4季度亏损好于预期，但销量增长前景依然挑战重重，维持沽出

此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 交银国际研究 公司更新 汽车 2024年 3月 20日 小鹏汽车 (9868 HK)4季度亏损好於预期，但销量增长前景依然挑战重重，维持沽出 4季度收入略低于预期，但净亏损好於預期。4季度小鹏汽车营收 130.5亿元（人民币，下同），环比上升 53.0%，略低于市场和我们预期 5%。4 季度交付量 6 万辆，环比上升 50.4%。4 季度毛利率6.2%，环比上升8.9百分点，好於市場和我們预期的 4.5-5%，其中 4季度汽车毛利率 4.1%，环比上升 10百分点，主要由于 G6和 G9等车型的销量上涨。小鹏 4季度维持高效的成本控制，好于我们预期。研发/销售费用环比微增0.1%/增长14.4%，占收入比例环比进一步下降。4 季度公司净亏损 13.5 亿元，non-GAAP净亏损 17.7亿元，好于市场和我们预期，主要受惠毛利率和费用支出好于预期。小鹏汽车指引 2024 年 1 季度营收 58 亿元至 62 亿元，同比增加约 43.8-53.7%/环比下降 52.5-55.6%；车辆交付量为 21,000-22,500辆，同比增 15.2-23.4%/环比下降 62.6-65.1%，意味着 3月交付量只有 8,000-9,000辆，和今年 1月水平相约，低于我们的预期。 销量增长面临压力，下月将发布Mona品牌进入比亚迪主力车型市场。小鹏上周周销量 2,183辆，春节后略有改善，但销售量增长面临压力。其中MPV X9在交付前期订单，周交付能达~1,000辆水平，但 G6只维持在~500辆的水平（去年 4季度周销量 2,000-3,000辆）。小鹏在 1季度加大各车型的优惠力度，但效果不明显。下月车展，小鹏将会发布子品牌 Mona，3季度先向 To C 交付，几个月后会面向 To B。我们重申我们的观点：在 10-20万的价格区间，车企竞争最为激烈。在 15万级别规模以及成本控制能力上，新势力不如比亚迪等传统车企。Mona的主要销量增长来源可能更多是来自滴滴的订单。 维持沽出。我们略上调 2024年销量/收入预测 14.1%/10.1%，以反映 X9和下半年 Mona销量贡献。我们预测 2024年销量 17.2万辆， 2024年毛利率预计依然维持在低个位数，主要是由于更为激烈的价格战。根据我们的收入预测调整，上调目标价至29.96港元/7.66美元（XPENG US），对应2024年远期市销率 1.2倍（不变）。维持沽出。资料来源：公司资料，交银国际预测 1年股价表现资料来源: FactSet 资料来源: FactSet 收盘价目标价潜在涨幅港元39.80港元29.96↑-24.7%财务数据一览年结12月31日202220232024E2025E2026E收入(百万人民币)26,85530,67639,34944,59445,640同比增长(%)28.014.228.313.32.3净利润(百万人民币)(9,139)(10,376)(8,856)(8,036)(6,496)每股盈利(人民币)(5.34)(5.96)(5.09)(4.62)(3.73)同比增长(%)80.311.7-14.6-9.3-19.2前EPS预测值(人民币)(5.96)(5.26)调整幅度(%)-14.7-12.3市盈率(倍)NANANANANA每股账面净值(人民币)21.5520.8715.7811.167.43市账率(倍)1.701.762.323.284.93个股评级沽出3/237/2311/23-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%9868 HKMSCI中国指数股份资料52周高位(港元)86.7552周低位(港元)30.40市值(百万港元)60,909.52日均成交量(百万)17.63年初至今变化(%)(29.81)200天平均价(港元)54.09陈庆angus.chan@bocomgroup.com(86)2160653601李易,CFAiris.li@bocomgroup.com(852)37661850 2024年 3月 20日小鹏汽车 (9868 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 2图表1: 小鹏汽车季度业绩人民币 百万1Q232Q233Q234Q23QoQYoYFY22FY23YoY总收入4,033 5,063 8,530 13,050 53.0%153.9%26,855 30,676 14.2%销货成本(3,966)(5,260)(8,757)(12,241)39.8%160.7%(23,767)(30,225)27.2%毛利67 (197)(228)809 -455.1%81.9%3,088 451 -85.4%研发费用(1,296)(1,367)(1,306)(1,308)0.1%6.3%(5,215)(5,277)1.2%SG&A 费用(1,387)(1,544)(1,692)(1,937)14.4%10.3%(6,688)(6,559)-1.9%营业利润/亏损(2,615)(3,108)(3,226)(2,435)-24.5%-4.2%(8,815)(9,478)7.5%净亏损/净利(2,337)(2,805)(3,887)(1,348)-65.3%-42.9%(9,139)(10,376)13.5%销量18,230 23,205 40,008 60,158 50.4%170.9%120,757 141,601 17.3%费用%研发费用-32.1%-27.0%-15.3%-10.0%-19.4%-17.2%SG&A 费用-34.4%-30.5%-19.8%-14.8%-24.9%-21.4%利润率毛利1.7%-3.9%-2.7%6.2%11.5%1.5%营业利润/亏损-64.8%-61.4%-37.8%-18.7%-32.8%-30.9%净亏损/净利-57.9%-55.4%-45.6%-10.3%-34.0%-33.8%资料来源: 公司资料，交银国际 图表 2: 小鹏汽车目标价和评级 资料来源：FactSet，交银国际预测156.70119.9061.3033.6039.3039.7027.3029.960.0050.00100.00150.00200.00250.002021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-01股价目标价买入中性沽出HK$ 2024年 3月 20日小鹏汽车 (9868 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 3图表 3: 交银国际汽车行业覆盖公司股票代码公司名称评级收盘价 (交易货币)目标价 (交易货币)潜在涨幅最新目标价/评级发表日期子行业3808 HK中国重汽买入19.5625.0628.1%2024年03月14日重卡2338 HK潍柴动力买入15.3018.6021.6%2024年03月14日重卡2015 HK理想汽车买入127.90192.8150.8%2024年02月27日整车厂175 HK吉利汽车买入8.8712.5040.9%2023年08月23日整车厂2333 HK长城汽车买入9.2012.2533.2%2023年07月17日整车厂1211 HK比亚迪股份买入213.80309.6744.8%2023年03月29日整车厂9866 HK蔚来汽车中性43.3540.30-7.0%2024年03月06日整车厂2238 HK广汽集团中性3.444.4328.8%2023年08月28日整车厂9868 HK小鹏汽车沽出39.8029.96-24.7%2024年03月20日整车厂资料来源: FactSet，交银国际预测，截至2024年3月19日 2024年 3月 20日小鹏汽车 (9868 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 4财务数据 资料来源: 公司资料，交银国际预测损益表(百万元人民币)年结12月31日202220232024E2025E2026E收入26,85530,67639,34944,59445,640主营业务成本(23,767)(30,225)(37,502)(42,487)(43,472)毛利3,0884511,8472,1072,168销售及管理费用(6,688)(6,559)(6,886)(6,466)(5,477)研发费用(5,215)(5,277)(6,020)(6,020)(5,705)其他经营净收入/费用109495635719736经营利润(8,706)(10,889)(10,425)(9,660)(8,277)财务成本净额9279911,4041,4291,576其他非经营净收入/费用(1,339)(496)197223228税前利润(9,118)(10,394)(8,825)(8,008)(6,473)税费(25)(37)(31)(28)(23)非控股权益455000净利润(9,139)(10,376)(8,856)(8,036)(6,496)作每股收益计算的净利润(9,139)(10,376)(8,856)(8,036)(6,496)资产负债简表(百万元人民币)截至12月31日202220232024E2025E2026E现金及现金等价物14,71424,30221,50322,50725,328有价证券14,9229,7576,8304,7813,347应收账款及票据3,8732,7164,2264,7894,902存货4,5215,5266,2337,0627,226其他流动资产20,41921,97719,17517,25615,959总流动资产43,52754,52251,13751,61453,415物业、厂房及设备10,60710,95411,54011,40910,907其他有形资产4,7024,2454,0273,8413,683无形资产1,0434,9495,3945,8806,409其他长期资产11,6119,4929,4959,4989,501总长期资产27,96429,64130,45630,62830,500总资产71,49184,16381,59382,24283,915短期贷款2,4193,8893,9754,0644,154应付账款14,22322,21025,17329,10130,371其他短期负债7,47310,01210,39110,78911,207总流动负债24,11536,11239,53943,95345,732长期贷款4,6135,6518,47612,71419,071其他长期负债5,8526,0726,1046,1386,172总长期负债10,46511,72214,58118,85225,244总负债34,58047,83454,12062,80670,975储备及其他资本项目36,91136,32927,47319,43612,940股东权益36,91136,32927,47319,43612,940总权益36,91136,32927,47319,43612,940现金流量表(百万元人民币)年结12月31日202220232024E2025E2026E税前利润(9,139)(10,376)(8,856)(8,036)(6,496)折旧及摊销1,4111,8832,2152,6313,003营运资本变动(2,709)8,2161,0302,