现代MIPO船坞（010620.KS）：购买：油类工具USD40-80 / BBL时请选择

2016年3月22日随着油价回升，我们预计在美国页岩油产量的推动下，LPGC和油轮需求将有所改善区域供需失衡将在中期提升产品油轮需求，新订单将从2H16开始当油价在40美元/桶至80美元/桶之间时，优先选择海洋石油–维持买入评级，目标价为100,000韩元在2016年3月15日的行业报告《波涛汹涌的水域，困难的海流》中，我们强调了相对于离岸业务的商业偏爱，现代Mipo是我们的行业首选。随着目前的油价回到40美元/桶，我们再次强调对液化石油气船（LPGC）和油轮市场的乐观前景。液化石油气市场前景乐观：由于石油价格暴跌至每桶40美元以下，页岩油生产商因价格低于其成本曲线而减产。现在，我们看到油价回升至40美元/桶，我们认为这应该会导致页岩气产量的增加，从而增加丙烷的生产，而丙烷是页岩气的副产品。鉴于美国目前缺乏内需，我们认为将需要向中国出口更多的丙烷气，因此需要更多的液化石油气运输船。预计油轮需求增加：由于页岩油产量的增加可能导致国内石油和液体价格折扣的扩大以及原料价格的下跌，我们认为美国的炼油厂有动机提高利用率以获取更多利润。我们希望这也将导致生产更多精炼产品。因此，我们继续认为，对成品油轮的需求将会增加，Mipo的前景似乎比该领域的其他公司要好。新订单可见性：由于三级排放问题，2016年第一季度油轮的新订单相对于2H15有所放缓。但是，根据国际能源署（IEA）的数据，地区石油产品供求的失衡将加速油轮的需求增长，从中期来看将超过其他商用船。我们认为油轮需求在1H16可能不会增加，但考虑到区域失衡，我们认为这可能在2018年产生重大影响。我们预计从2H16开始将有新的油轮订单。现代Mipo定位良好：我们相信现代Mipo可以很好地吸收油轮需求的增长，因为只有8个造船厂正在建造产品运输船（PC），而2008年为19个。鉴于现代Mipo在油轮和LPGC领域拥有70％的敞口，我们预计现代Mipo将实现其30亿美元的新订单目标，同时我们假设2016年账面价值不会进一步下降。但是，我们预计LPGC和油轮的新订单将在2H16开始增加。 目标价（韩元）上一个目标（KRW）100,000分享价格（韩元）上/下66,000+51.5%（截至2016年3月21日）市场数据市值（韩元）1,320市值（美元）1,136BBG010620 KS3m ADTV（美元）9.92RIC010620.KS金融和比率（KRW）截止至12 / 2014a 12 / 2015e 12 / 2016e12 / 2017e汇丰每股收益-34673.072662.736091.468028.33汇丰EPS（上）----变化（％）----共识每股收益-33631.773270.435090.497241.18PE（x）-24.810.88.2股息收益率（％）0.00.81.21.2EV / EBITDA（x）-17.77.86.0净资产收益率（％）-26.32.75.97.352-周价格（韩元）110000.0074000.0038000.003月15日9月15日3月16日目标价：100000.00最高：96000.00最低：45100.00电流：66000.00资料来源：汇丰银行估算，汤森路透IBESPaul Choi *分析师香港上海汇丰银行有限公司首尔证券分公司paulchoi@kr.hsbc.com+822 3706 8758CFA分析师Dennis Yoo *香港上海汇丰银行有限公司dennishcyoo@hsbc.com.hk+852 2996 6917托马斯·希尔伯特*，CFA亚太地区资源与能源研究主管香港上海汇丰银行有限公司thomaschilboldt@hsbc.com.hk+852 2822 2922*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA法规进行注册/认证免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读。报告的发布者：香港上海汇丰银行有限公司首尔证券分行通过以下网址查看汇丰银行全球研究部：https：//www.research.hsbc.com韩国股本机械现代Mipo船坞（010620 KS）采购：油价触及40-80美元/桶时，行业首选买进自由浮动64% abc股本 机械2016年3月22日276000.0076000.00资产负债表摘要（KRWb）26000.0026000.007,451比率，增长和每股分析年到12 / 2014a12 / 2015e12 / 2016e12 / 2017e同比变化收入-0.517.3-3.42.0息税折旧摊销前利润70.823.2营业利润132.232.0PBT128.831.8汇丰每股收益128.831.8比例（％）收益/ IC（x）1.31.81.82.1投资回报率-21.52.04.97.1鱼子-26.32.75.97.3资产回报率-6.60.61.31.6EBITDA利润率-20.22.95.16.2营业利润率-21.91.43.54.5EBITDA /净利息（x）17.529.036.0净债务/权益106.7114.879.070.0净债务/ EBITDA（x）-2.415.76.75.1来自运营/净债务的现金流58.720.3每股数据（韩元）每股收益报告（摊薄）-32304.052529.595786.897626.92汇丰每股收益（摊薄）-34673.072662.736091.468028.33DPS0.00500.00800.00800.00账面价值91741.7494271.3399558.22106385.13财务与估值财务报表估值数据截至12 / 2014a12 / 2015e12 / 2016e12 / 2017e年到12 / 2014a12 / 2015e12 / 2016e12 / 2017e损益表（KRWb）电动汽车/销售0.60.50.40.4收入3,9674,6534,4964,584EV / EBITDA17.77.86.0息税折旧摊销前利润-801135230283电动/ IC0.90.90.80.8折旧和摊销-67-67-74-77PE *24.810.88.2操作利润/息税前利润-86867156206PB0.70.70.70.6净利息-6-8-8-8股息收益率（％）0.00.81.21.2PBT -89669157207*基于汇丰每股收益（摊薄）汇丰PBT -89669157207税收217-17-38-50净利润-633 50113149汇丰净利润-679 52119157价格相对现金流量汇总（韩元）176000.00176000.00来自的现金流量运作1,125-437313-214资本支出-62-100-100-100投资产生的现金流量181547596126000.00126000.00股利0-10-16-16净债务变化-572202-579-82FCF权益193-528243-272无形固定资产2942983033072014现代汽车201520162017我咪婆船坞相对于KOSPI INDEX有形固定资产当前资产8517,4508777,3158957,430911资料来源：汇丰银行现金及其他7466671,3261,437注意：价格于2016年3月21日关闭总资产10,0649,95710,14010,197经营负债5,4005,1125,1064,993债务总额2,6642,7872,8672,896净债务1,9182,1201,5411,459股东资金1,7971,8471,9502,084投入资金2,4492,7112,1962,239 abc股本 机械2016年3月22日3弹簧前叉为什么现代Mipo是我们的首选行业 随着油价回升至40美元/桶，我们预计对从美国运输丙烷和石油产品的液化石油气和油轮的需求将增加 从2018年开始，石油产品的区域供需失衡增加了2H16成品油船的新订单可见度 现代Mipo仍然是该行业的首选。维持买入评级，目标价为100,000韩元优先选择商用，尤其是LPGC和油轮在我们最新的行业报告（2016年3月15日，波涛汹涌的水域，艰难的潮流）中，我们强调了我们对商业与离岸业务的偏爱，而现代Mipo是我们的新行业首选。我们购买现代Mipo的理由包括：（1）强大的液化石油气市场； （2）炼厂产能扩张； （3）由于取消伊朗制裁，导致油轮需求增加； （4）中国造船厂改制； （5）韩元折旧。随着当前油价回落至40美元/桶，我们再次强调了对液化石油气和油轮市场的积极态度。离岸风险较高的公司往往对油价走势更为敏感。但是，离岸项目的油价必须至少恢复到80美元/桶才能获利，而只有当油价达到90-100美元/桶时，其他浮动液化天然气（FLNG）订单的项目经济学才变得可见。视图。1. 油价超过40美元/桶时页岩油产量增加，因此需要更多的液化石油气运输船当油价跌破40美元/桶时，页岩油生产商减产，原因是价格低于其成本曲线。现在，我们看到油价回升至40美元/桶，我们认为，这会导致页岩产量的增加，从而导致更多的丙烷生产，页岩气生产商的盈亏平衡油价$70石油价格与天然气钻探活动（没有钻机） 运营中的天然气旋转钻机WTI现货价格$60$50$40$30$20$10$0沃尔夫坎普鹰福特汽车尼布拉拉骨中骗局巴肯三尤蒂卡180016001400120010008006004002000'00'01 '02'03 '04'05 '06'07 '08'09 '10'11 '12'13 '14'15 '16160140120100806040200资料来源：WoodMackenzie资料来源：EIA，彭博社加权平均最低现金费用（$ / b） abc股本 机械2016年3月22日4是页岩气的副产品。鉴于美国目前缺乏内需，我们认为将需要向中国出口更多的丙烷气，因此需要更多的液化石油气运输船。在需求方面，随着丙烷脱氢（PDH）工厂数量的增加，中国将成为主要的进口国。由于中国缺乏高纯度丙烷，这些PDH工厂需要从中东和美国进口丙烷。传统上，中国从中东进口了大部分丙烷，但美国丙烷产量的增加导致中国从具有成本竞争力的美国生产商那里进口了更多丙烷。我们预计现代Mipo将受益于LPGC需求的增长。美国丙烷/丁烷净出口量和出口能力（mbd）2013年2014年2015年2016年2017年净出口丁烷0.010.060.080.150.16丙烷/丙烯0.180.320.50.640.74丙烷/丁烷出口能力0.430.621.171.321.32资料来源：EIA已开始并计划中的中国PDH项目聚丙烯项目产量（千吨/年）操作主要用途天津渤海600操作丙烯衍生物，丙烯酸等宁波海悦600操作丙烯衍生物，丙烯酸等卫星石油化工450操作丙烯三元石油化工（合资公司）450操作丙烯衍生物，丙烯酸等扬兹·佩特赫姆（Yantze Petchem）600操作丙烯衍生物，丙烯酸等万华石油化工750操作丙烯河北海威500预计2016年丙烯迈德·佩特赫姆660预计2016年丙烯宁波财富（OE）6602016年以后丙烯天津渤海二区6002017丙烯资料来源：ICIS相当于中国PDH丙烷累计新需求的超大型天然气运输船（VLGC）250200150100500EY 2013 EY2014 EY2015 EY2016 EY2017全部计划现代Mipo LPG市场的市场份额（<4万立方米，新订单）100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%201320142015现代汽车美浦其他资料来源：克拉克森，汇丰银行估算资料来源：克拉克森2. 增加了产品罐车的新订单可见性由于较高的页岩产量可能导致国内石油和液体价格的折扣更大，而原料价格更低，因此我们认为美国的炼油厂有动机提高利用率以获取更多利润。我们希望这也将导致生产更多精炼产品。因此，我们认为对成品油轮的需求将会增加，并且前景似乎要好于其他商用船。230VLGC当量106