北交所新股申购策略之二：芭薇股份：国内化妆品生产主流代工商

芭薇股份：国内化妆品生产主流代工商 作者 分析师：武钇西 证券研究报告2024年03月19日 │ ——北交所新股申购策略之二 内容摘要 公司是国内化妆品生产主流代工商 公司深耕化妆品制造环节，在产品备案特别是护肤品备案方面，具备较强的市场竞争力。公司是化妆品代工行业的9家主要参与者之一。 监管趋严，行业集中度有望提升 根据灼识咨询预计，2022-2025年我国化妆品代工行业规模有望从434.1亿元增长至622.9亿元，22-25年CAGR达12.8%。随着《化妆品生产质量管理规范》实施，行业内难以达到生产质量要求及短期无法快速实现调整的品牌商将更多依托行业内优质代工企业生产，生产设施和生产管理制度更为完善、产能储备更为丰富的头部化妆品代工企业有望受益，整体行业集中度有望提升。 深耕制造环节，产品备案数量大 公司深耕化妆品制造环节，在产品备案特别是护肤品备案方面，市场竞争力强。根据美业颜究院数据，截至2023年6月末，公司所生产的化妆品产 品备案超13,000款，其中护肤品产品备案逾11,000款，系全国护肤品产品备案最多的化妆品制造商之一。 研发能力+检测资质筑起护城河 截至2023年公司拥有28个化妆品原料发明专利，其中“香露兜叶提取物”的化妆品原料备案工作，是行业内少有的完成新原料备案的化妆品生产企业之一。同时公司是行业内少有的具备人体功效检测资质的化妆品生产企业，其可通过功效评价内部化，缩短新品上市备案周期，助力品牌方打造“爆款”。 发行后可流通比例为28.3%，顶格可申购219.3万 1）本次新股发行采用直接定价方式，发行价格5.77元/股。初始发行规模 800万股，占发行后公司总股本的9.5%（超配行使前），发行后预计可流通比例为28.3%，老股占可流通比例为68.2%。（2）预计公司此次募资0.5亿元，发行后公司总市值4.9亿元。发行PE(TTM)为11.9倍，可比上市公司 PE（TTM）中值为32.9倍(截至2024年3月18日)。3）网下战略配售共引 入战投8名，包括7家私募，1家公募。网上顶格申购量38万股，需冻结 资金219.3万元，顶格门槛低。 申购分析意见：建议积极参与 公司21年-23年实现营收分别为4.2/4.6/4.7亿元，近3年CAGR为+6.2%；归母净利润分别为0.2/0.4/0.4亿元，近3年CAGR为+39.2%；毛利率分别为29.3%/30.5%/33.2%；净利率分别为5.0%/8.2%/8.9%。公司深耕化妆品制造十余年，累计合作客户1000余个，销售市场覆盖国内外，产品获得下游客户高度认可，主要客户合作稳定，公司业绩稳步提升。新股首发博弈面好 （综合首发价格低，首发市盈率较低，募资额低等因素），建议积极参与。风险提示：（1）经营稳定性及业绩下滑风险；（2）客户订单流失风险；（3）内部控制缺陷风险。 执业证书编号：S0590524010004邮箱：wuyx@glsc.com.cn 北交所投资策略 新股申购 正文目录 1.国内化妆品生产主流代工商3 1.1国内化妆品生产主要制造商3 1.2监管趋严，行业集中度有望提升4 1.3研发能力+检测资质筑起护城河4 2.发行价格较低，首发博弈面尚可5 2.1发行后可流通比例为28.3%，顶格可申购219.3万5 2.2战配情况：私募为主，一家公募5 3.申购意见：建议积极参与6 3.1可比公司：体量中等，研发强度高6 3.2申购意见：建议积极参与6 4.风险提示7 图表目录 图表1：公司2023H1主营构成（按产品类型）3 图表2：公司2023H1主营构成（按销售模式）3 图表3：募投项目情况4 图表4：芭薇股份重要发行要素一览5 图表5：战略配售机构名称5 图表6：芭薇股份可比公司收入结构6 图表7：芭薇股份可比公司财务对比6 图表8：可比公司情况6 1.国内化妆品生产主流代工商 1.1国内化妆品生产主要制造商 公司是国内化妆品生产主流代工商。公司2006年成立于广东省广州市，专注于化妆品的研发、生产、销售及检测，拥有化妆品独立检测资质。公司深耕化妆品制造环节，在产品备案特别是护肤品备案方面，具备较强的市场竞争力。公司是化妆品代工行业的9家主要参与者之一。 客户覆盖广泛，具备化妆品生产和产品检测资质。公司产品销售覆盖国内外市场，累计为1000多个化妆品品牌提供产品及服务，与联合利华（包含：多芬、力士、 凡士林等品牌）、仁和匠心、HBN、SKINTIFIC、丸美、凌博士、纽西之谜、谷雨、红之等国内外知名化妆品品牌商建立了较为稳定的业务合作关系。依托完备的智能制造及产品检测体系，为品牌商提供高效的新品上市服务方案，为市场提供满足消费者需求的产品。 营收净利率同步增长，毛利率平稳提升。2023年实现营收4.7亿元，近3年CAGR为+6.2%；2023年实现归母净利润为4115.9万元，近3年CAGR为+39.2%。2023年毛利率33.2%，较2022年提升2.7pcts；净利率8.9%，较2022年提升0.7pcts。 图表1：公司2023H1主营构成（按产品类型）图表2：公司2023H1主营构成（按销售模式） 彩妆及其他, 洗护,2.1%1.5%检测,0.7% 面膜,5.7% OBM, 0.9%检测,0.7% 护肤品（除面 膜）,90.0% ODM,98.4% 护肤品（除面膜）面膜洗护彩妆及其他检测 ODMOBM检测 资料来源：招股说明书（注册稿），国联证券研究所资料来源：招股说明书（注册稿），国联证券研究所 募投项目主要用于智能生产车间及研发中心建设。募集资金分别用于智能生产车间建设项目、研发中心建设项目以及补充流动资金所需。公司下游订单需求不断增 长，带动了公司营收水平的快速增长，公司现有产线已无法满足未来持续增长的订单需求，通过“智能生产车间建设项目”引进自动化、智能化设备，提升公司产能，助力公司实现高质量、可持续发展。 图表3：募投项目情况 项目名称建设期项目投资总额 （万元） 拟使用募集资金投资金额（万元） 智能生产车间建设项目24个月6095.414000.00 资料来源：招股说明书（注册稿），国联证券研究所 1.2监管趋严，行业集中度有望提升 化妆品代工行业主要存在企业自产和代工生产两种模式。代工模式细分为OEM和ODM模式。OEM模式下，代工企业根据客户需求，从指定供应商采购或者自主采购，进行批量生产，满足客户安全性、功效性等质量要求。ODM模式下，代工企业为客户提供有针对性的产品方案。在产品制造阶段，根据产品方案，选定供应商、制定生产 计划和生产工艺，进行批量生产。 新兴化妆品牌涌现推动代工行业市场规模扩大。根据灼识咨询统计数据，2017-2021年我国化妆品代工行业规模由214.1亿元增长至394.2亿元，年均复合增长率为16.49%。随着新兴化妆品牌产品放量，此类品牌商需要依托化妆品代工厂生产线进行大规模快速生产，以满足消费者的需求，拉动我国化妆品代工行业市场规模的扩大。灼识咨询预计，2022-2025年我国化妆品代工行业规模有望从434.1亿元增长至 622.9亿元，实现12.79%的年均复合增长率，行业发展空间广阔。 化妆品生产监管趋严，行业集中度有望提升。2022年7月1日，《化妆品生产质 量管理规范》（简称规范）正式实施，《规范》要求对化妆品的物料采购、生产、检验、贮存、销售、召回等全过程进行控制和追溯，对化妆品企业的生产过程提出更高要求。随着《规范》开始实施，行业内难以达到生产质量要求及短期无法快速实现调整的品牌商将更多的依托行业内优质化妆品代工企业进行生产，生产设施和生产管理制度更为完善、产能储备更为丰富的头部化妆品代工企业有望受益，化妆品代工行业集中度将会提升。 1.3研发能力+检测资质筑起护城河 技术研发方面，公司除了在工艺、配方领域持续投入外，针对特色产品的研发已经外延至化妆品原料端。截至2023年公司拥有28个化妆品原料专利，均为发明专 利。截至2024年3月7日，公司已完成“香露兜叶提取物”的化妆品原料备案工作，是行业内少有的完成新原料备案的化妆品生产企业之一。 产品检测方面，传统ODM模式下，化妆品制造商经营核心聚焦在配方的沉淀及生产效率的提高。对于新品上市备案环节所需的功效评价测试，主要依赖于外部第三方检测机构。公司是行业内少有的具备人体功效检测资质的化妆品生产企业，能够 从产品配方研发环节开始，对产品的质量及功效进行持续检测，新品配方调配完成后，无需对外送检即可同步进行功效评价测试。公司通过将功效评价内部化，能够缩 短新品上市备案周期，助力品牌方打造“爆款”。 2.发行价格较低，首发博弈面尚可 2.1发行后可流通比例为28.3%，顶格可申购219.3万 （1）本次新股发行采用直接定价方式，发行价格5.77元/股。初始发行规模800万股，占发行后公司总股本的9.5%（超配行使前），发行后预计可流通比例为28.3%，老股占可流通比例为68.2%。 （2）预计公司此次募资0.46亿元，发行后公司总市值4.88亿元。发行PE(TTM) 股票代码 837023.NQ 所属申万一级行业 日常消费品 股票简称 芭薇股份 发行代码 837023 基本信息 定价方式 直接定价 发行价格（元/股） 5.8 募集金额（万元） 4,616 主承销商 万联股份 初始发行股份数量（万股） 800.0 占发行后总股本比例 9.5% 战略配售比例 20.0% 超额配售比例 15.0% 日期与申购 路演日 2024/3/19 申购日 2024/3/20 限制 申购款退回日 2024/3/22 网上最高申购量（万股） 38.0 2023年收入（万元） 46,866.5 2023年净利润（万元） 4,115.9 基本面信息 2023年综合毛利率% 33.2 2023年加权ROE% 12.9 2023年收入增长率% 2.0 2023年归母净利润增长率% 8.2 股本信息 发行前总股本（万股） 7,660.0 发行前限售股（万股） 6,026.9 发行后预计可流通比例 28.3% 老股占可流通股本比例 68.2% 发行PE（TTM）（倍） 11.9 发行PE（LYR）（倍） 11.9 为11.9倍，可比上市公司PE（TTM）中值为32.9倍(截至2024年3月18日)。 图表4：芭薇股份重要发行要素一览 停牌前60天交易均价 8.1 停牌收盘价（元） 10.0 价格信息 资料来源：wind，国联证券研究所 注：1.“发行前限售股”含限售的控股股东或实控人、高管持股、核心员工及其他；2.发行PE（TTM）按发行后股本计算，不考虑超额配售股份数；3.发行PE（LYR）按2023年归母净利计算发行后每股收益，不考虑超额配售股份数。 2.2战配情况：私募为主，一家公募 网下战略配售共引入战投8名，包括7家私募，1家公募。网上顶格申购量38 万股，需冻结资金219.3万元，顶格门槛低。 图表5：战略配售机构名称 华夏基金管理有限公司（华夏北交所创新中小企业精选两年定期开放混合型发起式证券投资基金）万柏投资管理有限公司（万柏多策略1号私募证券投资基金） 北京煜诚私募基金管理有限公司（煜诚六分仪私募证券投资基金）北京金泰私募基金管理有限公司（金泰龙盛捌号私募证券投资基金） 共青城汇美盈创投资管理有限公司（汇美益佳精选七号私募股权投资基金）扬州添宥添创股权投资合伙企业（有限合伙） 上海秉辉私募基金管理有限公司（秉辉专精特新2号私募股权投资基金） 上海贝寅私募基金管理有限公司（云竺贝寅北交所致远2号私募证券投资基金） 资料来源：公司上市发行公告，国联证券研究所 3.申购意见：建议积极参与 3.1可比公司：体量中等，研发强度高 图表6：芭薇股份可比公司收入结构 代码简称2022年收入结构 面膜系列:30.2%,护肤系列:22.7%,樟脑系列:21.7%, 300132.SZ青松股份 湿巾系列:13.3%,