城投新论（十七）：各省理财对城投化债支持力度如何？

基本内容 一、封闭式理财规模优先回到正增长区间，封闭式理财对中高等级、中短久期城投配置需求较高 截至2024年1月末，我国理财市场存续规模为26.22万亿元，较2023年1月小幅增长2.3%。仅封闭式理财规模同比增加19.7%，现金管理型和定开型理财规模均同比负增长。理财规模季节性特征明显，2-4季度往往“季末走低，季初回流”，一季度在春节因素影响下规模普遍回落较多，2024年1月现金管理类理财规模环比减少4%，封闭式和定开式理财规模环比分别小幅增加1.1%和1.2%。 二、2023年底股份行规模同比增速转正，理财子产品规模持续高于国有行，关注股份行理财子投资偏好变化 分机构类型来看，2024年1月末股份行及其理财子公司的存续理财规模最大，达到12.06万亿元，占理财市场规模的46.2%；其次是国有行，规模为8.17万亿元，占比为31.3%。赎回潮后各类银行理财存续规模同比增速均进入负区间， 2023年12月股份行及其理财子公司存续规模同比增速优先转正，达到5.7%，其中2023年股份行理财子产品规模明 显高于国有行且保持增长态势。聚焦六大行来看，赎回负反馈后交行及其理财子存续理财规模于2023年4月实现同比正增长，2024年1月邮储银行及其理财子同比增速转正，其他大行仍低于赎回潮前水平。 三、江苏、浙江和北京等省市理财规模较2023年初有所增长，内蒙古、湖北等省份理财规模仍低于去年同期水平 以城农商行及其理财子公司存续理财规模衡量各省的理财近况，截止2024年1月末，江苏、浙江的理财规模最大， 均突破1.1万亿元，上海、山东超过4000亿元，宁夏、青海、海南规模较小不足200亿元。不同区域理财市场增长 存在显著分化，2024年1月末江苏、浙江和北京等10个省市的存量理财规模同比正增长，其余省份理财规模仍低于 2023年同期水平，其中内蒙古、湖北、山西、福建4省存量理财规模同比下降幅度超过4%。 四、辽宁、黑龙江和上海等省市理财对城投债的覆盖倍数较大，海南、青海等区域理财对城投支持力度较有限 辽宁、黑龙江、上海、北京、甘肃、内蒙古6个省市的理财规模均能覆盖当地存量城投债，同时对2024年内到期回 售的城投债覆盖倍数也超过2倍，潜在支持力度或较大，区域城投债借新还旧安全边际或较高。面对债券市场波动、 流动性冲击及市场化资金流出冲击时，区域理财或成为稳定力量。福建、云南和湖南3个省份理财规模对当地存量城投债的覆盖倍数不足，且年内剩余到期回售城投债规模均超过千亿，当地理财规模覆盖倍数均不足1/3，区域理财支持力度或较弱，更多依赖于国股理财资金及市场化资金的支持。不过部分区域如福建当地理财对城投债覆盖倍数虽低，但属地股份理财或能为区域城投债券融资提供一定支持，建议关注股份行理财子对其股东所在区域城投的支持力度。五、特殊再融资债较少、区域理财规模较小省份安全垫较薄，易受市场波动影响，更依赖于国股及市场化资金支持特殊再融资债发行较少且区域理财规模较小省份的城投债到期续接值得关注，这些区域或更依赖外源性、市场化资金。从各省市特殊再融资债发行规模与区域理财规模之和对年内到期回售城投债的覆盖倍数来看，11个省市的覆盖倍数小于1，这些省市年内城投债到期若不进行借新还旧则更依赖于置换贷款，同时借新还旧也更依赖市场化资金的支持。以A省为例，2024年内城投债到期回售规模超2500亿元,区域存量理财规模覆盖倍数为0.3倍。当地理财规模对到期债券覆盖相对较低，市场化资金及国股理财参与空间较大，一方面该区域市场化程度较高，债券流动性提高，另一方面该区域理财支持力度较为有限，更依赖区域银行表内资金，易受市场波动及市场化资金流出冲击影响，波动或被放大。关注重点省份中特殊再融资债及理财规模覆盖倍数较低区域，其债券滚续及偿还一方面依赖大行政策性银行置换贷款，另一方面关注市场化资金对这些区域城投债券偏好变化，需警惕市场波动及流动性冲击引发机构行为变化。 风险提示 数据统计不完整；理财赎回风险。 内容目录 一、封闭式理财规模优先回到正增长区间，封闭式理财对中高等级、中短久期城投配置需求较高4 二、2023年底股份行规模同比增速转正，理财子产品规模持续高于国有行，关注股份行理财子投资偏好变化.4三、江苏、浙江和北京等省市理财规模较2023年初有所增长，内蒙古、湖北等省份理财规模仍低于去年同期水 平6 四、辽宁、黑龙江和上海等省市理财对城投债的覆盖倍数较大，海南、青海等区域理财对城投支持力度较有限7五、特殊再融资债较少、区域理财规模较小省份安全垫较薄，易受市场波动影响，更依赖于国股及市场化资金支持8 六、金融债周度回顾9 1、本周无二永债发行，当前国有行批文可用额度较大9 2、利差透视：二级资本债信用利差短端走阔，品种价差整体收窄12 3、二级资本债交易情况：券商、理财增配二级资本债，保险转为净卖出16 4、二永债不赎回跟踪：2024年至今1只二级资本债到期不赎回17 风险提示18 图表目录 图表1：2023年理财存续规模整体小幅回升4 图表2：2023年4月后封闭式理财规模同比持续增长4 图表3：赎回负反馈后封闭式理财规模优先企稳回升4 图表4：不同类型银行理财存续规模同比增速5 图表5：2023年股份行理财存续规模反超国有行5 图表6：交通银行及其理财子存续理财产品规模保持增长态势5 图表7：六大行及其理财子存续理财产品规模同比增速6 图表8：六大行及其理财子存续理财产品规模环比增速6 图表9：2024年1月天津、陕西存续理财规模同比增速较高7 图表10：辽宁、黑龙江、上海等省市理财规模对2024年内城投债到期回售覆盖倍数较高8 图表11：江西、福建、湖北三省特殊再融资债和理财规模对2024年当地到期回售城投债的覆盖倍数合计不超过0.5倍9 图表12：银行二永债发行规模10 图表13：商业银行资本补充债券净融资额统计10 图表14：银行二永债批复可用额度明细11 图表15：银行二永债批复可用额度明细（续表）12 图表16：银行二永债当前信用利差及历史分位数12 图表17：二级资本债期限利差13 图表18：银行永续债期限利差13 图表19：二级资本债等级利差13 图表20：银行永续债等级利差13 图表21：银行永续债-二级资本债品种利差14 图表22：二级资本债-商金债品种利差14 图表23：二级资本债-中短票品种利差14 图表24：二级资本债-城投债品种利差14 图表25：二级资本债与各品种债券价差14 图表26：2024年以来二级资本债信用利差明显下行的城农商行15 图表27：2024年以来银行永续债信用利差明显下行的城农商行16 图表28：各机构对二级资本债的周度成交情况17 图表29：2023年以来共15只二级资本债到期不赎回17 一、封闭式理财规模优先回到正增长区间，封闭式理财对中高等级、中短久期城投配置需求较高 理财赎回潮逐渐平息后理财规模整体小幅回升，2023年4月以来封闭式理财同比增速持续为正。截止2024年1月末，我国理财市场存续规模为26.22万亿元，较2023年1月小幅增长2.3%。仅封闭式理财规模实现正增长，现金管理型和定开型理财规模均同比减少，2024年1月末封闭式理财存续规模为5.63万亿元，同比增加19.7%，而现金管理型和定开型理财存续规模相较2023年1月分别下降0.8%和2.1%。理财规模季节性特征明显，2-4季度往往“季末走低，季初回流”，一季度在春节因素影响下规模普遍回落较多，2024年1月现金管理类理财规模环比减少4%，封闭式和定开式理财规模环比分别小幅增加1.1%和1.2%。 图表1：2023年理财存续规模整体小幅回升 （万亿元） 35 现金管理型封闭式定开式 30 25 20 15 10 5 2021-01 2021-02 2021-03 2021-04 2021-05 2021-06 2021-07 2021-08 2021-09 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 0 来源：普益标准，国金证券研究所 图表2：2023年4月后封闭式理财规模同比持续增长图表3：赎回负反馈后封闭式理财规模优先企稳回升 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 -40% 现金管理型封闭式定开式 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% 现金管理型封闭式定开式 2021-02 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 2023-12 来源：普益标准，国金证券研究所来源：普益标准，国金证券研究所 二、2023年底股份行规模同比增速转正，理财子产品规模持续高于国有行，关注股份行理财子投资偏好变化 2023年底股份行存续理财规模同比增速转正，股份行理财子产品规模持续高于国有行， 国有大行中交行存续理财规模较早实现同比正增长。分机构类型来看，截止2024年1月 末，股份行及其理财子公司（以下均包含理财子公司）的存续理财规模最大，达到12.06万亿元，占理财市场规模的46.2%；其次是国有行，规模为8.17万亿元，占比为31.3%；城商行规模尚可，为4.79万亿；农商行存量规模较小。赎回潮后，各类银行理财存续规模同比增速均进入负区间，2023年12月股份行及其理财子公司存续规模同比增速优先转正，达到5.7%，其中2023年股份行理财子产品规模明显高于国有行且保持增长态势。聚焦六大行来看，赎回负反馈后交行及其理财子存续理财规模于2023年4月实现同比正增长，2024年1月邮储银行及其理财子存续理财规模同比增速转正，为9.4%，其他大行存 续理财规模仍低于赎回潮前水平。 图表4：不同类型银行理财存续规模同比增速 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 国有行及理财子股份行及理财子 城商行及理财子农村金融机构及理财子 来源：普益标准，国金证券研究所 图表5：2023年股份行理财存续规模反超国有行 （亿元） 140000 国有理财公司股份理财公司城商理财公司农商理财公司 120000 100000 80000 60000 40000 20000 0 来源：普益标准，国金证券研究所 图表6：交通银行及其理财子存续理财产品规模保持增长态势 （亿元） 25000 建设银行工商银行农业银行 交通银行中国银行邮储银行 20000 15000 10000 5000 2021-01 2021-02 2021-03 2021-04 2021-05 2021-06 2021-07 2021-08 2021-09 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-1