2024年工控行业投资策略：看好工控出海、顺周期复苏及人形机器人

行业报告|行业投资策略 证券研究报告 2024年03月2日 看好工控出海、顺周期复苏及人形机器人——2024年工控行业投资策略 分析师孙潇雅SAC执业证书编号：S1110520080009 作者： 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 行业评级：强于大市（维持评级）上次评级：强于大市 2 摘要1、工控行业复盘 2023年工控行业主线为积压需求释放、工控出海、下游部分传统行业复苏以及人形机器人发展下的盈利修复。具体到全年的不同上涨阶段，推动力有所不同，具体来看： 第一阶段：积压需求释放，带动工控企业收入增长。从市场份额来看，自动化市场规模23Q1较22Q4有较大提升；从企业营收来看，主要工控企业23Q1营收情况表现良好，禾川科技、雷赛智能、信捷电气、伟创电气、英威腾、汇川技术23Q1收入分别同比增长44.38%、4.07%、2.31%、42.05%、41.93%、0.07%。 第二阶段：工控出海+人形机器人发酵，带来市场空间。23年3月-7月，国内代表性工控出海企业业绩及估值大幅增长，英威腾、伟创电气PE估值分别由23年3月中旬的19X/17X增至23年6月末的25X/38X。同时，市场对特斯拉人形机器人保持良好信心，提升对相关供应商的业绩预期，2023年3月-12月，进军人形机器人领域的工控企业市场表现优异，伟创电气、鸣志电器PE估值分别由23年3月初的19X/37X增至23年12月底的37X/115X。 第三阶段：下游传统行业呈现复苏迹象，企业营收情况良好。2023年下半年开始，国内主要工控企业在下游传统行业表现良好，产品应用聚焦传统行业的企业：信捷电气、伟创电气、雷赛智能、汇川技术23年前三季度营业收入分别达到10.81亿、9.45亿、10.54亿、201.21亿，同比增长达到7.56%、42.05%、12.13%、23.89%。 2、2024年展望 以金属切削机床(代表传统制造业)及工业机器人(代表先进制造业)单月产量同比增速等相关指标判断，我国工控行业正处于新一轮缓慢上行周期。我们预计2024年工控景气程度有望回升，具体分三方面: 工业生产指标整体回暖，进入补库存周期。23年中，金属切削机床单月产量同比增速由负转正，下半年逐步回升，制造业PMI-产成品库存也自23年6月的46.1%持续增至11月的48.2%，工控行业正处于去库存向补库存周期转换初期，24年正式进入主动补库存周期。 下游传统行业复苏趋势明显，工控出海带动利润上涨。23Q2项目型市场和OEM市场的传统行业普遍实现增长，随着补库存周期到来和经济逐渐稳定，24年下游传统行业有望实现较大的业绩增长。出海方面，伟创电气/汇川技术/麦格米特/英威腾2022年海外营收占比分别为22%/4%/31%/28%，考虑到海外产品的高毛利率，预计24年国内工控企业会继续加快出海节奏。 人形机器人有望实现从0到1突破，打开核心部件成长空间。24年预计为人形机器人发展元年，特斯拉有望复刻当年电动车战果，实现人形机器人梦想，对应相关核心部件需求空间持续扩大。 3、投资建议 主线一：关注工控出海的优质企业 推荐逻辑：受俄乌战争及疫情影响，海外经济形势动荡，出现能源短缺、燃料价格高企等问题。国内多家企业抓出机遇铺设海外渠道，各市场共同发力实现外资替代，海外市场成为业绩增长的重要支撑点。 相关公司：伟创电气（与机械团队联合覆盖）、汇川技术、麦格米特、英威腾（建议关注） 主线二：关注传统行业占比高、受益于顺周期的企业 推荐逻辑：2023年下半年以来，制造业PMI、工业企业利润、工业增加值等相关指标基本实现正增长，第二产业固定资产投资持续保持8-10%的较高增速水平，整体呈现出回暖的趋势。随着上升周期来临，下游传统行业逐渐复苏，预计24年传统工控行业业务迎来增长拐点，传统行业占比较高的企业将从中受益。 相关公司：正弦电气（建议关注）、伟创电气（与机械团队联合覆盖）、信捷电气（建议关注） 主线三：关注切入人形机器人等新赛道、持续拓品类的企业 推荐逻辑：目前人形机器人发展前景良好，核心部件减速器、电机、丝杠等需求空间大。以空心杯电机为例，按照特斯拉人形机器人量产25/100万台测算，对于空心杯电机的采购额将达到18/72亿元，预计国产硬件相关产业链有望凭借人形机器人产业机遇实现业绩突破。此外，目前国内工控行业下游领域众多，开拓新赛道能够有效规避前期激烈的竞争，不断扩宽产品品类，构建自身优势业务的企业有望实现业绩增长。 相关公司：鸣志电器、伟创电气（与机械团队联合覆盖）、雷赛智能（与机械团队联合覆盖）、禾川科技（机械团队覆盖）、众辰科技（与机械团队联合覆盖）风险提示：下游需求不及预期，海外开拓不及预期，技术迭代风险，竞争加剧风险，测算具有一定主观性，仅供参考 2023复盘： 1、22年末疫情管控优化，23Q1释放积压需求，制造业资本开支明显加速，收入增长，主要工控厂商禾川科技、伟创电气、英威腾、雷赛智能、信捷电气、汇川技术23Q1收入分别同比增长44.38%、42.05%、41.93%、4.07%、2.31%、0.07% 2、23年Q1后市场分化，工控出海主线上涨，23年Q2开始，有出海逻辑的企业表现良好，伟创电气23H1海外收入1.6亿元，股价逆势上涨 3、23年Q2-Q3人形机器人主线上涨，23年6月中下旬，特斯拉人形机器人发酵，主要工控企业蓄势待发，鸣志电器、伟创电气股价快速拉升 4、23H2开始，内资工控下游传统行业信捷电气、伟创电气、雷赛智能、汇川技术23年前三季度营业收入分别达到10.81亿、9.45亿、10.54亿、201.21亿，股价逐渐攀升 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明3 资料来源：同花顺资讯，天风证券研究所 4 我们统计了2022.10.1-2023.11.30日期间，制造业PMI、制造业PMI：新订单、制造业PMI：原材料库存、工控设备指数变化，其中制造业PMI由22年末低点47%上升至23年Q1高点52.6%增幅明显，工控设备指数也由22年末至23年初实现较大程度增长。 细分来看，制造业PMI：新订单、制造业PMI：原材料库存12月底至2月底、11月底至2月底分别实现了10.2pct和3.1pct的增长，23Q1制造业去库存速度加快及新订单快速增长，显示制造业资本开支明显加速。 图：制造业PMI表现图：工控设备指数表现 资料来源：《伺服与运动控制》，MIR睿工业公众号、各公司公告，同花顺资讯，天风证券研究所 5 自动化市场规模23Q1较22Q4有较大提升，表明工控积压需求得到释放。 主要工控厂商23Q1收入情况表现良好，其中禾川科技、伟创电气、英威腾、雷赛智能、信捷电气、汇川技术23Q1收入分别同比增长 44.38%、42.05%、41.93%、4.07%、2.31%、0.07%。 图：2020Q2-2023H1各季度自动化市场规模及增速图：主要工控厂商23Q1收入同比增长情况 资料来源：同花顺资讯，天风证券研究所 6 2023Q1后续市场分化，整体市场有升有降，在工控自动化指数、工控设备（申万）指数表现中需要特别关注两个上涨阶段，阶段一上涨主线是疫情优化制造业开支加速，各主要工控企业收入情况呈现上涨趋势。阶段二上涨主线与工控出海逻辑、特斯拉人形机器人发酵相关，工控出海逻辑、特斯拉人形机器人相关代表性企业有英威腾、伟创电气、鸣志电器、汇川技术，企业估值表现良好。 图：工控自动化指数、工控设备（申万）指数表现 阶段一 阶段二 工控企业国产替代加速，主要工控企业加快出海，出海策略效果显著，伟创电气营收从23Q1的2.84亿元上升至23Q2的3.41亿元，归母净利润环比增长48.84%，市场看好工控出海带来的良机遇给出较高PE估值。2023年3月1日-2023年7月31日，英威腾、伟创电气PE估值分别 由23年3月中旬的19X/17X增长至23年6月末的25X/38X，其中最高点分别位于23年5月底的26X和23年6月末的38X。 图：2023年3月1日-2023年7月31日英威腾、伟创电气PE估值变化 图：伟创电气23Q1-2营业收入（亿元）、归母净利润（亿元） 资料来源：同花顺资讯，天风证券研究所 7 37.56 25.61 23年Q2开始，有工控出海逻辑的企业业绩表现良好，股价逆势上涨 海外业务收入增速快于国内，且利润率显著高于国内。伟创电气在2022年海外收入占比提升明显，2019-2022年海外营收占比分别为6.4%、8.4%、8.7%、22.4%，22年同增13.7pct。2023年上半年，伟创海外收入1.6亿元，较上年同期实现174%的增长，海外营收占比达26.8%，增速远远高于国内。2022年伟创国内、海外毛利率分别为32.5%、49.3%，海外毛利率高16.8pct。 英威腾营收从23Q1的10.13亿元上升至23Q2的11.92亿元，归母净利润环比增长33.68%， 图：伟创电气、英威腾股价走势图（元） 图：英威腾23Q1-2营业收入（亿元）、归母净利润（亿元） 资料来源：同花顺资讯，英威腾公司公告，天风证券研究所8 2023Q1后续市场分化，上涨主线之特斯拉人形机器人发酵 特斯拉人形机器人发酵，带来市场空间，按照23-30年GAGR30%测算，到25/30年我国人形机器人市场规模约2343/8700亿元，主要工控企业蓄势待发，鸣志电器2023H1营收13.06亿元，同比增长3.02%，伟创电气2023H1营收6.25亿元，同比增长41.81%，市场看好人形机器人未来发展，给出较高PE估值。2023年3月1日-2023年12月29日，伟创电气、鸣志电器PE估值分别由23年3月初的19X/37X增长至23年12月底的37X/115X，其中最高点分别位于23年11月底的44X、23年11月底的123X。 图：2023年1月3日-2023年12月29日伟创电气、鸣志电器PE估值变化 122.63 43.69 资料来源：同花顺资讯，天风证券研究所9 人形机器人产业链的上游为基础原材料以及零部件，中游为机器人本体和系统集成，下游为不同的应用场景。其中，核心零部件供给是未来机器人产业规模化发展的重要支撑，人形机器人三大核心零部件包括减速器、伺服系统和控制器，成本合计占比超70%。 人形机器人市场空间充裕，按23-30年CAGR30%测算，到30年我国人形机器人市场规模约8700亿元。特斯拉的Optimus或是最快实 现规模化商用的机器人：22年出原型机、计划23年出有用的呈现、最快两年做到小规模应用，此后产量规模逐年扩大。人形机器人的 发展将为空心杯带来新业务增量。据中国机器人网，全球空心杯电机已有市场规模预计15亿美元（折合人民币约108亿元），假设特斯拉人形机器人量产25/100万台，对于空心杯电机采购额为18/72亿元，新增人形机器人市场弹性为17%/67%。 23年6月中下旬开始，特斯拉人形机器人发酵，人形机器人市场空间充裕 图：2023年人形机器人零部件成本构成 表：主要企业布局 公司名称公司产品技术源头 汇川技术多维度布局广泛应用于先进 制造、机床等各类工业控制下游领域 鸣志电器空心杯电机医疗等领域 伟创电气低压伺服机器人专用系列 定增项目布局，预计与人形机器人、医用领域有关 资料来源：中商产业研究院，各公司公告，天风证券研究所 10 鸣志电器人形机器人蓄势待发，助推空心杯快速增长。公司的混合式步进电机产品在全球市场一直享有较高的市场地位，占据全球市场份额10%以上。公司的直流无刷电机、交流伺服电机、空心杯电机技术亦在全球居于前列水平。 伟创电气2022年成立机器人行业部，切入机器人产业链。公司目前主要是以机器人大配套为主，主要面向移动类、协作类、服务类的 机器人领域，提供低压伺服、空心杯电机、特种无框力矩电机等核心部件。人形