另类资产周报：证监会4号文明确原始权益人REITs步入的权益属性

证券研究报告 【另类资产周报】证监会4号文明确原始权益人REITs入账的权益属性 证券分析师 刘璐投资咨询资格编号：S1060519060001 研究助理 陈蔚宁一般从业资格编号：S1060122070016 2024年2月18日 2024年第7期总第90期 请务必阅读正文后免责条款 本周核心观点 市场回顾 REITs板块跑赢信用债，跑输股指。全周REITs指数周涨跌幅为2.36%。本周各指数涨跌幅表现:沪深300指数>REITs>可转债>高收益信用债>国债。本周表现最好的3只REITs：国泰君安东久新经济REIT、建信中关村产业园REIT、华夏越秀高速公路REIT，涨跌幅分别为9.65%、7.40%、4.78%。 汇金增持ETF，转债跟随权益上涨1.37%。呵护资本市场的政策工具频频落地，汇金公司宣布扩大ETF增持范围，股票型ETF单周流入份额为18年以来最高水平；证监会提出加强融券业务监管，包括暂停新增规模、打击不当套利等；证监会表示将多措并举活跃并购重组市场。受此影响， 风险情绪大为修复，中证A股上涨5.84%，PE估值较低的行业（如医药生物、国防军工、美容护理）涨幅居前，体现超跌反弹主线。转债随权益上涨，情绪略有回暖，成交量及转股溢价率均小幅回升，转债涨幅，消费（3.27%）>新兴周期（2.93%）>大宗商品（2.66%）>TMT（1.85%）>稳定（1.18%）>传统周期（0.87%）。 策略展望 关注会计计量规则变化对长期资金增持REITs的影响。证监会发布《监管规则适用指引——会计类第4号》，明确原始权益人会计处理中，其他投资方所持的REITs份额性质为权益。这一方面将提升原始权益人提供REITs资产的积极性，丰富优质公募REITs资产供给；另一方面，若原始权益人之外的其他投资者所持REITs也可认定为权益，或有助于推动REITs计入OCI（其他综合收益）科目，这意味着REITs分红可计入当期利润、 而净值波动不影响投资者当期利润，有助于降低净值波动给投资者带来的抛售压力。4号文或为扫清“REITs计入OCI科目”之障碍的先声，对长期投资者进入REITs市场或将起到提振作用，后续关注更进一步的投资者REITs会计计量的监管变化。除四季报业绩表现较为优秀的保租房、能源板块外，还建议关注现金分派率较高、业绩经营较好的产业园或仓储物流REITs的修复机会，如中金普洛斯仓储物流REIT、博时招商蛇口产业园REIT。 转债仍建议关注高评级高YTM+防御性板块相结合的策略。节前一周权益与转债在政策呵护下均有所反弹，但基本面未见明显起色，反弹的持续性仍有待观察，TMT、新兴周期等高波动板块净值或仍将大幅震荡；此外，转债估值反弹力度偏弱（今年以来转股溢价率下降7个百分点，而本周仅反弹1个百分点），似也体现出投资者的观望情绪。防御型转债策略在胜率上可能更有优势，仍建议关注高评级高YTM个券，并选择稳定、 大宗商品等低波动转债板块。 风险提示：货币政策转向、风险偏好超预期走弱、数据代表性受加权方式干扰。 公募REITs：REITs板块跑赢信用债，跑输股指 REITs板块表现：REITs板块跑赢信用债，跑输股指 本周（2.2-2.8,以下同）本周各指数涨跌幅表现:沪深300指数>REITs>可转债>高收益信用债>国债。本周REITs指数周涨跌幅 为2.36%。而股市周涨跌幅为5.83%，高收益信用债涨跌幅为0.11%，REITs板块跑赢信用债，跑输股指。 本周各板块REITs涨跌幅:交通基础设施>园区基础设施>能源基础设施>生态环保>仓储物流>保障性租赁住房。 REITs指数与债券指数、股票指数、可转债指数比较 各板块REITs涨跌幅、换手率、2024年初累计涨跌幅，与行业指数对比 本周涨幅 上周涨幅 今年累计涨幅 本周换手率(%) REITs板块 2.36% 0.38% -2.14% 4.74 产权类 2.20% -0.36% -18.52% 5.08 园区基础设施 3.10% -1.58% -10.41% 4.94 仓储物流 0.86% 0.79% -13.34% 5.46 保障性租赁住房 0.40% -0.28% 3.56% 5.12 收益权类 2.75% 0.72% 1.62% 4.58 交通基础设施 3.28% 1.41% 3.95% 3.05 能源基础设施 1.91% -0.40% -2.03% 7.06 生态环保 1.63% -0.23% -2.02% 6.94 资料来源：Wind，平安证券研究所。 注：各板块数据取板块内REITs以规模为权数的加权平均数，REITs指数的周涨幅由已上市REITs周涨幅的加权平均计算得来， 年初累计涨跌幅数据起自2024年1月1日。 REITs板块表现：产权类REITs与信用债利差收窄15.68BP 本周REITs上涨、股市大幅上涨，REITs整体跑赢信用债，跑输股指。产权类REITs现金分配率和投资级企业债到期收益率的利差约为263.46bp，约处于96.30%分位数水平。从相对估值来看，REITs的长期价值已经逐渐显现。 本周REITs平均换手率4.74%，环比上周下降0.48个百分点，高于23年4季度 的均值4.47%。 6.0% 5.5% 5.0% 4.5% 4.0% 3.5% 3.0% 2.5% 产权类REITs现金分派率与投资级企业债收益率 REITs与AA利差(BP，右轴) 产权类现金分派率均值 中债企业债到期收益率(AA):3年 300 250 200 150 100 50 0 -50 -100 REITs指数与沪深300走势REITs指数相对于股债表现 2021-062021-102022-022022-062022-102023-022023-062023-10 REITs 换手率，右轴（%） 1.40 1.30 1.20 1.10 1.00 0.90 0.80 0.70 2021-06 40 35 30 25 20 15 10 5 0 2021-112022-04 2022-092023-022023-07 2023-12 REITs平均周换手率和累计涨跌幅相关性 1.4 1.3 1.2 1.1 1.0 0.9 0.8 0.7 REITs沪深300（右轴） 5,500 5,000 4,500 4,000 3,500 3,000 1.4 1.3 1.2 1.1 1.0 0.9 0.8 0.7 REITs/沪深300REITs/国债指数 2021-062021-122022-062022-122023-062023-122021-062021-112022-042022-092023-022023-072023-12 REITs周表现:国泰君安东久、建信中关村产业园、华夏越秀高速表现最好 本周表现最好的3只REITs：国泰君安东久新经济REIT、建信中关村产业园REIT、华夏越秀高速公路REIT，涨跌幅分别为9.65%、7.40%、4.78%。 本周换手量最高的3只REITs：嘉实京东仓储基础设施REIT、中金厦门安居REIT、鹏华深圳能源REIT。 各类REITs周涨跌幅各类REITs周换手率 REITs静态估值：REITs静态估值整体偏低 REITs静态估值整体偏低。1）产权类REITs现金分派率在历史95.6%分位数，当前园区基础设施、仓储物流和保障性租赁住房现金分派率分别为6.12%、5.73%、4.10%。2）经营权类REITsIRR在历史89.8%分位数，当前交通设施、能源和生态环 保板块IRR分别为10.05%、5.53%、6.56%。 关注投融资各方会计计量规则变化对长期资金增持REITs的影响。2月8日，证监会发布《监管规则适用指引——会计类第4号》（以下简称“4号文”），“并表原始权益人在合并财务报表层面应将基础设施REITs其他方持有的份额列报为权益。从基础设施REITs其他投资方的会计处理角度看，其持有的份额在性质上属于权益工具投资”。一方面，原始权益人 并表REITs不会提升负债水平，这将提升原始权益人提供REITs资产的积极性；另一方面，若其他投资者所持REITs也可认定为权益性质，或有助于推动REITs计入OCI（其他综合收益）科目，这意味着REITs分红可计入当期利润，而REITs净值波动不影响投资者当期利润，有助于降低净值波动给投资者带来的抛售压力。4号文或为扫清“REITs计入OCI科目”之障碍的先声，对长期投资者进入REITs市场或将起到提振作用，后续关注更进一步的投资者REITs会计计量的监管变化。 IRR/现金分派率 NAV折溢价率 当前P/FFO REITs板块 8.04%（IRR）；7.81%（现金分派率） -11.57% 12.53 产权类 5.49% -12.90% 16.00 园区基础设施 6.12% -24.32% 18.42 仓储物流 5.73% -15.36% 17.47 保障性租赁住房 4.10% 10.04% 10.08 收益权类（IRR） 8.62% -10.76% 10.41 交通基础设施 10.05% -23.24% 10.34 能源基础设施 5.53% 12.58% 10.24 生态环保 6.56% 24.49% 12.09 各板块REITs的静态估值水平 资料来源：Wind，平安证券研究所。 备注：Caprate根据公司公告的初始值和当前涨跌幅估算，IRR为中债IRR，板块IRR/Caprate根据板块中样本根据市值加权计算。REITs板块的NAV折溢价率=总市值/底层净资产估值-1，P/FFO=总市值/24年预计可供分配金额，若无24年预计可供分配金额则用23年预计可供分配金额，再次使用22年实际可供分配金额。 可转债：转债跟随权益上涨1.37%，估值略有抬升 权益行情：权益止跌转涨，新兴周期板块涨幅最高 权益宽基指数普涨，小盘、成长风格反弹幅度更大 权益趋势性仍在高位，大盘、价值整体占优 注：涨幅IC值越大，股市优势行业趋势延续性越强。 权益行业29涨2跌，医药生物、国防军工、美容护理涨幅最高 新兴周期板块权益表现最好（%） 85.71% 100.00% 87.50% 100.00% -0.58% 4.42% -0.69% 2.10% 5.29% 6.06% 6.87% 6.79% 10.31% 9.26% 8.64% 2.02% 100.00% 5.46% TMT 100.00% 7.35% 新兴周期 6.05% 消费 2.62% 传统周期 5.85% 大宗商品 2.53% 稳定 上涨数量占比板块最弱板块最强 涨跌幅 权益流动性：流动性指标改善，股票型ETF净流入为18年以来新高 本周股票型ETF净流入546.27亿份，为18年以来新高 本周北向资金净流入环比增加61.45亿元 Wind全A成交量环比增加12.53% 转债行情：转债跟随权益上涨，转股溢价率略有抬升 权益上涨5.84%，带动转债上涨1.37%（%） 转债成交量环比增加11.14% 百元平价溢价率拉升1.36个百分点至20年以来43.20%分位数 转债行业28涨1跌，表现最好的是美容护理、社会服务、国防军工 各板块转债普涨，表现最好的是消费板块 转债行情：各板块转债普涨，消费板块涨幅最高 剔平价后转债估值涨幅最高的是社会服务、美容护理、传媒剔平价后转债估值涨幅最高的是消费板块 转债前瞻：基础化工转债估值低，美容护理盈利改善幅度大 各板块、行业转债估值水平 本周美容护理盈利预测改善幅度较大 价格分位数（申万一级分类） 稳定 银行 非银金融交通运输公用事业 环保 28.60% 52.00% 81.00% 58.50% 32.10% 44.50% 综合 大宗商品 石油石化 煤炭钢铁有色金属 31.20% 7.10% 30.90% 44.00% 36.90% 传统周期