美联储言语背后的原因：欧佩克的叙述与石油市场（英）

财经系列讨论 联邦储备委员会，华盛顿特区，ISSN1936-2854（打印） ISSN2767-3898(在线) 背后的原因：欧佩克的叙述和石油市场 塞尔索·布鲁内蒂，马克·乔·埃茨，瓦里·米尼翁2024-003 请引用本文为： Brunetti,Celso,MarcJo'ets,andVal'erieMignon(2024)."Reasonsbehind:OPECNarrativesandtheoilmarket",FinanceandEconomicsDiscussionSee-ries2024-003.Washington:BoardofGovernorsoftheFederalReserveSystem,https: 注意：金融和经济讨论系列（FEDS）中的员工工作文件是为激发讨论和评论而分发的初步材料。提出的分析和结论是作者的分析和结论，并不表示其他研究人员或理事会成员的同意。在出版物中引用的金融和经济讨论系列（除了承认）应清除与作者（S），以保护这些论文的暂定性质。 背后的原因：欧佩克的叙述和石油市场 CelsoBrunetti∗马克·约斯†瓦莱丽·米尼翁 ‡2024年1月10日 Abstract 我们分析了石油输出国组织（OPEC）通讯的内容，以及它是否向原油市场提供了信息。为此 ，我们得出了一个经验策略，该策略使我们能够衡量欧佩克的公共信号并测试市场参与者是否认为它是可信的。使用结构主题模型，我们分析了欧佩克的叙述，并确定了与基本因素有关的几个主题 ，例如原油市场的需求，供应和投机活动。重要的是，我们发现欧佩克的沟通减少了油价波动，并促使市场参与者重新平衡他们的头寸。我们的分析表明，市场参与者评估欧佩克的沟通为原油市场提供了重要信号。 JEL分类:G10,Q35,Q40,C45,C50 关键词：欧佩克公告，结构性主题模型，波动性，交易者头寸 致谢：我们要感谢ChristianeBaumeister，AnnaCreti，ThomasGrjebine，LutzKilian，JuliaSilbert以及CEMA年会和第16届CFE会议的参与者，他们提出了非常有建设性的意见和建议。 ∗美利坚合众国联邦储备系统理事会研究和统计司。电子邮件： †IESEGSchoolofManagement;Univ.Lille,CNRSUMR9221-LEMLilleEconomieManagementF-59000Lille,France.E-mail: ‡EconomiX-CNRS，巴黎南泰尔大学和CEPII大学，法国巴黎。电子邮件： 1Introduction 沟通在政策机构，政府和政府间组织以及公司中至关重要。作为石油市场的主要实体，石油输出国组织（OPEC）定期通过发布信息来分享信息。欧佩克的目标是“[。]协调和统一其成员国的石油政策 ，并确保石油市场的稳定[。].“1运转良好的原油市场可能会对经济和通胀产生积极影响。2 在这种背景下，本文旨在通过文本分析来提取欧佩克通信中的信息含量。特别是，我们有兴趣确定欧佩克公告的主题，驱动这些主题的基本因素，以及这些主题如何连接以形成欧佩克的整体叙述。然后 ，我们有兴趣了解欧佩克的叙述是否渗透到原油市场。传统金融理论认为，信息通过波动性和交易量流入市场(Epps&Epps(1976)和Gallat等。(1992))。因此，本文第二部分的目标是了解欧佩克的沟通是否可信，如果是，它如何与石油价格波动以及商业和非商业市场参与者的交易行为有关。 我们首先分析所有欧佩克信息，然后使用结构主题模型(STM)3提取OPEC叙述中的信息含量（信号）。根据Morris&Shin(2002)，我们假设OPEC的公开信号是可信的，它应该反映市场基础。因此，为了估计OPEC交流的结构动态，我们考虑了几个外生因素，如石油需求、石油供应和石油市场的投机活动。4我们能够确定欧佩克交流中嵌入的许多主题，这些主题是本组织公开信号的特征。除了“价格”，“石油短缺”和“经济增长”等显而易见的话题外，我们还发现与“气候变化”和“能源政策”有关的话题。“这并不奇怪，因为气候变化和与气候相关的风险都是直接的（i。Procedres.，减少化石燃料排放的新政策)和间接(i。Procedres.，新技术）对产油国的影响。 我们文本分析结果的丰富性使我们能够研究欧佩克沟通背后的理由。我们以两种方式这样做。首先，我们绘制了欧佩克通讯中的主题网络，以调查欧佩克公告的相互关联性，并说明欧佩克叙述的复杂性 。其次，我们确定了影响欧佩克主题的因素。这一分析的结果使我们能够更好地理解欧佩克公报的结构。 1见ttps://www.opec.org 2欧佩克的生产协议没有约束力，也没有执行机制。事实上，欧佩克国家对生产协议的遵守随着时间的推移而波动。3参见Roberts等人（2013年）。 4正如文献中已确立的那样，这些因素对于欧佩克通讯和原油价格是外生的-参见例如Kilian（2023）和其中的参考文献。 阳离子，这是我们寻求测试欧佩克沟通是否包含可信信号的第一步。我们的文本分析表明，欧佩克主题与重要因素有关，并以有意义的方式聚集，表明欧佩克的叙述是基于原油基本面。 为了测试欧佩克的叙述如何影响石油市场，我们采用了Lasso惩罚回归。基于Morris&Shi(2002)和Amato等人。（2002）理论框架，我们制定了一个实证策略，以关键地检验以下假设：欧佩克的公开信号（i）对石油市场很重要，以及（ii）作为私人信号精度的函数而变化。我们意识到内生性问题可能会影响我们的分析。然而，我们的识别策略是由两个观察结果驱动的。首先，欧佩克是原油市场的主要参与者，其公告受到市场参与者的密切关注。其次，我们的分析只集中在有公告的日子和星期。因此，与Käzig（2021）类似，我们隔离了OPEC沟通的影响，只考虑OPEC公告的窗口。 我们的结果明确表明，欧佩克信号与原油市场波动和贸易商头寸高度相关。我们发现欧佩克沟通与较低的波动水平相关。5关于交易者的头寸,我们的研究结果表明,市场参与者的交易活动与欧佩克的主题密切相关。6特别地,不同的主题与不同的交易者相关联。从事实物业务的交易者（i。Procedres. ，生产者，商人，加工商和用户）与欧佩克有关经济增长的话题改变立场，而非商业贸易商（i。Procedres.，在基础实体市场上没有业务的交易者)，以与石油供应和“能源政策”相关的主题改变他们的立场。“所有市场参与者重新平衡他们的立场与主题”合作。“由于欧佩克没有执行机制，成员国之间的合作对于可靠的信号至关重要。7我们还发现大量证据表明，当私人信号更嘈杂时，欧佩克的公共信号更强，与Morris&Shin(2002)的预测一致。 Werunseveral健壮性checkswhichconfirmateourresults.Importantly,wealsoimplementedaplacebotest,comprisingofselectingdaysandweeksrandlywithnoOPECannouncesandconstructingdifferentcontrol.Weshowthat,intheaboutofOPEsof 5我们用每日区间来衡量波动率，即每日对数高点和对数低点之间的差异。 6我们使用来自商品期货的交易者分类承诺(DCOT)报告的数据 交易委员会（CFTC）衡量原油市场参与者的交易活动。 7在危机期间，缺乏执行机制可能尤为重要。在本文的最后一部分，我们分析了全球金融危机（GFC）和COVID-19大流行。我们的结果对这两次危机都是稳健的。 识别策略并确认因果关系的存在。 本文提供了一些贡献。首先，我们是第一个应用结构主题模型来分析欧佩克公告的人。这种技术使我们能够识别相关主题，并研究这些主题如何在网络中连接。此外，我们分析了估计主题的驱动因素(供给、需求和投机因素)。Pescatori＆Nazer（2022）研究了欧佩克的交流，并使用余弦相似性和术语频率逆文档频率技术来评估不同欧佩克公告之间在内容方面的距离。重复通信被认为是无信息的。他们发现，除了油价大幅波动时，欧佩克的声明差异不大，例如2008年油价达到每桶150美元左右 。我们的方法是不同的，因为我们能够精确地估计欧佩克的叙述主题，从而估计欧佩克公告的信息内容。 Second,tothebestofourknowledge,wearethefirsttoapplytheMorris&Shin(2002)andAmatoetal.(2002)theoryframeworktoOPECcommunicationandtotheoilmarket.Alargeliteratureappliesthis approachtocentralbankcommunication,8butnottoOPECannounces.StartingfromtheseminalworkofMorris&Shin(2002),wederivedtestablehypothesesandbuildanempiricalstrategytotestthem. 第三，我们测试欧佩克交流中的主题是否与波动性和交易者的头寸有关。我们对这两个变量特别感兴趣，因为有大量证据表明交易量和波动性如何通过信息流相关联。9我们从CFTC公开数据中考虑了整个期限期货曲线上的原油价格波动以及分类交易者的头寸。有大量文献研究了欧佩克交流的可信度，结果好坏参半。Wirl&Kjdzic(2004)发现了OPEC沟通对世界石油市场影响的弱证据，而Gidi等人。(2006)表明，欧佩克决定的有效性随着时间的推移而变化。同样，Demirer&Kta(2010)采用事件研究法，发现只有OPEC减产公告对油价有影响，对于期限较长的期货合约，这种影响消失。在类似的阵营中，Fattoh＆Mahadeva（2013）的结果表明，欧佩克的定价能力随时间而变化。Brettietal.(2013)提供了经验证据，表明欧佩克公平价格声明对原油实际价格的影响有限。从最近的数据来看 ，Qit&Veditti(2020)也发现OPEC+对原油市场的影响有限。然而，一些研究提供了实质性证据，表明欧佩克的声明对原油市场有重大影响。Li&Tamvais(2010)和Lotia等人。(2016)使用事件研究方法，发现原油市场对欧佩克产量决策的重要反应。10 8尤其参见Hermann&Fratzscher(2007a)、Hermann&Fratzscher(2007b)和Evans等人(2012)。 9参见Epps&Epps(1976)、Tauchen&Pitts(1983)和Gallant等人(1992)。 10Loutia等（2016）使用指数GARCH模型对原油价格的波动结构进行了解释。 我们的方法是不同的，因为我们不使用事件研究方法。相反，我们精确地衡量了欧佩克沟通中的主题 。我们的结果表明，欧佩克的沟通是基于基本因素，并产生了可信的公开信号。特别是，我们发现欧佩克主题降低了波动性水平，符合欧佩克市场稳定的使命，并促使市场参与者重新平衡他们的头寸。根据Morris&Shi(2002)中的预测,当私人信号有噪声时尤其如此。 本文的其余部分组织如下。第2节专门介绍欧佩克叙述的信息内容。第三部分介绍了理论框架和相关 的实证策略，以检验欧佩克沟通的有效性。第4节研究了欧佩克主题与波动性和交易者头寸之间的联 系。第5节提供了几种稳健性检查，包括对最近危机时期的敏感性分析。第6节结束论文。 2欧佩克通讯的信息内容 本节首先介绍欧佩克新闻稿数据库，并确定影响欧佩克沟通的基本驱动因素。接下来，我们概述了通过文本分析量化欧佩克声明中信息内容的方法。最后，我们研究了欧佩克叙述的时间演变，探索了它们的相互联系，并确定了每个主题背后的驱动力。 2.1欧佩克新闻稿和基本驱动因素