宏观·周度报告：国内PMI走势分化，美国PCE符合预期

宏观·周度报告 2024年03月03日星期日 国贸期货·研究院宏观金融研究中心 郑建鑫 投资咨询号：Z0013223从业资格号：F3014717 欢迎扫描下方二维码 进入国贸投研小程序 期市有风险，入市需谨慎 展望后市：下周重要事件和数据来临，关注破局因素的出现。国内部分，一方面，政府工作报告对于经济和政策的定调，将会为未来一段时间经济发展指明方向，尤其是财政如何发力值得高度关注；另一方面，PSL连续净投放，“三大工程”等有望加速推进，关注“金三银四”旺季需求的释放。海外部分，1月PCE通胀走势符合预期，减缓了市场的担忧情绪，当前需要重点关注的是通胀和非农数据反弹的持续性，若下周公布的2月非农数据重回放缓趋势，那么市场的降息预期有望再度升温。地缘政治部分，俄乌冲突、巴以局势等对供应端仍有扰动，关注相关方谈判的结果。 （1）本周国内商品持续震荡运行，一是，国内宏观预期和供需弱现实的博弈或愈发剧烈；二是，美国经济的强韧性与降息预期的反复造成了行情的 混乱；三是，地缘政治、产量政策调整等供应端的扰动有所增多。 （2）国内PMI走势分化。2月中采制造业PMI小幅回落至49.1%（前值49.2%），延续2023Q4以来的收缩状态；2月服务业PMI则小幅升至51.4% （前值50.7%）。2023年中央经济工作会议强调当前经济存在“有效需求不足”和“社会预期偏弱”等问题之后，财政、货币、金融、房地产等政策陆续发力，稳定市场预期的信号也接连出现。今年1月、2月PMI连续呈现环比企稳特征，这意味着政策已有初步效果。不过，当前经济仍面临房地产尚未企稳和外需走弱的压力，PSL连续净投放、五年期LPR利率下调是一个好的开始，或能助力房地产行业企稳，未来重点关注广义财政能否在减去化债影响后继续“净扩张”。 （3）美国1月PCE走势符合预期，日本1月通胀高于预期。1）1月核心PCE同比回落至2.8%，PCE同比回落至2.4%，均符合市场预期，减缓了市 场对通胀再超预期的担忧。由于此前已经公布的1月CPI和非农数据偏强，市场对PCE可能出现的反弹已有充分的预期，因此数据公布后并未对市场造成较大的波动。市场已对3月降息的预期做了修正：年初以来降息时点推后，且国债利率大幅上行。当前需要重点关注的是通胀和非农数据反弹的持续性， 若下周公布的2月非农数据重回放缓趋势，那么市场的降息预期有望再度升温。2）根据欧盟委员会公布数据显示，欧元区2月经济景气指数为95.4，低于1月份的96.2以及预期96.6，连续三个月走低。3）日本1月整体CPI同 比上涨2.2%，虽较前值2.6%有所放缓，但明显高于预期的1.9%。 一、宏观和政策跟踪 1.1国内PMI走势分化 1、中采PMI小幅回落，财新PMI小幅回升 事件：3月1日，国家统计局公布的数据显示，2月中采制造业PMI为49.1%（前值49.2%），延续2023Q4以来的收缩状态；2月服务业PMI升至51.4%（前值50.7%），建筑业PMI回落至53.5%（前值53.9%）。随后公布的数据显示，2月财新中国制造业PMI加速至50.9%（前值50.8%），连续4个月运行在临界值以上。 （1）中采制造业PMI供需均下行但结构短期改善。2月制造业PMI为49.1%，低于过去五年春节均值 的50.0%，不过，从环比来看，2月环比较1月仅下行0.1个百分点，好于过去五年春节的-0.3%。春节效应下供给的收缩幅度大于需求，带来短期的供需格局和价格水平改善，具体来看：需求端方面，2月新订单指数为49.0%，与前月持平，但连续5个月收缩，需求端仍然偏弱；供给端方面，春节企业员工返乡增多，2月生产指数较上月回落1.5个百分点至49.8%，在连续8个月扩张后回到荣枯线下；企业预期有所回升，但招工小幅放缓；进出口方面，新出口订单指数和进口指数均回落，海外高利率持续作用于经济，外需可能震荡偏弱，我国出口可能仍受到一定影响，而扩内需政策下进口或有所支撑。 价格方面，国际大宗商品价格略有上行，主要原材料购进价格指数虽然连续两个月走低，但仍处于扩张态势，2月录得50.1%，而市场需求有所改善，出厂价格指数升高1.1个百分点点至48.1%；库存方面，受到部分地区冻雨的天气影响，供应商配送时间指数下降，企业原材料、产成品库存指数下降，分别录得47.4%、47.9%。 （2）非制造业PMI方面，服务业和建筑业景气度走势分化。2月非制造业商务活动指数为51.4%，比上月回升0.7个百分点，连续3个月回升。其中，服务业商务活动指数为51.0%，比上月上升0.9个百分 点，连续两个月走高，行业上有所分化，与节日出行和消费密切相关的行业生产经营较为活跃，房地产、居民服务等行业商务活动指数继续低于临界点；受春节假期及低温雨雪天气等因素影响，建筑业商务活动指数为53.5%，比上月下降0.4个百分点，连续两个月下降。 总体来看，2月中采PMI出现了分化，制造业小幅回落且延续收缩的状态，服务业则小幅回升。2023年中央经济工作会议强调当前经济存在“有效需求不足”和“社会预期偏弱”等问题之后，财政、货币、金融、房地产等政策陆续发力，稳定市场预期的信号也接连出现。今年1月、2月PMI连续呈现环比企稳特征，这意味着政策已有初步效果。不过，当前经济仍面临房地产尚未企稳和外需走弱的压力，PSL连续净投放、五年期LPR利率下调是一个好的开始，或能助力房地产行业企稳，未来重点关注广义财政能否在减去化债影响后继续“净扩张”。 图表1：中采PMI小幅回落图表2：供需结构短期改善 数据来源：Wind 60.00 PMI52.00出厂价格50.0048.0046.00 主要原材料…44.00 42.00 原材料库存 产成品库存 2024-02 生产 新订单 新出口订单 进口 2024-01 55.0050.0045.0040.00 PMI PMI:生产 PMI:新订单 PMI:新出口订单 数据来源：Wind 1.2国内政策跟踪 （1）人民银行召开座谈会，部署做好五篇大文章 2月26日，中国人民银行召开做好金融五篇大文章工作座谈会，贯彻落实中央金融工作会议关于做好金融五篇大文章的总体部署，交流经验做法，研究部署下一阶段工作。会议指出，中央金融工作会议强调,要着力做好科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融五篇大文章，切实加强对重大战略、重点领域、薄弱环节的优质金融服务。用好用足货币政策工具，做好审贷放贷、资金申报和存续期管理，将央行再贷款优惠政策通过各金融机构精准传导到各重点领域。提升专业服务能力，深入研究各重点领域产业政策、发展动态、经营模式、风险特征，加快构建可持续的业务模式。中国人民银行将通过加强政策指引、强化政策激励、明确目标要求、加强考核评估，做好支持引导和服务保障。高质量发展是全面建设社会主义现代化国家的首要任务，金融要为经济社会发展提供高质量服务。 （2）中央政治局召开会议讨论《政府工作报告》 2月29日中共中央政治局召开会议，讨论国务院拟提请第十四届全国人民代表大会第二次会议审议的 《政府工作报告》稿。会议强调，今年是实现“十四五”规划目标任务的关键一年。会议强调坚持稳中求进工作总基调，完整、准确、全面贯彻新发展理念，加快构建新发展格局，着力推动高质量发展，全面深化改革开放，推动高水平科技自立自强，加大宏观调控力度，统筹扩大内需和深化供给侧结构性改革，统筹新型城镇化和乡村全面振兴，统筹高质量发展和高水平安全切实增强经济活力、防范化解风险、改善社会预期，巩固和增强经济回升向好态势，持续推动经济实现质的有效提升和量的合理增长。宏观政策上，积极的财政政策要适度加力、提质增效，稳健的货币政策要灵活适度、精准有效，增强宏观政策取向一致性，营造稳定透明可预期的政策环境。要大力推进现代化产业体系建设，加快发展新质生产力。 （3）国务院进行全国统一大市场建设的主题学习 2月26日下午，国务院以“建立健全公平竞争制度，加快完善全国统一大市场基础制度规则”为主题，进行第六次专题学习。李强在主持学习时指出，推进全国统一大市场建设要坚持目标导向、要坚持问题导向、要加强制度供给。分别来看，要坚持目标导向，切实打通制约经济循环的关键堵点，促进要素资源合理流动和高效配置；要坚持问题导向，全面清理妨碍统一市场和公平竞争的政策规定，大力破除各种市场准入的显性和隐性壁垒，持续治理地方保护、市场分割、招商引资乱象等突出问题；要加强制度供给，进一步完善产权保护、市场准入、公平竞争、社会信用等基础制度规则，细化操作性强的配套政策，深化财税、统计等方面改革。 1.3海外：美国四季度经济增速下修，日本通胀回落幅度小于预期 1、四季度实际GDP不及预期，PCE高于预期 当地时间2月28日，美国商务部发布的数据显示，美国四季度GDP年化季环比修正值下修至3.2%，不及预期的3.3%。个人消费支出（PCE）物价指数年化季环比增速为1.8%，初值1.7%；扣除食品和能源的核心PCE物价指数年化季环比修正增速为2.1%，略超预期。 具体来看，美国实际GDP的增长反映了消费者支出、出口、州和地方政府支出、非住宅固定投资、联邦政府支出、私人存货投资和住宅固定投资的增长的全方位增长。而2023年美国经济保持较强的韧性，个人消费支出成为主要的贡献项。具体而言，消费支出的增长反映了服务和商品支出两方面的增长；在服务业的增长中，主要增长来源是食品服务和住宿以及医疗保健；在商品方面，其他非耐用品(以医药产品为首)和娱乐用品及车辆(以计算机软件为首)对消费增长做出了主要贡献。 图表3：美国经济增速 数据来源：Wind 2、美国1月PCE走势符合预期 当地时间，2月29日，美国商务局公布的数据显示，美联储最为偏爱的通胀指标——核心PCE物价指数在1月份的表现符合经济学家预期。1月核心PCE通胀环比上行0.3个百分点至0.4%，符合彭博一致预期，同比回落至2.8%，符合预期；PCE价格环比从0.1%回升至0.3%，符合彭博一致预期，同比回落至2.4%。从分项来看，核心商品有所反弹但仍偏弱，核心服务中等价租金偏强带动住房分项回升，其他核心服务普遍改善；食品分项有所反弹但能源分项仍然偏弱。同期公布的1月实际个人消费支出环比回落0.7个百分点至-0.1%，符合预期，12月环比增速上修0.1个百分点至0.6%，但个人名义收入环比超预期回升至1.0%，但居民缴税环比增加6%，居民名义可支配收入环比仅增长0.3%，与2023年12月持平。 综合来看，1月的PCE通胀表现整体符合市场预期，减缓了市场对通胀再超预期的担忧。由于此前已经公布的1月CPI和非农数据偏强，市场对PCE可能出现的反弹已有充分的预期，因此数据公布后并未对市场造成较大的波动。市场已对3月降息的预期做了修正：年初以来降息时点推后，且国债利率大幅上行。 当前需要重点关注的是通胀和非农数据反弹的持续性，若下周公布的2月非农数据重回放缓趋势，那么市场的降息预期有望再度升温。 图表4：美国PCE同比增速表现符合预期图表5：美国PCE环比增速 8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 0.00 1.00 0.80 0.60 0.40 0.20 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 2023-11 0.00 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 -0.20 美国:PCE:当月同比美国:核心PCE:当月同比美国:PCE:当月环比美国:核心PCE:当月环比 数据来源：Wind数据来源：Wind 3、欧元区2月经济景气度低于预期