国内观察：2024年2月金融数据-春节错位影响明显，M1增速仍有待改善

总量研究 2024年03月16日 春节错位影响明显，M1增速仍有待改善 ——国内观察：2024年2月金融数据 宏观简评 证券分析师 刘思佳S0630516080002 liusj@longone.com.cn 证券分析师 胡少华S0630516090002 hush@longone.com.cn 联系人 高旗胜 gqs@longone.com.cn 投资要点 事件：3月15日，央行发布2024年2月金融数据。2月M2同比8.7%，前值8.7%，M1同比1.2%，前值5.9%。新增人民币贷款4.92万亿元，同比少增3600亿元。社会融资规模增量15583亿元，同比少增1.6万亿元。社融存量增速为9.0%，前值9.5%。 核心观点：总的来看，金融数据低于预期，春节错位对前两个月数据的波动造成较大影响，合并来看总量虽然欠佳，但结构上企业中长期贷款仍是亮点。M1仍是反映资金活化的重要指标，尚待增发国债、超长期特别国债、PSL、大规模设备投资和消费品以旧换新、房地产三大工程等政策的进一步推进落实后，中枢有望得到一定抬升。货币政策上，虽然3月MLF缩量续作，但后续财政扩张下年内降准仍有空间；2月LPR调降后或能促进信贷增加，进一步降息的空间或等待汇率压力减轻。 M2M1剪刀差再次扩大，经济活力仍有待改善。M2增速在基数抬升下持平前值，一方面2月财政存款少增8356亿元，财政投放力度较大；另一方面非银存款同比多增16737亿元；企业存款同比大幅多减，居民存款同比大幅增加，源于企业发放奖金可能集中在2月，此 外企业存款同比多减幅度略大主要受去年同期的高基数影响。M1增速回落至2022年1月以来新低，春节错位是影响1-2月M1增速忽上忽下的主要原因，但其绝对水平仍位于相对低位，反映存款定期化现象仍存，经济活力仍有待改善。 春节以及疫情放开后需求集中释放对基数影响较大。2月人民币贷款以及社融中分项中，仅企业中长期贷款以及信托贷款同比多增，其余均弱于去年同期。春节错位本身就会影响 金融数据的波动，叠加去年同期疫情放开后需求的集中释放，加剧了错位的影响。以1-2月合并来衡量金融数据的强弱有其合理性。 居民贷款表现仍偏弱。1-2月合并来看，居民贷款新增3894亿元，同比少增759亿元。其中短期贷款减少1340亿元，同比多减2899亿元，形成明显拖累，一方面或与去年集中投放的 居民经营贷款到期有关，另一方面也反映了居民消费仍然不强；中长期贷款新增5234亿元同比多增2140亿元，前2个月平均月新增2600亿元左右，仍较以往有明显差距，与1-2月30城销售面积累计同比-39.17%相印证，也反映出地产压力仍较大。 企业中长期贷款延续开门红。1-2月合并来看，企业贷款新增54300亿元，同比少增8600亿元。其中表现较强的是企业中长期贷款，在去年同期超高基数的情况下仅同比少增100亿 元，开门红的效应明显，同时或也继续反映出PSL、增发国债项目配套融资需求的带动。短期融资方面，短期贷款新增19900亿元，同比少增985亿元，表现尚可；主要拖累来自于票据融资，2月减少2767亿元，1-2月合并减少12500亿元，同比多减7384亿元，中长期贷款表现较好的情况下，票据融资冲量需求下降，同时在流动性相对充裕的情况下也具有防空转的诉求。 非银贷款高增，是股市走强的反映特征。2月非银贷款新增4045亿元，为2015年7月以来最高，是社融口径（+1.45万亿元）与金融机构口径下（+9799亿元）新增人民币贷款的主 要差异所在。从历史规律来看，这与2月股市走强有较为明显的关系。 企业债券融资支撑社融，政府债券发行节奏偏慢形成拖累。春节错位下，2月企业债券融资环比明显回落，但1-2月合并来看仍然同比多增1293亿元，是主要支撑项。非标融资1-2 月合并新增2721亿元，同比少增684亿元，信托支撑，委托贷款、未贴现银行承兑汇票拖累。外币贷款1-2月合并新增980亿元，2月环比回落较多，持续性有待进一步观察。开年以来政府债券发行节奏偏慢，1-2月合并新增8958亿元，同比少增3320亿元，由于5000亿 元增发国债资金的留存使用，为平滑资金的使用，今年专项债发行节奏可能有所后置，短期政府债券融资可能是社融的拖累项，但这并不意味着财政支出力度的减弱。 风险提示：稳增长政策落地不及预期；房地产、地方政府债务风险处置不及预期。 正文目录 1.M2M1剪刀差再次扩大，经济活力仍有待改善5 2.居民贷款偏弱、企业中长期贷款延续开门红5 3.企业债券融资支撑社融，政府债券发行节奏偏慢形成拖累7 4.核心观点7 5.风险提示8 图表目录 图12/1月存款同比多增结构，亿元5 图2M2与M1同比及剪刀差，%，%5 图32/1月人民币贷款同比多增结构，亿元6 图4企业中长期贷款季节性规律（1-2月合并），亿元6 图5居民中长期贷款季节性规律（1-2月合并），亿元6 图630大中城市商品房销售面积及同比，万平方米，%6 图7居民短期贷款季节性规律（1-2月合并），亿元6 图8非银贷款，亿元6 图9新增社融规模及存量同比，亿元，%7 图102/1月社融规模同比多增结构，亿元，亿元7 图11企业债券融资季节性规律（1-2月合并），亿元7 图12政府债券融资季节性规律（1-2月合并），亿元7 事件：3月15日，央行发布2024年2月金融数据。2月M2同比8.7%，前值8.7%，M1同比1.2%，前值5.9%。新增人民币贷款4.92万亿元，同比少增3600亿元。社会融资规模增量15583亿元，同比少增1.6万亿元。社融存量增速为9.0%，前值9.5%。 1.M2M1剪刀差再次扩大，经济活力仍有待改善 M2M1剪刀差再次扩大，经济活力仍有待改善。M2增速在基数抬升下持平前值，一方面2月财政存款少增8356亿元，财政投放力度较大；另一方面非银存款同比多增16737亿 元；企业存款同比大幅多减，居民存款同比大幅增加，源于企业发放奖金可能集中在2月， 此外企业存款同比多减幅度略大主要受去年同期的高基数影响。M1增速回落至2022年1月以来新低，春节错位是影响1-2月M1增速忽上忽下的主要原因，但其绝对水平仍位于相对低位，反映存款定期化现象仍存，经济活力仍有待改善。 图12/1月存款同比多增结构，亿元图2M2与M1同比及剪刀差，%，% 25 非银行业金融机构:同比增加 15 财政:同比增加5 非金融性企业:同比增加-5 15 5 -5 2015-01 2015-09 2016-05 2017-01 2017-09 2018-05 2019-01 2019-09 2020-05 2021-01 2021-09 2022-05 2023-01 2023-09 -15 住户:同比增加 -60000 2024-01 -300000 2024-02 30000 M2-M1剪刀差(右轴)% M2同比% M1同比% 资料来源：央行，东海证券研究所资料来源：央行，东海证券研究所 2.居民贷款偏弱、企业中长期贷款延续开门红 春节以及疫情放开后需求集中释放对基数影响较大。2月人民币贷款以及社融中分项中，仅企业中长期贷款以及信托贷款同比多增，其余均弱于去年同期。春节错位本身就会影响金融数据的波动，叠加去年同期疫情放开后需求的集中释放，加剧了错位的影响。以1-2月合并来衡量金融数据的强弱有其合理性。 居民贷款表现仍偏弱。1-2月合并来看，居民贷款新增3894亿元，同比少增759亿元。 其中短期贷款减少1340亿元，同比多减2899亿元，形成明显拖累，一方面或与去年集中 投放的居民经营贷款到期有关，另一方面也反映了居民消费仍然不强；中长期贷款新增5234 亿元，同比多增2140亿元，前2个月平均月新增2600亿元左右，仍较以往有明显差距， 与1-2月30城销售面积累计同比-39.17%相印证，也反映出地产压力仍较大。 企业中长期贷款延续开门红。1-2月合并来看，企业贷款新增54300亿元，同比少增 8600亿元。其中表现较强的是企业中长期贷款，在去年同期超高基数的情况下仅同比少增 100亿元，开门红的效应明显，同时或也继续反映出PSL、增发国债项目配套融资需求的带 动。短期融资方面，短期贷款新增19900亿元，同比少增985亿元，表现尚可；主要拖累 来自于票据融资，2月减少2767亿元，1-2月合并减少12500亿元，同比多减7384亿元，中长期贷款表现较好的情况下，票据融资冲量需求下降，同时在流动性相对充裕的情况下也具有防空转的诉求。 非银贷款高增，是股市走强的反映特征。2月非银贷款新增4045亿元，为2015年7月以来最高，是社融口径（+1.45万亿元）与金融机构口径下（+9799亿元）新增人民币贷款的主要差异所在。从历史规律来看，这与2月股市走强有较为明显的关系。 图32/1月人民币贷款同比多增结构，亿元图4企业中长期贷款季节性规律（1-2月合并），亿元 50000 企(事)业单位:票据融资:同比增加企(事)业单位:中长期贷款:同比增加企(事)业单位:短期贷款:同比增加 住户:中长期:同比增加住户:短期:同比增加 -9000-6000-3000030006000 40000 30000 20000 10000 0 1-2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 202420232022 2024-012024-02 20212020 资料来源：央行，东海证券研究所资料来源：央行，东海证券研究所 图5居民中长期贷款季节性规律（1-2月合并），亿元图630大中城市商品房销售面积及同比，万平方米，% 15000 10000 5000 0 1-2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 -5000 4000 3000 2000 1000 0 100 0 2015-01 2015-10 2016-07 2017-04 2018-01 2018-10 2019-07 2020-04 2021-01 2021-10 2022-07 2023-04 2024-01 -100 202420232022 20212020 30大中城市:商品房成交面积:当月值月万平方米同比月%(右轴) 资料来源：央行，东海证券研究所资料来源：同花顺，东海证券研究所 图7居民短期贷款季节性规律（1-2月合并），亿元图8非银贷款，亿元 10000 5000 0 -5000 -10000 10000 8000 6000 4000 2000 0 -2000 1-2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2015-01 2015-09 2016-05 2017-01 2017-09 2018-05 2019-01 2019-09 2020-05 2021-01 2021-09 2022-05 2023-01 2023-09 -4000 2024 2023 2022 2021 2020 非银行业金融机构月亿元 资料来源：央行，东海证券研究所资料来源：央行，东海证券研究所 3.企业债券融资支撑社融，政府债券发行节奏偏慢形成拖累 企业债券融资支撑社融，政府债券发行节奏偏慢形成拖累。春节错位下，2月企业债券融资环比明显回落，但1-2月合并来看仍然同比多增1293亿元，是主要支撑项。非标融资 1-2月合并新增2721亿元，同比少增684亿元，信托支撑，委托贷款、未贴现银行承兑汇 票拖累。外币贷款1-2月合并新增980亿元，2月环比回落较多，持续性有待进一步观察。 开年以来政府债券发行节奏偏慢，1-2月合并新增8958亿元，同比少增3320亿元，由于 5000亿元增发国债资金的留存使用，为平滑资金的使用，今年专项债发行节奏可能有所后置，短期政府债券融资可能是社融的拖累项，但这并意味着财政支出力度的减弱。 图9新增社融规模及存量同比，亿元