南山铝业：高端产品占比提升，高分红改善股东回报

2024年03月03日南山铝业(600219.SH) 公司快报 证券研究报告铝投资评级买入-A维持评级 6个月目标价4.5元股价(2024-03-01)3.12元 高端产品占比提升，高分红改善股东回报 事件： 公司发布2023年年报，2023年公司实现营业收入288.44亿元，同 比-17.47%；归母净利润34.74亿元，同比-1.18%；扣非归母净利润 27.15亿元，同比-29.03%。其中2023年四季度归母净利润亿元13.32 亿元，同比+99.76%，环比+60.7%，扣非归母净利润6.39亿元，同比 -37.61%，环比-19.8%。 高端产品占比提升及印尼氧化铝放量对冲铝价及产量下滑，电解铝指标出售冲高Q4非经常性损益。 ✔2023年公司以公开方式转让合计33.6万吨电解铝产能指标，合计交易总价款约为22.29亿元，其中2023年公司非流动性资产处置损 益为7.55亿。 ✔价：据同花顺，2023年SHFE铝收盘价18624.9元/吨，同比-6.5% （或-1289元/吨），氧化铝均价2900.6元/吨，同比-1.5%（或-42.9元/吨）；2023年Q4SHFE铝均价18981元/吨，环比+198.5元/吨，同比+225.7元/吨，氧化铝均价2958元/吨，同比+181.3元/吨，环比+99.8元/吨。 ✔量：23年氧化铝粉产量352.2万吨，同比增加19.73%，主要是报告期内印尼200万吨氧化铝全面达产贡献增量。电解铝产量67.71万吨，同比下滑17.8%。高端产品销量约占公司铝产品总销量的14%，较去年同期增长超1个百分点；高端产品毛利约占公司铝产品总毛利的30%，较去年同期增长近9个百分点。 高分红同时回购，公司积极改善股东回报，彰显长远发展信心。 ✔据公司公告，上市公司拟向全体股东每10股派发现金红利1.20元 （含税），年度公司现金分红比例为40.44%。 ✔此前公司公告计划2024年-2026年，每年以不低于3亿元人民 币自有资金回购股份并注销，截至2024年2月29日，公司已通过集 中竞价交易方式累计回购股份1391.4万股，占公司总股本的比例约为0.119%，支付资金总额3998.5万元（不含交易费用）。 ✔据公司公告，2024年2月4日公司收到控股股东南山集团出具的 《关于特定期间不减持公司股份的承诺函》，承诺自2024年2月4日 起6个月内不通过二级市场、大宗交易方式减持持有的公司股份。 汽车板三期稳步推进，高端产品比例提升拉动毛利率，布局印尼电解铝保障铝材原料。公司现有汽车板20万吨产能，三期20万吨汽车板项目正加紧推进。2023年4月公司公告拟在印尼宾坦工业园投资建设年产25万吨电解铝、26万吨炭素项目，预计电 交易数据总市值(百万元) 36,530.68 流通市值(百万元) 36,530.68 总股本(百万股) 11,708.55 流通股本(百万股) 11,708.55 12个月价格区间2.75/3.68元 南山铝业 沪深300 16% 6% -4% -14% -24% 2023-032023-062023-102024-02 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -2.4 6.4 -0.9 绝对收益 7.6 8.0 -15.2 覃晶晶 分析师 SAC执业证书编号：S1450522080001 qinjj1@essence.com.cn 洪璐分析师 SAC执业证书编号：S1450524010005 honglu1@essence.com.cn 相关报告高端产品占比提升，二季度 2023-08-27 利润率环比改善产品结构持续优化，印尼布 2023-05-02 局有望带来业绩释放电解铝价格回调拖累盈利， 2022-10-27 积极布局高端产品 解铝厂片区预计于2026年7月建成，炭素厂片区预计于2026年 4月建成，目前正在进行前期土地平整及关键技术讨论等工作。投资建议： 我们预计2024-2026年营业收入分别为267.82、294.04、320.50亿元，预计净利润37.43、38.98、41.30亿元，对应EPS分别为0.320.33、0.35元/股，目前股价对应PE为9.8、9.4、8.8倍。维持“买入-A”评级，6个月目标价维持4.5元/股。 风险提示：铝价大幅波动，境外经营风险，终端需求不及预期等。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 34,951.2 28,843.6 26,781.7 29,404.3 32,049.9 净利润 3,515.5 3,474.0 3,743.7 3,898.2 4,130.4 每股收益(元) 0.30 0.30 0.32 0.33 0.35 每股净资产(元) 3.85 4.13 4.41 4.71 5.04 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 10.4 10.5 9.8 9.4 8.8 市净率(倍) 0.8 0.8 0.7 0.7 0.6 净利润率 10.1% 12.0% 14.0% 13.3% 12.9% 净资产收益率 7.8% 7.2% 7.3% 7.1% 7.0% 股息收益率 1.3% 0.0% 1.2% 0.9% 0.8% ROIC 10.1% 10.8% 10.5% 13.1% 13.2% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 34,951.2 28,843.6 26,781.7 29,404.3 32,049.9 成长性 减:营业成本 27,644.3 22,976.8 20,362.1 22,233.7 24,317.3 营业收入增长率 21.7% -17.5% -7.1% 9.8% 9.0% 营业税费 264.0 236.6 219.7 241.2 262.9 营业利润增长率 3.3% 2.0% -8.0% 14.9% 12.9% 销售费用 291.5 264.1 245.2 269.2 293.5 净利润增长率 3.1% -1.2% 7.8% 4.1% 6.0% 管理费用 958.0 857.8 796.5 874.5 801.2 EBITDA增长率 10.4% -20.8% 17.9% 10.7% 11.8% 研发费用 1,486.0 1,273.3 1,182.3 1,298.0 1,282.0 EBIT增长率 11.3% -30.8% 23.4% 12.7% 13.3% 财务费用 -222.8 -99.7 -58.3 -126.9 -95.0 NOPLAT增长率 -2.5% 4.0% -7.2% 13.3% 13.1% 资产减值损失 -447.9 -66.3 -100.0 -100.0 -100.0 投资资本增长率 -2.8% -4.5% -8.9% 11.6% -6.9% 加:公允价值变动收益 0.3 -0.3 - - - 净资产增长率 5.2% 8.0% 7.1% 7.2% 7.2% 投资和汇兑收益 118.3 69.7 83.6 100.3 120.4 营业利润 4,281.9 4,367.5 4,017.7 4,614.9 5,208.3 利润率 加:营业外净收支 -26.6 0.7 689.6 286.8 21.4 毛利率 20.9% 20.3% 24.0% 24.4% 24.1% 利润总额 4,255.3 4,368.2 4,707.3 4,901.6 5,229.7 营业利润率 12.3% 15.1% 15.0% 15.7% 16.3% 减:所得税 311.5 365.5 393.9 410.2 470.7 净利润率 10.1% 12.0% 14.0% 13.3% 12.9% 净利润 3,515.5 3,474.0 3,743.7 3,898.2 4,130.4 EBITDA/营业收入 20.3% 19.5% 24.8% 25.0% 25.6% EBIT/营业收入 13.9% 11.7% 15.5% 15.9% 16.6% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 278 317 323 288 263 货币资金 20,874.6 26,388.3 26,018.4 26,434.0 33,332.3 流动营业资本周转天数 64 85 80 85 86 交易性金融资产 - - - - - 流动资产周转天数 333 461 514 480 495 应收帐款 2,943.7 3,998.8 2,447.4 4,630.1 3,084.2 应收帐款周转天数 32 43 43 43 43 应收票据 1,428.0 1,069.3 1,249.5 1,296.4 1,478.5 存货周转天数 66 79 76 75 76 预付帐款 886.2 807.3 693.5 945.2 847.0 总资产周转天数 659 833 894 817 803 存货 6,436.1 6,271.5 4,990.1 7,306.6 6,142.5 投资资本周转天数 378 441 444 408 381 其他流动资产 1,425.6 1,391.2 1,144.0 1,320.3 1,285.2 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 7.8% 7.2% 7.3% 7.1% 7.0% 长期股权投资 566.8 672.1 672.1 672.1 672.1 ROA 6.1% 5.8% 6.7% 6.5% 6.5% 投资性房地产 - - - - - ROIC 10.1% 10.8% 10.5% 13.1% 13.2% 固定资产 26,380.7 24,433.2 23,681.9 23,350.9 23,433.5 费用率 在建工程 923.3 682.9 591.4 695.7 847.9 销售费用率 0.8% 0.9% 0.9% 0.9% 0.9% 无形资产 2,338.0 2,378.6 2,247.5 2,116.3 1,985.1 管理费用率 2.7% 3.0% 3.0% 3.0% 2.5% 其他非流动资产 523.0 722.1 486.9 527.7 562.9 研发费用率 4.3% 4.4% 4.4% 4.4% 4.0% 资产总额 64,726.0 68,815.3 64,222.6 69,295.2 73,671.2 财务费用率 -0.6% -0.3% -0.2% -0.4% -0.3% 短期债务 7,350.3 7,532.7 - - - 四费/营业收入 7.2% 8.0% 8.1% 7.9% 7.1% 应付帐款 3,513.2 3,100.0 2,714.1 3,631.7 3,329.4 偿债能力 应付票据 814.4 511.0 663.6 613.2 787.5 资产负债率 22.7% 21.5% 9.9% 10.5% 9.8% 其他流动负债 2,199.9 2,968.1 2,363.2 2,402.0 2,422.3 负债权益比 29.4% 27.4% 11.0% 11.8% 10.8% 长期借款 190.2 28.5 - - - 流动比率 2.45 2.83 6.37 6.31 7.06 其他非流动负债 639.6 647.0 642.2 642.9 644.0 速动比率 1.99 2.38 5.50 5.21 6.12 负债总额 14,707.6 14,787.2 6,383.2 7,289.8 7,183.2 利息保障倍数 -21.88 -33.79