宏观点评：2月美国就业超预期的信号——兼评黄金创新高

宏观点评 2月美国就业超预期的信号——兼评黄金创新高 证券研究报告|宏观经济研究 2024年03月09日 事件：北京时间3月8日21:30，美国公布2024年2月非农就业数据。 核心结论：美国2月就业形势整体良好，非法移民对就业贡献仍大，对失业率的上升不必过度解读。最新市场预期显示，美联储6月首次降息、全年大概率降100BP，这与数据公布前基本没有变化。近期黄金大涨并创历史新高，虽然基本面有利好因素， 但可能存在交易性因素引发的超涨，需警惕后续可能出现回调。 1、美国2月新增非农超预期，但失业率意外回升，非法移民对就业的贡献仍大。 >总体就业表现：美国2月新增非农就业27.5万，高于预期值20万，是2023年6月 以来第二高；1月和去年12月新增非农就业分别由35.3万、33.3万下修至22.9万、 29.0万，两月合计下修16.7万。失业率3.9%，高于预期值和前值3.7%，是过去25个月最高。劳动参与率62.5%，持平前值，低于预期值62.6%，是过去13个月最低。平均时薪环比0.1%，低于预期值0.3%，前值由0.6%下修至0.5%。平均每周工时34.3小时，符合预期，前值由34.1小时上修至34.2小时。值得注意的是，虽然时薪环比大幅回落，但周薪环比由-0.1%反弹至0.4%，高于过去12个月均值0.3%。 >行业就业表现：2月美国整体非农就业环比提升0.2%，就业环比改善幅度较大的行业包括：公用事业0.5%、教育和保健服务业0.3%、休闲和酒店业0.3%、建筑业0.3%、运输仓储业0.3%；制造业、批发业、采矿业、金融业、专业和商业服务业的就业环比增幅均为0%，表现较弱。 >数据折射信号：2月家庭口径调查的就业人数减少13.4万人，连续3个月负增，而 兼职工作者大幅增加40万人，这解释了为何新增非农和失业率双双上升，背后反映了我们前期报告中提示的逻辑：美国非法移民成为新增就业的主力军，挤占了美国本土居民的工作机会，并且这些非法移民大多从事兼职，可以贡献多个就业岗位。新增非农持续高增反映出企业招聘需求仍强，与此前公布的职位空缺维持高位相对应，因此对失业率上升不必过度解读。整体看，在就业形势良好、通胀依然偏高的背景下，美联储仍将保持观望，首次降息大概率在6月，5月之前降息的可能性较低。 2、非农数据公布后，美股下跌、美元和美债收益率基本持平，降息预期变化不大。 >大类资产表现：非农公布后，美股先涨后跌，标普500、纳斯达克、道琼斯指数分别收跌0.7%、1.2%、0.2%；10Y美债收益率持续震荡，最终收于4.08%，与数据公布前基本持平；美元指数先跌后涨，最终小幅收跌0.06%至102.74；现货黄金大幅上涨后有所回落，最终收涨0.9%至2179.0美元/盎司。 >降息预期变化：非农公布后，利率期货隐含的降息预期基本没有变化。目前3月降息概率维持0%，5月降息概率维持25%左右，6月降息概率超过90%，全年至少降息75bp，并有约80%的概率降息100bp。 3、近期黄金大涨并创历史新高，但相较基本面可能存在超涨，需警惕回调风险。 >金价表现：2月29日以来，现货黄金连涨8天，从2048美元/盎司涨至2179美元/盎司，创历史新高，一周左右时间上涨7.2%属于历史罕见级别。 >上涨原因：基本面因素对黄金有利好，近期公布的美国PMI、地产销售、消费者信心等数据均弱于预期，叠加鲍威尔国会证词不够鹰派，引发降息预期升温、美元指数和美债收益率回落。此外，央行增加黄金储备、黄金饰品销售火爆、避险情绪等因素，也助推了黄金的上涨。然而，以上因素只能解释方向、不能解释幅度，实际上2月底以来美元和美债收益率回落幅度不大，美联储降息预期仅有小幅升温，其他反映避险情绪的指标并未出现大幅上升，2024年央行增持黄金的速度也比2023年有所放缓。因此，黄金短期内出现如此大幅的上涨可能很大程度上受交易性因素驱动，指标上看，过去一周COMEX黄金投机性净多头头寸大幅增加，已升至近3年的高位。 >后续展望：当前黄金涨幅相较基本面可能存在超涨，而市场对美联储降息预期也可能有些过于乐观。一旦后续美国经济和通胀未能明显弱于预期，美联储政策立场未能加快转向鸽派，则黄金短期内大概率会有所回调。 风险提示：美国经济与通胀、美联储货币政策、地缘冲突等持续超预期。 作者 分析师熊园 执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师刘新宇 执业证书编号：S0680521030002邮箱：liuxinyu@gszq.com 相关研究 1、《美国就业高增的真相——兼评1月非农》2024-2-4 2、《3月难降息，5月呢？——美联储1月议息会议点评》2024-2-1 3、《美国四季度GDP大超预期，为何降息预期升温？ 2024-1-26 4、《美联储将保持观望——兼评美国12月PMI和就业 2024-1-6 5、《“肥尾”阶段——2024年海外宏观展望》 2023-11-28 请仔细阅读本报告末页声明 图表1：美国2月新增非农就业和失业率双双上行图表2：美国2月劳动参与率持平、平均工时小幅反弹 美国失业率新增非农就业人数（右轴） % 7 6 5 4 3 2 万人 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 劳动参与率平均每周工时 % 63.0 62.8 62.6 62.4 62.2 62.0 61.8 61.6 61.4 61.2 61.0 % 35.0 34.9 34.8 34.7 34.6 34.5 34.4 34.3 34.2 34.1 34.0 21-0822-0222-0823-0223-0824-0221-0822-0222-0823-0223-0824-02 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表3：美国2月时薪环比大幅回落、但周薪环比反弹图表4：美国2月各行业就业变化 平均时薪环比平均周薪环比 % 1.1 0.9 0.7 0.5 0.3 0.1 万人2月新增就业人数2月存量就业环比（右轴） 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 -1 % 0.8 0.4 0.0 -0.4 -0.1 -0.3 -0.5 21-0822-0222-0823-0223-0824-02 教休政建育闲府筑和和含业 ( 保酒教 健店育 ) 服业 务 运零其 输售他 仓业服 储务 业业 专公信 业用息 和事业 商业业 服务 金采批制融矿发造业业业业 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表5：美国2月家庭口径的就业人数延续负增图表6：美国2月兼职就业者大幅增加 非农部门新增就业-企业口径 万人非农部门新增就业-家庭口径 150非农部门新增就业-ADP口径100 50 0 -50 -100 21-0221-0822-0222-0823-0223-0824-02 万人全职就业者兼职者（右轴） 13800 13600 13400 13200 13000 12800 12600 12400 12200 12000 21-0321-0822-0122-0622-1123-0423-0924-02 万人 2900 2850 2800 2750 2700 2650 2600 2550 2500 2450 2400 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：CEIC，国盛证券研究所 图表7：非农公布前后，美股和美债表现图表8：非农公布前后，美元和黄金表现 10Y美债收益率，左 非农公布 标普500指数期货，右 美元指数，右 非农公布 现货黄金，左 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 图表9：非农公布后，美联储降息预期变化不大 联邦基金利率期货隐含的美联储加息/降息次数 （一次对应25bp，数字下降表示降息） 非农公布前 非农公布后 -0.10.0 -0.3-0.3 -1.0-0.9 -1.6-1.6 -2.4-2.4 -3.0-3.0 -3.7-3.8 次 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 -2.0 -2.5 -3.0 -3.5 -4.0 24-324-524-624-824-924-1124-12 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 图表10：美联储降息预期升温有限，不支持黄金大涨图表11：2024年中国央行购金速度比2023年有所放缓 市场隐含的2024年美联储降息次数 现货黄金 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 万盎司 中国官方储备资产:黄金 7500 7000 6500 6000 5500 5000 4500 4000 3500 3000 20102012201420162018202020222024 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表12：近期避险情绪并未大幅升温图表13：近期黄金投机性多头头寸大幅增加 350 300 250 200 150 100 50 地缘政治风险指数VIX指数（右轴） 228 207 6 185 164 143 2 121 100 COMEX黄金投机头寸多空比金价（右轴） 美元/盎司 2300 2200 2100 2000 1900 1800 1700 1600 1500 23-0523-0723-0923-1124-0124-03 21-0321-0922-0322-0923-0323-0924-03 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板