现代Mipo船坞（010620 KS）：买入：当前市值低于潜在现金头寸
闪光提示2016年9月7日反对党提议的可能禁止流通控股的潜在现金流入8060亿韩元出售HI Securities预计还将产生5000亿韩元的现金流入，使净现金头寸达到2t韩元维持买入评级，目标价维持在100,000韩元；股票交易价格低于潜在现金持有量潜在的圆形控股结构禁令：2016年9月5日，未执政的敏珠党提出了对现行《公平贸易法》的修订，以禁止所有通函。 目标价（韩元）上一个目标（KRW）100,000分享价格（韩元）上/下80,400+24.4%（截至2016年9月6日）市场数据市值（韩元）1,608市值（美元）1,453BBG010620 KS 现代重工（Hyundai Heavy），目前价值8,610亿韩元。HI Investment＆Securities出售以提高其现金头寸：作为自我重组计划的一部分，Mipo计划在今年出售其在HI Investment＆Securities的85.3％股权。根据《韩国先驱报》的报道，2016年8月15日，估计销售额约为5,000亿韩元。鉴于5000亿韩元的账面价值低于其8260亿韩元的账面价值，因此无需支付任何税款。当前的市值远低于潜在的现金持有量：假设Mipo成功以5000亿韩元清算其HI Investment＆Securities的股份并出售其在现代重工的7.98％股权以解除循环股权结构，我们认为Mipo可以潜在地获得1.3亿韩元的现金（基于HHI股份的市值）截至2016年9月7日；有关详情，另请参阅第3页的表格。加上截至2Q16的当前净现金头寸，我们估计其潜在现金头寸为1.985万亿韩元，超过了目前的市值1.608万亿韩元（折让19％）。维持买入评级和100,000韩元的目标价格：尽管考虑到近期船价外汇走势，Mipo的订单动能已经放缓，但我们仍然认为订单和收益可视性应该有所改善，而潜在的非核心资产出售将改善Mipo的整体资产净值和流动性风险。此外，我们仍然偏爱商业领域而不是近海领域，尽管最近油价回升，但要对近海领域产生积极影响还为时过早。110000.0076500.0043000.009月15日3月16日9月16日 目标价：100000.00最高：83600.00最低：50200.00当前：80400.00资料来源：汤森路透IBES，汇丰银行估计Paul Choi *分析师香港上海汇丰银行有限公司首尔证券分公司paulchoi@kr.hsbc.com+822 3706 8758*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA法规进行注册/认证披露与免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读。报告的发布者：香港上海汇丰银行有限公司首尔证券分行查看汇丰银行全球研究部：韩国股本机械现代Mipo船坞（010620 KS）买入：当前市值低于潜在现金头寸购买自由浮动64%控股集团的结构。韩国企业集团的业主家族有300万个ADTV（USDm）9RIC010620.KS一直在利用循环股份安排，以期控制金融和比率（KRW）他们的业务很少。根据现行法律，企业集团是年到12 / 2015a12 / 2016e12 / 2017e12 / 2018e禁止创建新的圆形结构，但可以保留现状（法汇丰每股收益1310.786165.048267.718069.92共识每股收益3270.4310052.729468.859423.712014年6月开始执行，禁止新的流通股当中的投资PE（x）61.313.09.710.0集团子公司，但不适用于现有关系。在下面修正案股息收益率（％）0.01.01.01.0EV / EBITDA（x）21.410.35.23.7该集团将被要求解决其内的所有循环股权3年。净资产收益率（％）1.46.58.17.4如果实施此修正案，现代Mipo将不得不出售其7.98％的股份在52周价格（韩元） 股本 机械2016年9月7日2目标价（韩元）路透社（股本）彭博（股本）市值（百万美元）100,000010620.KS010620 KS1,453部门国家分析师联系机械韩国Paul Choi+822 3706 8758财务与估值：现代Mipo船坞购买财务报表年到12 / 2015a12 / 2016e12 / 2017e12 / 2018e估值数据年到12 / 2015a12 / 2016e12 / 2017e12 / 2018e损益表（KRWb）电动汽车/销售0.60.50.30.2收入4,6524,4964,5844,567EV / EBITDA21.410.35.23.7息税折旧摊销前利润134224272262电动/ IC0.80.70.60.5折旧及摊销-67-68-68-67PE *61.313.09.710.0营业利润/息税前利润67155204196PB0.90.90.80.8净利息-12-19-13-10股息收益率（％）0.01.01.01.0PBT50159214209*基于汇丰每股收益（摊薄）汇丰PBT50159214209税收-24-39-52-50净利38115154150发行人信息汇丰净利润26121162158股价（KRW）80,400免费浮动64%现金流量摘要（KRWb）资产负债表摘要（KRWb）价格相对176000.00176000.00126000.00126000.0076000.0076000.0026000.0026000.00比率，增长和每股分析年至12 / 2015a 12 / 2016e 12 / 2017e12 / 2018e资料来源：汇丰银行2014201520162017现代Mipo船坞相对于KOSPI INDEX同比变化注意：价格于2016年9月6日关闭比例（％）每股数据（韩元）105-38155-16-425548-38159-16-895133-38262-16-549-155-34-6601,323来自运营资本支出的现金流量投资股利产生的现金流量净债务变化收入EBITDA营业利润PBT汇丰每股收益17.3-3.466.9133.1219.9370.32.021.531.634.134.1-0.4-3.5-4.2-2.4-2.4收入/ IC（x）ROIC净资产收益率EBITDA利润率营业利润率EBITDA /净利息（x）净债务/权益净债务/ EBITDA（x）来自运营/净债务的现金流1.51.21.40.42.91.410.8128.116.01.33.56.51.55.03.512.089.27.18.31.65.68.11.95.94.520.436.42.678.12.16.77.41.95.74.326.813.41.137.8每股收益代表（稀释）汇丰每股收益（稀释）DPS账面价值1949.455856.797854.337666.421310.786165.048267.718069.920.00800.00800.00800.0085500.2091356.9998411.31105277.74无形固定资产有形固定资产流动资产现金及其他总资产经营负债债务总额净债务股东资金投资资本2898366,8546829,4383,6873,8912,1461,6753,6102878046,8838489,3523,9183,4541,5971,7903,2072867726,4481,0058,9004,1072,6667021,9282,3942847426,1439428,5704,1702,1302772,0622,056 股本 机械2016年9月7日3估值与风险现代Mipo（010620 KS，买入，CMP KRW80,400，TP KRW100,000我们重申对Mipo的“买入”评级，基于SOTP的目标价格不变，为100,000韩元。使用SOTP方法，我们根据7.0倍的2017e EBITDA（与现代重工业造船部门的适用倍数一致）来评估核心业务。对于非核心资产，我们采用权益法对子公司进行估值，并在可出售有价证券被清算时反映公司税的影响，因此采用30％的折让。减去2017年的7020亿韩元净债务后，我们得出2017年目标权益值为2.0亿韩元。我们通过将每股公允价值四舍五入得出目标价格。我们的目标价意味着有24.4％的上涨空间。下行风险：（1）由于全球经济疲软导致石油产品需求低迷，导致新订单减少； （2）由于订单量低于预期，导致新建价格下跌； （3）韩元升值抵消了保证金的回升。现代重工：市场价值根据当前市场价格我们的目标价拥有股份数6,063,0006,063,000HHI（KRW）的股价142,000170,000市值（十亿韩元）8611,031资料来源：彭博社注意：股票定价于2016年9月6日收盘现代Mipo船坞：净现金（十亿韩元）现金和有价证券5,587现金及近现金项目854有价证券和意法投资3,674LT有价证券1,060总债务4,908短期债务3,267长期债务1,642净现金679资料来源：彭博社现代Mipo船坞：潜在的现金头寸（单位：十亿韩元，每股除外图）时价超出目标价现金净额679679喜投证券潜在销售价值500500HHI潜在股权出售价值，税后806933估计现金值1,9852,112估计每股现金价值（韩元）9,84710,678当前市值1,6081,608低于潜在现金交易值-19.0%-23.9%资料来源：彭博社，公司数据，注意：市值于2016年9月6日关闭 股本 机械2016年9月7日4披露附录分析师认证下列主要负责本报告的分析师，经济学家和/或策略师，证明对主题证券或发行人的意见（和/或本文中表达的任何其他观点或预测准确地反映了他们的个人观点，并且其补偿的任何部分均与本研究中包含的特定建议或观点没有，直接或间接相关。报告：蔡宝荣重要披露股票：股票评级和财务分析基础汇丰（HSBC）认为，投资者决定购买或出售股票应取决于个人情况，例如投资者的现有持股，风险承受能力和其他考虑因素，并且投资者在做出投资决定时会利用各种纪律和投资视野。评级不应作为投资建议单独使用或依赖。不同的证券公司使用各种评级术语以及不同的评级系统来描述其建议，因此，投资者应仔细阅读每份研究报告中使用的评级定义。此外，投资者应仔细阅读整个研究报告，不要从评级中推断其内容，因为研究报告包含有关分析师观点和评级依据的更完整的信息。自2015年3月23日起，汇丰银行已根据以下原则分配评级：目标价格基于分析师对股票实际价值的评估，尽管我们预计市场价格可能需要6到12个月才能反映出来。当目标价格比当前股价高出20％以上时，该股票将归为买入；当股价比当前股价高出5％至20％之间时，该股票可分为买入或持有；当股价低于当前股价的5％至5％之间时，该股票将归为持有；当股价低于当前股价的5％至20％之间时，该股票可分为持有或减持；当价格比当前股价低20％以上时，该股票将归类为减持。在发生任何“重大变化”（覆盖范围的开始或恢复，目标价格或估计的变化）时，我们会针对这些频段重新校准我们的评级。上行/下行是目标价格与股价之间的百分比差异。在此日期之前，汇丰银行的评级结构是基于以下依据：我们为每只股票设置了要求的收益率，该收益率是根据策略团队建立的该股票的国内或（如果适用）区域市场的股票成本计算得出的。股票的目标价格代表分析师预期该股票在我们的表现范围内达到的价值。绩效期为12个月。对于被归类为“增持”的股票，其潜在收益必须超过要求收益至少5个百分点，该潜在收益等于当前股价与目标价格之间的百分比差，包括指示时的预测股息收益率。随后的12个月（对于被分类为“挥发性”的股票，则为10个百分点）。对于归类为“减持”的股票，预计该股票在接下来的12个月中表现将低于其要求的回报至少5个百分点（对于归类为“易失” *的股票则为10个百分点）。这些波段之间的股票被分类为“中性”。*如果一只股票的历史波动率超过40％，该股票上市不到12个月（除非该股票在波动率较低的行业
