000 1200000 16000 900000 12000 600000 8000 4000 300000 0 0 -4000 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 资料来源：Wind，万联证券研究所 2分券种： 2.1利率债：托管增量小幅回升 国债、地方债放量，政金债持续负增，利率债托管增量稳中有升。2月利率债托管总增量为3,024.72亿元，较前一个月温和放大（前值为2,724.36亿元），其中：国债、地方政府债、政策性银行债托管月增量分别为2,625.6亿元、3,385.63亿元、-2,986.5 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 -2,000 -4,000 国债 地方政府债 政策性银行债 2022032-31-122024-01 2024-02 亿元，增量较上月分别+1,851.66亿元、+1,212.3亿元、-2,763.6亿元。图表2：利率债主要券种托管月增量（单位：亿元） 资料来源：Wind，万联证券研究所 2.2信用债及存单：托管增量环比回落 信用债及存单托管增量均维持正值，但增持力度显著回落。信用债托管总增量为1,021.62亿元，其中：企业债、中期票据、短融及超短融、定向工具托管月增量分别为-95.87亿元、889.69亿元、342.1亿元、-114.3亿元，增量较上月分别+42.67亿元、 -77.48亿元、-1,389.73亿元、+339.78亿元。同业存单托管量环比增加3,158.82亿元，增量较上月-6,119.25亿元。信用债及存单托管增量水平较上月均显著回落。 图表3：信用债及同业存单托管月增量（单位：亿元） 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 -2,000 -4,000 企业债 中期票据短融及超短融定向工具 同业存单 2023-112023-122024-012024-02 资料来源：Wind，万联证券研究所 3分机构： 3.1商业银行：国债、地方债增持力度大幅回升，信用债全面减配 利率债方面，商业银行分别增持记账式国债、地方政府债2575.82亿元、2060.32亿元，减持政策性银行债2704.64亿元。信用债方面，商业银行分别减持企业债、短融及超短融、中期票据57.87亿元、187亿元、53.04亿元。商业银行还增持同业存单1845.93亿元。 3.2广义基金：国债由减转增，信用及存单增持力度仍不弱 利率债方面，广义基金分别增持记账式国债、地方政府债、政策性银行债345.33亿元、886.22亿元、204.11亿元。信用债方面，广义基金分别增持企业债、短融及超短融、中期票据14.47亿元、531.82亿元、1090.92亿元。广义基金还增持同业存单1326.89亿元。 图表4：机构主要券种托管月增量（单位：亿元） 单位：亿元 记账式国债 地方政府债 政策性银行债 企业债 短融及超短融 中期票据 同业存单 政策性银行 - - - - 6 -93 -254 商业银行 2,576 2,060 -2,705 -58 -187 -53 1,846 国有行+股份行 ---- -54 -52 1,460 城商行 ---- -154 34 -92 农商行+农合行 ---- -6 -29 515 外资银行 ---- 2 -8 -126 广义基金 345 886 204 14 532 1,091 1,327 非银机构 - - - - - - - 证券公司 4 -191 -140 -17 1 -27 120 保险机构 -172 232 -114 1 -11 35 -32 信用社 216 40 -59 1 9 -0 226 境外机构 -88 0 -76 -0 -3 -15 958 资料来源：Wind，万联证券研究所 图表5：商业银行债券托管情况（单位：亿元）图表6：广义基金债券托管情况（单位：亿元） 400,000 2024-01 2024-02 月增量（右轴）3,000 100,000 2024-01 2024-02 月增量（右轴）2,000 350,000300,000 2,000 80,000 1,000 250,000 60,000 200,000 0 1,000 150,000 40,000 -1,000 100,000 -2,000 20,000 50,0000 -3,000 0 0 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 3.3证券公司：止盈离场，利率、信用减持为主，存单由减转增 利率债方面，证券公司分别增持记账式国债4.01亿元，减持地方政府债、政策性银行债191.5亿元、139.59亿元。信用债方面，证券公司分别减持企业债、中期票据17.17亿元、26.53亿元，仅小幅增持短融及超短融1.44亿元。证券公司还增持同业存单120.13亿元。 3.4保险机构：小幅减利率、增信用，存单再遭减持 利率债方面，保险机构分别减持记账式国债、政策性银行债172.32亿元、114.37亿元，增持地方政府债231.52亿。信用债方面，保险机构分别增持企业债、中期票据0.85亿 12,000 2024-01 2024-02 月增量（右轴） 200 10,000 8,000 0 6,000 4,000 -200 2,000 0 -400 20,000 18,000 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 2024-01 2024-02 月增量（右轴）300 250 200 150 100 50 0 -50 -100 -150 -200 元、35.26亿元，减持短融及超短融10.88亿元。保险机构还减持同业存单31.5亿元。图表7：证券公司债券托管情况（单位：亿元）图表8：保险机构债券托管情况（单位：亿元） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 3.5信用社：利率、信用均由减转增，存单持续增持 利率债方面，信用社分别增持记账式国债、地方政府债215.55亿元、39.95亿元，减持政策性银行债59.32亿元。信用债方面，信用社分别增持企业债、短融及超短融1.13亿元、9.2亿元，减持中期票据0.08亿元。信用社还增持同业存单225.99亿元。 3.6境外机构：利率、信用全面减持，存单持续增持 利率债方面，境外机构分别减持记账式国债、政策性银行债87.51亿元、76.04亿元，增持地方政府债0.1亿元。信用债方面，境外机构分别减持企业债、短融及超短融、中期票据0.3亿