证监会四项“两强两严”政策点评：聚焦“上市公司提质、投资者提预期”

聚焦“上市公司提质、投资者提预期”——证监会四项“两强两严”政策点评 证券研究报告/策略评论2024年03月17日 分析师：徐驰 执业证书编号：S0740519080003 Email:xuchi@zts.com.cn 分析师：张文宇 执业证书编号：S0740520120003Email:zhangwy01@zts.com.cn 相关报告 投资要点 事件：3月15日，据央视新闻客户端消息，为深入贯彻落实中央金融工作会议、省部级主要领导干部推动金融高质量发展专题研讨班精神，推进建设中国特色资本市场，证监会坚持目标导向、问题导向，牢牢把握强监管、防风险、促高质量发展的主线，落实监管要“长牙带刺”、有棱有角的要求，突出“强本强基”和“严监严管”，在深入调查研究，广泛听取各方面意见建议 的基础上，会同有关方面制定出台了《关于严把发行上市准入关从源头上提高上市公司质量的意见（试行）》《关于加强上市公司监管的意见（试行）》《关于加强证券公司和公募基金监管加快推进建设一流投资银行和投资机构的意见（试行）》以及《关于落实政治过硬能力过硬作风过硬标准全面加强证监会系统自身建设的意见》等4项政策文件。 点评： 首先，本轮证监会监管政策突出“强本强基”和“严监严管”基调，意在提高上市公司质量。具体来看，IPO监管趋势进一步趋严。本次《关于严把发行上市准入关从源头上提高上市公司质量的意见（试行）》文件从拟上市公司质量为出发点，防止注册制改革下“单方 面扩容，” 从源头提升上市公司质量，助力资本市场畅通价值发现功能。 其次，针对上市公司的监管：围绕“业绩披露、规范减持、加强分红及市值管理”展开，进一步强调中小投资者利益保护，意在扭转投资者预期。本次《关于加强上市公司监管 的意见（试行）》文件出台的目的在于：以更严的监管推动上市公司高质量发展和投资价值提升，为加快建设中国特色资本市场和金融强国。1）对上市公司财务造假加大惩罚力度，提高穿透式监管能力和水平；2）全面完善减持规则体系，严格规范大股东减持行为。3）多措并举提高股息率，并且要求上市公司制定积极、稳定的现金分红政策，明确投资者预期。整体来看，本次上市公司监管目的在于提升上市公司投资价值、扭转投资者信心不足，从而盘活资本市场资金与产业的互促互利。 最后，针对证券基金经营机构：强化金融机构专业化功能，助力金融强国建设。《关于加强证券公司和公募基金监管加快推进建设一流投资银行和投资机构的意见（试行）》文件中明确建设一流投行和投资机构的时间表：力争通过5年左右时间，基本形成“教科书式”的监管模式和行业标准，行业机构定位得到校正、功能发挥更加有效、经营理念更加稳健、发展模式更加集约、公司治理更加健全、合规风控更加自觉、行业生态持续 优化，推动形成10家左右优质头部机构引领行业高质量发展的态势。这其中，券商整合的投资机会尤其值得关注。1）并购重组加速利好券商板块；2）行业集中度大幅提升，提高龙头券商的市占率和收入、利润的稳定性；3）平台话语权的进一步增加，也将有利于券商成本的控制能力较往年大幅增强。 风险提示：资本市场监管政策落地不及预期，宏观政策调控不及预期，产业政策落地不及预期，考虑到政策不及预期的风险以及市场情绪不稳定的风险，研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 事件：3月15日，据央视新闻客户端消息，为深入贯彻落实中央金融工作会议、省部级主要领导干部推动金融高质量发展专题研讨班精神，推进建设中国 特色资本市场，证监会坚持目标导向、问题导向，牢牢把握强监管、防风险、促高质量发展的主线，落实监管要“长牙带刺”、有棱有角的要求，突出“强本强基”和“严监严管”，在深入调查研究，广泛听取各方面意见建议的基础上，会同有关方面制定出台了《关于严把发行上市准入关从源头上提高上市公司质量的意见（试行）》《关于加强上市公司监管的意见（试行）》《关于加强证券公司和公募基金监管加快推进建设一流投资银行和投资机构的意见（试行）》以及《关于落实政治过硬能力过硬作风过硬标准全面加强证监会系统自身建设的意见》等4项政策文件。 点评： 1、首先，本轮证监会监管政策突出“强本强基”和“严监严管”基调，意在提高上市公司质量。具体来看，IPO监管趋势进一步趋严。本次《关于严把发行上 市准入关从源头上提高上市公司质量的意见（试行）》的政策文件中：1）加强了拟上市企业申报质量的把关；例如，“要求拟上市企业的财务数据准确真实反映企业经营能力，严审“伪科技”、突击冲业绩等问题，对财务造假、虚假陈述、粉饰包装等行为须及时依法严肃追责。”2）加强中介机构的责任督导力，建立对中介机构的常态化滚动式现场监管机制；3）压实交易所审核责任，对申报企业执行严格的审核标准，在源头把关好企业质量，防范“财务造假、欺诈发行”、“清仓式分红”、“询价定价不合理”及“高定价超募”等现象；4）围绕保护投资者利益，强调坚决履行全链条统筹职责，以提高拟上市企业质量为工作中心。 全面注册制改革以来，在鼓励科技创新和全方位服务实体经济的背景之下，上市门槛灵活式放宽，上市标准多元化。以科创板为例，科创板的创新在于制度的创新，用注册制突破了原有的上市标准，强调科技创新的能力。其中科创板上市标准以市值作为核心标准，从“净利润-研发投入率-经营活动现金流净额-营业收入”不断地放宽。 图表1：科创板的5套上市标准：设置了多元包容的上市条件 科创板 标准1 标准2 标准3 标准4 标准5 预计市值 10亿 15亿 20亿 30亿 40亿 净利润 最近两年均为正且累计≥5000万元 最近一年为正 / / / / 营业收入 / 最近一年≥1亿元 最近一年≥2亿元 最近一年≥3亿元 最近一年≥3亿元 / 现金流 / / / 三年经营活动现金流净额累计≥1亿元 / / 研发及其他 / / 三年研发累计占比≥15% / / 主要业务或产品经有关部门批准，市场空间大，取得阶段性成果。医药企业需至少一项核心产品二期临床实验。 来源：Wind，中泰证券研究所 同时，A股上市公司数量近些年逐步提升。从数量上来看，2020-2023年A股新增上市公司数量分别为437、524、428、313家，上市公司数量显著增加。但上市门槛的灵活式放松的基础之上，退市制度完善的相对“滞后”，使得股票市场供给持续扩大造成了“供求不平衡”现象凸显。2023年A股总计退市45只股票，占比0.84%，而美股市场退市947只股票，占比16.81%。一定程度上反映出我国退市制度的“净化”作用力度不够大，距离发达市场仍有较大距离。 值得注意的是，上市公司数量高增长的背后，不少业绩差、成交量小且常年不分红的公司拉低了整体市场投资回报率，甚至一些公司财务粉饰、频繁资本运作从市场“圈钱”严重侵害中小投资者利益。由此来看，拟上市公司质量的把关 显得尤为重要。本次《关于严把发行上市准入关从源头上提高上市公司质量的 意见（试行）》文件从拟上市公司质量为出发点，防止注册制改革下“单方面扩容”，从源头提升上市公司质量，助力资本市场畅通价值发现功能。 图表2：2000年以来A股新增上市公司数量 600 500 400 300 200 100 2000年 2001年 2002年 2003年 2004年 2005年 2006年 2007年 2008年 2009年 2010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 0 来源：Wind，中泰证券研究所 其次，针对上市公司的监管：围绕“业绩披露、规范减持、加强分红及市值管理”展开，进一步强调中小投资者利益保护，意在扭转投资者预期。本次《关于加强上市公司监管的意见（试行）》文件出台的目的在于：以更严的监管推动上市公司高质量发展和投资价值提升，为加快建设中国特色资本市场和金融 强国。1）对上市公司财务造假加大惩罚力度，提高穿透式监管能力和水平；2）全面完善减持规则体系，严格规范大股东减持行为。3）多措并举提高股息率，并且要求上市公司制定积极、稳定的现金分红政策，明确投资者预期。整体来看，本次上市公司监管目的在于提升上市公司投资价值、扭转投资者信心不足，从而盘活资本市场资金与产业的互促互利。 从上市公司分红情况来看，分红公司数量、分红比例提高或是“大势所趋”。随 着上市公司治理水平的提升以及政策引导，A股上市公司分红数量逐年增加，近三年来，A股进行分红的公司数量占比有所下滑，但依旧稳定在70%以上。2022年共有3530家A股公司进行现金分红（含拟进行现金分红，还未正式实施的公司），占全部上市公司数量的70.3%。其中，连续三年均进行现金分红的公司有2349家，占比达46.8%；连续�年均进行现金分红的公司有1626家，占比达32.4%。 图表3：2000年以来A股分红上市公司数量及占比变化 来源：Wind，中泰证券研究所 图表4：A股新增上市公司连续3年、5年分红数量占比 来源：Wind，中泰证券研究所 最后，针对证券基金经营机构：强化金融机构专业化功能，助力金融强国建设。 《关于加强证券公司和公募基金监管加快推进建设一流投资银行和投资机构 的意见（试行）》文件中明确建设一流投行和投资机构的时间表：力争通过5年左右时间，基本形成“教科书式”的监管模式和行业标准，行业机构定位得到校正、功能发挥更加有效、经营理念更加稳健、发展模式更加集约、公司治理更加健全、合规风控更加自觉、行业生态持续优化，推动形成10家左右优质头部机构引领行业高质量发展的态势。 我们认为，鼓励金融机构做大做强的目的在提高金融市场的竞争力和国际地位，从而推动国家经济的发展和增强国家的综合实力，同时，维护国家经济金融安全。例如，2024年中央经济工作会议强调，全面加强金融监管，支持国有大型金融机构做优做强，当好服务实体经济的主力军和维护金融稳定的压舱石，严格中小金融机构准入标准和监管要求。 这种背景之下，2024年或将是金融供给侧改革元年，行业的深刻变化将远大于市场预期：中小金融机构的产能去化，从业人员的考核与薪酬体系优化，头部金融机构通过并购重组做大做强，行业龙头集中度大幅提升。这其中，券商整合的投资机会尤其值得关注。1）并购重组加速利好券商板块；2）行业集中度大幅提升，提高龙头券商的市占率和收入、利润的稳定性；3）平台话语权的进一步增加，也将有利于券商成本的控制能力较往年大幅增强。 风险提示：资本市场监管政策落地不及预期，宏观政策调控不及预期，产业政策落地不及预期，考虑到政策不及预期的风险以及市场情绪不稳定的风险，研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 重要声明： 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提