固定收益周报：利率或延续低位震荡

证 券 研2024年03月18日 究 报利率或延续低位震荡 告 分析师：黄海澜S1050523050002huanghl@cfsc.com.cn 投资要点 —固定收益周报 1、《短期内，利率中枢或维持相对低位》2024-03-03 2、《利率品收益率或阶段性维持低位》2024-02-25 3、《长端利率品收益率短期或维持低位震荡》2024-02-17 相关研究 固定收益研究 ▌实体融资需求有待改善，利率或延续低位震荡 2月金融数据公布，综合1-2月数据来看，社融和信贷均表现偏弱，社融存量增速下行。 社融方面，综合1-2月，外币贷款、信托贷款和企业债券同比改善，贷款、政府债、股票等分项均较上年同期回落。信贷方面，综合1-2月，居民和企业信贷均较上年同期回落。企业中长贷存量增速连续两个月维持在15%，居民贷款余额增速自6.7%降至5.6%，居民中长贷增速自5.2%降至4.9%。 M1同比自5.9%降至1.2%，一定程度受到春节因素影响。M2同比维持8.7%，分项来看，企业居民存款数据受春节影响较大，财政存款增速下行幅度较大或意味着财政支出进度不慢。 3月18日，统计局公布了1-2月经济数据。整体来看，生产较强，基建制造业投资回升，消费地产仍有拖累，产销率偏低，产需格局仍有待改善。 往后来看，2月数据中LPR下调对融资需求的正面拉动暂未体现，房价延续下跌、企业融资需求持续低位，降息对融资需求回升的效果可能仍需继续观察。经济数据方面，生产和投资回升但产需格局仍有待改善。从基本面来看，利率或延续低位震荡，但短期来看下行空间可能也有限。 ▌风险提示 海外经济超预期上行，美联储货币政策超预期调整。 正文目录 1、实体融资需求有待改善，利率或延续低位震荡4 2、高频数据跟踪8 3、债券市场回顾11 4、风险提示12 图表目录 图表1：2月金融数据一览（%）4 图表2：剔除政府债的社融存量增速与整体社融增速对比（%）5 图表3：企业投资前瞻指数回升但仍处低位（%）5 图表4：M1M2同比（%）5 图表5：房价下跌城市数量持续高位（%）5 图表6：工业产销率与历史同期对比（%）7 图表7：制造业和电热气水生产回升，采矿业生产回落（%）7 图表8：社消当月同比（%，2020-2021年,2023年以来使用近两年平均增速）7 图表9：不同品种消费增速较上月变化（%）7 图表10：投资累计增速总体平稳（%）7 图表11：房地产各分项累计同比（%）7 图表12：韩国和越南出口增速（%）8 图表13：全球PMI一览（%）8 图表14：18城地铁客运量（万人次，7日移动平均）9 图表15：CCFI和BDI指数9 图表16：14城二手房成交面积总计（万平方米）9 图表17：100大中城市土地成交（万平方米）9 图表18：市场价:浮法平板玻璃:4.8/5mm:全国（元/吨）10 图表19：浮法玻璃库存（万重量箱）10 图表20：水泥价格指数10 图表21：水泥库容比与历史对比（%）10 图表22：钢材价格指数10 图表23：螺纹钢库存与历史对比（兰格钢材库存指数）10 图表24：市场价(主流价):沥青:山东地区（元/吨）10 图表25：沥青库存与历史对比（万吨）10 图表26：利率债周度变动（%）11 图表27：资金利率周度变动（%）11 图表28：信用利差跟踪（%）12 1、实体融资需求有待改善，利率或延续低位震荡 2月金融数据公布，综合1-2月数据来看，社融和信贷均表现偏弱，社融存量增速下行。 社融方面，综合1-2月，外币贷款、信托贷款和企业债券同比改善，贷款、政府债、股票等分项均较上年同期回落。2024年前两个月社会融资规模增量累计为8.06万亿元，比上年同期少1.1万亿元。其中，对实体经济发放的人民币贷款增加5.82万亿元，同比少增 9324亿元；对实体经济发放的外币贷款折合人民币增加980亿元，同比多增801亿元；委 托贷款减少530亿元，同比多减1037亿元；信托贷款增加1303亿元，同比多增1299亿元； 未贴现的银行承兑汇票增加1948亿元，同比少增946亿元；企业债券净融资6592亿元， 同比多1293亿元；政府债券净融资8958亿元，同比少3320亿元；非金融企业境内股票融 资536亿元，同比少999亿元。 信贷方面，综合1-2月，居民和企业信贷均较上年同期回落。1-2月新增信贷6.37万 亿元，较上年同期少增3400亿元。其中，企业信贷新增5.43万亿元，同比少增8600亿元， 企业短期贷款和中长期贷款分别新增1.99万亿元和4.6万亿元，分别较上年同期少增985亿元和少增100亿元，企业中长贷存量增速连续两个月维持在15%。2月BCI企业投资前瞻指数自55.5微升至56.5，但整体仍处于历史低位。居民信贷同比回落，居民贷款余额增速自6.7%降至5.6%，居民中长贷增速自5.2%降至4.9%，预期不佳使得居民债务扩张乏力。 M1同比自5.9%降至1.2%，M2同比维持8.7%。M1同比下行一定程度受到春节因素影响。M2同比维持8.7%，分项来看，企业存款增速自8.2%降至2.2%，居民存款增速自10.3%小幅升至12.1%，财政存款增速自17.1%降至2.2%，整体来看存款数据受春节影响较大，财政存款增速下行幅度较大或意味着财政支出进度不慢。 往后来看，2月数据中LPR下调对融资需求的正面拉动暂未体现，房价延续下跌、企业融资需求持续低位，降息对融资需求回升的效果可能仍需继续观察，利率或延续低位运行，但短期来看，在降息节奏偏慢以及前期市场预期较为充分情况下，利率下行空间可能也有限。 图表1：2月金融数据一览（%） 资料来源：Wind，华鑫证券研究 图表2：剔除政府债的社融存量增速与整体社融增速对比（%）图表3：企业投资前瞻指数回升但仍处低位（%） 社会融资规模存量（含政府债）:同比 社会融资规模存量（不含政府债）:同比 贷款需求指数% 19 85 1780 贷款需求指数:制造业%贷款需求指数:基础设施%BCI:企业投资前瞻指数 15 13 11 9 7 2014/122016/122018/122020/122022/12 75 70 65 60 55 50 45 40 2015/92017/92019/92021/92023/9 资料来源：Wind，华鑫证券研究资料来源：Wind，华鑫证券研究 图表4：M1M2同比（%）图表5：房价下跌城市数量持续高位（%） M2:同比%M1:同比%M2:同比-M1:同比% 30 25 20 15 70个大中城市二手房住宅价格:环比:下跌城市数个 8070个大中城市新建商品住宅价格:环比:下跌城市数个 70 60 10 5 0 (5) (10) (15) (20) 2013/22015/22017/22019/22021/22023/2 50 40 30 20 10 0 2012/42013/102015/42016/102018/42019/102021/42022/10 资料来源：Wind，华鑫证券研究资料来源：Wind，华鑫证券研究 3月18日，统计局公布了1-2月经济数据。 工业生产方面，1-2月，规模以上工业增加值同比增长7%，高于上年12月的6.8%。1月和2月环比分别增长1.16%和0.56%，均高于12月的0.52%。分行业看，制造业和电热气水行业1-2月IP同比较上年12月改善，采矿业则增速回落。 产销率回落，相对历史季节性来看仅高于2023年同期。1-2月产销率在96%，仅略高于2023年1-2月的95.8%，低于14-22年同期。产需格局仍有待改善。 就业方面，失业率小幅回升。2月份，全国城镇调查失业率自5.2%升至5.3%。31个大城市城镇调查失业率自4.9%升至5.1%。全国企业就业人员周平均工作时间为48.0小时。 消费增速回落。1-2月份，社会消费品零售总额81307亿元，同比增长5.5%。比上年12月下降1.9%。主要分项中，粮油食品、家电、饮料烟酒、化妆品等类别增速回升，石油制品、服装鞋帽、通讯器材、家具建材等增速较上月回落。 投资方面，基建、地产和制造业投资增速均有回升。1-2月投资累计增速自2023年的3%升至4.2%，也高于2023年12月投资当月同比4%，其中房地产投资自-9.6%升至-9%，基建投资自8.2%升至9%，制造业投资自6.5%升至9.4%。 地产方面，主要分项增速均维持低位。1-2月地产投资累计同比自2023年全年的-9.6%左右升至-9%左右，销售面积1-2月累计同比自2023年的-8.5%降至-20.5%左右，新开工面 积1-2月累计同比自2023年的-20.4%左右降至-29.7%左右，竣工面积1-2月累计同比自17% 左右降至-20.2%左右。房价方面，2月70大中城市新房环比下跌个数自56个升至59个， 二手房环比下跌个数维持68个。 整体来看，生产较强，基建制造业投资回升，消费地产仍有拖累，产销率偏低，产需格局仍有待改善。从基本面来看，利率或延续低位震荡。 图表6：工业产销率与历史同期对比（%）图表7：制造业和电热气水生产回升，采矿业生产回落 （%） 99 98.5 工业增加值:当月同比% 工业增加值:采矿业:当月同比% 工业增加值:制造业:当月同比% 60工业增加值:电力、燃气及水的生产和供应业:当月同比% 1-2月 工业增加值:高技术产业:当月同比% 9850 97.5 9740 96.530 96 95.520 9510 94.5 201 2014 940 (10) (20) 2019/82020/82021/82022/82023/8 资料来源：Wind，华鑫证券研究资料来源：Wind，华鑫证券研究 图表8：社消当月同比（%，2020-2021年,2023年以来使用近两年平均增速） 图表9：不同品种消费增速较上月变化（%） 2023-122024-02消费同比较上月变化 15 10 5 0 (5) (10) (15) 社消当月同比 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 粮家饮油电料食类类品 其烟化他酒妆类类品 类 体粮中日育油西用娱类药品乐品类 书建家通服石报材具讯装油杂类类器鞋及志材帽制 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 -25 -30 2015/102017/32018/82020/12021/62022/11 用类类品 类 类大品 类类 资料来源：Wind，华鑫证券研究资料来源：Wind，华鑫证券研究 图表10：投资累计增速总体平稳（%）图表11：房地产各分项累计同比（%） 50 40 30 20 10 0 (10) (20) (30) 房地产开发投资完成额:累计同比% 基建投资:累计同比% 固定资产投资完成额:制造业:累计同比% 120 100 80 60 40 20 0 (20) (40) (60) 中国:房地产开发投资完成额:累计同比% 中国:商品房销售面积:累计同比%中国:房屋竣工面积:累计同比%中国:房屋新开工面积:累计同比% 固定资产投资完成额:基础设施建设投资(不含电力):累计同比% (40) 2015/92016/92017/92018/92019/92020/92021/92022/92023/9 2018/82019/82020/82021/82022/82023/8 资料来源：Wind，华鑫证券研究资料来源：Wind，华鑫证券研究 2、高频数据跟踪 外需方面，韩国3月前10日出口增速自2月的4.8%左右降至-13.4%左右。越南2月出口增速自1月的33.9%左右降至-4.1%左右。 内需方面，人员流动自高位小幅回落，一手房成交维持低位，二手房成交维持在与历年同期接近水平。截至3月8日，最新一周生产资料价格指数与上周基本持平。 图表12：韩国和越南出口增速（%）图表13：全球PMI