利润弹性兑现，锂电化、国际化有望继续推动业绩增长

2024年03月13日安徽合力(600761.SH) 利润弹性兑现，锂电化/国际化有望继续推动业绩增长 公司快报 证券研究报告叉车投资评级买入-A维持评级 6个月目标价24.84元股价(2024-03-12)20.41元 事件：公司发布年度业绩快报，经初步核算，2023年174.71亿元，同比+10.76%，归母12.80亿，同比+40.96%；单Q4，收入43.4 交易数据总市值(百万元) 15,530.24 流通市值(百万元) 15,530.24 总股本(百万股) 760.91 流通股本(百万股) 760.91 12个月价格区间 15.39/22.28元 亿元，同比+16.5%，归母2.93亿，同比+34.4%。 叉车行业内销企稳，出口稳健，公司端收入增速逐季度提升：根据中国工程机械工业协会，2023年叉车销量约117.38万台，同比+12%，内外销增速分别约11.9%、12.1%。从趋势来看，内销在2023下半年恢复较为显著，2023年Q1-4，内销增速分别为-0.25%、10.43%、14.38%、27.67%，出口增速分别为5.79%、10.06%、 13.65%、18.23%。对应到公司收入端，2023年Q1-4，收入增速分别为5.21%、9.37%、12.80%、16.5%，趋势趋同，在行业锂电化发展背景下，我们认为系Ⅰ/Ⅱ类车高增，Ⅲ/Ⅳ/Ⅴ类车筑底企稳，带动了叉车销量上的修复。展望2024年，景气度向好催化或为核心看点，叉车具备通用制造业的消费品、必需品属性，国内市场在制造业库存底部阶段，叉车需求有望呈现一定韧性，海外市场受益于国产锂电产品差异化优势和全球渠道布局的完善，有望保持增长。 利润弹性如期释放，2024年盈利能力有望稳定。2023年，公司归母净利率约为7.3%，同比+1.6pct，得益于成本下行、结构优化、人民币贬值等因素，公司利润弹性如期释放。展望2024年，我们认为龙头公司引领的锂电化、国际化系长期趋势，结构优化对盈利水平稳定的支撑作用仍在，在原材料钢材价格波动有限，锂电池成本低位阶段，公司盈利水平有望保持稳定。 投资建议： 预计公司2023-2025年的收入分别为174.7、201.6、236.0亿元，增速分别为10.8%、15.4%、17.1%，净利润分别为12.8、15.7、19.2亿元，增速分别为41.8%、22.6%、21.9%，对应PE分别为11.8、9.9、 8.1倍。2024年内外销景气有望上行催化估值向好，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为24.84元，相当于2024年12X的动态市盈率。 风险提示：市场竞争加剧致毛利率承压；海外拓展不及预期；国内市场复苏不及预期；原材料成本上行风险。 安徽合力沪深300 19% 9% -1% -11% -21% 2023-032023-072023-102024-02 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅%1M3M 12M 相对收益 -2.0 25.3 18.9 绝对收益 4.9 30.2 9.6 郭倩倩 分析师 SAC执业证书编号：S1450521120004 guoqq@essence.com.cn 高杨洋分析师 SAC执业证书编号：S1450523030001 gaoyy3@essence.com.cn 相关报告三季度业绩符合预期，顺周 2023-10-24 期逻辑叉车有望率先受益三季度业绩预增，海内外需 2023-09-28 求共振出口表现优于行业，盈利能 2023-08-13 力提升兑现内销逐步复苏，盈利向上驱 2023-07-04 动业绩高增 (亿元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入 154.2 157.7 174.7 201.6 236.0 净利润 6.3 9.0 12.8 15.7 19.2 每股收益(元) 0.83 1.19 1.73 2.07 2.52 每股净资产(元) 7.64 8.90 9.83 10.91 12.54 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 24.5 17.2 11.8 9.9 8.1 市净率(倍) 2.7 2.3 2.1 1.9 1.6 净利润率 4.1% 5.8% 7.3% 7.8% 8.1% 净资产收益率 10.9% 13.3% 17.6% 19.0% 20.1% 股息收益率 1.7% 1.9% 3.1% 3.7% 4.4% ROIC 27.8% 30.5% 34.4% 38.8% 45.2% 盈利能力边际持续改善，关2023-05-02 注内需复苏预期兑现 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （亿元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 154.2 157.7 174.7 201.6 236.0 成长性 减:营业成本 129.3 130.1 139.9 160.7 187.3 营业收入增长率 20.5% 2.3% 10.8% 15.4% 17.1% 营业税费 0.9 0.9 1.1 1.2 1.4 营业利润增长率 -8.0% 30.7% 39.4% 22.9% 22.2% 销售费用 5.2 5.5 5.9 6.7 7.7 净利润增长率 -13.4% 42.6% 41.8% 22.6% 21.9% 管理费用 4.0 4.3 4.4 4.9 5.7 EBITDA增长率 -6.8% 26.8% 39.8% 20.9% 19.4% 研发费用 7.1 6.2 8.0 8.9 10.4 EBIT增长率 -10.1% 32.0% 47.2% 23.3% 21.4% 财务费用 -0.1 -0.4 0.1 0.2 0.1 NOPLAT增长率 -6.0% 27.9% 45.7% 23.4% 21.4% 资产减值损失 -0.1 -0.2 -0.1 -0.1 -0.1 投资资本增长率 16.7% 29.1% 9.3% 4.1% 3.1% 加:公允价值变动收益 0.2 0.4 - - - 净资产增长率 7.1% 15.2% 8.8% 14.8% 15.8% 投资和汇兑收益 0.5 0.7 0.7 0.7 0.7 营业利润 8.8 11.5 16.0 19.6 24.0 利润率 加:营业外净收支 0.2 0.2 0.2 0.2 0.2 毛利率 16.1% 17.0% 19.9% 20.3% 20.6% 利润总额 9.0 11.6 16.2 19.8 24.2 营业利润率 5.7% 7.3% 9.1% 9.7% 10.2% 减:所得税 1.1 1.4 1.9 2.4 2.9 净利润率 4.1% 5.8% 7.3% 7.8% 8.1% 净利润 6.3 9.0 12.8 15.7 19.2 EBITDA/营业收入 6.8% 8.5% 10.6% 11.1% 11.4% EBIT/营业收入 5.4% 7.1% 9.3% 10.0% 10.3% 资产负债表 运营效率 （亿元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 固定资产周转天数 42 45 42 34 27 货币资金 20.0 34.7 26.2 34.7 49.5 流动营业资本周转天数 12 20 27 30 30 交易性金融资产 23.2 33.4 33.4 33.4 33.4 流动资产周转天数 180 223 225 209 209 应收帐款 12.4 15.7 16.4 21.7 24.2 应收帐款周转天数 27 32 33 34 35 应收票据 - 0.1 - - - 存货周转天数 41 47 48 48 48 预付帐款 2.0 1.8 2.0 2.5 2.8 总资产周转天数 250 303 302 273 262 存货 20.3 21.0 25.7 27.9 34.5 投资资本周转天数 69 84 89 82 73 其他流动资产 6.5 3.0 5.1 4.9 4.3 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 10.9% 13.3% 17.6% 19.0% 20.1% 长期股权投资 3.0 4.0 4.0 4.0 4.0 ROA 6.7% 6.9% 9.8% 10.9% 11.6% 投资性房地产 0.6 0.8 0.8 0.8 0.8 ROIC 27.8% 30.5% 34.4% 38.8% 45.2% 固定资产 18.8 20.7 19.9 18.5 17.0 费用率 在建工程 2.2 2.7 3.0 3.4 3.7 销售费用率 3.4% 3.5% 3.4% 3.3% 3.3% 无形资产 3.0 5.0 4.8 4.6 4.4 管理费用率 2.6% 2.7% 2.5% 2.5% 2.4% 其他非流动资产 4.3 4.9 4.0 4.4 4.3 研发费用率 4.6% 3.9% 4.6% 4.4% 4.4% 资产总额 116.4 147.7 145.2 160.7 183.0 财务费用率 0.0% -0.3% 0.1% 0.1% 0.1% 短期债务 5.3 5.0 9.3 5.0 5.0 四费/营业收入 10.5% 9.9% 10.5% 10.3% 10.1% 应付帐款 20.5 19.6 19.8 25.6 27.4 偿债能力 应付票据 9.9 6.2 9.4 8.5 12.3 资产负债率 44.9% 50.1% 44.7% 42.6% 41.6% 其他流动负债 11.3 8.0 8.5 9.2 8.6 负债权益比 81.6% 100.2% 80.8% 74.2% 71.2% 长期借款 3.0 15.0 10.0 10.0 10.0 流动比率 1.80 2.82 2.32 2.59 2.80 其他非流动负债 2.3 20.1 7.9 10.1 12.7 速动比率 1.36 2.28 1.77 2.01 2.15 负债总额 52.3 73.9 64.8 68.4 75.9 利息保障倍数 -136.18 -26.00 149.65 90.85 196.60 少数股东权益 6.0 6.1 7.5 9.2 11.4 分红指标 股本 7.4 7.4 7.4 7.6 7.6 DPS(元) 0.34 0.39 0.63 0.76 0.89 留存收益 50.8 57.2 65.4 75.3 87.8 分红比率 40.9% 32.7% 36.3% 36.6% 35.2% 股东权益 64.1 73.8 80.3 92.2 106.7 股息收益率 1.7% 1.9% 3.1% 3.7% 4.4% 现金流量表 业绩和估值指标 （亿元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 净利润 7.9 10.3 12.8 15.7 19.2 EPS(元) 0.83 1.19 1.73 2.07 2.52 加:折旧和摊销 2.2 2.3 2.3 2.4 2.5 BVPS(元) 7.64 8.90 9.83 10.91 12.54 资产减值准备 0.1 0.2 0.1 0.1 0.1 PE(X) 24.5 17.2 11.8 9.9 8.1 公允价值变动损失 -0.2 -0.4 - - - PB(X) 2.7 2.3 2.1 1.9 1.6 财务费用 -0.4 - 0.1 0.2 0.1 P/FCF 15.3 6.2 -46.9 12.3 8.0 投资收益 -0.5 -0.7 -0.7 -0.7 -0.7 P/S 1.0 1.0 0.9 0.8 0.7 少数股东损益 1.5 1.2 1.4 1.7 2.1 EV/EBITDA 6.3 5.3 6.6 5.3 4.0 营运资金的变动 -3.9 -0.3 -3.7 -3.5 -3.0 CAGR