业绩稳健增长，派息率更上层楼

2024年3月18日，公司发布2023年全年业绩：实现营业收入32.24 亿元，同比+29.7%；归母净利润4.87亿元，同比+17.0%。 营收、归母净利润符合预期。随着公司商业及非商各项业务的稳 步推进，公司营收稳健增长。归母净利增速不及收入，主要由于毛利率下滑，2023年公司毛利率为26.6%，同比下降3.6个百分点，其中：①物业管理服务毛利率下滑0.3pct至16.1%；②非业主增值服务受地产下行拖累及业务结构影响，毛利率下滑2.4pct至32.5%；③社区增值服务毛利率下滑0.2pct至32.7%；④商业 港币(元)成交金额(百万元) 运营及管理服务毛利率下滑0.2pct至29.4%；⑤市场定位咨询及 租户招揽服务毛利率下滑1.5pct至42.0%。 管理规模稳步提升，积极践行多元化外拓。截至2023年末，公司 在管面积6521万方，同比+26.2%；合约面积8345万方，同比 +18.2%。全年公司新增第三方外拓合约面积1064万方，同比 230320 +26.2%，其中商业及产业园、城市服务及公建、TOD、住宅的占比依次为52%、34%、7%、7%。 经营性现金净流入略降，应收账款周转加快。2023年公司经营性 现金流净额6.95亿元，同比-7.3%，主要受美居业务现金流期限 的结构影响。同时公司紧抓回款，应收账款逆势降至5.74亿元， 同比-5.0%，应收账款周转天数减少至77天。 派息比例上升，回馈股东诚意凸显。2023年中期公司首次派发中期股息，结合本次末期股息，全年每股派息0.16元人民币，全年派息比率达50%，较2022年上升15pct。以今日收盘价计算，股息率达6.4%。 现金管理能力强，净现金超市值，公司价值或被低估。2023年公 司利息收入1.07亿元，同比+42.9%，现金管理效率进一步提升。 截至2023年末，公司现金及定存共47.04亿元人民币（无银行借款、关联方贷款、应付关联方款项），公司价值或被低估。 5.00 4.00 3.00 2.00 30 25 20 15 10 5 230620 230920 231220 0 成交金额越秀服务 公司业绩稳健增长符合预期，我们预计公司2024-26年归母净利 润分别为5.7亿元、6.5亿元和7.4亿元，同比增速分别为+16.0%、 +15.1%和+13.2%。维持“买入”评级，公司股票现价对应2024-26年PE估值为6.8x、5.9x和5.2x。 越秀地产销售表现不及预期；外拓不及预期；社区增值开展不顺。 图表1：2018-2023收入及同比图表2：2018-2023归母净利润及同比 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 201820192020202120222023 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 600 500 400 300 200 100 0 201820192020202120222023 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 收入（百万元，左轴）同比增速（右轴）归母净利润（百万元，左轴）同比增速（右轴） 来源：公司公告，国金证券研究所来源：公司公告，国金证券研究所 图表3：2018-2023毛利率、管理费用率及归母净利率图表4：2018-2023净现金 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 201820192020202120222023 毛利润率管理费用率 归母净利润率 5000 4000 3000 2000 1000 0 -1000 400% 201820192020202120222023 300% 200% 100% 0% -100% -200% -300% -400% -500% -600% -700% 净现金（百万元，左轴）同比增速（右轴） 来源：公司公告，国金证券研究所来源：公司公告，国金证券研究所注：净现金=现金及现金等价物-长期借款-短期借款 图表5：2018-2023应收账款周转天数图表6：2018-2023在管面积和合约面积走势 160 140 120 100 80 60 40 20 0 201820192020202120222023 应收账款周转天数 100 80 60 40 20 0 201820192020202120222023 在管面积（百万方，左轴）合约面积（百万方，左轴）合约/在管（右轴） 2.0 1.5 1.0 0.5 - 来源：公司公告，国金证券研究所注：应收账款只采用期末值计算来源：公司公告，国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表(人民币百万) 资产负债表(人民币 百万) 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 1,918 2,486 3,224 3,989 4,860 5,760 货币资金 3,803 4,361 4,695 5,169 6,057 6,695 增长率 64.2% 29.6% 29.7% 23.7% 21.8% 18.5% 应收款项 826 1,009 1,054 1,441 1,523 1,960 主营业务成本 1,248 1,807 2,367 2,974 3,664 4,390 存货 1 6 10 14 16 19 %销售收入 65.0% 72.7% 73.4% 74.6% 75.4% 76.2% 其他流动资产 11 42 114 9 9 9 毛利 671 679 857 1,015 1,196 1,370 流动资产 4,641 5,418 5,874 6,633 7,605 8,683 %销售收入 35.0% 27.3% 26.6% 25.4% 24.6% 23.8% %总资产 90.4% 91.1% 91.7% 92.7% 93.3% 93.9% 营业税金及附加 0 0 0 0 0 0 长期投资 1 1 3 0 0 0 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 固定资产 39 37 37 38 40 41 销售费用 0 0 0 0 0 0 %总资产 0.8% 0.6% 0.6% 0.5% 0.5% 0.4% %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 无形资产 400 421 437 459 480 499 管理费用 161 211 279 345 418 492 非流动资产 490 530 533 521 543 563 %销售收入 8.4% 8.5% 8.7% 8.7% 8.6% 8.6% %总资产 9.6% 8.9% 8.3% 7.3% 6.7% 6.1% 研发费用 0 0 0 0 0 0 资产总计 5,131 5,948 6,407 7,154 8,148 9,246 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 短期借款 0 0 0 0 0 0 息税前利润（EBIT） 509 469 578 670 778 877 应付款项 167 353 399 450 527 644 %销售收入 26.6% 18.9% 17.9% 16.8% 16.0% 15.2% 其他流动负债 1,377 1,667 2,266 2,672 3,256 3,859 财务费用 -20 -72 -102 -117 -129 -151 流动负债 1,543 2,021 2,665 3,123 3,783 4,503 %销售收入 -1.1% -2.9% -3.2% -2.9% -2.7% -2.6% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 其他长期负债 498 536 121 121 121 121 负债 2,041 2,557 2,787 3,244 3,904 4,625 投资收益 0 0 0 0 0 0 普通股股东权益 2,932 3,223 3,445 3,719 4,036 4,394 %税前利润 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 2,543 2,543 2,543 2,543 2,543 2,543 营业利润 530 541 680 787 907 1,028 未分配利润 389 680 902 1,176 1,493 1,851 营业利润率 27.6% 21.8% 21.1% 19.7% 18.7% 17.9% 少数股东权益 159 169 176 191 208 228 营业外收支 负债股东权益合计 5,131 5,948 6,407 7,154 8,148 9,246 税前利润 524 576 687 797 917 1,038 利润率 27.3% 23.2% 21.3% 20.0% 18.9% 18.0% 比率分析 所得税 155 152 187 217 250 283 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 所得税率 29.5% 26.3% 27.3% 27.3% 27.3% 27.3% 每股指标 净利润 370 424 500 580 667 755 每股收益 0.24 0.27 0.32 0.37 0.43 0.48 少数股东损益 10 8 13 15 17 20 每股净资产 1.93 2.12 2.26 2.44 2.65 2.89 归属于母公司的净利润 360 416 487 565 650 736 每股经营现金净流 0.66 0.49 0.49 0.52 0.85 0.71 净利率 18.7% 16.7% 15.1% 14.2% 13.4% 12.8% 每股股利 0.08 0.00 0.16 0.19 0.19 0.19 回报率 现金流量表(人民币百万) 净资产收益率 12.26% 12.91% 14.14% 15.18% 16.10% 16.75% 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 7.01% 7.00% 7.60% 7.89% 7.97% 7.96% 净利润 360 416 487 565 650 736 投入资本收益率 11.62% 10.19% 11.62% 12.46% 13.33% 13.81% 少数股东损益 10 8 13 15 17 20 增长率 非现金支出 12 3 -352 5 7 10 主营业务收入增长率 64.24% 29.60% 29.66% 23.73% 21.84% 18.52% 非经营收益 EBIT增长率 96.27% -7.91% 23.24% 15.83% 16.16% 12.76% 营运资金变动 550 252 523 172 576 280 净利润增长率 80.55% 15.73% 17.04% 15.96% 15.06% 13.24% 经营活动现金净流 998 750 750 797 1,291 1,086 总资产增长率 112.86% 15.91% 7.72% 11.66% 13.89% 13.48% 资本开支 -28 -20 -20 -80 -80 -80 资产管理能力 投资 0 0 10 36 0 0 应收账款周转天数 90.4 81.1 65.7 65.7 65.7 65.7 其他 166 -2 -259 10 10 10 存货周转天数 0.3 0.7 1.3 1.4 1.4 1.4 投资活动现金净流 138 -22 -270 -34 -70 -70 应付账款周转天数 35.7 51.8 57.2 51.4 48.0 48.0 股权募资 1,962 0 0 0 0 0 固定资产周转天数 7.6 5.5 4.1 3.4 2.9 2.5 债权募资 -60 -52 0 0 0 0 偿债能力 其他 -214 -133 -146 -290 -334 -378